1、杭诚微小企业资产证券化案例分析一、案例背景与概述（一）案例背景在2024年国家持续强化普惠金融政策支持的背景下，金融机构积极响应中央“保量、稳价、优结构”的普惠信贷目标，推动微小企业贷款资产证券化（ABS）市场扩容。杭州银行作为区域性商业银行代表，依托其在微小金融领域的深耕经验，首次推出“杭诚2024年第一期微小企业贷款资产支持证券”，为微小企业注入金融活水。（二）项目概述1 .基本信息发行总金额：1,372,454,804.09元发起机构：杭州银行受托机构/发行人：安徽国元信托主承销商日公布发行说明书，信托生效日为2024年1月31日。补充背景：2024年一季度微小贷款类ABS发行利率整体下
2、行，杭州银行优先A档证券利率约为2.41%（同期市场平均利率），低于传统贷款成本。2 .现金流管理（1）账户设置信托收款账户：分为收入分账户（利息、罚息）和本金分账户（贷款回收本金）。信托付款账户：按顺序分配资金，确保优先级证券本息兑付。（2）分配顺序首先，从信托付款账户中支付各类税费及服务报酬，涵盖受托机构、资金保管机构等在运作过程中产生的相关费用。完成费用支付后，将按优先顺序向不同档位的证券持有人支付利息，即依次支付优先A档、B档和C档的应收利息。待利息全部兑付完毕后，项目将继续偿还各优先级证券本金。在上述各项均完成兑付的前提下，剩余的现金流才会被分配至次级档。（3）市场意义该结构通过“小
3、额、分散”的资产池设计（平均单笔贷款约198万元），符合统计学“大数法则”，降低单一违约风险，同时契合监管对普惠金融“优结构”的要求。发起机构（杭州银行）图1参与主体与现金流分配路径（三）交易过程杭州银行作为发起机构将相关微小贷款及附属担保权益委托给受托机构国元信托，由国元信托发行以信托财产为支持的资产支持证券。国元信托向投资者发行资产支持证券，并以信托财产所产生的现金为限支付相应税收、信托费用及各期资产支持证券的本金和收益。现金流法律关系图2证券交易过程（四）证券分档情况优先级证券占比达到90.49%,通过AAA至BBB的信用等级分层，有效覆盖了不同风险偏好投资者的需求。其中，优先A档预计在
4、9至10个月内实现回收，契合基础资产中短期贷款的特点。次级档由杭州银行自持，用于吸收首轮损失风险，起到了信用增级的作用。这一安排符合监管对风险自留的相关要求（通常需自持比例不低于5%）。在利率水平方面，参考同期市场数据，优先A档的发行利率约为2.41%,明显低于传统微小企业贷款利率，充分体现了资产支持证券作为融资工具在降本增效方面的独特优势。表1证券分档情况分档金额（元）占比利率类型预期到期日法定到期日评级优先A档1,062,000,000.0077.38%固定利率2024/10/262027/12/26AAA_sf优先B档70,000,000.005.10%固定利率2024/11/26202
5、7/12/26AA_sf优先C档110,000,000.008.01%固定利率2024/11/262027/12/26BBB_sf次级档130,454,804.099.51%-2027/12/26无评级资料来源：中债资信评估有限责任公司（五）政策与市场1 .政策支持2024年国家金融监管总局明确要求金融机构“单列科技型企业贷款规模”，并提高微小贷款不良容忍度（可较一般贷款提高不超过3个百分点），为ABS发行创造宽松环境。2 .行业趋势2024年微小贷款ABS市场呈现“信贷ABS发行规模回落、企业ABS增长显著”的分化格局，杭州银行作为区域性银行首次入局，为市场注入新活力。3 .案例价值杭诚20
6、24-1项目通过ABS工具实现“信贷资产资本市场”的转化，既缓解银行资本压力，又为微小企业提供低成本资金，形成“金融活水精准滴灌”的闭环，是普惠金融与资产证券化结合的标杆案例。二、基础资产分析（一）资产池总体信息本交易入池资产为杭州银行股份有限公司发放的微小企业贷款,资产池合规性筛选严格，由发起机构按照“合格标准”从各分支行贷款组合中选取，未采用对信托不利的筛选程序，且不涉及军工或国家机密贷款。1 .分散性特征资产池借款人集中度较低，前十大借款人未偿本金余额占比仅3.64%,单一借款人最高占比0.36%,无明显集中度过高风险，有效降低单一主体违约对整体资产池的影响。2 .资产合规性与质量所有入
7、池贷款均为杭州银行自营商业贷款，不涉及银团贷款，且在初始起算日均为该行信贷资产五级分类中的“正常类”，无历史连续逾期超30天记录，历史累计逾期天数均为无逾期，借款人信用资质整体良好。3 .担保方式分布资产池以信用贷款为主，占比59.89%,反映发起机构对借款人信用评估的严格筛选和风险控制能力；保证贷款占比25.28%；抵押、质押及组合担保合计占比14.83%,具备一定的风险缓释能力。4 .行业分布入池贷款涉及制造业、信息传输/软件和信息技术服务业、批发和零售业等13个行业，以制造业为主，未偿本金余额816,774,804.09元，占比59.51%,反映对实体经济的集中投入。5 .区域分布贷款覆
8、盖浙江省、北京市、安徽省、江苏省、上海市、广东省6个省及直辖市，其中浙江省作为杭州银行核心业务区域，未偿本金占比达73.94%,区域集中度较高。总之，资产池具有“小额分散、区域集中、行业聚焦”特征，借款人集中度低、资产质量良好，合规性强。虽存在一定集中度，但与发起机构业务定位和区域经济相匹配，且经严格筛选与动态管理，整体风险可控，为产品信用表现提供稳定支撑。（二）资产池期限特征L合同期限入池贷款合同期限呈现鲜明的短期化特征，与微小企业“资金周转频率高、融资周期短”的经营特点高度匹配。6 .已偿还期限截至初始起算日，贷款已偿还期限（即自贷款发放日至起算日的时间）最短0OO个月（即未开始还款，对应
9、新发放贷款），最长11.90个月，加权平均已偿还期限4.03个月，整体账龄偏年轻，风险暴露处于相对初期阶。7 .剩余期限贷款剩余期限（即起算日至合同到期日的时间）最短2.17个月，最长12.OO个月，加权平均剩余期限6.99个月，各区间分布较为均衡，呈现“中短期为主、长期限分散”特征。8 .期限特征对证券化交易的影响产池期限结构的短期化、账龄年轻化及剩余期限均衡化，为证券化产品设计提供了有利条件：风险可控性：短短期贷款受经济周期影响较小，杭州银行对1年期内贷款风控成熟，2019年后同类贷款逾期率稳定低于0.80%,违约风险可控。现金流稳定性：中短期剩余期限占比高，且还款方式明确，便于通过历史数
10、据模拟现金流回收曲线，结合静态池早偿率（CPR50%-80%）分析，可有效预测各档证券的本息偿付时间及金额。产品匹配性：优先A档预期到期日为2024年10月，对应加权平均剩余期限6.99个月，资产端现金流可覆盖证券端偿付需求，且加速清偿事件（如累计违约率超7%）触发后，本金回收路径清晰，进一步保障优先档证券的及时偿付。综上，资产池期限特征符合微小企业融资需求，兼具短期灵活和中期稳定，通过严格筛选与动态管理，保障信用表现，减少期限错配和长期信用风险。（三）利率特征L加权平均贷款利率：3.86%入池贷款加权平均贷款利率为3.86%,与当前市场微小企业普惠金融贷款利率区间基本吻合，既反映了杭州银行对
11、优质微小企业的利率优惠，也与资产池中信用类贷款占比高、抵质押类贷款占比低的风险特征相匹配。2 .最高贷款利率：4.95%对应资产池中风险相对较高的信贷资产，主要涉及担保条件较弱或借款人信用资质存在一定差异的业务，该利率设定符合监管允许的市场化定价规则，通过风险溢价机制对潜在信用风险进行补偿。3 .最低贷款利率：2.80%4 .利率类型分布固定利率占比99.35%,浮动利率占比0.65%o最低贷款利率：2.80%o绝大多数为固定利率贷款，有助于稳定收益，降低市场利率变动风险。表2证券利率类型分布”含(it)r&qIf41I380MJtI*.)*jM3I.te4MjM7IJF4JMMJMaw%Ia
12、tavaW（四）担保特征本项目中，含抵质押贷款的未偿本金余额为203,530,000.00元，占比为14.83%。对应的抵质押物评估价值为994,721,081.09元,初始抵质押率为4.89倍，显示出一定的资产覆盖能力。信用贷款与保证贷款在资产池中占据主导地位，合计占比达85.12%,反映出机构对借款人信用状况及第三方担保的依赖程度较高。相比之下，抵押与质押贷款合计仅占1124%,表明风险缓释工具方面的运用仍显不足。止匕外,合同金额占比接近60%,而平均每笔贷款余额达341万元，显示出风险水平相对较高。2.35%3.64%信用贷款,保证贷款抵押贷款质押贷款组合担保图3证券担保类型分布（五）借
13、款人特征借款人年营业收入主要集中在0-500万元和3000万元以上，后者占比27%o地域上，合同集中于经济发达的浙江省，占比73.94%,提升结构稳定性。行业分布以制造业（59.51%）和信息技术服务业（14.57%）为主，具备技术和产业支持。依据杭州银行微小企业贷款的审批标准对借款人进行信用评估，分数越低代表信用状况越好。整体信用等级分布较为广泛，评分区间从6至17不等。借款人多集中在8至13,信用质量整体中等。三、信用增级措施（一）信用增级措施L内部信用增级措施对证券进行分档，优先A档占比为77.38%,优先B档为5.10%,优先C档为8.01%,次级档则占9.51%o通过分层安排，有效增
14、强了结构的稳健性。在利率方面，具备一定的超额利差优势。入池资产的加权平均利率为3.86%,高于优先级证券的发行利率及信托相关税费之和。止匕外，证券设有信用触发机制以提升风险管理能力。包括加速清偿事件和违约事件两类。加速清偿事件包括累计违约率超过7%或参与机构履约能力出现重大问题等；违约事件则指未能按时支付优先级证券的利息或本金。一旦触发上述事件，将根据合同约定调整资金分配机制，以优先保护投资者利益。2.外部信用增级措施本项目未采用外部信用增级措施。托税费之和3、信用触发机制入池资产加权平均利率3.86%,高于优先级证券发行利率和信加速清偿事件：如累计违约率超过7乐参与机构履约能力出现问题等违约
15、事件：如未按时支付优先级证券利息或本金图4证券分档与内部信用增级措施（二）信用增级建议本期证券借款人集中度较高，需重点关注个别违约对优先档证券的风险影响。资产池地域和行业集中，可能受经济波动及行业趋势影响，违约风险或上升，中债资信可通过调整基础资产的违约概率，对由此带来的集中违约风险进行适当反映和评估。借款人为微小企业，经营稳定性较弱，信用波动大，需持续动态监测资产池表现。宏观方面，全球通胀、俄乌冲突及疫情影响有所缓解，支持经济复苏，但部分行业信用风险依然值得关注，可能影响整体信用水平。四、风险评估与缓释（一）利率风险与缓释1 .利率风险本期证券在存续期限内的价格将会受到利率的影响。受国民经济
16、运行状况和国家宏观政策的影响，市场利率波动存在不确定性，从而使得本期证券的证券持有人将面临利率变动的风险。2 .缓释措施首先，可依据投资者风险偏好或负债结构，通过久期管理与利率互换（IRS）等衍生工具，合理匹配资产久期，并将固定利率现金流转换为浮动利率，从而对冲利率变动风险。其次，采用多样化配置与主动管理策略亦十分关键。可通过期限阶梯分散配置不同期限证券，以平滑利率波动影响；并结合境内外市场，适度配置与利率走势负相关的资产，如RElTs、高股息股票，构建稳健的多资产组合。止匕外，应建立压力测试与情景分析机制，模拟利率剧烈波动情景,评估组合表现与风险资本充足度。同时，构建预警指标体系，结合CPK
17、PMl及央行操作等数据，提升利率管理的前瞻性。（二）早偿风险与缓释1 .早偿风险借款人提前还款会缩短资产回收周期，引发现金流波动及再投资收益下降，尤以利率下行周期为甚。其触发因素包括借款人主动偿还或因条款、外部因素被动还款。早偿风险对投资者和发起人均构成压力：投资者面临收益下降与再投资风险，发起人则可能因资金加速回流而出现后续资金安排困难。2 .风险缓释为缓释早偿风险带来的不确定性，可通过结构化设计与动态监测机制加以应对。例如，通过超额覆盖与次级证券分担初始损失，减轻优先级证券的冲击；在交易中引入“提前偿付补偿条款”，由发起人对超额偿还部分提供利差补贴，弥补投资者损失。利率管理方面，可借助利率
18、互换协议（IRS）锁定基准利率，降低再投资利率下降风险。止匕外，信托合同中可优化回购机制，如设定明确回购阈值，并要求发起机构在回购时支付溢价，以遏制不当激励行为并提高其道德风险成本。（三）流动风险与缓释1 .流动风险当前资产证券化市场交易活跃度偏低，投资者面临流动性风险,可能难以及时变现或需折价交易。原因包括市场规模有限、交易机制不健全及投资者认知不足。流动性风险影响投资者和中介机构：前者在资金调配时可能遭遇成交难或价格波动；后者则面临产品销售和业务拓展受限，抑制市场活力。若流动性大幅下滑，甚至可能引发系统性风险，扰乱资产价格和金融市场稳定，影响金融体系运行效率与信心。2 .缓释措施在市场机制
19、上，可引入央行认证的做市商制度，为优先级证券提供双边报价，增强基础流动性。产品设计方面，优先级证券应标准化以提升交易便利性，次级证券则可定向发行给长期持有者。止匕外，应推动市场生态建设，如联合中债登推出“ABS流动性提升计划”，通过减免交易手续费等激励措施，鼓励机构参与二级市场交易。（四）交易参与方风险与缓释1 .交易参与方风险资产证券化项目中，若交易参与方违约，可能导致项目中断，损害投资者权益。风险成因包括信用恶化、市场剧变及合同条款不清,具有突发性与传染性。此类风险不仅影响投资者，也波及发起人和服务机构。投资者或面临本金损失和收益下降，发起人则可能遭遇声誉打击和法律风险。更严重时，若违约情
20、况集中爆发，还可能引发系统性风险，冲击金融市场秩序，威胁金融体系稳定。2 .缓释措施事前控制方面，可引入动态约束与第三方保障机制，如设交叉违约条款，一方在其他交易违约时即触发项目重组或终止，防止风险扩散。事中监测上，应建立“红黄灯”预警体系，动态监控财务、评级、舆情等指标，做到早预警、早响应；并设应急接管机制，确保在履约能力下降时可快速替代执行，保障项目平稳。在投资者保护方面，可设“优先清偿层”，明确资金优先用于兑付投资者本息，以制度方式强化其权益保障。（五）信用风险与缓释1 .信用风险资产池中小微企业贷款违约将导致信托现金流不足，影响证券本息兑付，进而使投资者面临收益或本金损失。此类信用风险
21、来源于借款人或担保人违约，受企业经营、行业波动及宏观环境共同影响。信用风险对投资者和发起人均构成冲击：前者可能遭遇损失，后者面临声誉与法律风险。若信用风险集中爆发，还可能引发系统性风险，加剧市场波动,威胁金融体系稳定与可持续发展。2 .缓释措施信用增级与分层设计：设次级证券吸收初期违约损失，为优先级证券提供超额保障。可引入AAA级担保机构提供连带责任担保，或设立信托内部流动性账户，缓解短期现金流压力，确保本息兑付稳定。动态监测与风险预警：通过控制行业与区域集中度，防范集中违约；结合征信与工商信息，动态监测借款人核心指标，建立“红黄绿灯”预警机制，及时识别问题资产，增强资产池信用稳健性。（六）特
22、殊风险点1 .微小企业贷款集中度风险本期资产支持证券基础资产的区域与行业集中度较高，需关注由此带来的信用风险波动：区域集中：浙江省贷款占比达73.94%,虽具良好经济基础，但区域经济波动仍可能显著影响资产回收表现。行业集中：制造业贷款占比59.51%,对行业周期变化较敏感，行业景气度下行时可能加剧违约风险。2 .剩余期限较短风险本次证券化产品的基础资产加权平均剩余期限仅为6.99个月，期限结构偏短，对投资者构成较高的再投资风险：在当前利率波动频繁背景下，短期限资产导致现金流回收节奏加快，投资者可能需要在不利市场环境下进行再投资，从而拉低整体收益水平。若市场利率持续走低，提前回笼的资金将面临利率
23、下行导致的收益重投资压力。3 .担保不足风险本期资产池中信用贷款占比高达59.89%,而抵质押贷款仅占14.83%o如此悬殊的比例显示出资产池在信用风险缓释机制方面存在明显短板：依赖借款人信用与第三方担保，缺乏足够的实物资产抵质押支持,一旦借款人违约，实际回收能力可能受到较大影响；抵质押物覆盖能力虽初步评估为4.89倍，但整体覆盖面偏窄，难以有效覆盖大范围违约损失。4.早偿风险突出早偿风险在本期资产池中表现尤为明显，主要受以下因素影响：借款人结构特征：入池资产全部为微小企业贷款，借款人流动性管理灵活，提前还款意愿强；剩余期限偏短：加权平均剩余期限仅为6.99个月，现金流回收节奏快，增加投资者的
24、再投资压力；利率环境变化：在利率下行背景下，借款人主动提前还款动因增强，提前偿付风险进一步上升。五、发行情况与投资收益分析（一）一级市场发行情况1 .认购情况与票面利率优先级证券认购热情高涨，最终优先A档票面利率1.96%,认购倍数4.2倍；优先B档票面利率2.19%,认购倍数2.8倍；优先C档票面利率2.40%,认购倍数3.8倍。优先档证券认购倍数均超2倍,其中优先A档认购倍数最高，充分反映出市场对杭州银行资产质量与品牌的高度信任。2 .竞争优势分析优先档利率区间为1.96%-2.40%,其中A档利率为1.96%,相较于浙商银行2024年发行的同类项目“旭越惠诚”的优先档利率1.97%,更具
25、竞争力，体现其一定的融资成本控制能力。且杭诚的优先档利率区间可以有效满足不同风险偏好投资者的需求，在控制成本和市场竞争力方面实现了更好的平衡。（二）投资收益分析与浙商银行同类产品相比，杭诚项目规模虽小，但利率更具竞争力，适合作为资产组合补充，分散行业集中风险。当前货币政策宽松，市场资金充裕，有利于优先级证券维持较低流动性溢价。该类证券虽收益不高，但因风险较低（基础资产为分散的微小企业贷款）、流动性较强，适合保守型投资者短期持有获取稳定收益，并关注市场利率波动对定价的影响。若利率上行，固定利率产品价格或承压。“旭越系列”等前期同类产品已成功兑付，验证微小贷款证券化可行性。杭州银行作为区域头部城商
26、行，具备较强风控与管理能力。次级档已完成登记，条款虽未披露，但通常由发起人自持或专业机构认购，收益来自优先级兑付后的剩余现金流。据中诚信国际，杭州银行微小企业贷款早偿率常年保持在80%-100%,显著高于行业平均（50%-70%）。高早偿率可能使优先级收益缩水，缩短次级回报周期。若违约率可控，次级投资者或提前获得超额收益，但需面对再投资不确定性，依赖发起机构后续信息披露判断风险。六、案例总结与建议（一）案例总结微小企业在经济中作用突出，但常面临融资渠道窄、成本高等问题。资产证券化作为创新工具，通过将贷款打包成证券出售，既盘活银行资产，又有助于增加资金供给、降低融资成本。杭诚2024年第一期微小
27、企业贷款资产支持证券项目的成功，为微小企业融资提供了新路径，具有示范意义。其成功要素如下：1 .基础资产质量较高入池资产全部为正常类贷款，单户授信不超过500万元，历史最长逾期不超过30天，五级分类均为正常类。这表明基础资产质量优良，违约风险低，为证券的安全性提供了坚实基础。2 .超额利差明显入池资产加权平均利率为3.86%,明显高于同类产品，为投资者提供了更好的利差保护，增强了产品的吸引力。3 .期限结构合理加权平均剩余期限为6.99个月，较短的期限结构符合微小企业“短、小、频、急”的融资需求，同时匹配了投资者的偏好。4 .详细的信息披露提供了基础资产在各个维度的详细分布数据，透明度高。这有
28、助于降低信息不对称，增强投资者对项目的信心。5 .合理的风险自持发起机构持有不低于各档证券发行规模的5%,且持有期限不低于各档证券存续期限，实现了发起机构与投资者的利益绑定，进一步增强了项目的信用。6 .采用“清仓回购”条款当资产池余额降至初始10%以下时，发起机构可选择按市场价值回购剩余资产，提高了证券的提前清偿确定性，降低了投资者的风险。7 .多重信用触发机制设置了加速清偿事件和违约事件双重保护机制，保障了优先级证券的偿付，增强了证券的安全性。8 .明确的贷款服务机构职责杭州银行作为贷款服务机构，明确了贷后管理要求，确保贷款资金的安全使用和及时回收。（二）建议1 .引入外部增信措施当前项目
29、主要依赖内部信用增级措施，如优先/次级结构安排，但外部增信措施相对缺乏。因此可以引入外部增信机构如担保机构担保或保险增信，进一步增强投资者信心。2 .适当延长资产剩余期限当前资产池的加权平均剩余期限为6.99个月，较短的期限虽然符合微小企业“短、小、频、急”的融资需求，但可能无法满足部分长期投资者的需求。在后续项目中，可以适当增加部分中长期限的贷款资产，以更好地匹配部分投资者的长期资金需求。3 .加强二级市场流动性目前该项目的二级市场流动性相对不足，投资者在二级市场上买卖证券可能存在一定困难。应该支持通过建立做市商制度或提供回购便利等方式，增强二级市场的流动性。引入外部增信措施当前项目主要依赖
30、内部信用增级措施，如优先/次级结构安排，但外部增信措施相对缺乏。因此可以引入外部增信机构如担保机构担保或保险增信，进一步增强投资者信心。适当延长资产剩余期限当前资产池的加权平均剩余期限为6.99个月，较短的期限虽然符合小微企业”短、小、频、急”的融资需求，但可能无法满足部分长期投资者的需求。在后续项目中，可以适当增加部分中长期限的贷款资产，以更好地匹配部分投资者的长期资金需求。加强二级市场流动性目前该项目的二级市场流动性相对不足，投资者在二级市场上买卖证券可能存在一定困难。应该支持通过建立做市商制度或提供回购便利等方式，增强二级市场的流动性。图5提升空间与提升措施资料来源：中国货币网（三）启示
31、严格的基础资产筛选标准项目成功的关键在于基础资产的质量。严格筛选优质资产，确保其风险可控，是资产证券化项目成功的基础。清晰透明的信息披露详细、透明的信息披露有助于降低信息不对称，增强投资者对项目的信心，从而提高项目的市场认可度。合理的信用增级措施通过内部或外部信用增级措施，可以有效提升证券的评级，增强其市场竞争力。严格的基础资产筛选标准清晰透明的信息披露合理的信用增级措施项目成功的关键在于基础资产的质量。严格筛选优质资产，确保其风险可控，是资产证券化项目成功的基础。详细、透明的信息披露有助于降低信息不对称，增强投资者对项目的信心，从而提高项目的市场认可度。通过内部或外部信用增级措施，可以有效提升证券的评级，增强其市场竞争力。图6对同类项目启示
免费区 
