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1、 每股收益杜邦分析体系的构建与应用 周宁1 卢娟娟2（1.浙江工业大学，浙江 杭州 310000；2.中国农业银行杭州滨江支行，浙江 杭州 310000）摘要：传统杜邦分析体系自产生以来在实践中获得广泛应用和好评，但是由于各方利益主体对企业财务信息需求的不同，传统杜邦分析体系暴露出了许多的不足，需要不断补充和完善。本文拟采用理论分析和案例分析相结合的研究方法，从核心指标的更换上入手，建立以每股收益为核心指标的杜邦分析体系，并将其应用于中国石油和中国石化这两家上市公司中进行案例分析，以评价其实用性。关键词：每股收益；每股收益杜邦分析体系；因素分析中图分类号：F832.1文献标识码：A文章编号：1
2、671-8089（2011）08-0052-03杜邦财务分析体系是一个多层次的财务比率分解体系，从净资产收益率指标出发，进行层层分解，覆盖到企业经营活动的每 个环节，以对企业的总体财务状况和经营成果进行全面、系统、 详细的评价。杜邦分析体系作为一种财务分析系统，较单一的 财务分析方法如比较分析法、趋势分析法和比率分析法等更具优 势。然而随着形势的发展，该体系也需要进行补充和完善。本文 在分析传统杜邦分析体系固有缺陷的基础上，构建每股收益杜邦 分析体系，并将其应用于中国石化和中国石油的财务状况分析。一、传统杜邦分析体系概述（一）传统杜邦分析体系的原理杜邦财务分析体系是于1919年由美国杜邦公司创
3、造并开 始使用的。杜邦财务分析体系，简称杜邦体系（The Du Pont System），是利用各主要财务比率指标间的内在联系，对企业财 务状况及经济效益进行综合系统评价的方法。净资产收益率是分析体系的核心指标，它具有很好的可比 性，可以用于不同企业之间的比较。由净资产收益率层层展开， 最终可以分解至企业生产以及经营活动的基本要素，比如流动资 产、流动负债、销售净额、成本费用等等。净资产收益率可以分解为销售净利率、总资产周转率和权益 乘数。这三个指标分别反映了企业的盈利能力，资产管理能力和 负债程度。权益乘数是资产负债表的概括，表明了资产、负债和股东权 益的比例关系。权益乘数=总资产股东权益，
4、其主要受资产负 债率的影响。销售净利率和总资产周转率是由资产净利率分解而来，两者 反映了企业的经营战略。销售净利率是利润表的概括，销售净利率=净利润销售收入，其中净利润在利润表的最后一行，销售收入在利润表的第一行，两者相除可以概括企业的全部经营成果。总资产周转率把利润表和资产负债表联系了起来，使得净资 产收益率可以综合整个企业的经营活动和财务活动的业绩。杜邦分析体系正是通过对以上各项指标的分析，进行企业的 绩效评价，并使经营者能够在经营目标发生异动时及时查明原因 并加以修正，为投资者、债权人及政府评价企业提供依据。（二）传统杜邦分析体系在应用中的缺陷 尽管杜邦分析体系自产生以来在实践中得到了广
5、泛应用和好评，但各种缺陷也随之逐渐暴露。主要有以下五个方面的缺陷： 缺陷一：没有反映现金流量对核心指标的作用。企业的财务 目标是企业价值最大化，企业价值大小与现金流量有关。而杜邦 体系是建立在资产负债表和利润表的基础上，通过传统的杜邦分析体系不能反映企业创造现金流量的能力。 缺陷二：不能满足企业加强内部管理的需要。传统的杜邦分析体系基本局限于事后财务分析，事前预测、事中控制的作用较 弱，不利于计划、控制和决策。缺陷三：没有强调高负债的负面影响。传统的杜邦分析体 系仅强调了权益乘数的重要性。权益乘数越高，资产负债率就越 高，财务杠杆系数就越大，能带来较大的财务杠杆利益。但同时 负债越高，财务风险
6、程度就越高。缺陷四：不能完全适应上市公司财务分析的需要。首先不能 反映上市公司的特色。如股东权益股份化、优先股股利、合并利 润表中的“少数股东本期收益”项目等。其次不完全符合上市公 司股东财富最大化的要求。缺陷五：没有区分经营活动损益和金融活动损益。传统的杜 邦分析体系没有区分经营活动和金融活动。企业的金融资产是投 资活动的剩余，是尚未投入实际经营活动的资产，应将其从经营资产中剔除。 52 2011年第10卷第08期作者简介：周 宁（1989- ），女，浙江杭州人，汉族，现为浙江工业大学经贸管理学院财务管理专业大四学生。 卢娟娟（1989- ），女，浙江杭州人，汉族，中国农业银行杭州滨江支行。
7、图1 每股收益杜邦体系图金融论苑二、每股收益杜邦分析体系的构建每股收益是衡量上市公司盈利能力的核心指标，它反映普通 股的获利水平。对于投资者来说，每股收益是企业管理水平、盈 利能力的体现，并成为影响企业股票市场价格的重要因素。通过 比较公司不同时期的每股收益，可以发现其盈利能力和管理水平 的变化趋势；通过比较同行业中公司的每股收益，可以发现他们 间的差异。一般而言，每股收益最大也即实现了股东财富最大， 因此，每股收益符合企业股东财富最大化的财务管理目标。从每股收益出发的杜邦分析方法中指标计算如下： 每股收益=净利润期末普通股股数 每股净资产=期末股东权益期末普通股股数 净资产收益率=净利润期末
8、股东权益 其中，净利润为扣除所得税后的利润，期末股东权益是扣除优先股股东权益和少数股东权益后的普通股股东权益。 因此，改造后的杜邦分析体系的核心公式为：每股收益=每股净资产净资产收益率，每股净资产=权益负债比负债总额 与现金比每股经营现金流量每股收益杜邦分析体系如下图所示：三、每股收益杜邦分析体系的应用（一）中国石油与中国石化的的基本情况中国石油（Petro China）全称为中国石油天然气股份有限 公司，是我国最大的原油和天然气生产商。公司于1999年11月5 日在中国石油天然气集团公司重组过程中按照中华人民共和国 公司法成立，其发行的A股于2007年11月5日在上海证券交易所 挂牌上市。中
9、国石化（SINOPEC）全称为中国石油化工股份有限公司， 是我国最大的石油产品生产和销售商之一。公司由中国石油化工 集团公司依据中华人民共和国公司法，以独家发起方式于2000年2月25日设立，2001年7月16日在上海证券交易所成功发行 A股28亿股。在主营业务上，中石油更侧重于石油、天然气的勘探、开 发和生产，其控制的油田多、面积大，原油产量高，但炼化企业 较少，炼化能力较低；中石化更侧重于石油炼制，石油化工、化 纤及其他化工产品的生产，其控制的油田较少，且产量规模都较 小，但炼化企业多，大部分为进口原油，炼化能力较强。鉴于中国石油与中国石化同为中国石油石化行业最大的两家 由国企改制的上市公
10、司,笔者认为具有可比性和差异性,能够使用 每股收益杜邦分析体系进行分析比较。表1所列为中国石油和中国石化2008年-2010年基本数据的对比。表1 中石油和中石化2008-2010年基本财务数据单位：百万元（二）每股收益杜邦分析体系在中石油和中石化公司的应用笔者选取中国石油和中国石化2008年到2010年的数据对新杜邦分 析体系进行应用,主要因素分解如下：1、每股收益的分解 上文已述及，每股收益的增减变动可分解为每股净资产和净资产收益率两个因素的变动，即：每股收益=每股净资产净资 产收益率。现对每股收益进行分解，将两公司2008年-2010年的三个指标列于表2，指标变动幅度见表3。其中，权益负
11、债比反映了股东权益与负债的比率，说明了财务杠杆的高低；而负债总额与现金比则体现了企业的偿债能力； 每股经营现金流量既反映了企业通过经营活动获取现金流量的能 力，又反映了企业派发现金股利的能力。该每股收益杜邦分析体 系引入了现金流量指标，能够更加直观地说明企业的偿债能力、 获利能力以及分红的能力，同时也能对企业未来的发展趋势作出 判断。因此，所建立的每股收益杜邦分析体系的核心公式为： 每股收益=权益负债比负债总额与现金比每股经营现金流量权益乘数总资产周转率销售净利率表2 每股收益的分解表3 指标变动幅度2011年第10卷第08期 53 中国石油中国石化指标/增减幅度2009年比2008年 增减%
12、2010年比2009年 增减%2009年比2008年 增减%2010年比2009年 增减%每股收益-9.68%35.71%106.73%15.42%净资产收益率-15.49%22.43%80.76%3.32%每股净资产6.93%10.80%14.26%11.66%中国石油中国石化指标2008年2009年2010年2008年2009年2010年每股收益（元/股）0.620.560.760.3420.7070.816净资产收益 率（%）14.4012.1714.908.9916.2516.79每股净资产（元/股）4.334.635.133.8074.3504.857中国石油中国石化2008年末20
13、09年末2010年末2008年末2009年末2010年末股本总数183,020.98183,020.98183,020.9886,702.4486,702.4486,702.53资产总额1,196,9621,450,7421,656,368784,471886,896985,389利润总额161,284139,767189,19433,35186,112102,178营业收入1,072,6041,019,2751,465,4151,444,2911,345,0521,913,182金融论苑油，未来应加快海外收购的步伐，改善自身的业务结构，争取获得更多的上游油气资源，同时应大力发展天然气等替代能
14、源；中 国石油的石化产品的产值和销售收入不如中国石化，销售收现率 也不如中国石化，可以考虑扩大规模，增加加油站数量，加强对 应收账款的管理等。2、每股净资产的分解根据财务报表中的期末股东权益，期末负债总额，及经营 现金净流量和期末普通股股数，分别计算求得权益负债比，负债 总额与现金比以及每股经营现金流量，由此对每股净资产进行分 解。具体各指标和三年数据见表4：表4 每股净资产的分解四、对每股收益杜邦分析体系的评价（一）每股收益杜邦分析体系的优越性 衡量上市公司盈利能力最重要的指标是每股收益，笔者运用因素分解法，在传统杜邦分析体系的引导下，对每股收益进行因 素分析，构建了每股收益杜邦分析体系，通
15、过在中国石油两巨头 中的应用发现其优越性体现在以下几方面：1、每股收益杜邦分析体系以每股收益为核心，真正体现了 企业股东财富最大化的目标。实践中不少证券公司也定期将上市 公司按照每股收益等指标进行排序，其数据比较容易获取，便于 分析。2、从每股收益出发的杜邦分析法，引入了经营现金流量的 指标，能更真实地衡量上市公司的盈利能力，更客观地评价企业 的财务状况和经营成果，使投资者对上市公司发展趋势的预测更 可靠。3、改造后的杜邦分析体系能在一定程度上识别会计报表造 假，更具有现实意义。相比传统指标，现金流量被操纵的空间较 小，引入现金流量指标更容易判断出会计报表是否造假。（二）每股收益杜邦分析体系在
16、应用中需注意的问题 每股收益杜邦分析体系提供了一种较好的综合分析方法，在实际应用中，需注意以下几个问题。1、为了便于比较不同公司的业绩，使得比较结果更加客观 准确，应注意选取一致的比较期间，数据的计算口径应一致。2、应用该分析体系时，应结合企业的整体情况，如企业所 处的生命周期及该周期的特点，同时还要考虑当时的经济形势、 国家政策等，这样的分析结果才具有意义。在应用中应注意分析 的思路和指出的方向，避免拘泥于数据，过分追求理论上的解释。3、净资产收益率的分解净资产收益率的分解与传统的杜邦分析体系方法一致，权 益乘数通过查阅财务报表计算资产负债率，并由公式：权益乘数=1/(1-资产负债率)求得。
17、2008年-2010年两公司指标分解见表5：表5 净资产收益率的分解4、分析与结论经过上述分解，应用每股收益杜邦分析体系对中石油和中石 化的财务数据进行层层分析，可以发现以下几点：（1）相比中国石化，中国石油2009年的每股收益较2008年 减少9.68%。这主要由于中石油2009年的净利润较前一年减少， 使得总资产净利率大幅下降，因而引起净资产收益率下降幅度较 大。同时，受到经济复苏的影响，两公司2010年的每股收益均较2009年有较大增幅。（2）就每股净资产而言，两家公司从2008年到2010年都是 稳步增长的，主要系留存收益的积累。从每股经营现金流量来 看，2008年到2010年，两家公
18、司通过经营活动活动获取现金的能 力均有所加强，且最终中国石化该值高于中国石油，说明其销售 收现率较好，坏账比较少。（3）从权益乘数来看，中国石化的资产负债率高于中国石 油，且三年都高于50%，负债过多，风险比较大。中石油2009年 的净利润较2008年是减少的，导致其2009年总资产净利率大幅下 降；相反，中石化炼油业务2008年亏损人民币1,046.8亿元，而2009年盈利230.46亿元，所以其2009年的净利润是增长的。两家 公司销售净利率和总资产周转率的变化幅度基本一致。中国石油 的利润率明显高于中国石化，但其资产的管理效率和能力不如中 国石化。通过以上分析得出结论：中国石化的盈利能力
19、远不如中国石参考文献：1张军,晓芳.杜邦分析法：缺陷、改进与展望J.内蒙古 财经学院学报，2010,(1):83-85.2鲁爱民.财务分析（第2版）M.机械工业出版社，2009(9):136-139.3张思菊.浅论杜邦分析体系J.商业现代化， 2010.6(614):154-155. 4周鲜华，郑开焰.基于杜邦分析法的财务指标层次分析模型的构建J.中国集体经济，2010.(6):76-77. 54 2011年第10卷第08期中国石油中国石化指标2008年2009年2010年2008年2009年2010年净资产收益 率14.40%12.17%14.90%8.99%16.25%16.79%权益乘数
20、1.511.711.762.282.302.34总资产净利 率9.52%7.11%8.44%3.95%7.07%7.18%销售净利率10.62%10.12%9.54%2.04%4.56%3.70%总资产周转 率0.900.700.881.931.551.94中国石油中国石化指标2008年2009年2010年2008年2009年2010年每股净资产（元/股）4.334.635.133.8074.3504.857权益负债比2.441.671.560.870.860.85负债总额与 现金比1.962.022.035.362.933.11每股经营现 金流量0.971.461.740.861.831.98