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1、第七章 证券组合管理,主要内容：主要包括证券组合管理的含 义、必要性、步骤；证券组合的类型、 风险；证券组合的收益、风险分析；包 含无风险资产的证券组合；资本资产定 价模型、因素模型和套利定价模型；投 资业绩的评估 重 点：证券组合的风险收益分析； 资本资产定价模型；因素模型和套利定 价模型；风险,第一节 证券组合管理概述 第二节 证券组合分析 第三节 包含无风险资产的资产组合 第四节 资本资产定价模型 第五节 因素模型和套利定价理论 第六节 证券组合的业绩评价,一、证券组合管理的含义及类型： （一）证券组合管理的含义： 证券组合：个人或机构投资者所持有的各 种有价证券的总称，通常包括 各种类
2、型的债券、股票和金融 衍生工具等,（二）证券组合的类型： 1、避税型证券组合 2、收入型证券组合 3、增长型证券组合 4、收入增长混合型证券组合 5、货币市场型证券组合 6、国际型证券组合 7、指数化型证券组合,二、证券组合管理的意义和必要性： 1、降低风险： 2、实现收益最大化： 三、证券投资的风险： 证券投资风险：证券投资者在投资期 内不能获得预期收益 或遭受本金损失的可 能性。,（一）按性质分，可分为 系统风险 非系统风险 1、系统风险：指由于某种全局性的共同因 素引起的投资收益的可能变 动。 （1）政策风险： （2）周期波动风险： （3）利率风险 （4）购买力风险,2、非系统风险：指对
3、某个行业或个别公司的证券产生影响的风险。 （1）信用风险 （2）经营风险 （3）财务风险 （二）按其来源，可分为：公司风险 市场风险 利率风险 购买力风险 其他风险,四、证券组合管理的基本步骤,（一）确定组合管理目标： （二）制定组合管理政策： （三）进行证券投资分析： （四）构建证券投资组合 （五）投资组合的修正： （六）投资组合业绩评估：,第二节 证券组合分析,一、单个证券的收益和风险均值方差模型 （一）收益及其度量 实际收益率： 预期收益率：,例：假设A证券的收益率分布如下： 则E（r）=（-40）*0.03+（-10）*0.07+ 15*0.1+30*0.05+40*0.2+50*0.
4、25 =21.6 例：A证券在未来市场繁荣、正常、衰退的预期报 酬率分别是10%、50%、90%，B证券分别是40%、 50%、60%，市场出现三种情况的概率分别为三分 之一，那应该投资那一只证券？,（二）风险及其度量-方差、标准差,二、证券组合的收益和风险,（一）两种证券组合的收益和风险 1、两种证券组合的收益,2、标准差和相关性 3、投资组合风险计量 （1）协方差的计算,（2）证券投资组合的总风险,4、相关系数：,特征：是标准化指标，取值在正负1之间； 直观描述了两种证券可能收益率概率分 布间的关系，若大于0，两者同向变 化；小于0，反向变化；等于1 ，完全 正相关；等于-1，完全负相关；
5、等于 0，不相关,由此可知，证券组合的标准差为：,可知，相关系数越小，组合标准差越小，因此选择相关性比较小或不相关的证券组合可以降低风险。,（二）多种证券组合的收益和风险,收益： 方差：,三、证券组合的可行域和有效边界 （一）证券组合的可行域： 1、两种证券组合的可行域： （1）完全正相关下的组合线：,（2）完全负相关下的组合线：,（3）不相关情形下的组合线：此时,（4）组合线的一般情形：,2、多种证券组合的可行域,不允许卖空的情况下：左边圆滑凸起的弧线，右边不规则曲线围成的几何形状。 允许卖空的情况下：弧线及其延长线围成的无限区域。,（二）证券组合的有效边界,根据投资者追求高收益同时厌恶风险
6、的 共性，因此在所有组合中，投资者选择 的组合具有如下特点： 1、风险相同，选预期收益率高的； 2、预期收益率相同，选风险低的。 因此在可行域中的组合中只有左上方边 界上的组合具有如此特点。,四、最优证券组合,第三节 包含无风险资产的资产组合,一、无风险资产的含义及特点： 特点：1、固定收益： 2、没有违约风险： 3、没有利率风险： 4、没有再投资风险：,二、包含无风险资产的两种资产组合：,（一）无风险贷出：,（二）无风险借入：,三、最佳组合的选择：,四、分离定理与市场组合 （一）最优风险组合与分离定理： 特殊性：第一，不变性 第二，唯一性 （二）市场组合：,第四节资本资产定价模型,一、资本资
7、产定价模型的理论假设 1、投资者仅从期望收益和风险两方面对资产 作出评价； 2、投资者是非厌足的。 3、投资者是风险厌恶者。 4、投资者可以以无风险借贷理论进行无限制 的借贷，无风险利率对所有投资者都是相 同的； 5、投资者对资产的持有保持相应的一段时 期，并且所有投资者的时期视野是相同 的；,6、投资者评价信息的方法是一致的，这说明 对同一个组合的同样信息，所有投资者给出 的预期收益和风险是一直的； 7、忽略市场交易成本，如税收、手续费等； 8、所有证券无线可分，投资者可以根据需要 买卖任何数量的证券； 9、信息是免费的并且可以即时可得； 10、所有投资者的预测是一致的，即投资者 基于现有资
8、产的预期收益率、标准差、协方 差等参数对未来进行预测的时候，得到的结 果是一样的。,二、 资本市场线（CML） （一）资本市场线的含义： 在无风险借贷的环境下，有效边界是一条 从纵轴上截距为R的无风险资产出发经过市场 组合（M）点的射线，是所有有效组合的集合,（二）资本市场线的推导和解释：,三、 证券市场线（一）证券市场线的含义：是描述任何一个投资组合风险与期望收益率之间关系的射线。（二）证券市场线方程：,ER,SML,P,SML,ER,系数的含义就是：反映证券或证券组合 对市场组合方差的贡献率。,四、证券市场线与资本市场线的联系与区别： （一）两者的联系： 1、两者都是均衡状态下的资本资产定
9、价模 型。 2、两者都有一个相同的无风险收益率。 3、两者都是由一条无风险收益率出发连接 市场组合点的直线。 4、两者都有一个斜率和市场超额风险。,（二）两者的区别： 1、资本市场线表示的是全部有效证券组合的 收益与标准差之间关系的模型，而证券市场线 表示所有证券的收益与证券对市场组合协方差 之间关系的模型。 2、资本市场线模型的横轴是以有效组合的标 准差表示的风险；证券市场线横轴则是以证券 与市场组合的协方差或贝塔值表示的风险。 3、全部有效组合都落在资本市场线上，非有 效组合和个别证券则落在资本市场线的下方； 而全部证券和有效组合则都落在证券市场线上。,五、贝塔值和单只证券的风险： （一）
10、贝塔值与市场模型 证券组合的贝塔系数为：,一个组合的期望收益率用资本资产定价模型表示为：（二）特征线方程：,（三）贝塔值与相对风险的衡量： 贝塔值不仅仅是资本资产定价模型中决定证 券收益率的唯一变量，也是衡量单只证券相 对于市场指数的相对风险的有利工具。,六、风险的划分与投资组合分散化的实质： （一）风险的划分： 结论：在资本资产定价模型中，投资者获得期 望收益的原因是其承担了证券的市场风险，而 不是承担了个别风险，期望收益是对系统风险 的补偿，个别风险没有收益对其补偿。 （二）投资组合分散化的实质：,七、资本资产定价模型的应用 （一）资产估值： （二）资源配置： 八、资本资产定价模型的有效性
11、：,第四节 因素模型和套利定价理论,一、 因素模型 (一)单因素模型： 1、单因素模型的提出：,2、单指数模型的意义： 将股票的风险分为系统风险和非系统风 险，如果将系统风险的不确定性定义为 ，将非系统风险的不确定性定义为 ，该股 票收益的方差就变为,3、单因素模型的应用： （二）多因素模型：,二、 套利定价理论 （一）套利定价的基本原理： 1、假设条件： 第一，假设投资者都是追求收益的，同时也 是厌恶风险的 第二，假设所有证券的收益都受到一个共同 因素F的影响，并且证券的收益率具有如下的 构成形式 第三，假设投资者能够发现市场上是否存在 套利机会，并利用该机会进行套利,（二）套利机会和套利组
12、合： 1、该组合中各种证券的权数满足 2、该组合因素灵敏度系数为0，即 3、该组合具有正的期望收益率，即,（三）套利定价模型：,三、套利定价模型的应用： 1、事先进行猜测某些因素可能是证券收益的 影响因素，但并不确定知道这些因素中，哪 些因素对证券收益有广泛而特定的影响，哪 些没有，我们可以运用统计分析模型对证券 的历史数据进行分析，以分离出哪些统计上 显著影响证券收益的主要因素。 2、明确确定某些因素与证券收益有关，于是 对证券的历史数据进行回归以获得相应的敏 感度系数，再运用公式去预测证券的收益。,第五节 证券组合的业绩评价,一、业绩评估原则： 既要考虑组合收益的高低，也要考虑组合承 担风
13、险的大小 二、业绩评估指数： （一）Jensen(詹森)指数： 评价原理：组合实际收益与按市场风险计算 的收益的差，高于则绩效好，低于则绩效差。,（二）Treynor（特雷诺）指数,评价原理：按证券市场线衡量，组合收 益与无风险收益的差与系数的商，即 证券组合收益的斜率，如果高于证券市 场线则绩效好，否则绩效差。,（三）Sharpe（夏普）指数,评价原理：按资本市场线衡量，组合收益与 无风险收益的差与组合标准差的商，即证券组 合收益的斜率，如果高于资本市场线则绩效 好，否则绩效差。,三、业绩评估应注意的问题,评价方法的不足： 1、以资本资产定价模型为基础，如不符合假设条件则肯出现错误。 2、评价方法中的风险可能因样本的不同得出不同评估结果，缺乏可比性。 3、市场组合可以有不同代表指数，导致评价结果不同，缺乏可比性。 方法：多角度考虑。,