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1、需求交替复苏、产品升级提升盈利能力,邱世梁 2009年6月23,2009中期机械投资策略,P2,1、机械行业：看好工程机械、军工子行业 2、工程机械：单引擎过渡到多引擎驱动 3、军工：重组，永不落幕的主题 4、通用零部件、机床：整机之后的机会 5、造船：最坏的时候已经来临，走出低谷需要时间,下游需求交替复苏与产品升级,P3,1、机械行业主要观点,工程机械仍将是行业首选 基建投资增速明年下滑，但房地产投资增速将抵消基建投资下滑影响 出口和制造业投资增速将走出低谷 军工行业第三季度存在投资机会 周边不稳定的政治军事形势、60周年阅兵 重组 重型机械、机床是随后复苏的子行业 机床：制造业复苏以后存在
2、机会 造船、港口机械投资机会在2010年,P4,1.1、机械子行业景气判断,根据全球和中国周期复苏判断（波动） 工程机械重型机械、机床港口机械-船舶 中国制造业发展路径（稳定） 整机（工程机械、重型机械）零部件机床 工程机械（3-5年高增长后，进入低速增长期） 重型机械 零部件 机床,P5,资料来源：光大证券研究所,造船、港口机械,1.2、机械子行业投资路线图,景 气 程 度,工程机械,军工行业,机床、 重型机械,09年下半年,09年第三季度,2010 上半年,2010-2011,制造业全面复苏,地产投资取代基建投资,重组、 周边事态 60周年阅兵,全球经济、贸易复苏,P6,1.3、工程机械看
3、好的大逻辑,自上而下：宏观经济-中国制造机械工程机械公司 07年中中国制造：进口替代到供应全球（中国制造崛起的顺序） 08年中国机械：二次创新下的后发优势（中国机械崛起路径选择） 08年中中国工程机械：大国向强国的迈进（工程机械崛起展望） 自下而上：公司行业 09中国工程机械企业：中国优势企业崛起（长期的视角，寻找行业的Tenbagger） 产业链、国际比较研究 国际同业比较研究 产业链研究,P7,2.0、工程机械行业景气判断,景气周期判断（波动) 起重机混凝土机械、挖掘机-装载机、推土机-叉车 国际竞争力（稳定） 装载机、推土机、混凝土机械起重机、叉车、挖掘机 投资逻辑： 固定资产投资增速驱
4、动，预测见底或者已见底就买入。 销售收入对FAI增速的弹性：4-5个点。销售收入增长17%，利润18%,P8,2.1、关键假设与预测,资料来源：光大证券研究所,P9,2010年行业利润增速为20%,资料来源：光大证券研究所,P10,2.1、固定资产投资增速依然保持高位,FAI增速高位运行，但结构分化，未来房地产投资增速向上，基建投资增速向下,资料来源：光大证券研究所,P11,资料来源：光大证券研究所,装载机,2.2、工程机械子行业投资路线图,景 气 程 度,起重机,挖掘机,混凝土机械,09年上,09下,2010 上,2010下,房地产投资,铁路等基建投资,公路、铁路 等基建投资,制造业复苏,叉
5、车,煤矿投资复苏,P12,资料来源：光大证券研究所,复苏路线图：主力需求交替复苏+产品结构,景 气 程 度,09年上,2009下-2010上,2010,产品升级,基建投资,房地产投资,出口,基建投资、房地产投资、出口交替复苏,P13,2.3、2010年增长：房地产复苏是关键,固定资产投资2010年继续高速增长 基建投资 10年增速下降到20%（贡献收入增长8-10个百分点） 房地产投资：增速加快到25-30%（贡献增速8-10个百分点） 出口：见底回升，增速加快预计上升到20%（贡献4个百分点） 制造业投资复苏 合计行业收入增长120% 工程机械：房地产、出口复苏带来需求增长 下半年，房地产数
6、据复苏带来需求增加，2010年利润增速18% 中联重科、三一、徐工科技利润增速20-25%。 增长：需求增加+新产品+产品结构改善 估值将上升到2009年25倍，对应2010年20倍。 行业需求与利润 需求与利润增速约20%,P14,2.4.1、房地产新开工面积增幅创新低,先行指标：尚未见底 新开工面积和销售面积背离，未来供应压力将导致投资加速增长,资料来源：WIND、光大证券,P15,2.4.2、房地产施工面积开始反弹,同步指标：见底回升,资料来源：WIND、光大证券,P16,2.4.3、房地产销售额快速反弹,滞后指标：见底回升,资料来源：WIND、光大证券,P17,2.4.4、房地产投资增
7、速快速反弹,同步指标：见底回升，09-10年增速分别为10%、25%,资料来源：WIND、光大证券,P18,2.4.5、房地产竣工面积见底回升,滞后指标：见底回升,资料来源：WIND、光大证券,P19,2.5、基建投资增速下降到20%,资料来源：WIND、光大证券,P20,2.6、出口最艰难的时候已经过去,季度出口增速趋势性回落,资料来源：工程机械协会,年度出口增速回落,预计09、10年出口增速为0%、20%，比08年显著提升,P21,2.7、明年房地产和基建投资增速平均保持稳定,P22,2.8、预计10年行业销售增速将达20%,房地产、出口支撑明年的增长,1、产品结构升级、毛利率改善、销售净
8、利率改善： 2、房地产、出口10将高速增长。如果房地产、出口持续低迷，政府可能继续刺激经济，基建投资仍将保持高增长,P23,2.9、产品结构调整提升盈利能力,行业走向高端 产品升级：低端走向高端 装载机：更高吨位、更节能、更可靠 起重机：向更大吨位；汽车起重机向履带起重机、全路面起重机转变 混凝土机械：更长臂、更稳定、更节能 挖掘机：更高配置、更节能、更有效率,P24,2.10、2010净利润增速20-25%,企业盈利 中联重科、徐工科技、三一重工、柳工股份利润增速20%-25% 需求增长 产品升级、结构改善毛利率及销售净利率将回升 估值与股价 合理估值将达到09年25倍、10年20倍 催化剂
9、 房地产投资复苏 海外市场复苏,P25,2.11、09-10年的PE水平为19 倍、15倍,资料来源：光大证券研究所、平均值剔除山河智能 股价截至09-06-15,P26,资料来源：bloomberg、PE平均值剔除山河智能，日立工程、韩国斗山、股价截至09-06-15,PE估值看，A股并不高,P27,PB估值看，A股约为国际估值的2倍,P28,中国工程机械盈利能力高于全球同业,资料来源：bloomberg、Thomson Reuters 、wind 、光大证券研究所,P29,2.12、公司：面向全球化、自主创新,三一重工自主创新、进口替代 混凝土机械、挖掘机、起重机、煤矿机械、路面机械 美国
10、、德国、印度投资 中联重科纵横捭阖，供应全球 并购整合下的成长：收购英国保路捷、湖南机床厂、浦沅、中标、大汉汽车、陕西黄工、湖南车桥、CIFA、华泰重工 徐工科技：期待整体上市后的华丽转身 改制完成后 柳工：稳步拓展新产品 挖掘机、起重机、叉车 投资海外,P30,2.13.1、中联重科：产品升级+产品拓展,估值与目标价格 增发前：09-11EPS为 1.3、1.7、2.1 增发后：09-11EPS为1.1、1.5、2.1 股价上涨的催化剂 CIFA第四季度扭亏、增发完成 起重机预计25%增长，混凝土机械全年5-10%增长： CIFA：四季度扭亏 新黄工： 09年目标：8.5亿销售收入，推土机6
11、50台、挖掘机500台。 华泰重工 预计09年完成12-15亿销售收入，毛利20-30，利润1个亿。,P31,2.13.3、三一重工：资产注入+产品升级,估值与目标价格 考虑增发：09-11EPS为 1.3、1.7、2.1 股价上涨的催化剂 增发完成、地产投资增速超预期,P32,2.13.3、徐工科技：继续享受起重机的景气,估值与盈利预测 09-10EPS：1.7、2.1元 股价上涨的催化剂 整体上市完成,P33,2.13.4、柳工：产品拓展+产品升级,估值与盈利预测 09-10EPS：1.0、1.2元 股价上涨的催化剂 业绩达到或者超过预期,P34,3、造船：最坏的时候虽已过去，但走出低谷尚
12、需时日,订单 2009年将是造船行业最低迷的时候 新接订单最坏的月份已经来临 2010年可能订单将逐步回暖 产业转移、贸易量回升 利润 09、10利润增速较低，11年可能重新回升 投资时机 2010年下半年投资船舶行业的时机可能来临,P35,4、军工行业：资产重组的主题投资机会,2009年下半年的主题投资机会 重组 60周年阅兵 周边紧张形势 投资标的 高淳陶瓷 洪都航空 航空动力 航天通信,P36,5、机床：等待装备业复苏,2010年可能面临复苏的机会 投资标的 交大科技 沈阳机床,P37,6、零部件：东方不亮西方亮,轴承： 关注襄阳轴承重组的机会 天马股份 橡胶件 中鼎股份，持续稳健的成长 齿轮 东力传动,P38,分析师介绍,邱世梁，光大证券研究所机械行业高级分析师 CPA，CFA level -3 Candidate ；复旦金融硕士，机械电子工程学士，曾于申万研究所、澳门科大管理学院、中行澳门分行工作，07年加盟光大证券。 主要成果 机械行业：二次创新下的后发优势、 机械行业：从进口替代到供应全球、工程机械：大国向强国的转变、工程机械：寻找行业Tenbagger、机械：产品升级、效率提升下的复苏路 联系方式： 邱世梁 021-22169161 MP：13816835075 Email：,