第五章信贷资产证券化MBS和ABS业务.ppt

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1、2019/2/11,1,北京林业大学经管学院财金系 张宝林 老师,第五章：信贷资产证券化 MBS和ABS业务, 18901297268,2019/2/11,2,资产证券化主要内容,2019/2/11,3,资产证券化主要内容,2019/2/11,4,资产证券化的基本理论与操作,资产证券化发展概述 资产证券化的定义：广义与狭义 资产证券化的基本流程 资产证券化的本质特征 资产证券化的基本类型,2019/2/11,5,资产证券化发展概述,资产证券化是现代金融市场最重要的金融创新之一。简单地讲，资产证券化是以资产所产生的现金流为支撑，在资本市场上发行证券工具，从而对资产的收益和风险进行分离与重组的一种

2、技术或过程。 最初美国金融界引入资产证券化是为了解决住宅融资中的资金短缺问题。在美国，传统上住宅抵押贷款主要有储蓄机构提供。然而60年代以后，随着市场竞争的不断加剧，储蓄机构的经营逐渐陷入困境；而这一时期对住宅抵押贷款的需求却大幅上升，远远超过了储蓄机构的放贷能力，美国传统的住房融资体系已无法适应这一挑战。市场呼吁新的融资技术。,2019/2/11,6,资产证券化发展概述,1977年，所罗门兄弟公司和美洲银行合作，发行了第一笔由住宅抵押贷款作支撑的过手证券，这是最早的现代意义上的资产证券化交易。但由于当时存在制度上的障碍，此次交易遭到了彻底的失败。为突破这些制度障碍，促进证券化的发展，美国的三

3、大政府代理机构-联邦国民抵押贷款协会、联邦住房抵押贷款公司以及政府抵押贷款协会，参与到证券化业务中，直接开展住宅抵押贷款证券化交易。由于政府代理机构充当了交易发起人，因而可以有效规避当时的金融管制，保证交易的顺利进行。,2019/2/11,7,资产证券化发展概述,政府的参与促成了最早的证券化品种-住宅抵押贷款证券化（MBS）的出现。此后，证券化技术迅速在美国资本市场上推广开来，基础资产的种类不再限于单一的住宅抵押贷款，而是扩展到各个资产领域，形成了今天的证券化市场。表面上看，这只不过是由于基础资产种类的扩大所引起的证券化品种的多样化，但实际上这种变化的背后隐藏着的是资产证券化主要推动力量的变迁

4、。事实上，MBS交易的主要发起人是政府代理机构，但对于其他种类资产的证券化，政府往往较少涉足。这类交易一般都是由私人部门发起，因而称做私人信用型交易。私人部门在美国资产证券化市场上发挥着越来越重要的作用，从而取代了政府成为推动资产证券化不断发展、不断创新的重要力量。,2019/2/11,8,资产证券化的定义：广义与狭义,广义的资产证券化 定义：通常是指在资本市场和货币市场上发行证券（包括权益类凭证和债务类凭证）来融通资金的过程。我们通常见到的股票、债券、商业票据等都可以归为广义的证券化。 本质特征：资金需求方以证券为融资凭证向资金供给方直接融通资金而不再需要向银行等中介机构申请贷款。这种意义上

5、的资产证券化实际上就是所谓的“非中介化”或“脱媒”。,2019/2/11,9,资产证券化的定义：广义与狭义,狭义的资产证券化 资产证券化是以资产所产生的现金流为支持，在资本市场上发行证券进行融资，对资产的收益和风险进行分离与重组的过程或技术。现代意义上的资产证券化一般都是指狭义的资产证券化。,2019/2/11,10,资产证券化的基本流程,概括地讲，一次完整的证券化融资的基本流程是：发起人将证券化资产出售给一家特殊目的机构（special purpose vehicle,简称SPV），或者由SPV主动购买可证券化的资产，然后SPV将这些资产汇集成资产池（assets pool），再以该资产池所

6、产生的现金流为支撑，在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。,2019/2/11,11,资产证券化的基本流程图,SPV,承销机构,评级机构,担保机构,服务商,投资者,原始权益人,True sale,issuing,现金流,资产流,中介服务,2019/2/11,12,资产证券化的基本流程,资产证券化的主要参与 原始权益人（发起人） 特殊目的机构（SPV 或发行人） 投资者 专门服务商 受托机构 信用评级机构 信用增级机构 承销机构,2019/2/11,13,资产证券化的基本流程,资产证券化的交易过程 确定资产证券化目标并组建资产池 设立特殊目的载体 资产出售

7、（真实销售，true sale） 信用增级与信用评级 发售证券 向发起人支付资产购买价格 实施资产管理与回收资产收益 证券清偿 承销机构,2019/2/11,14,资产证券化的基本流程,1、确定证券化资产并组建资产池 资产证券化的发起人（即资产的原始权益人）在分析自身融资需求的基础上，通过发起程序确定用来进行证券化的资产。尽管证券化是以现金流为基础，但并不是所有能产生现金流的资产都可以证券化。 2、设立特别目的机构 特别目的机构（SPV）是专门为资产证券化设立的一个特殊实体，它是资产证券化运行的关键性主体。组建SPV的目的是为了,2019/2/11,15,资产证券化的基本流程,2、设立特别目的

8、机构 最大限度地降低发行人的破产风险对证券化的影响，即实现被证券化资产与原始权益人（发起人）其他资产之间的“风险隔离”。SPV被称为是没有破产风险的实体，对这一点可以从两个方面理解：一是指SPV本身的不易破产性；二是指将证券化资产从原始权益人那里真实出售给SPV，从而实现了破产隔离。为了达到“破产隔离”的目的，在组建SPV时应该遵循以下要求：（1）债务限制；（2）设立独立董事；（3）保持分立性；（4）满足禁止性要求。,2019/2/11,16,资产证券化的基本流程,SPV可以是由证券化发起人设立的一个附属机构，也可以是长期存在的专门进行资产证券化的机构。设立的形式可以是信托投资公司、担保公司或

9、其他独立法人实体。 3、资产的真实出售 证券化资产从原始权益人向SPV的转移是证券化运行流程中非常重要的一个环节。该环节的关键问题：一般都要求这种转移在性质上是“真实出售”（true sale）。其目的是为了实现证券化资产与原始权益人之间的破产隔离。即原始权益人的其他债权人在其破产时对已证券化的资产没有追索权。,2019/2/11,17,资产证券化的基本流程,4、信用增级 为吸引投资者并降低融资成本，必须对资产证券化产品进行信用增级，以提高所发行证券的信用级别。信用增级可提高所发行证券的信用级别，使证券在信用质量、偿付的时间性与确定性等方面能更好地满足投资者的需要，同时满足发行人在会计、监管和

10、融资目标方面的需求。信用增级（credit enhancement）具体手段很多，主要分为内部信用增级和外部信用增级，内部信用增级包括划分优先/次级结构(senior/subordinate structure)、建立利差帐户(spread account)、开立信用证、进行超额抵押等，外部信用增级主要通过金融担保来实现。,2019/2/11,18,资产证券化的基本流程,5、信用评级 在资产证券化交易中，信用评级机构通常要进行两次评级：初评和发行评级。初评的目的是确定为了达到所需要的信用级别进行的信用增级水平。在按评级机构的要求进行完信用增级后，评级机构将进行正式的发行评级，并向投资者公布最终

11、评级结果。信用评级机构通过审查各种合同和文件的合法性及有效性，给出评级结果。信用等级越高，表明证券的风险越低，从而使发行证券筹集资金的成本越低。,2019/2/11,19,资产证券化的基本流程,6、发行证券 信用评级完成并公布结果后，SPV将经过信用评级的证券交给证券承销商去承销，可采取公募或私募的方式来进行。由于这些证券一般具有高收益、低风险的特征，主要由保险公司、投资基金和银行机构等机构投资者购买。 7、向发起人支付资产购买价款 SPV从证券承销商那里获得发行现金收入，然后按事先约定的价格向发起人支付购买证券化资产的价款，此时要优先向其聘请的各专业机构支付相关费用。,2019/2/11,2

12、0,资产证券化的基本流程,8、管理资产池 SPV要聘请专门的服务商来对资产池进行管理。服务商的作用主要包括：（1）收取债务人每月偿还的本息；（2）将收集的现金存入SPV在受托人处设立的特定帐户；（3）对债务人履行协议的情况进行监督；（4）管理相关的税务和保险事宜；（5）在债务人违约的情况下实施有关补救措施。 一般服务商由发起人担任，因为发起人已经比较熟悉基础资产的情况，并与每个债务人建立了联系。而且，发起人一般都有管理基础资产的专门技术和充足人力。当然，服务上也可以是独立于发起人的第三方。,2019/2/11,21,资产证券化的基本流程,9、清偿证券 按照证券发行说明书约定，在证券偿付日，SP

13、V将委托受托人按时、足额地向投资人偿付本息。利息通常是定期支付的，而本金的偿还日期及顺序就要因基础资产和所发行证券的偿还安排的不同而异了。当证券全部被偿付后，如果资产池产生的现金流还有剩余，那么这些剩余的现金流将被返还给交易发起人，资产证券化交易过程也随即结束。 可见，整个资产证券化的运行流程都是围绕着SPV这个核心来展开的，SPV进行证券化运行的目标是：在风险最小化、利润最大化的约束下，使基础资产所产生的现金流与投资者的需求最恰当地匹配。,2019/2/11,22,资产证券化的基本类型,2019/2/11,23,资产证券化的基本类型,住房抵押贷款支撑证券与资产支撑证券 住房抵押贷款支撑证券（

14、MBS）： 以住宅抵押贷款为证券化资产发行的证券，最早出现的资产证券化产品。 资产支撑证券（ABS）： 除住房抵押贷款以外的资产支撑的证券化产品，是证券化技术在其他资产领域的应用。包括： 汽车消费贷款、个人消费贷款和学生贷款支撑的证券； 商用房产、农用房产、医用房产抵押贷款支撑证券； 信用卡应收款支撑证券； 贸易应收款支撑证券； 设备租赁费支撑证券； 公园门票收入、基础设施收费、俱乐部会费收入支撑证券； 保单收费支撑证券； 中小企业贷款支撑证券,2019/2/11,24,资产证券化的基本类型,过手证券与转付证券 根据对现金流的处理方式和证券偿付结构的不同，有过手证券（pass-through）

15、与转付证券（pay-through）： 过手证券：是最早出现的证券化交易结构。在这种结构下，证券化资产的所有权随证券的出售而被转移给证券投资者，被从而使证券化资产从发行人的资产负债表中剔除。来自资产的现金流收入简单地“过手”给投资者以偿付证券的本息，投资者自行承担基础资产的偿付风险。 转付证券 ：用于偿付证券本息的资金是来源于经过了重新安排的基础资产产生的现金流。它与过手证券最大的区别在于：前者根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好对基础资产产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。,2019/2/11,25,资产证券化主要内容,2019/2/11,26,资产证券化

16、的几个核心问题,资产证券化到底是什么？ 资产证券化本质特征是什么？ SPV是什么？ 什么是“true sale”？为什么重要？,2019/2/11,27,资产证券化的几个核心问题,资产证券化到底是什么？ 是一种重要的金融创新产品 是一种重要的金融创新思想和理念 是一种高级形态的、兼具技术和制度创新的金融工具 核心原理与三个基本原理,2019/2/11,28,核心原理：基础资产的现金流分析,一个核心原理是指被证券化资产（或基础资产）的价值评估和现金流分析的理论和技术。任何资产的价值都由其所产生的未来的现金流决定的，但评估资产价值的方法却有很多。概括来讲，主要有三种价值评估方法：贴现现金流估价法、

17、相对估价法和期权估价法。 被证券化的资产可以采取多种形式，但这些资产必须具备一个先决条件能产生可预见的未来现金流。所以，从表面上资产证券化似乎是以基础资产为支撑，但实际上是以资产所产生的现金流为支撑的，这是资产证券化的本质和精髓。换句话说，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流。因此，现金流分析成为资产证券化理论的核心原理。,2019/2/11,29,三个基本原理,资产重组原理 风险隔离原理 信用增级原理,2019/2/11,30,资产重组原理,资产的原始权益人在分析自身融资需求的基础上，根据需求确定资产证券化目标，然后对自己所拥有的能够产生未来现金流的信贷资产，根据资产

18、重组原理进行组合，形成一个资产池。,2019/2/11,31,风险隔离原理,在设立特别目的机构（SPV）后，原始权益人把基础资产出售给SPV，这种出售必须是“真实出售”，即资产在出售以后原始权益人即使遭到破产清算，已出售资产也不会被列入清算资产的范围。通过这种安排，基础资产与权益人之间就实现了破产隔离。破产隔离是“风险隔离”的一种较强形式，是证券化交易的重要特征之一，也是交易是否成功的主要因素之一。,2019/2/11,32,信用增级原理,利用“信用增级原理”来提高资产支撑证券的信用等级是资产证券化的一个重要特征。为了吸引更多的投资者并降低发行成本，SPV必须对整个资产证券化交易进行信用增级，

19、以提高所发行证券的信用级别。通过信用增级，可以缩小发行人限制与投资者需求之间的差异，使得证券的信用质量和现金流的时间性与确定性能更好地满足投资者的需要，同时满足发行人在会计、监督和融资目标方面的需求。信用增级的手段有很多种，主要可以分为内部增级和外部增级。,2019/2/11,33,资产证券化的本质特征,以资产所产生的现金流为基础来融资 通过资本市场来对收益与风险进行分离与重组 证券清偿所需资金完全来自于资产本身所产生的现金流 需要进行特别的技术性处理,2019/2/11,34,资产证券化的本质特征,资产证券化与资本市场其他融资方式的比较 “资产范围”问题 “破产隔离”问题 “信用增级”问题

20、“资产负债表处理”问题,2019/2/11,35,资产证券化的几个核心问题,SPV是什么？ SPV是专门为完成资产证券化交易而设立的一个特殊载体，它是资产证券化运作的关键性主体。 SPV可以是实体，但更多的是一种法律状态 SPV可以是由交易发起人设立的一个附属机构，也可以是长期存在的专门从事资产证券化交易的机构 组建SPV的目的是为了最大限度地降低发行人的破产风险对证券化的影响，实现被证券化资产与原始权益人其他资产之间的“风险隔离”。 SPV本身具有如下特征： 债务限制、独立董事、分立性、禁止性、避税,2019/2/11,36,资产证券化的几个核心问题,什么“true sale”？为什么重要？

21、 简单地讲就是没有任何追索权或回购条款的出售行为，这个过程会涉及到许多的法律、税收和会计处理问题。 true sale 的本质和目的是为了使证券化资产做到与原始权益人之间的破产隔离，即原始权益人的其他债权人在其破产时对已证券化资产没有追索权。 只要能满足上述要求，不一定需要进行严格意义上的“真实销售”。 对这个问题的深刻认识有利于在法律制度框架不同的国家或地区进行证券化操作时采取灵活有效的变通措施。,2019/2/11,37,资产证券化的几个核心问题,什么样的资产可以被证券化？ 一般选择未来现金流量稳定的资产。具有下列特征的资产较易证券化： （1）资产可以产生稳定的、可预测的现金流收入； （2

22、）原始权益人持有该资产已有一段时间，且信用表现记录良好； （3）资产应具有标准化的合约文件，即资产具有很高的同质性； （4）资产抵押物的变现价值较高； （5）债务人的地域和人口统计分布广泛； （6）资产的历史记录良好，即违约率和损失率较低； （7）资产的相关数据容易获得； （8）资产池中的资产应达到一定规模，从而实现证券化交易的规模经济。 一般来说，同质性低、信用质量较差、且很难获得相关统计数据的资产一般不宜用于证券化交易 不良资产的证券化问题,2019/2/11,38,案例分析：美国次贷危机,次级贷即“次优级抵押贷款证券”，相对优先级抵押贷款证券而言。抵押贷款证券按获得本金与利息支付的优先次

23、序划分为不同的等级，优先级证券信用等级高，收益稳定，可吸引风险规避型的投资者，次优级证券风险较高，但是收益也相对于优先级证券高，较适合机构投资者。作为次级抵押贷款证券的标的物是次级抵押贷款，它是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。它是一个高风险、高收益的产品。与传统意义上的标准抵押贷款的区别在于，次级抵押贷款对借款者信用记录和还款能力要求不高，贷款利率相应地比一般抵押贷款高很多。因信用纪录不好或偿还能力较弱而被银行拒绝提供优质抵押贷款的人，会申请次级抵押贷款购买住房。,2019/2/11,39,案例分析：美国次贷危机,美国住房抵押贷款证券化流程图,2019/2/11,40

24、,案例分析：美国次贷危机,危机传导的链条：“流动性危机-信用危机-金融市场危机”。当美国货币政策发生变动后，利率上调、房价下跌，原本信用等级低的借款人无力还贷，而抵押贷款公司手中的住房抵押品难于出手，也不足以弥补亏空，资金链条由此断裂。抵押贷款市场的危机直接影响了衍生的房产贷款支持证券债券（ABS）以及担保债务凭证（CDO）尤其是信用等级低的CDO大幅贬值，整个信用衍生品市场产生动荡。由此，遍布全球各地的投资于高风险级CDO的对冲基金和共同基金巨亏，被要求赎回。紧接着，发行衍生品和管理衍生品的公司股价开始下跌，又引发投资者对金融类公司的普遍忧虑，危机进一步向金融市场传导，造成全球股价振荡。,2

25、019/2/11,41,资产证券化主要内容,2019/2/11,42,资产证券化在信用风险转移中的应用,2019/2/11,43,信用风险转移,信用风险转移（credit risk transfer，CRT) 指银行等其他信用风险承担主体通过资本市场工具把自身承担的信用风险转移出去的技术和方法。 信用风险转移的基础工具是信用违约互换(credit default swaps, CDS)。 信用违约互换（credit default swaps, CDS) 信用违约互换指基于某种基础资产，信用保护的买方支付给信用保护的卖方一定的 保险金，一旦信用资产出现了信用事件（credit events),

26、比如违约或者推迟支付等，信用保护的卖方需要以面值购买基础资产。,2019/2/11,44,什么是信用风险？,贷款期限长,challenge,贷款集中度较高 两基一支：基础行业、基础领域、支柱行业,发展速度快,潜在风险较大 民生领域：助学贷款、县域经济、微贷款,2019/2/11,45,信用风险转移概念,操作风险,市场风险,信用风险,隔离信用风险,1,违约保护的卖方 （投资者）,违约保护 的买方 （国家开发 银行）,保费,违约保护,保费价格波动的市场风险和交易风险,从承担信用风险转为主要承担市场风险与交易风险,2,2019/2/11,46,信用风险转移的意义,信用风险转移 意义,1,优化资产组合

27、 化被动为主动,2,3,解决信用“悖论” 维护客户关系,4,5,缓解银行资本充足率管理的压力,腾出贷款规模 （资产证券化）,6,有效配置信用风险 降低系统风险,灵活管理 贷款资产期限,2019/2/11,47,优化资产组合管理，化风险被动吸收为主动管理,风险 限额,行 业 贷 款 资 产 总 额,风险限额,5,1,4,3,2,1,2,3,4,5,备注：红色表示风险过于集中， 可以通过购买信用衍生品来转移 风险，绿色表示信用风险承担 不足，可以卖出信用保护来获益,信用衍生 产品交易,2019/2/11,48,解决“信用悖论”，维护客户关系,风险集中,分散风险,优质客户,银行,风险管理,风险集中,

28、分散风险,客户关系,资产安全,风险,风险需求者,CDS,2019/2/11,49,缓解银行资本充足率压力,企业债权 100%风险权重,对AA-以上国家机构 的金融机构 20%风险权重,更高的 资本充足率,CDS,2019/2/11,50,腾出贷款规模资产证券化,2019/2/11,51,有效配置信用风险，降低银行的系统风险,2019/2/11,52,灵活管理贷款资产的期限为流动性管理带来便利,2019/2/11,53,资产证券化在信用风险转移中的应用,2019/2/11,54,国际信用风险转移工具汇总图,信用风险转移工具,注： 1、资产支持证券化泛指由较单一的资产所产生的现金流作为投资者收益来

29、源而设计的证券化产品，基础资产通常是住房贷款、汽车贷款、信用卡应收帐款、贸易应收帐款、汽车租赁收入、设备租赁收入等 2、分类方法来自于欧洲中央银行报告,信用违约互换 Credit Derivative swap,总收益互换 Total Return Swap,信用联结票据 Creditlinked Note,银行/资本市场方法 Banking/Capital Market Solutions,信用衍生产品 Credit Derivative,结构性产品 Structured Products,贷款销售 Loan Sales,资产支持证券*1 Asset-backed Securities,担保

30、债务凭证 Collateralised Debt Obligation,复合担保债务凭证 Synthetic CDO,贷款销售 Loan Sales,银团贷款 Syndicated Loans,单债项信用违约互换 Single-name CDS,有效信用违约保护 Efficient Credit Protection,组合信用违约互换与分层产品 Potofolio CDS and Trances,保险方法 Insurance Solutions,信用保险 Credit Insurance,担保 Guarantee,发行担保 Underwriting,金融担保 Financial guarant

31、ee,贸易信用保险 Trade credit insurance,出口信用保险 Export credit insurance,担保债券凭证 Collateralised Bond Obligation,担保贷款凭证 Collateralised Loan Obligation,2019/2/11,55,单债项信用违约互换（Single-name CDS),可以完全转移基础资产的信用风险 可以节省开行的资本金 可以完全保留与客户之间的良好关系,主要优点,交易结构,不可以腾出规模以加快开行的资金周转 信息不对称导致保费支付成本较高，尤其是对于信用质量较差的债项 存在一定的实施难度，尤其是中低等级

32、的债项,主要缺点,交易结构说明,国内的相关监管机构并没有出台具体的监管措施，实施难度较小 与国内的相关机构交易需密切关注对方的破产风险,监管环境,单一基础债权资产,违约保护的买方 （国家开发银行）,违约保护的卖方 （投资者）,固定的保险费,违约资产,现金（按面值购买）,注：虚线表示违约时的现金流,1、国家开发银行作为违约保护的买方向投资者支付固定的保险费，即信用利差 2、如果基础债权资产没有违约事件发生，投资者获得信用利差而获益 3、如果基础资产发生违约事件，投资者要赔付国家开发银行相应的损失 4、赔付方式可以是实物交割，既投资者按面值购买违约资产，也可轧差后以现金赔付,也可以直接用现金赔付债

33、项损失额,2019/2/11,56,组合信用违约互换及其分层产品（Portfolio CDS and Trances),可以以组合方式大规模转移信用风险 可以节省资本金 开行承担了一定的信用风险，实施难度小于单债项信用违约互换 可以完全保留客户关系,主要优点,交易结构,信用保护程度相对较低 资本金节省确认上比较难以得到监管层的认同，需要积极沟通,主要缺点,交易结构说明,监管环境同单债项信用违约互换,监管环境,1、基本交易结构和单债项信用违约互换（Single-name CDS)一样 2、区别在于组合信用违约互换及其分层产品（Portfolio CDS and Trances)是为债项组合中的部

34、分违约提供保护，可以是0-3%、710%等等,基础债项组合,3%,97%,为债项组合中最先违约的3%资产购买违约保护,债项组合中超过3%的违约损失由开行自行承担,示例：为债项组合最先违约的03资产购买违约保护,2019/2/11,57,有效信用违约保护（Efficient Credit Protection，ECP),可以得到完全的信用保护 可以完全保留与客户的关系 对于高等级债项，可以不支付保险金（在违约比例非常低的情况下），成本很低 可以节省资本金,主要优点,交易结构,债项的信用质量恶化保险费支付成本会很高 不能腾出规模以加快开行的资金周转,主要缺点,交易结构说明,监管环境同单债项信用违约

35、保护,监管环境,1、有效信用违约保护（ECP）的保险费随着组合的违约比例增加而递增的 2、违约保险费有一个上限，不管债项组合的违约比例多大，保险费均不能超过上限 3、违约保护的购买者（开行）获得对整个债项组合的全部违约保护,示例：根据资产组合的损失比例确定违约保险费,低,La,Lb,债项组合违约损失比例,高,高,低,违约保护金,违约保护费用曲线,上限,2019/2/11,58,信用联结票据（Credit Linked Notes，CLN),2019/2/11,59,总收益互换（Total Return Swaps，TRS),在转移风险、节省资本金和保留客户关系方面同CDS 开行在转移信用风险同

36、时也转移了由于利率变动导致该债项价值波动的市场风险,主要优点,交易结构,承担了Libor利率波动的风险 交易结构较CDS复杂，增加了实施难度,主要缺点,交易结构说明,监管环境同CDS,监管环境,基础资产,国家开发银行,投资者,总收益,总收益,Libor+利差,1、总收益不仅包括利息和红利收入，还包括其市场价值波动带来的资本利得和损 失（包含违约损失），投资者收益完全依赖于基础资产的表现 2、开行实现了基础资产市场风险和信用风险的转移，但也承担了Libor的浮动风险 3、债项发生违约时，投资者有义务按面值购买债项，处理方式与CDS相同,2019/2/11,60,资产支持证券（Asset-back

37、ed Securities，ABS),在转移风险和节省资本金方面，取决于开行是否提供担保，如果提供担保，则没有转移风险，如果不提供担保，则转移了风险 开行一般会作为贷款的管理行，不会损害与客户之间的关系 实现了融资的目的，加速资本周转,主要优点,交易结构,开行不提供担保，转移了风险，但实施难度大 为了降低实施难度，开行需提供担保,主要缺点,交易结构说明,主要受信贷资产证券化暂行管理办法等法律约束以及银监会的审批限制,监管环境,SPV,基础资产池 住房贷款/ 汽车贷款/ 信用卡应收帐款/ 贸易应收帐款/ 汽车租赁收入/ 设备租赁收入,投资者,募集资金,SPV收益凭证,募集资金,出售基础资产,1、

38、资产支持证券化（ABS）的基础资产通常是单一的类似资产 2、CDO则通常是混合的不同债项资产 3、ABS与CDO的另一个区别在于CDO将SPV的收益分层出售给不同风险偏好的投资者，而ABS通常采用收益的均分出售,2019/2/11,61,担保债务凭证（Collateralized Debt Obligation，CDO),开行持有权益层只能部分转移信用风险，节省相关的资本金 实现了低成本融资，加速资金周转 大部分贷款实现出表，释放规模空间 开行依然可以作为贷款管理人保留了客户关系 若开行持有权益层，实施难度较小,主要优点,交易结构,不能完全转移信用风险 设立SPV需要一定成本 权益层若要转让，

39、成本较高,主要缺点,交易结构说明,受信贷资产证券化暂行管理办法的约束，同时受监管部门的审批限制,监管环境,1、银行等债权所有者作为发起人将资产池出售给SPV 2、SPV再以基础资产池现金作为支持，设计不同信用等级的受益凭证，转让给投资者；权益层证券通常由发起人自行持有，降低融资成本，但也可高成本转让 3、开行的“开元“就是一种典型的CDO,SPV,基础资产池 债项1：本、息 债项2：本、息 债项3：本、息 债项N：本、息,高级层证券,募集资金,SPV收益凭证,募集资金,出售基础资产,中间层证券,权益层证券,注： CDO又分为CBO（以债券作为基础资产）和CLO（以贷款池作为基础资产）,2019

40、/2/11,62,合成式担保债务凭证（Synthetic CDO),完全保留了客户关系 由于持有了权益层只实现了信用风险的部分转移，同时也节省了国开行的资本金 实施难度相对较小,主要优点,交易结构,没有实现融资，不能加速国开行的资金周转,主要缺点,交易结构说明,关于衍生品交易约束与CDS相同 受信贷资产证券化暂行管理办法的约束，同时受监管部门的审批限制,监管环境,1、合成式担保债务凭证实际上是一系列不同信用等级的信用联结票据合成 2、为了降低实施难度，开行一般需要自己持有权益层,违约保护的买方 （国家开发银行）,SPV,利率互换,担保品 （国债或高等 级企业债）,卖出 违约互换,违约互换保险费

41、,发行收入 购买担保品,高级层证券,募集资金,SPV收益凭证,中间层证券,权益层证券,2019/2/11,63,国际信用衍生产品增长趋势与结构,信用衍生产品存量,（资料来源ISDA，单位：万亿美元）,2019/2/11,64,国际信用风险转移市场最新动态,2019/2/11,65,国际信用风险转移市场启示,2019/2/11,66,资产证券化在信用风险转移中的应用,2019/2/11,67,国内信用风险转移实践,主要形式,准市政债,贷款销售,信用衍生品,资产证券化,银团贷款,贷款保险,2019/2/11,68,国内信用风险转移实践,2019/2/11,69,贷款销售,结构,缺陷：损害客户关系；

42、 主要运用：国内商业银行的不良贷款处理。贷款出售是目前四大资产管理公司处理不良债权的主要方式之一 。外资银行对于不良贷款的出售非常感兴趣 。通过折扣买入不良债权，然后通过国际上的成熟的金融手段（比如证券化）包装出售获利。 要求：逆向选择带来的定价难度，需要一个发达的贷款销售的二级市场。,2019/2/11,70,银团贷款,银团贷款又称为贷款辛迪加（loan syndication）, 在一个典型的贷款辛迪加中，牵头行与借款人达成贷款协议，牵头行负责召集愿意加入的银行组成辛迪加，各成员按照贷款份额来承担收益和贷款风险。银团贷款是国内商业银行转移风险的主要手段，发展规模增长很快，仅2006年上半年

43、，中国银行业就已经安排了82亿美元的银团贷款。中国人民银行于1997制定的银团贷款暂行办法已经不合时宜，该法规中提出银团贷款牵头银行不能收取除利息之外的费用，这样使得牵头行无法获得额外的中间收入，牵头行并没有在银团贷款安排中获取任何额外的收益，这个对银团贷款市场的发展是不利的。 优点： 第一，在一定程度上克服了逆向选择问题，因为参与银团贷款的参加行之间对于贷款的信息都具有基本相同的信息优势； 第二，银团贷款把对一个大客户的贷款分散给好几个银行的贷款，因此在一定程度上降低了牵头行的贷款份额和信用风险，同时牵头行还可以获得一定比例的佣金费，这对牵头行而言是一种比较很好的信用风险转移工具； 第三，贷

44、款行在二级市场上出售贷款时，可以只把未来的偿付权出售而并不把客户关系转让出去，因此避免了损害与客户之间的良好关系。 缺点： 只能转移增量贷款的信用风险，无法转移和分散存量贷款的信用风险。,2019/2/11,71,贷款保险,现状和特点：应用范围很狭窄。对于银行而言，目前，银监会出台了关于不允许银行为企业债进行担保，限制了风险转移市场的发展。,2019/2/11,72,资产证券化,2019/2/11,73,国内信用衍生产品市场,市场发展现状： 公开信息披露并没有任何信用衍生产品市场的存在。 银监会主席刘明康发言，鼓励发展信用衍生品市场 在中国人民银行的推动下，中国银行间市场协会推出了中国银行间市

45、场金融衍生品交易主协议（2007年版），其中有一个主协议就是关于信用衍生品的主协议。为我国信用衍生品市场发展铺平了道理，清除了一些法律障碍。 随着中国经济的发展，多层次的资本市场的形成，各个金融市场主体对信用风险的需求在增加，客观上为国内的信用衍生品市场发展提供了投资者条件。 结论：中国目前的金融衍生品市场几乎是空白，金融市场的各方参与者都在致力于推动信用衍生品市场的发展，信用衍生品市场未来的发展空间很大。,2019/2/11,74,准市政债-中国特色的地方政府融资方式,政策因素： 预算法第28条规定，除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。这一条强制措施剥夺了地方政府发债的权

46、利。地方政府在市政、公路、地铁以及其他各种公共品上有巨大的投资需求。准市政债市地方政府创新的一种融资手段，也是具有中国特色的地方政府的融资方式，国家开发银行很多贷款都是贷款给地方政府和具有地方政府性质的融资平台，因此利用准市政债的方式来转移信用风险对开发银行有重大意义。,2019/2/11,75,准市政债-中国特色的地方政府融资方式,表现形式： 打捆贷款：开行首创，但是后备禁止； 企业债券形式：地方政府以市属企业发企业债的模式，以政府隐性担保的方式保证债券的本息偿还。企业债券的资金兑付分为两种，一种是基础设施在未来可以带来现金流 ，当基础设施无法带来现金流时，直接以财政收入作为偿债资金来源来发债。 市政资产证券化是指以市政资产作为标的资产，通过地方政府的政府信用增级，通过相应的现金流支付安排向机构投资者或个人投资者发行证券的一种融资方式。 政府通过资金信托计划来为基础设施建设项目融资也具备其他准市政债券形式的基本特征，唯一的区别是通过资金信托计划而非通过企业债或者市政证券的形式来筹集资金。,2019/2/11,76,国内信用风险转移市场发展启示,