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1、南京财经大学 公司理财案例分析民生银行案例分析一、 案例背景1996年成立的中国民生银行，是我国首家主要由非公有制企业入股的全国性股份制商业银行，其高速的扩张也导致资本充足率逐年下降，进一步在资本市场上筹集资金满足民生银行的高速发展是缓解民生银行发展瓶颈的有效手段。2013年2月8日，中国民生银行股份有限公司（民生银行：A股代码：600016；H股代码：01988）发布公告称，公司发行可转换债券已经取得证监会发行批文。此前，民生银行可转债发行于2012年7月25日通过了中国证监会发审会审核。分析人士认为，基于民生银行良好的基本面和可转债的产品特点，本次发行有望成为近期市场上为数不多的低风险、高
2、收益的良好投资机会。由于民生银行的主要股东认购意愿强烈，以及可转债的特点和民生银行设置的优先配售机制，使得民生银行此次发行的可转债将成为供不应求的稀缺产品，预计此次可转债发行不会对二级市场造成影响。二、 案例内容分析民生银行此次发行可转换公司债券总额为人民币200亿元，按100元/张的面值发行，在不考虑可转换债券利息的前提下，以10.23元/股的转股价格计算如果全部转换的话，将增加19.55亿的流通普通股，占2012年底全部股本283.66亿的6.89%，其发行规模与股本之比这一指标显示出较强的股性特征。民生银行可转换债券转股起始起始日期为2013年9月16日，距本次可转换债券发行日的时间为6
3、个月，至2019年3月15日止。这实际上是一种随时转股制度，即发行人在发行结束后约定一个起始日和一个终止日，在这个期限内，转债持有人可随时转股。一般来说，发行期越长，则转股期越长，可转换债券中的期权价值也就越大，债券转换为股票的可能性也越大，可转换的股性也就越强。民生银行这次可转债的转股期有66个月，存续期限有72个月，转存期限占存续期限的92%，这体现出民生银行可转债债券的股性很强。民生银行这次可转债的获批，其内含买入股票期权价值较高。就可转换公司债券来说，股票市场价格与转股价格之间的差距越大，其期权的内在价值就越大，当投资者对公司未来的股票价格看好时，投资者预计其未来市场与转股价格差距越大
4、时，其持有的期权就越有价值，其期权的价格也就越高。近几年来，民生银行在银行业的不断创新，其公司业务事业部改制、全面进军小微企业金融服务以来，民生银行进入了快速发展阶段，净利润增长率（如下图）、资产回报率和资本回报率均名列中国银行业前茅，其出色的业绩和可观的发展前景，加之一直以来高度重视对股东的回报，赢得了投资者高度的认同，这也使得民生银行A股股价持续走高。这就意味着，在未来时期，如果民生银行股价保持较好的上升态势，必然使得可转换债券价值的提升。对于可转换债券，公司会对债券有赎回权，那么对于债券持有人来讲，要么将债券按照转换比率换成普通股，要么就放弃债券，收取公司按赎回价格支付的现金。但从相关的
5、公告来看，民生银行并不希望债权人放弃债券，而是让其直接转换成普通股。民生银行采取的措施就是降低赎回价格，由于价格低，可转换债券的持有人就会迅速转股，而不是民生银行以如此低的价格进行赎回。这样看来，对于民生银行来讲，就可以减少由于赎回增加其资金的压力，同时也可以避免民生转债的集中转股对股价造成一定的波动。三、个人观点（一）财务效果及存在问题分析从发行时期来看，一般而言，只有公司对股票走势非常乐观的情况下，公司才有可能发行可转换公司债券，股市在由熊市转向牛市时，即牛市的初期阶段是安排可转换公司债券的合理时期，同时，股票市场处于上升期，也是发行可转换债券的理想时期。我认为民生银行选择了较为合适的时期
6、，因为现阶段，民生银行发展状况良好，而且有较大的提升空间，人们对其股价走势预期较好，这样就有利于可转债内在价值的增加。从稀释效应来看，民生银行在资本市场筹集相等资金规模的情况下，如果发行的可转债可以顺利转股，民生转债转股产生的股份将少于直接发行普通股的股份数。另一方面，民生银行选择发行可转债，有利于减少市场上对股价高估的担心，防止了股价的大幅下跌，同时，随着时间的推移，其对股权的稀释在可转债的存续期内可以得到充分的消化，在转化时不会对民生银行的股价有直接稀释效应。从转股价格方面看，我认为民生银行的转股设计比较成功，可以达到迅速筹集长期权益资金的目的。民生银行较好的利用了转股价格的设计，而且市场
7、对民生银行股票的认同，为民生银行创造了很好地市场价值。从发放方式来看，根据公司理财的相关知识，信誉高、素质好的公司会发行债券或借款，而素质差的会发行股票，中等的会发行可转换债券，这样看来，民生银行发行可转换债券可以比直接发行股票传递更好的信号给投资者。与发行普通股相比较而言，对于预期较好的民生银行来看，股价很有可能出现良好的态势，这样民生银行发行可转换债券是有利的。但对于中国证券市场整体的情况来看，股价波动较大，并不能保证民生银行在以后各期股价的稳定上升，若公司的股票在随后的市场表现糟糕，那将对公司很不利。（二）个人总结总体上讲，民生银行通过可转债的发行，一定程度上缓解了融资的问题，有利于公司
8、的进一步发展，但作为日渐成熟的公司，我建议民生银行要结合自身特点，合理分配可转债、纯粹债券和普通股的比重，以应对市场上的未知风险，因为对于公司而言，如果公司表现良好，发行可转换债券会比发行纯粹债券要差，但会优于发行普通股。相反的，如果表现糟糕，发行可转换债券会比发行纯粹债券要好，但比不上发行普通股。四、 民生银行案例分析后续追踪2013年3月29日投资15万元，以收盘价9.64元买入民生银行（600016）股票，在不考虑手续费等费用的前提下，共计15500股，截止至2013年6月7日，收盘价为9.99元，从投资收益来看，共收益（9.99-9.64）*15500=5425元。在这一时期，股价波动
9、上涨，股价最低为8.93元,最高为10.92元，股价整体变幅不是很大（如下图）。进一步分析前期资料来看，在民生银行2012年财务报告公布以后，其较好的盈利能力使得人们对民生未来发展充满了希望，同时，2013年第一季度民生银行营业收入288.77亿元同比增长15.34%；公司实现归属于母公司股东净利润110.15亿元，同比增加18.43亿元，增幅20.09%，加权平均净资产收益率26.00%,同比减少4.83个百分点；基本每股收益0.39元,同比增加0.05元,增幅14.71%,基本符合预期。在第二季度中，人们对其经营也同样有较好的预期收益，加之民生银行对小微管理的改进、“事业部改革-小微业务-资金业务”商业模式持续转型、以及公司对公、零售、同业协同发展的“大金融”思路，不断地创新也使得民生银行预期收益可观，吸引更多的股民，这些都有利于股价的上升。对于这一时期，民生银行还是有大幅下跌的现象，主要是遭到融券机构的做空、银监会的整治以及股民落袋为安的心理，使得股价产生了下跌的现象。就个人来讲，我认为民生银行股票价格的涨跌属于正常现象，从2012年财务报告中也可以看出民生银行的效益较好，同时，民生银行不断地创新改革，也使得其充满活力，使投资者对民生银行的发展看好，这必然有利于股价的上升，所以，我认为对于民生银行的股票应长期持有。（图为民生银行K线图 来源：新浪财经网）- 4 -