财务管理第三章.ppt

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1、第三章 项目投资决策 公司的价值取决于未来的现金流量折现，只有公司投资的回报超过资本成本时，才会创造价值。 汤姆科普兰 【教学目的与要求】 、理解并掌握项目投资的含义和现金流量的预测方法 、掌握净现值、现值指数、内部收益率等项目评价指标的计算方法及评价标准 、掌握独立项目、互斥项目投资决策分析的过程及分析方法,第一节 项目投资概述 一、项目投资的意义 （一）项目投资的含义及特点 项目投资属于“资本支出”的范畴。它是企业为了满足今后若干年经营发展的长远需要而进行的支出。 其特点在于： 、金额大 、时间长 、风险大,（二）项目投资决策的意义 项目投资时对具体的投资方案进行评估、分析、论证，它是保证

2、项目投资预期目标的实现、减少投资风险、取得良好投资效益的重要手段。 项目投资从总体上确定了企业未来若干年的经营方向和发展规模，是事关全局的大事，也是企业未来行动的纲领。,二、项目投资的取舍标准 为了选择最好的决策方案，对方案的评价要有一个尺度，这就是价值评价标准。 、投资回收的期限标准 是首要考虑的问题。回收期限越长，企业承担的风险越大。 、投资的预期收益标准 一般以预期收益率的高低与一般收益率（资金成本）进行比较。 、投资的风险标准 要把其风险程度与收益大小加以分析，制定投资的“风险价值”标准。,还有两个基本要素需要重点考察： 计算货币时间价值的根据，即资本成本； 计算货币时间价值的对象，即

3、现金流量。 简言之，投资决策分析的要点就是对不同时期的现金流量，以资本成本为依据，确定其实际收益状况。 货币时间价值、投资的风险价值、资本成本、现金流量这四个要素既是投资决策分析的依据，也是投资决策所要研究的主要内容。,第二节 投资项目现金流量预计 投资项目的现金流量是指一个投资项目引起的现金支出和现金流入的数量。 新建项目现金流量的预计包括： 现金流出量 现金流入量 现金净流量,购置生产线的价款 垫支的流动资金,营业现金流入 生产线出售或报废时的残值收入 收回的流动资金,是项目在一定期间现金流入量与流出量的差额,一、现金流量的预计 现金流量是项目投资决策中的一种信息载体，可以明确反映和描述项

4、目整个周期（包括建设期、经营期、终结点）的资本流动状况。 通常，将投资项目的现金流量分为三个部分加以预计：初始现金流量、经营现金流量和终结现金流量。 （一）初始现金流量 初始现金流量是指投资项目开始时（主要发生在项目建设过程中）发生的现金流量，主要包括： 、固定资产投资支出 、垫支的营运资本 、原有固定资产的变价收入 、其它费用，如与项目相关的筹建费用、职工培训费用等 、所得税费用,（二）经营现金流量 指投资项目投入使用后，在经营使用期内由于生产经营所带来的现金流入和现金流出的数量。 经营现金流量（）一般可以按照以下三种方法计算： 、根据经营现金净流量的定义计算： 经营现金净流量营业收入付现成

5、本所得税 、根据年末营业结果来计算： 经营现金净流量税后净利润折旧 、根据所得税对收入、成本和折旧的影响计算 经营现金净流量（收入付现成本）（税率）折旧税率,【例】假设甲、乙两个公司的基本情况相同，唯一的区别在于二者的折旧额不同。现金流量的计算见下表。,根据已知条件，对经营现金净流量的计算结果验证如下： 根据经营现金净流量的定义计算： 经营现金净流量（甲）=1200000-600000-160000=440000 经营现金净流量（乙）=1200000-600000-140000=460000 根据年末营业结果计算： 经营现金净流量（甲）=240000+200000=440000 经营现金净流量

6、（乙）=210000+250000=460000 根据所得税对收入、成本和折旧的影响计算： 经营现金净流量（甲）=（1200000-600000） （1-40%）+200000 40%=440000 经营现金净流量（乙）=（1200000-600000） （1-40%）+250000 40%=460000,（三）终结现金流量 终结现金流量是指项目完结时所发生的现金流量。 一般既包括经营现金流量，又包括非经营现金流量。 二、现金流量预计中应注意的问题 （一）现金净流量与会计净利润的关系 联系：无本质区别，虽然从单个的年度来看，两者是不等的，但是从项目的整个投资有效期来看，二者的总额是相等的。 区

7、别：1、确认基础不同 2、对货币时间价值的考虑不同 3、方案评价的客观性不同 4、现金流的状况不同,（二）折旧问题 首先，折旧方法及折旧率的选择不同，导致各年的折旧额的分布不同（直线法除外）； 折旧又是收回项目投资的一个途径； 在存在所得税的条件下，折旧还会带来抵税效应。 折旧抵税额=折旧额所得税税率 （三）利息费用 以借款投资的项目，在预计现金流量时，还要对借款利息费用作处理。 两种方式：一是将利息费用作为费用支出，从现金流量中扣除； 二是将其归于现金流量的资本成本,三、现金流量计算分析 【例】宏达公司拟投资100万元新建一个生产加工车间，1年后投产，有效期3年。投产开始时垫付营运资本25万

8、元，结束时收回。预计投产后，每年可实现销售收入75万元，每年付现成本35万元。该公司采用直线法折旧，预计净残值率为10%并与税法规定的一致。所得税税率为40%，预计通货膨胀率为5%。,根据以上资料分别不同情况贬值的该公司现金流量表如下表所示。,其中，折旧额=（100-100 10%）/ 3 =30 万元,第三节 项目投资决策方法 项目投资决策的基本方法一般有两类： 一类是贴现（折现）的分析评价方法，即考虑了时间价值和风险价值因素的评价方法，包括1、净现值法；2、现值指数法；3、内部收益法三个指标。 另一类是非贴现的分析方法，即未考虑时间价值和风险价值因素的评价方法，包括4、投资回收期法；5、会

9、计收益率法两种。,一、净现值法 净现值法（NPV）是指投资项目在整个建设和使用期限内未来现金流入量的现值与未来现金流出量的现值之差，或称为各年现金净流量现值的代数和。 （一）净现值的计算 涉及两个主要参数：一是项目的现金流量；二是折现率。 计算公式为：NPV= ,NCFt,（1+K）t,其中，NCFt第t期现金净流量 K资本成本或投资必要收益率，假设各年不变 n项目周期（指项目建设期和使用期）,【例1】假设折现率为10%，有A、B、C三项投资方案，有关数据见下表。,根据表中的资料计算的净现值分别为： NPVA=-30000+（17800 0.9091+188000 0.8264）=1718.3

10、 （元） NPVB=-12000+（2000 0.9091+7500 0.8264+7500 0.7513）=1650.95 （元） NPVC=-15000+5900 2.487=-326.7 （元） （二）净现值法的决策标准 在只有一个备选方案的决策中，如果方案的净现值大于0，表明该项目的投资收益大于资本成本，则该项目是可行的，如果方案的净现值小于0，则应放弃该项目；在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选择净现值最大者。,二、现值指数法 现值指数又称获利指数，是指投资项目未来现金流入量的现值与现金流出量的现值的比率。 （一）现值指数的计算 计算公式为：PI=,CIFt(1+K)-t,COFt

11、(1+K)-t,其中，CIF现金流入量 COF现金流出量,【例2】依据例1的资料，可分别计算出A、B、C三个方案的现值指数为： PIA=31718.3/30000=1.06 PIB=13650.95/12000=1.14 PIC=14673/15000=0.98 （二）现值指数法的决策标准 若项目或方案的现值指数PI 1，表明项目的收益率大于或等于预定的折现率，则应接受该项目；反之，若项目的现值指数PI 1，表明项目的收益率小于预定的折现率，则应放弃。,三、内部收益率法 内部收益率又称内含报酬率，是指能够使投资项目的未来现金流入量现值和流出量现值相等（净现值为0）时的折现率，它反映了投资项目的

12、真实收益。 内部收益率应满足下面公式： NPV= NCFt(1+IRR)-t =0,（一）内部收益率的计算 内部收益率一般采用内插法或通过计算机搜索求出IRR值。 在这种方法下，首先，先预估一个折现率，并按此折现率计算项目的净现值，如果计算出的净现值为正数，表明预估的折现率小于项目的实际内部收益率，应提高折现率，再进行测算；如果计算出的净现值为负数，表明预估的折现率大于项目的实际内部收益率，应降低折现率，再进行测算。经过如此反复测算，找到净现值由正到负并且比较接近于0的两个折现率。然后根据得出的两个临近的折现率，运用内插法计算出项目的内部收益率。,【例3】根据例1的资料，可测试出A方案的内部收

13、益率，其测试过程如下表。,利用内插法，可算出内部收益率（A）=14%+（16%-14%） 86.6 /（86.6+688)=14.22%,（二）内部收益率法的决策标准 若投资项目的IRR大于或等于项目的资本成本或投资最低收益率，则接受该项目；反之，则应放弃。,四、投资回收期法 投资回收期是指通过项目的现金净流量计算的回收初始投资额所需要的时间，一般以年为单位。投资回收期可细分为：包括建设期的投资回收期和不包括建设期的投资回收期。 （一）投资回收期的计算 如果在项目的整个有效期内，每年的经营现金净流量相等，则计算公式为： 投资回收期,初始投资额,年现金净流量,【例4】根据例1中的资料，C方案的投

14、资回收期可计算如下： 投资回收期（C）=15000/5900=2.54 年 如果每年的经营现金净流量不等，或初始投资时分几年投入的，投资回收期的计算要根据每年年末尚未回收的投资额加以确定。 在例1中，B方案投资回收期的计算见下表,由表可知，B方案的投资回收期=2+（2500/7500）=2.33 年,（二）投资回收期法的利与弊 如果项目的投资回收期小于基准回收期（公司自行确定或根据行业标准确定），则该项目可以接受，反之，则应放弃。一般认为投资回收期小于项目周期的一半时方为可行。 五、会计收益率法 会计收益率又称平均报酬率，是指投资项目年平均净收益与该项目平均投资额的比率。年平均净收益一般用年平

15、均净利润，年平均投资额是指固定资产投资账面价值的算术平均数。,（一）会计收益率的计算 会计收益率的计算公式为： 会计收益率= 【例5】根据例1的资料计算A、B、C三个方案的会计收益率为： 会计收益率A=,年平均净收益,平均投资总额,（2800+3800）/ 2,30000/2,100%,=22%,会计收益率B=,（-2000+3500+3500）/ 3,12000/2,100%,=27.8%,会计收益率C=,900,15000/2,100%,=12%,（二）会计收益率的决策标准 如果项目的会计收益率大于基准会计收益率（通常由公司自行确定或根据行业标准确定），则应该接受该项目，反之，则应放弃。

16、六、项目评价标准的比较与选择 （一）项目评价标准的基本要求 一个好的评价标准应符合以下三个标准： 1、必须考虑项目周期内的全部现金流量 2、必须考虑资本成本或投资者要求的收益率 3、必须与公司的目标一致,根据以上三点衡量标准，会计收益率和投资回收期均不符合；内部收益率符合第一点，现值指数符合第一、二点；而NPV可以满足以上三点要求。 （二）非折现现金流量指标与折现现金流量指标的比较 形成了以折现现金流量指标为主、以非折现现金流量指标为辅的多种指标并存的评价体系。 对两类指标进行比较，具体分析如下： 1、非折现指标不同时点上的现金收入和支出当作毫无差别的资本进行对比，忽略了货币时间价值因素；而折

17、现指标则把不同时点收入或支出的现金按统一的折现率折算到同一时点上，使不同时期的现金更具有可比性。,2、非折现指标中的投资回收期只能反映投资的回收速度，不能反映净现值的多少。 3、对于寿命不同、资本投入时间和提供收益时间不同的投资方案，非折现指标缺乏鉴别能力，而折现指标则可作出正确合理的决策。 4、非折现指标中的投资回收期和会计收益率，由于没有考虑货币时间价值，因此实际上夸大了项目的盈利水平；而折现指标中的内部收益率是以预计的现金流量为基础，考虑了时间价值以后计算出的真实收益率。 5、在运用投资回收期这一指标时，标准回收期是方案取舍的依据，但标准回收期一般都是以经验或主观判断为基础来确定的，缺乏

18、客观依据；而折现指标中的净现值和内部收益率等指标实际上都是以企业的资本成本为取舍依据的，符合客观实际。,第四节 项目投资决策方法的运用 独立项目、互斥项目和资本限额项目决策方法的运用。 一、独立项目投资决策 独立项目是指一组相互独立、互不排斥的项目。在独立项目中，选择某一项目并不排斥选择另一项目。 独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与否的决策，项目的取舍只取决于项目本身的经济价值。 对于独立项目的决策，可运用投资回收期、会计收益率及净现值、现值指数、内部收益率等任何一个合理的标准进行分析，决定项目的取舍。,【例】某公司拟于2009年上一项新产品开发投资项目，有关资料如下： （1）在第一年年初

19、与第二年年初为固定资产投资各投资500万元，预计在第二年年末建成，并拟在投产前再垫支流动资产100万元； （2）固定资产竣工投产后估计其经济寿命周期为6年，期末残值为15万元，每年按直线法计提折旧； （3）投产后前三年实现年产品销售收入，根据市场预测为700万元，相关营运成本为160万元，后三年实现年产品销售收入300万元，相关营运成本为80万元； （4）假设该公司的所得税率为30%，投资所需资金从银行借入，利率为10%。 要求：运用净现值法评价该项投资方案的可行性。,解： （1）该投资方案的现金流出现值为： 500+500（P/F，10%，1）+100（P/F，10%，2）=1037.1 万

20、元 （2）该方案现金流入现值为： a. 年固定资产折旧=(1155-15)/6=190 万元 前三年每年税前利润=700-160-190=350 万元 前三年每年所得税额=350 30%=105 万元 前三年每年净利润=350-105=245 万元 前三年每年现金净流量=245+190=435 万元 b. 投产后后三年每年现金净流量=（300-80-190） （1-30%）+190=211 万元 c. 第六年末回收残值15万元，回收垫支流动资金100万元，合计115万元,d. 方案现金流入现值为：435 （P/A,10%，3） （P/F，10%，2）+211 （P/A，10%，3） （P/F，

21、10%，5）+115 （P/F,10%，8） =1273.2 万元 （3）该投资方案的净现值=1273.2-1037.1=236.1 万元 由于净现值大于0，表示该投资方案具备经济可行性。,二、互斥项目投资决策 互斥项目是指在一组项目中，采用其中某一项目意味着放弃其他项目时，这一组项目被称为互斥项目。 进行互斥项目的投资决策分析时，选择最优投资项目的基本方法有以下几种： （一）排列顺序法 在排列顺序法中，全部待选项目可分别根据它们各自的NPV或PI或IRR按降级顺序排列，然后进行项目挑选，通常选其大者为最优。其中，净现值作为最重要的参考标准。,（二）增量收益分析法 增量收益分析法又称差量分析法

22、，是指在对互斥项目进行投资决策时，可根据其现金流量的增量计算增量净现值、增量现值指数或增量内部收益率。如果增量净现值大于0，或增量现值指数大于1，或增量内部收益率大于资本成本，则增量投资在经济上是可行的。 对于投资规模不同的互斥项目，如果增量NPV0，或增量PI 1，或增量IRR WACC（综合资本成本），则投资额大的项目较优；反之，投资额小的项目较优。 对于旧设备是否更新的项目，通常是站在新设备的角度进行分析，如果增量NPV 0，或增量PI 1或增量IRR 资本成本，则应选择设备更新；反之，则应继续使用旧设备。,【例】某公司正在考虑以一台技术更先进、效率更高的新设备来取代现有的旧设备。有关资

23、料如下： 旧设备原购置成本10万元，已使用5年，估计还可以使用5年，已计提折旧5万元，假定使用期满后无残值，如果现在出售可得价款4万元，每年付现成本8万元。 新设备的购置成本为11万元，估计可用5年，期满后有残值1万元，使用新设备后，每年付现成本为5万元。 假设该公司按直线法折旧，所得税税率为50%，资本成本为15%，销售收入保持不变。 下面我们站在新设备的角度进行旧设备继续使用与更新的增量分析，其分析结果见下表。,根据表中的数据，可以计算增量净现值为： 增量净现值=20000 （P/A，15%，4）+30000 （P/F，15%，5）-65000=7010元,（三）总费用现值法 总费用现值法

24、是指通过计算各备选项目的全部费用的现值来进行项目选择的一种方法。这种方法一般适用于收入相同、计算期相同的项目之间的选择，其选择标准是以总费用现值较小者为最佳。 【例】沿用上例中的相关资料，可通过编制重置投资项目实际现金流量表，进而计算总费用的现值。实际现金流量表如下：,旧设备费用总额现值=35000（P/A，15%，5）=117320 元 新设备费用总额现值=65000+15000（P/A，15%，5）-10000（P/F，15%，5）=110310 元,（四）年均费用法 年均费用法适用于收入相同但计算期不同的项目的选择。这种方法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，比较各自的年

25、均费用，以年均费用较小者作为优选项目。 【例】某企业有一旧设备，生产使用部门提出更新要求，技术人员及财务人员提供的相关数据见下表。,假设该企业要求的最低投资收益率为15%，那么该企业是继续使用旧设备，还是以新设备替代（假设不考虑所得税）？ 可以将该题看做以6000元购置旧设备，或者以24000元购置新设备的两个方案,旧设备年均费用现值=,6000+7000（P/A，15%，6）-2000（P/F，15%，6）,（P/A，15%，6）,=8357.20 元,新设备年均费用现值=,24000+4000（P/A，15%，6）-3000（P/F，15%，10）,（P/A，15%，10）,=8637.19 元,上述计算结果表明，继续使用旧设备的年均费用现值比设备更新年均费用现值低279.99元，故应选择继续使用旧设备。,