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1、目录绪 论11 我国上市公司的融资结构背景22我国上市公司的融资方式33. 我国上市公司融资结构现状33.1外源融资占比高于内源融资。33.2外源融资中，股权融资比率高于债权融资。33.3资产负债率低、资金成本的影响。44 影响我国上市公司融资结构的成因44.1一股独大是问题产生的根源。44.2法律约束是问题产生的直接原因。44.3 经理层的风险规避本性是重要因素作为对受托方的考核依据45 优化上市公司融资结构的建议55.1改善上市公司的股权结构。55.2发展并完善债券市场，实现债券市场的市场化和多元化。55.3完善资本市场。重要的是法律规范体系的不断完善。55.4其他融资方式的创新。5参考文
2、献6绪 论上市公司融资的问题是一个热门的问题，也是上市公司在市场化过程中遇到的一个普遍而又复杂的问题。资金短缺是上市公司普遍存在的财务问题，因而融资问题是上市公司普遍面临的必须首先解决的现实问题。资金短缺引发的融资问题不只是表面现象问题，其背后蕴含着融资的资本结构，公司治理和激励机制等问题。这三者是密切联系、相互作用的。而资本结构又由权益资本和债务资本构成，进而引出股权结构、债权人市场及其内部组成等更深层次的问题和原因。目前，我国市场经济尚不发达、资本市场尚不完善，上市公司资金短缺的问题日趋显著，而融资结构的不合理又严重制约着其资本结构的优化。我国上市公司融资时明显偏好股权融资，这明显有悖于融
3、资的“啄食顺序理论”。股权结构复杂且过于集中、国家股、法人股比董过高，非流通股比重过大、高级管理人员持股比例过低的股权结构造成经理人和股东在非对称信息下的博奕，二者的目标和利益不一致使上市公司的目标难以实现。债权人市场滞后、债务融资工具单一、债权人保护不力的问题日益突出，造成中国的股市和债市发展失衡。这种资本市场的失衡又反过来影响我国上市公司的融资，这样容易形成恶性循环。鉴于这种问题的存在及其对我国上市公司融资的严重影响以及我国上市公司解决这些问题的重要性和迫切性，对我国上市公司融资的若干问题进行了较为深入的分析和研究。1 我国上市公司的融资结构背景随着我国市场经济的发展,融资是一个企业存亡的
4、命脉,而融资结构又是其重中之重。融资结构既是一个关系到公司发展的微观问题,又是一个关系到国家经济发展的宏观问题。通过资本市场筹集资金已日益成为我国企业尤其是上市公司越来越重要的融资渠道。在我国资本市场快速发展、上市公司数量日益增多、上市公司融资行为逐步市场化、进入后股权分置时代的现实背景下,我国上市公司在融资结构选择方面面临着诸多问题,迫切需要做出更切合我国实际的研究。融资结构通过企业行为和资本市场运行影响企业经营绩效的增长和稳定。随着中国经济健康稳步的发展、资本市场机制的不断完善和投融资体制改革的逐步深化，中国的上市公司面临更多的融资渠道选择由于历史、认识、现实等方面的原因我国上市公司形成了
5、特殊的融资结构现状。及优序融资理论指出的企业的融资顺序：内源融资债权融资股权融资相冲突。即偏好外源融资，特别是偏好股权融资，这一冲突反映了我国现存融资行为可能存在缺陷。2我国上市公司的融资方式上市公司融资的来源主要有内源融资与外源融资两种渠道，其中内源融资主要是指公司的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分，即留存收益与折旧。内源融资不需要实际对外支付利息或股息，不会减少公司的现金流量；同时由于资金来源于公司内部，不发生融资费用，故内源融资的成本远低于外源融资。外源融资又可分为通过银行筹资的间接融资和通过资本市场筹资的直接融资。直接融资又包括债券融资和股权融资。股权融资是企业通过出让所有权形
6、式直接向投资人筹集资金，包括首次上市募集资金(iPO)、配股和增发等；债务融资是指企业通过借贷方式，向债权人筹集资金，主要包括从银行取得贷款和发行公司债券等形式。3. 我国上市公司融资结构现状根据上市公司融资顺序和理论来讲，国外许多上市公司都符合融资优序这一假说，即首先是偏好于内源融资，其次是债务融资，最后才是股权融资。但是我国又有不同的情况，表现在以下几个方面：3.1外源融资占比高于内源融资。内源融资在诸多融资手段中融资成本最低，国外不少上市公司将其视为最主要融资手段。它可以降低资本成本，发达国家上市公司以内源融资为主的融资结构充分体现了内源融资的优势。但我国上市公司在融资方式的选择上，严重
7、依赖外源融资，内源融资所占比率较低。3.2外源融资中，股权融资比率高于债权融资。股权融资成本相对较低。由于中国证券市场监管和运作机制的不完善以及投资者的非理性，导致价格信号失真，脱离经营业绩，市盈利率高出正常水平，从而对上市公司股权融资和债权融资成本产生直接影响，导致了股权融资成本低于债权融资成本，进而影响到上市公司对融资方案的选择。上市公司往往采取各种手段，如不分配红利，低比例分配或以送股的形式分配股利等来降低股息支出成本。在我国资本市场上。股权融资成本低于债务融资成本，股息率受经营业绩影响，低于债券融资利率，更低于银行贷款利率等因素都导致了上市公司的融资偏好。3.3资产负债率低。资金成本的
8、影响。 资金成本是影响资产负债率低的根本决定因素。股权融资成本偏低，企业债券或银行借款的最低单位成本均大于股权融资成本，使经理层不得理性地选择放弃债权融资。其次我国资本市场发展不完善，国债、股票与企业债券发展不平衡。在股票市场和国债市场迅速发展和规模急剧扩张的同时，我国企业债券市场受到相关政策的限制却没有得到相对应的发展。不利于上市公司债券融资，以致负债比例下降。4 影响我国上市公司融资结构的成因4.1一股独大是问题产生的根源。国有股、法人股一股独大直接导致实际上市交易的流通股比重偏小，相对于旺盛的需求，供给明显不足。这是我们探讨上市公司负债偏低原因时必须考虑的一个事实。因此，IPO 与配股受
9、到追捧亦不足为奇。一股独大还表现在上市公司的绝对控制权仍掌握在少数大股东手中，少数大股东的意志成为了左右上市公司的纲要：大股东有权决定股利分配政策，不派股利或微利政策使得股权筹资成本极小，而在其需要现金时才会高额派发股票股利。4.2 法律约束是问题产生的直接原因。公司法中上市公司发行债券存在诸多限制条件，使得上市公司发行债券的门槛被抬得很高， 这样就把很多非国有企业、成长型企业等有发放债券筹集资金需求的企业拒之门外，许多公司只好放弃这一融资方式， 而一味地去寻求股权融资筹集资本。如2006 年以前的证券法对于IPO 与配股的规定不够明确，上市公司借此时机迅速采取股权扩张，股权融资一路飙升。因此
10、，法律限制也是导致债务融资偏小的直接驱动因素。4.3 经理层的风险规避本性是重要因素作为对受托方的考核依据资产的保值、增值，是经理层致力的目标， 而实现保值重要的一点就是要合理规避风险。企业融资中，债务融资的风险较大，经理层基于自身利益，即受托责任以及个人声誉，也会顺理成章地限制债务融资规模。5 优化上市公司融资结构的建议5.1改善上市公司的股权结构。我国上市公司“一股独大”问题成为一个通病，为了实现股权结构的优化，主要途径是实现股权分置与分散化，进而改善公司的融资结构。加快国有股的减持，增大流通股的比例，保护非国有股东即中小股东的合法权益。5.2发展并完善债券市场，实现债券市场的市场化和多元
11、化。在不断发展公司债券等传统债券的同时，可以增加短期债券和长期付息债券，推进债券衍生品种市场的发展。推出分离交易可转换债券等新品种债券，适应不同企业对不同融资方式的需求。降低债务融资的条件，拓宽中小企业的融资渠道，减轻中企业融资压力。5.3完善资本市场。重要的是法律规范体系的不断完善。建立更为严谨和完善的信息披露制度，以股东利益最大化为主要原则，保证中小股东与外部利益相关者的合法权益。同时，还要规定上市公司分红的方式与比例，规范股票市场的交易行为，进而改进上市公司的融资构，推进我国经济的不断发展。5.4其他融资方式的创新。我国上市公司在内源融资、债务融资和权益融资的同时，还可以采取其他融资形式
12、。比如，租赁融资、BOT 融资与ABS 融资及风险融资等。最近兴起的物流金融更是给中小企业拓宽了融资渠道，促进了我国经济的健康多元发展。综上所述，我国上市公司存在着较为强烈的股权融资偏好，这是由于我国资本市场的发展尚不够全面和完善，上市公司还处在建设和发展之中，再加上我国特殊的经济体制和环境等等内外因素的影响所造成。发展多元化的融资方式，特别是债权融资与股权融资的结合，通过分析对比权衡各方关系，达到融资结构最优化的平衡点，这是未来上市公司融资的方向。同时，在分析中国上市公司的融资选择时，国外的资本结构理论只能作为分析背景，我们应吸收其中的精华为我所用，生搬硬套地用其中任何一种理论作为前提或判断标准都是不恰当的。我们应该根据国情和企业自身的实际情况，走出一条成功的具有中国特色的融资优序道路。参考文献1阎晓春中国上市公司融资结构与控制权转移M经济科学出版社，20072 陆正飞等. 中国上市公司融资行为与融资结构研究M.北京:北京大学出版社,2005.3应展宇.股权分裂、激励问题与股利政策中国股利之谜及其成因分析J.管理世界,2004,( 7) .4孙晓婷中国上市公司融资结构与融资偏好研究文献综述J北方经济，20075曹媛媛,冯东辉.我国上市公司股利政策的信息内涵:基于股利政策稳定性的实证研究J.系统工程, 2004,( 2) .