第九章证券投资.ppt

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1、第九章 证券投资,本章提要: 证券投资不是生产性投资，而是金融性投资。按金融资产的类别来分，证券投资可以分为债券投资、股票投资、权益交换性证券投资等大类，在这些不同的大类中，又可以细分为若干小类。各种证券的市场价格波动大，投资充满了风险，为了控制证券投资的风险，证券投资必须注重投资策略。在本章，我们将在讨论各种证券投资特征的基础上，进一步讨论证券投资的策略。 学习目标：通过本章学习，要求掌握和了解如下内容： 掌握债券的基本特征 掌握债券估价和收益率计算的方法 了解债券投资风险分析的理论与方法 掌握普通股票估价的传统模型 了解普通股票估价的其他模型 了解普通股票投资的风险分析方法与投资策略 掌握

2、可转换债券投资估价和收益率计算的方法 了解可转换债券的风险特征和投资策略 掌握认股权证估价和收益率计算的方法 了解认股权证的风险特征和投资策略,第一节 债券投资,一、债券的基本特征 债券是发行者按承诺条款还本付息的债务凭证。其基本特征如下： （一）固定面值 债券上注明了债券发行人承诺于将来某一特定日期偿付给债券持有人的本金金额。该本金又是计算债券利息的基础。 （二）固定票面利息率 （三）固定的到期日和还本方式 （四）固定的付息期,二、债券估价和收益率计算,（一）债券估价 进行债券投资首先应该了解债券的内在投资价值，确定债券内在投资价值的方法就是债券估价。所谓债券的内在价值就是债券未来现金流入量

3、的折现值。其基本计算公式为：,PV = +,【例9-1】甲公司打算投资购买A公司的债券。已知A公司债券的市场价格为1 100元/张，债券的面值为1 000元/张，票面利息率为10%，每年年末付息，到期一次还本。A公司债券现刚刚支付过利息，现距债券到期日尚有5年。如果甲公司投资债券的最低收益率为8%，问甲公司是否应该购买A公司债券？,解：甲公司是否应该购买A公司债券的判断过程如下： （1）计算A公司债券对甲公司而言的内在价值。 PV = + = 1003.99271 1 0000.68058 = 1 079.85（元/张）,二、债券估价和收益率计算,（2）将债券市场价格与其内在价值相比较，判断购

4、买债券是有利还是无利。 当债券市场价格 内在价值相比较，购买债券无利。 显然，由于A公司债券的市场价格1 100元大于了对甲公司而言的内在价值1 079.85元，甲公司购买A公司债券无利。,二、债券估价和收益率计算,（二）收益率计算 判断债券投资是否可行，除了可用债券的内在价值与债券的市场价格相比较之外，还可用债券的实际收益率与期望收益率相比较。如果实际收益率大于期望收益率，则投资可行；如果实际收益率小于期望收益率则投资不可性。 【例9-5】乙公司准备于2002年5月1日花110 000元购入面值为100 000元，票面利息率为9%，每年4月30日付息的2007年4月30日到期的公司债券。公司

5、的期望收益率为6%。试问乙公司是否应该向该债券投资？ 解： （1）计算投资该债券的实际收益率 根据公式，有：,110 000 =,（2）比较实际收益率与与期望收益率的大小，判断是否应该投资于该债券 由于实际收益率6.59% 期望收益率6%，因此，公司可以对该债券投资。,三、债券投资风险分析,虽然债券是还本付息的有价证券，但是，债券投资仍然存在风险。债券投资的风险包括信用风险、利率风险、币值变动风险、变现利风险，再投资风险等等。 （一）信用风险 1信用风险评判 表9-1 债券信用等级表,2信用级别对投资的影响,三、债券投资风险分析,（二）利率风险 债券利率风险，是指因利率变动而使投资者遭受事实的

6、风险。 （三）币值变动风险 币值变动风险是指通货膨胀（或紧缩）引起的债券市场价格和实际收益率下降（或上升）的风险。币值变动对债券内在价值和实际收益率的影响用下式计算：,PV = +,【例9-6】某公司在3年前按面值购入了票面价值为1 000元/张，票面利率为10%，每年付息一次，到期还本的10年期债券若干张。现发生通货膨胀，通货膨胀率为6%，试问该公司购买该债券所蒙受的降价损失和实际收益率为多少？,三、债券投资风险分析,解：根据公式，可得： （1）计算降价损失,PV = = 1003.9681910000.34128 = 738.1（元/张） 每张债券的降价损失 = 1 000 738.1 =

7、 261.9（元） （2）计算实际收益率 实际收益率 = = 3.77%,三、债券投资风险分析,（四）变现能力风险 变现能力风险是指无法在短期内以合理价格卖掉资产的风险。如果投资者购买了一种交易不活跃的冷门债券，那么，当他遇到另一个更好的投资机会需要出售手中的债券以便再投资时，或因为需要现金以应付其他需要的时候，由于找不到愿意出合理价格的买主，只能把价格降得很低才能将债券出手，或需要花很长的时间才能找到买主。这样就必然会给他带来经济损失。 （五）再投资风险 再投资风险是指债券到期时，由于利率的变化使得用收回的本息进行再投资时的收益率变化的风险。虽然，短期债券的风险没有长期债券大，但是短期债券面

8、对的再投资风险比长期债券大。例如，在长期债券的利息率为10%，短期债券的利息率为8%时，公司为了减少利率风险购买了短期债券。在短期债券到期收回现金时，如果再投资利率降到了6%，那么，公司就只能找到收益率为6%左右的投资机会。在这种情况下，购买短期债券就不如购买长期债券优。,四、债券投资策略,根据债券的收益和风险的特征，债券投资应该采取的策略主要如下： （一）安排投资资金的策略 根据债券投资收益率较低和收益率相对稳定的特征，企业可以选用那些有专门用途的闲置期较长的资金进行债券投资。而且安排的投资资金数还可低于未来有专门用途的资金需要量，这样，企业不仅可以将富裕出来的闲置资金用于收益率更高的投资项

9、目，而且可以控制企业风险。 【例9-8】某企业现有一笔金额为500万元的闲置资金。该企业在第3年末将发生一笔金额为300万元的现金支出。现有一可供投资的债券，其期限为3年，年利率为10%，一次还本付息。问该企业投资多少购买该债券为优？ 解：根据题意，投资该债券的最佳金额应是在第3年末等于300万元的金额。故有：,最佳投资金额 = = 225.3（万元）,四、债券投资策略,（二）预测利率变化趋势 市场利率是影响债券内在投资价值的主要因素，因此，从事债券投资必须对市场利率的未来变化趋势进行预测。市场利率预测属于宏观经济预测，从宏观上看，影响市场利率的因素主要有国民经济状况、货币政策和财政政策等。

10、（三）根据利率的预测结果选择债券品种 1预期市场利率上升的债券品种选择策略 2预期市场利率下降时的债券品种选择策略 （四）注意信用风险与收益能力的平衡 （五）重视变现能力与收益能力的平衡,第二节 普通股票投资,一、普通股票投资应考虑的相关概念 普通股票是股份有限公司发给普通股东的所有权凭证，是投资人入股并借以取得股利的一种有价证券。普通股票投资具有风险大、收益高的特点。企业进行普通股票投资，既可能取得来自于股利收益和资本收益的利益，也可能蒙受资本的巨额亏损。因此，企业在进行普通股票投资时必须要有周密的策略。而制定普通股票投资策略，理解普通股票投资的相关概念是十分重要的。 （一）普通股票市场价格

11、 （二）普通股票的票面价值 （三）普通股票的账面价值 （四）普通股票的内在价值 （五）普通股票股利 （六）普通股票的预期收益率,二、普通股票估价,普通股票估价就是确定普通股票的内在价值，以便投资者通过内在价值与市场价格的比较来决定普通股票的投资行为，即决定是买入、卖出还是继续持有的行为。普通股票估价的模型除了传统的有股利估价模型和非股利估价模型之外，还有近期发展出来的若干新模型。下面分别讨论这三类模型。 （一）普通股票股利估价模型 1普通股票股利估价的基本模型 2零成长普通股票股利估价模型 3固定成长普通股票股利估价模型 4分段成长普通股票股利估价模型 （二）普通股票的非股利估价模型 1会计收

12、益估价模型 2市盈率估价模型 3市值比估价模型,二、普通股票估价,【例9-13】 设B普通股票上年的股利为2元/股，预计第15年的股利增长率为10%，第610年的股利年增长率为5%，第10年以后股利年增长率为0。该普通股票的适用折现率为10%。问B普通股票的内在价值为多少？ 解：根据公式有：,二、普通股票估价,（三）普通股票估价的其他模型 普通股票估价除了上述的传统模型之外，近几十年来还发展出若干新模型。这些模型主要有资本资产定价模型(CAPM)、经济附加值定价模型（EVA）、套利定价理论（APT）模型、期权定价模型等。这些新模型的基本特征是：在估计企业价值时，充分考虑了收益与风险的关系。在这

13、里只介绍资本资产定价模型(CAPM)和经济附加值定价模型（EVA）。 1资本资产定价模型(CAPM) 资本资产定价模型（The Capital Assets Pricing Model , 简称CAPM）是一种纯粹的经济交换中的均衡定价模型。 2经济附加值定价模型（EVA） 经济附加值定价模型（Economic Value Added，简称EVA）认为公司所创造的利润只有在补偿了投资者（包括债权人和股东）的资金成本之后才能为股东带来价值增值，即只有会计学上所说的经济利润才能给股东带来价值增值。该模型是在20世纪80年代后逐渐发展起来的一种企业价值估价模型。其基本估价公式如下： 企业 = 企业未

14、来创造的 税后利息支 企业资金成本 企业目前的 价值 税后收益的折现值 出的折现值 的折现值 净 资 产,三、普通股票投资的风险分析,在前面讨论资本资产定价模型时，我们已经涉及到普通股票投资的风险问题，现在，将进一步对该问题进行讨论。按普通股票投资风险产生的原因看，主要可以分为如下几类： （一）系统风险 （二）偶然事件风险 （三）流通风险 （四）政治风险 四、普通股票投资策略 根据普通股票所具有的收益和风险的特征，普通股票投资应该采取的策略主要如下： （一）安排投资资金的策略 （二）币值变化时的投资策略 （三）选择优质公司的普通股票进行投资,第三节 带有选择权性质的证券投资,一、可转换债券投资

15、策略 （一）可转换债券投资估价和收益率计算 1可转换债券估价 可转换债券的内在价值是可转换债券未来现金流入量的折现值。其基本公式为：,从上式可以看出，作为可转换债券价值的V和作为可转换债券的存续期n 具有不确定性，因此要估计可转换债券的内在价值首先必须预测V和n 这样两个因素。 对V的预测其实就是对普通股票市场价格的预测。预测结果不外乎分为两类：一是，普通股票的市场价格低于可转换债券规定的转换价格，这时V就等于可转换债券的面值。二是，普通股票的市场价格高于可转换债券规定的转换价格，这时V就等于普通股票市场价格乘以可转换债券可以转换为的普通股票数量之积。 对n 的预测结果也分为两种情况：一是，在

16、普通股票的市场价格高于可转换债券规定的转换价格时，可转换债券可能随时转换为普通股票，因此，n 就等于可转换债券转换为普通股票时的存续期数。二是，在普通股票的市场价格低于可转换债券规定的转换价格时，可转换债券已经丧失了转换价值，只能以低息债券的形式存在，因此，n 就必然等于可转换债券票面上所规定的存续期。,一、可转换债券投资策略,【例9-19】B公司发行的5年期可转换债券规定，面值为1 000元/ 张，年利息率率为1%，每年付息，每张可转换债券可转换为普通股票250股。若不转换为普通股票，则在可转换债券到期时按面值收回。县假定存在如下两种情况：（1）普通股票的市场价格在5年以内均没有超过规定的4

17、元/ 股的转换价格；（2）普通股票的市场价格在第3年末为6元/ 股，且可转换债券在第3年末转换为普通股票。再假定与该可转换债券同风险的市场收益率为8%。试求以上两种情况下B公司发行的可转换债券的内在价值各为多少？ 解：根据公式课题分别求得在不同条件下的内在价值如下： （1）普通股票市场价格低于4元/ 股时可转换债券的内在价值。,= 103.992711 0000.68058 = 720.51（元/ 张）,一、可转换债券投资策略,（2）普通股票市场价格为6元/ 股，且在第3年末转换为普通股票的可转换债券的内在价值。,= 102.57711 5000.79383 = 1 216.53（元/ 张）,

18、2可转换债券收益率的计算 可转换债券的投资收益率等于投资可转换债券所引起的现金流出量与现金流入量相等时的折现率。 【例9-20】假定在【例9-19】中，公司在可转换债券发行时以1 000元/ 张的面值购入可转换债券，问在上述两种情况下的投资收益率各为多少？,一、可转换债券投资策略,解：两种情况的投资收益率计算结果如下： （1）普通股票市场价格低于4元/ 股时投资可转换债券的收益率。,当i = 1%时，有： 右式 = 104.853431 0000.95147 = 1 000 = 左式 即：在该种情况下，投资可转换债券的收益率为1%。 （2）普通股票市场价格为6元/ 股，且在第3年末转换为普通股

19、票时投资可转换债券的收益率。,一、可转换债券投资策略,（二）可转换债券的风险特征 1可转换债券的投资风险高于纯债券 2可转换债券的投资风险低于普通股票 （三）可转换债券的投资策略 根据可转换债券风险有限性和收益无限性的特征，投资可转换债券应注意如下的投资策略： 1安排投资资金的策略 【例9-21】 甲公司有一笔400万元的用于第2年末偿债的专用基金，现打算用这笔资金购买票面利息率为2%，尚有2年到期每年付息的可转换债券，该可转换债券的转换价格为5元/ 股，但由于现在该普通股票的市场价格低于5元/ 股，因此，可转换债券的市场价格仅为其面值的80%。试问甲公司应如何安排资金为优？ 解：根据题意，有

20、：,一、可转换债券投资策略,2预测收益率 由于可转换债券投资收益率是随其购买价格和普通股票市场价格波动而变化的，因此，为了作出正确的投资决策，必须在预测普通股票市场价格的基础上测算可转换债券的收益率。可转换证券的实际收益率有最低收益率和可能收益率之分，现分别讨论其计算方法。 【例9-22】根据【例9-21】资料计算其最低的和可能的投资收益率。 解： （1）计算最低投资收益率,当i = 14% 时，有： 右式 = 7.6881.64666384.470.76947 = 308.5307.57 = 左式 故投资该可转换债券的最低收益率约为14%。,一、可转换债券投资策略,（2）计算可能的投资收益率

21、 可能投资收益率就是可转换债券的购买价与收取利息和转换为普通股票后市场价格之和相等时的折现率。由于普通股票市场价格波动无常，因此，每预测一次普通股票市场价格（只要该市场价格高于转换价格）就会产生一个收益率。根据【例9-21】普通股票市场价格为6元/ 股的假定，其可能的投资收益率应按以下方法计算：,当i = 25% 时，有： 右式 = 7.6881.44461.360.64 = 306.34307.57 = 左式 故投资该可转换债券的可能收益率约为25%。,一、可转换债券投资策略,3根据可转换债券收益率的构成选择可转换债券的投资策略 可转换债券收益率是由固定的债券利息收益率和具有风险性的普通股票

22、市场价格上涨所带来的资本收益率两部分所构成。可转换债券收益率的构成状况决定了可转换债券的风险特征。固定利息收益率越高，风险越低；反之，固定利息收益率越低，风险越高。 企业在决定对可转换债券进行投资后，应根据自己现有闲置资金的量和未来资金需要量的差异对收益率构成不同的可转换债券进行选择。一般而言，如果现有资金量不足以满足未来资金的需要量，需要通过利息来积累资金的情况下，应该选择高息可转换债券；反之，如果现有资金可以或基本可以满足未来资金需要量时，则可选择低息甚至无息的可转换债券。现举例说明如下： 【例9-23】有A、B两家公司。A公司现有闲置的更新改造资金400万元，5年后需要更新改造资金500

23、万元。B公司现有闲置的更新改造资金450万元，5年后也需要更新改造资金500万元。两家公司均既希望通过现有更新改造资金的积累来满足5年后的资金需要量，又希望能获得普通股票市场价格上升的风险投资利益；因此，两公司均决定将闲置的更新改造资金用于购买可转换债券。现问两家公司各应选择固定票面利息率为多少的可转换债券投资为优？,一、可转换债券投资策略,解：根据题意，各公司最优投资方案应该是本金加上固定利息之和正好等于未来资金需要量的投资方案。因为这种投资方案既可以回避未来的现金支付风险，又可能为公司带来最大的投资收益。所以有：,A公司要求的最低固定利息率 = B公司要求的最低固定利息率 = 计算结果表明

24、：A公司应该寻找固定票面利息率为4.56%的可转换债券为优；而B公司则应该以寻找固定票面利息率为2.13%的可转换债券为优。,4根据可转换债券条款制定投资策略 投资可转换债券除了应重视上述问题之外，还应该充分考虑到其发行时规定的其他各项条款，包括转换价格调整的条款、收回权利条款等等。这些条款将直接影响到可转换债券的收益率。一般而言，在其他条件不变的情况下，宽松的条款对投资者有利。,二、认股权证投资策略,（一）认股权证估价和收益率计算 1认股权证估价 认股权证，是按某种事先规定的价格优先购买一定数量普通股票的权利证书，其价值来源于普通股票市场价格高于认股权证规定的认购价格。对认股权证的估价，本质

25、上就是对普通股票的估价。具体地说，就是通过对普通股票市场价格的预测，来判断认股权证的理论价值，并分析认股权证市场价格的合理性。 （1）认股权证理论价值的确定 （2）认股权证内在价值预测 2认股权证收益率计算 认股权证收益率的计算与企业取得认股权证的方式有关。企业取得认股权证的方式主要有两种：一是，购买低息证券有发行低息证券公司附送的；二是，从证券市场上按市场价格购入的。 （1）购买低息有价证券而获得的认股权证收益率的计算 （2）从市场上按市场价格购入的认股权证收益率的计算,二、认股权证投资策略,（二）认股权证的风险特征 1认购价格高于或等于普通股票市场价格的风险 2到期风险 3认购价格不断上升的风险 （三）认股权证的投资策略 根据认股权证风险无限性和收益具有的以小搏大的特征，投资认股权证应该注意如下投资策略： 1安排投资资金的策略 2根据认股权证的杠杆力度决定是否投资的策略 3避免投资认股期限短的认股权证 4选择最佳的认股权行使时期,