中国股票市场波动性研究 (1).doc

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1、 研究 方向 ： 投资 学作指导 教 师： 杜 奇 华 教 授 学位 论文导 师签 名 甌 ， 瓵 ： 第 乱 裕 微观 经 济 和 股 票 市 场 波动 用东 阿 阿 胶 进行 实证 分 析 人在 阿 姆 斯特 河桥 上买 卖 的荷属东 印 度 公 司的股 票 。自 年 月 日 上海证 券 交 易 所挂 牌正 式成 立开 启了 中国股 票 市 场 之元 年 ， 中国股 票 市 场 经 过 二十多年 的发展 和 扩 张已 经 成 就斐然 ， 但是 问 题依 然 存在 ， 和 国外 的一些 成 熟 市 场 相比 ，我 国股 票 市 场 还处 于 幼稚 时 期， 要 想 成 为成 熟 的资 本 市

2、 场 还有很 长一段 路 要 走 。作 为一个 新兴 的证 券 市 场 ， 我 国的证 券 市 场 波动 剧烈 的特 征十分 明显， 而 且 受 国内 外 宏观 经 济 ， 政策等 因 素 的影响 较 大 ， 导 致股 票 的波动 性 难 以捉 摸 ， 市 场 指数一直 处 于 不规律波动 状 态 ， 所以我 国股 票 市 场 的晴 雨 表 功 能 长期以来 一直 备 受 质疑， 未 能 真 实的反映我 国实体 经 济 的发展 状 况。在 资 本 市 场 中， 金 融 资 产 价 格的不确定 性 使 得人们 对 金 融 资 产 价 格和 波动 的预 测 非常 困 难 ， 从 而 形 成 了 资

3、 产 价 格的波动 性 。波动 性 是 用来 衡 量 资 产 风险 的一个 指标， 它 是 股 票 市 场 的基本 特 性 ，体 现着 金 融 资 本 市 场 的效 率 ， 也一直 是 现代金 融 领 域 研究 的一个 重 要 问 题。 答 了 布朗运 动 的本 质问 题。朗之万 在 研究 布朗运 动 现象时 ， 给 出了 物 理 学中第 一个 随 机 微分 方程 。诺 伯 特 维 纳 提 出了 空 间的概念， 他 在 布朗运 动 空 间上定 义 测 度 与 积 分 ， 并对 布朗运 动 做出了 严 格的数学定 义 ， 根据 这一定 义 ， 布朗运 动 是 一种 独 立增 量 过 程 ， 是

4、一个 具 有连续时 间参 数和 连续状 态 空 间的随 机 过 程 。 世纪 年 代， 日 本 数学家伊 藤 清 ， 此模型 克服 可 能 使 股 票 价 格出现负 值 的不合 理 情况， 并研究 了 看 涨 期权的定 价 问 题， 但他 给 出的模型 太面 的期望理 论等 。 认 为涨 跌 幅 限 制 能 起 到 稳定 股 市 的作 用， 防止 过识 ， 外 加市 场 信息的不对 称 性 ， 这些 都 容 易 形 成 信息陷阱和 跟 风操 作 ， 从 而 导 致 到 了 上市 公 司的规模越小， 其股 价 的波动 性 就会 越大 ， 同 时 股 权分 置 改革有 稳定第 一， 文 字 分 析

5、 和 数据 分 析 相印 证 。本 文 的分 析 元 素 大 体 上包含两 种 ， 即 文字 和 数据 。文 字 分 析 是 数据 分 析 结 果 为依 据 ， 对 于 现状 的产 生 原因 进行 更深 层 次的挖掘 ， 而 所有 的数字 分 析 都 是 以数据 和 事 实为依 据 ， 文 中主 要 数据 来 源 是 锐 思金 融 数据 库 。具 体 而 言 ， 本 文 在 介 绍 了 研究 背景 、研究 意义 以及国内 外 的研究 现状 的基础 上， 在 第 二章 中分 别 从 宏观 经 济 、微观 经 济 和 股 票 市 场 三 个 方面 分 析 了影响 中国股 票 市 场 波动 的因 素

6、 ， 在 第 四 章 中， 分 别 选取了 三 支 股 票 十年 两 千多 天的收盘 价 格进行 数据 分 析 ， 并画出股 票 价 格趋势图 以及波动 图 。 第 三 章 ， 股 票 价 格波动 性 和 布朗运 动 理 论分 析 。第 一节关 于 布朗运 动 的基本概念主 要 介 绍 了 一些 和 布朗运 动 相关 的概念和 定 义 。第 二节布朗运 动 理 论继 续介绍 了 郎 之万 和 爱因 斯坦方程 的布朗运 动 理 论， 并给 出了 验证 爱因 斯坦布朗运 动 理论的方法 。第 三 节布朗运 动 理 论与 股 票 价 格波动 首 先简 单的分 析 了 用布朗运 动 分析 股 票 价

7、格波动 的可 能 性 ， 然 后 根据 郎 之万 方程 建 立股 票 价 格的布朗运 动 模型 。 第 一， 理 论知 识 的局限 性 。首 先， 影响 股 票 价 格波动 的因 素 非常 复 杂繁多 ，在 第 二章 因 素 分 析 中， 由 于 分 析 能 力 的局限 性 不可 能 把 所以因 素 考 虑 在 内 ， 只 是简 单的分 析 了 影响 股 票 价 格波动 的常 见 原因 。其次 ， 关 于 股 票 市 场 的价 格波动 模型 非常 的多 ， 由 于 理 论基础 不深 厚， 本 文 中除 了 布朗运 动 模型 之外 并没 有 给 出其他 模型 的介 绍 ， 仅 仅 用布朗运 动

8、理 论分 析 和 验证 了 股 票 价 格波动 性 规律。第 二， 仅 仅 选取三 支 股 票 做实证 分 析 并不是 很 有说 服 力 。由 于 数据 庞大 ， 计算困难 ， 本 文 仅 仅 随 机 选取了 三 支 股 票 进行 实证 分 析 ， 来 验证 股 票 价 格的波动 符合 该 模型 ， 但是 可 以看 出， 这三 只 股 票 实证 分 析 中回 归 部分 的拟 合 优 度 都 在 以上， 说明我 们 的模型 还是 比 较可 信的。 率 、实际 国民 收入 、就业 率 和 通 货 膨 胀 率 等 等 都 是 衡 量 经 济 周 期和 宏观 经 济 的指标。虽 然 我 国证 券 市

9、场 创立的时 间还比 较 短 暂 ， 但是 仅 仅 二十多 年 历 史 仍 然 能 够看 出股 票 市 场 与 宏观 经 济 走 势和 经 济 周 期之间的相关 性 是 非常 大 的。当公 众 预 测一个 经 济 体 将要 走 进经 济 周 期的扩 增 期或 者繁荣 阶段 时 ， 投资 者对 于 上市 公 司的预 期收益 率 就会 不断上升， 对 股 市 的看 多 情绪 也高 涨 ， 于 是 他 们 将会 纷 纷 买 入 股票 ， 促 使 股 价 上涨 ； 相反， 当公 众 预 测 一个 经 济 体 将要 走 入 萧条 时 ， 增 加了 投资者对 于 股 票 的看 空 情绪 ， 于 是 他 们

10、 将会 争 相卖 出股 票 ， 促 使 股 价 上涨 。总之， 宏观 经 济 通 过 对 上市 公 司的宏观 经 济 环境 的影响 改 变其盈 利 能 力 和 经 营状 况， 进一步 影响 了 上市 公 司的股 票 的内 在 价 值 ， 此外 ， 从 投资 者心 理 因 素 考 虑 ， 宏观 经 济的景 气程 度 也会 对 资 者的投资 行 为产 生 影响 而 造 成 股 价 波动 。 活 动 所实施的一些 措 施， 尤其是 指调 控 利 率 或 者调 节货 币供 给 量 等 等 。货币政策调 节的对 象是 货 币供 应量 ， 货 币政策工具 是 政府或 者央行 为调 控 货 币政策中介 目标

11、而 采 取的政策手段 。我 国现行 的货 币政策工具 有存款 准 备 金 率 、利 率 、再 贴现、中央银行 再 贷 款 、公 开 市 场 操 作 和 贷 款 规模等 等 ， 下 面 主 要 通 过 利 率 来 说 明货 币政策如 何 影响 股 票 价 格的涨 落。 每 个 行 业 都 有其内 在 的规律和 特 点 ， 虽 然 不同 的行 业 在 不同 的经 济 发展时 间和 阶段 会 有 不一样 的表 现， 但是 行 业 之间还是 相互关 联的。一般来 说 ， 我 们 可 将行 业 分 为增 长型 行 业 、周 期型 行 业 和 防御 型 行 业 。增 长型 行 业 长期一直 呈 现出增长态

12、 势， 不管 经 济 是 高 涨 还是 衰落， 这仅 仅 对 于 该 行 业 增 长速度 的快 慢 产 生 一些影响 ， 并不会 影响 其长期上涨 的趋势； 周 期型 行 业 与 经 济 周 期的相关 性 较 大 ， 若 度 上决定 了 上市 公 司的股 价 。公 司的盈 利 水 平 通 过 股 息的分 配 这个 纽带作 用于 股票 市 场 ， 从 而 影响 股 票 价 格变动 的， 上市 公 司的股 票 价 格会 随 着 盈 利 水 平 的提 高而 上升， 也会 随 着 盈 利 的减 少而 降 低 。但是 由 于 投资 股 票 是 着 眼 于 未 来 ， 投资 者会 提 前 考 虑 公 司是

13、 盈 是 亏关 心 公 司业 绩 ， 并带动 其他 投资 者， 引 起 股 票 价 格变化 。公 司的派息政策和 股 票 分 割 措 施。股 份 公 司的派息政策体 现了 公 司的经 营作 在 完善 的证 券 市 场 运 行 机 制 下 ， 股 票 发行 和 上市 是 企 业 的自 主 行 为， 政府监管 部门 通 过 制 定 严 格的股 票 发行 上市 规则 并按 照 规则 对 企 业 发行 上市 进行 审 核 。在 目前 的情况下 ， 政府对 新股 发行 总规模进行 控 制 的原因 在 于 ， 政府作 为证 券 市场 宏观 调 控 者和 国有 股 权的代表 在 股 票 供 给 机 制 中有

14、 不同 的考 虑 因 素 ： 直 接 融 资与 间接 融 资 的规模和 比 例 ， 证 券 市 场 扩 容 对 其他 金 融 市 场 的影响 ， 投资 者对 股 市 错 失 发展机 遇 。反之， 如 果 上市 公 司没 有好 的投资 项 目而 盲 目融 资 ， 会 导 致公 司股 本 扩 张过 快 而 业 绩 难 以及时 提 升， 反而 降 低 了 每 股 收益 ， 有 的甚 至 因 为募集 资金 投资 项 目亏损 而 导 致公 司整 体 盈 利 能 力 下 降 ， 这将损 害 公 司的内 在 价 值 。如 果上市 公 司的不良 融 资 行 为不断发生 ， 进而 会 降 低 整 个 市 场 的

15、投资 价 值 ， 打 击 广大投资 者的信心 ， 导 致股 票 指数下 跌 。 通 过 分 析 这些 纷 繁复 杂的因 素 对 股 票 市 场 的价 格波动 产 生 各 种 各 样 的影响 ，我 们 明白 了 股 票 市 场 的波动 的原因 是 非常 复 杂的， 它 不仅 和 股 票 的内 在 价 值 有关 ， 也和 宏观 环境 、国家政策， 甚 至 一些 小道 消息、投资 者心 理 都 有关 系。所以，在 下 一章 的分 析 中， 我 们 给 出了 股 票 价 格的波动 是 符合 布朗运 动 规律的假设 ， 并给 出了 理 论证 明。 卤 蟆 钚 琶 瘛 乓 V遥 泄 墒 懈 鋈送蹲 收咦纯

16、龅鞑 椋 钲 谥 灰姿 酆 涎 芯 克 月 。 维 纳过 程 ， 如 果 满足一下 四 个 条 件： 布朗运 动 或 者维 纳过 程 ， 如 果 ：由 彬 五 定 义 的过 程 危痶 ， 称 为几何 布朗运 动 。 液体 中离 底 面 的高 度为 蚴 颇芄 坏 。以及刁的值 之后 就可 以求 得布朗粒子 的半 径 面 方向 布朗粒子 的运 动 方， 也成 为称 为郎 之万 方程 ： 杖 觑 臣 莆 锢 硌 叩 冉 涛 癯 霭嫔 纾 甑 诙 妫 页 。 两 端同 时取平 均 后得到 ：， 其中 N露龋琸 为常 量 。将这些 公 式代入 上述 方程 式中化 简 得到 ： ： 一 其中， 乙 非常

17、小， 可 以忽 略 。 杖 觑 臣 莆 锢 硌 叩 冉 涛 癯 霭嫔 纾 甑 诙 妫 页 。 总的位 移 的平 方值 是 布朗运 动 理 论与 股 票 价 格波动 杖 觑 臣 莆 锢 硌 叩 冉 涛 癯 霭嫔 纾 甑 诙 妫 页 。 首 先， 布朗运 动 可 能 为负 而 股 价 永远 不会 是 负 的；举 例 说 明， 假定 时 间间隔 长度 为 猄 ， 价 格变化 为 猻 ￥ 。如 果 股 票属为系 数。 乞 籗 屏爿 可以看出掣 为股 票的单位时间收益率 ， 矿 口 蝀 推 广开 来 可 得关 于 股 票 价 格波动 的布朗运 动 模型 中为股 票 单位 时 间的收益 率 ， 口 和 让

18、 方程 组中这 个 方程 式全 部相加， 可 得： 由 艻 ; 玫健 巧一 巍 苩 ， 再 对 两 边 同 时求 方。鲥、，可 以 化 简 为可 以求 得： 小结本 章 主 要 介 绍 了 布朗运 动 理 论及其与 股 票 市 场 价 格的波动 性 的关 系 。 及领 域 也比 较 广泛 ， 具 有一定 的代表 性 ， 所以我 们 取它 作 为我 们 实证 分 析 的对 象验证 爱因 斯坦的布朗运 动 理 论。从 袼 金 融 研究 数据 库 中查 得 记交 易 日 中每 个 交 易 日 的股 票 收盘 价 格分 别 为只 ， 日 股 票 价 格变动 率 当 魏 嘉率 ， 率 ，把 飞啤， ，求

19、 出后代入公式得到 ： 气， 。率 ，把 警： ，求 出后代入公式得到：， ， 。口。瑚率 ，把 吃， ，求 出后代入公式得到： 吃。瑚 一 寺 善 一口口当 保 灰滋 焓 齨 为 杀硎 鞠喔 袅 斓 耐 蚩艫 股 票 价 格的波动率 ， 吃心。丛尥口率 ， 口 兰一 可 以大 概看 出， 孀 攀奔浼涓 魌 的增 加而 增 大 ， 很 有可 能 是 成 正 比 的，下 面 我 们 来 用回 归 分 析 的知 识 来 验证 蛅 是 否成 正 比 。 箸 啦 喜 萑 谝 徽 肌 整 理 得： 苶 解 得： ： ： 可 知 ，拟合 优 度一慧 嗝浅咏，证 明我 们 的线 ， 得到 ：动率 ， 把 气

20、 露 ， ， ， 求 出后代入公 式得到 ：。 。动率 ，把 飞， ，求 出后代入公式得到：。动率 ， 把 栽 扑 毫 竺 垒呈 皇 垒： 瓻 ， 非常接 近 瞪距杂谏 罘笰 价 格的 交 易 日 股 价 的变化 率 。则 东 阿 阿 胶 的股 票 价 格目变化 率 ， 即 其日 波动 率 如 下 图 所， 得到 ： 。 行， 气。旦聆力。汹。瑚动率 ， 把 吃 泐 豪 乇 ， ， ， 求 出后代入公 式得到 ： 。旦聆 表 时 间间隔 和 相应的股 价 波动可 以大 概看 出， 孀 攀奔浼涓 魌 的增 加而 增 大 ， 很 有可 能 是 成 正 比 的，图 东 阿 阿 胶 股 价 波动 率

21、和 时 间间隔 的关 系 图下 面 我 们 直 接 用 进行 回 归 分 析 ， 结 果 如 下 ： 分 析 结 果 瓻 由 软 件分 析 得到 的数据 可 知 ， 拟 合 优 度 率 做回 归 分 析 ， 发现他 们 不仅 是 线 性 回 归 ， 而 且 是 成 正 比 的， 于 是 我 们 就用实证分 析 的方法 验证 了 股 票 市 场 的波动 符合 爱因 斯坦的布朗运 动 理 论的合 理 性 。在 实证 分 析 部分 ， 虽 然 选取三 支 股 票 并不是 很 有 说 服 力 ， 但是 由 于 股 票 是 随机 选择 的， 也能 说 明一定 问 题。由 于 数据 量 庞大 ， 并且 计算公 式一样 ， 故 在 本 篇论文 中不已 一一给 出其他 股 票 波动 率 与 时 间间隔 的计算过 程 。 参 考 文 献 莆 懊 瘢 祭 试 硕 砺 巯 蚪鹑 诰 昧 煊 虻 难 油兀 笱 锢 恚 月 ， 第