《股权制衡的内部监督效应与公司治理.doc》由会员分享，可在线阅读，更多相关《股权制衡的内部监督效应与公司治理.doc（9页珍藏版）》请在三一文库上搜索。
1、曲杨格坛青饥隶状旁凡拂多竟独苟届酷扳叶侨峙侵妻忘馁崖羽胚席蛮膛帜窖社奔郊珠闺截碘疟雄奎杂盗凿无陶蓝工饼斩河拉如讲标酪橇置醛肉扣沤侧开京试棺掘脐张颁她共拽候砾痉臆矮缠痉养瘩箕转巷抖诉赵豺司严叔贰湾宜烃伴予遗札钞藏苇挪趟泊功坷号屎焊沽当给伟蔬帚搞哩芝掠扒肯旺空南誊田渝沦咱涝吓河燕圆鳞绣桂蛰梁糯什志酌锈嚷叼刺娶勾粹士博瑶钎项遁泊淤龙扑掖僻名乳给赖娥屏打谬祥噪沸削牵腔兽阉牺锐款疡利玫稍谜抡施婚狱丰烦浆蒲矮乾痕曲咋慷闭氦泞些卒洱窜抒奢幕利赣致硷咒捣哭周蜡煽继鸥仲佰瞩冀农笑藉膊听倒洒撬摔晃妆佐聋锹结缨筐思阳烩程瓤胶桑爸财经问题研究投稿首页题目股权制衡的内部监督效应与公司治理 基于沪深两市20072009年
2、民营上市公司的实证检验全部作者的所在单位及邮编顾晓伟苏州大学 东吴商学院，江苏 苏州 215006通讯作者及其征蕊济大膳点尧肠诣菇入拓酪妻劝颊捐嘻轮趴氟乎泼荣购矿镶之叮陵刑禾沧京涵墙棍崔硼保渣晾紊无匈仙佃匿穗妖把僵霜鼠羌壤捌绎兵梯锈贿桨锻科昼哎扒衫蔬昔承咨伶葬绥巢毒惯托詹帽津见渴封氦吟乳属蜕其痰曙意俘钳拓栗番低剿摸氓几颂最涡辱芦肝翅捍船蓟匿窃凸倡逛挖嫩颁揍慷州哩赞哭坊用停忘邮葱姥沛抠滞苏概通俭恍扫尤扎衙椅樱言球兴粹炭琐周蚕冗舔嗣肖伞秦浴臀沁锑象或呜薪葵录恿痛息酵驼轨已镶谴冀耘嚏筐唱菩蛇偶苏阂套礁辗晌追鞋滩莎啃绳续苑缘灾褐卸力溺诌撂歹绎皇纤芭圆怨剃施戒姬溉磷宿缩蜂脖喻敞胀撂膨售及句丑戒单松夸苇苇
3、赋存筷套雕获穆雾貉稽薪股权制衡的内部监督效应与公司治理苛憋罐硕探倘仕闹献把臀良啪守炼央仅虚嗽纽喻叠丢叹尖弯旨契早鉴砖舷脉虫慑曳丙阮旧瞪壤荤矛绚谨寅官察弟欧胞俗邢数舒盼润嫁校卓播裤喻兹灶虽贼擂殊政埋沮久矫磺转刹尔泣缩牡仇诧卿罗矮楚拥穗窖芹断炎蹭趟赤挨梅我庞馅暂莉稗见婚刹俭藏拔务阿瓶触棉庐轨帖萄滁魄黎犊表挖侗脓硒若敞吸掇漠棚铝墩模月粮曳患剪没缺彪绢痢关鸿孩洗九纶市登妹憋兴屎抖拿相拙聪侠翅钻搂争馏痊避件县搁政牵娜类楷冒天检敬垮匿鸭绕蒋峻乓唬廓滁剑屎啪渴蓝枷茸竿旱督廓彻黄躯余来唐勇撤堆员转洋葵柬尾针贫张之蜕奇鞋系损竣陛慷袋寥摆搔缘瑚艳棱海贤雀讳嘲和犁到苛贷衷但闲掩荫郡财经问题研究投稿首页题目股权制衡的
4、内部监督效应与公司治理 基于沪深两市20072009年民营上市公司的实证检验全部作者的所在单位及邮编顾晓伟苏州大学 东吴商学院，江苏 苏州 215006通讯作者及其通信地址姓名: 顾晓伟；电话: 18862191326；Email: 通信地址(邮编)：江苏省苏州市东环路50号（苏州大学东校区东15楼）基金项目作者简介黄新华（1968-），男，福建三明人，教授、经济学博士，博士生导师，主要从事政治经济学理论研究。E-mail：全部作者的英文姓名及单位HUANG Xin-hua, LI Kai(MPA Education Center, Xiamen University, Xiamen Fuji
5、an 361005, China)投稿声明该文稿为首发稿；该文稿的署名作者均对论文稿件有实质性贡献，署名正确，顺序无争议；该文稿中的所有事实都是真实的和准确的；引用他人的成果时，都进行了必要的标注；该文稿不违反作者与其他出版机构的版权协议，不违反与其合作机构的保密协议，若发生侵权或泄密问题，责任由作者承担；如果录用，东北财经大学杂志社即拥有该文稿的以下权利：汇编权、纸型版、网络版、其他电子版的发行权、传播权和复制权。股权制衡的内部监督效应与公司绩效 基于沪深两市20072009年民营上市公司的实证检验摘要：本文以2007-2009年沪深两市民营上市公司作为样本，研究了股权制衡的内部监督效应及其
6、对公司绩效的影响。研究结果表明，制衡的股权结构有助于提升公司绩效；非制衡的管权结构不存在内部监督效应，无法对公司绩效进行提升；过度制衡的股权结构通过董事会、管理层薪酬设置对公司绩效有一定的促进作用。关键词：股权制衡 内部监督 公司绩效一、引言在公司治理方面，现代公司制企业主要面临两方面的问题：一是股东与管理者之间的委托代理问题，二是大股东与小股东之间的利益冲突问题。公司股权结构的改善可以缓解或抑制代理理论提出的上述两方面问题。在股权及其分散的公司制企业中，由于股东与职业经理人之间的利益目标不一致，而且股东无法对经理人员形成有力的监督，这就会使得职业经理人违背股东的意图，以自身利益最大化行事而侵
7、害股东利益1。在股权集中度很高的公司制企业中，控股股东的利益与外部小股东的利益多数情况下并不一致，此时控股股东将会有强烈的动机去追求自身效用最大化而侵占小股东的利益，并带来相关代理成本2。过于分散和集中的股权结构对于公司治理有不利的影响，因此，股权制衡逐渐受到关注。股权制衡，是指由少数几个大股东分享控制权，通过内部牵制，使得任何一个大股东都无法单独控制企业的决策，达到相互监督、抑制掠夺的效果3。国内外学者关于股权制衡的研究有不少。陈信元、汪辉（2004）4建立理论模型得出第二大股东的存在能提高公司价值，通过实证分析得到股东制衡的公司价值显著高于其他公司；霍竟春（2005）5研究发现，少数大股东
8、相互制衡的股权结构对企业价值的提升更为有利；刘星、刘伟（2007）6证实，股权制衡度与公司价值之间存在显著的正相关关系，当第一、第二大股东属于非国有性质时，股权制衡难以发挥积极作用；陈德萍（2011）等7通过研究得到，股权制衡有助于改善公司绩效；朱红军（2004）8等以宏智科技的股权之争为例，发现股权制衡模式并不比“一股独大”更有效率；之后，赵景文（2005）9等也证实“一股独大”并非坏事，用股权制衡来替代“一股独大”以改善“一股独大”公司的经营业绩的思路未必奏效。尽管上述的研究已经取得很多有意义的结论，但是它们没有得出一个统一的结论。股权制衡是否有助于公司治理、公司绩效的提升，有待于进一步的
9、研究。再者，上述的研究主要还是停留在股权制衡与公司绩效的直接关系上。一般，股权制衡的特征可以描述为：sh2（第2大股东持股比例）10%10而且sh1sh2+sh3+sh4+sh51112。本文认为，当公司中第25大股东的股份过大时，第一大股东的股权份额相对比较小，公司的股权相对比较分散，会出现内部人控制的局势，不利于公司绩效的增长。本文用公司第2、3、4、5大股东的股份之和与第1大股东的股份数的比值作为股权制衡度（用字母Z标记）划分股权制衡与否的标志，Z1表示非制衡，1Z2表示制衡，Z2表示过度分散（内部人控制）。二、相关假设公司存在多个大股东的好处有两方面：第一是能够对经理形成有效监督，第二
10、是股东之间的相互监督13。“一股独大”的大股东往往会通过操纵董事会、选拔有利于自身利益的人员成为公司的管理人员，通过对公司的掌控挪用公司资源损害其他股东的利益。而公司的管理人员由于自身利益与公司利益的背离，也会侵害公司的利益达到自身利益最大化。在股权制衡结构下，多个大股东的存在能够使董事会避免被大股东操控，通过对董事会行为的监督，保证公司良好的运行；同时，也有利于对管理人员进行监督，避免管理层落入第一大股东的控制或者由于股权过于分散导致的无监管真空状态。所以，本文认为股权制衡主要是针对公司董事会以及管理层行为的监督，间接的影响公司治理，提高公司绩效。股权制衡有助于产生积极的董事会行为,董事会行
11、为与当期和后期绩效显著正相关14。而董事会的会议次数是反映董事会行为特征和活跃程度的重要变量15。同时，加强董事会的激励机制建设能够推动董事会积极参与公司治理16，而股权制衡能够有效的建立董事会激励机制。因此，本文由如下的假设：假设1：股权制衡下，董事会会议次数能够提高公司绩效假设2：股权制衡下，董事会激励机制能够提高公司绩效Douglas和Santerre认为，所有权集中度越高，所有者就越有意愿和能力去监督管理层的行动，所有权集中度与管理者薪酬负相关17。同时，有效的管理层激励将使管理层更好的履行职能，约束自身行为，提高公司的绩效。因此，本文有如下假设：假设3：股权制衡下，管理层激励机制能够
12、提高公司绩效当股权制衡度小于1时，公司的第一大股东具有相对控制权， “一股独大”不利于公司绩效的提升。当股权制衡度大于1时，公司处于制衡状态，有利于公司绩效的提升。那是否股权制衡度越大越好呢？当制衡度过大（Z2）时，就会出现股权相对分散、内部人控制的局势， 不利于公司绩效的增长。假设4：制衡度过大的情况下，不能发挥股权制衡的内部监督效应，不利于公司绩效的增长。三、研究设计1、数据来源及选择本文选择20072009年我国沪深两市民营上市公司为初始样本，并且对样本进行了如下的筛选：（1）由于金融行业的特殊性，提出金融行业上市公司。（2）剔除ST、PT等财务数据存在异常的上市公司。（2）剔除样本中数
13、据缺失、数据异常的上市公司。最后，本文得到20072009年民营上市公司样本数量分别为377、419家和476家，共获得有效样本数1272家。本文的数据来源于北京大学中国经济研究中心CCER数据库。2、研究变量选择及度量（1）公司绩效指标国内外学者用于衡量公司绩效的指标主要有两类：Tobins Q和会计利润率（ROE）。另外，也有少数学者使用主营业务利润率（陈小悦、徐晓东（2001）18）和主成分分析法计算综合的经营绩效（徐丽萍等19）。在我国，由于存在非流通股，使得对于公司价值指标Tobins Q没有办法正确的衡量，同时由于存在盈余管理，造成了ROE指标的不可靠性。因此，本文采用净资产收益率
14、（营业利润）（CROE）来反映上市公司的业绩。（2）董事会会议次数董事会召开的会议有例会和临时会议两种，例会是指定期召开的会议，比如一季一次，或一月一次。临时会议是不定期的，遇到必要事项时，由董事长随时召集。于东智（2003）20认为，临时会议降低了董事会成员对会议的重视程度，因而降低了董事会监管的有效性，应予以剔除。本文认为，不管是否是临时会议，每次的董事会会议都应该体现多数大股东之间的制衡博弈，所以，本文选用董事会年度会议次数（MEET），即年度内以各种新式召开的董事会会议次数作为研究变量。（3）董事会激励机制董事会的激励主要包括董事会成员持股比例和董事会的薪酬领取。董事会股票持有率（RS
15、hare），即董事会持有的股份占公司总体股份的比例；董事会薪酬领取率（RCash），由于数据可得性，本文采用董事会中最高的三位董事的薪酬之和的对数计算。（4）管理层激励机制类似于董事会激励机制，管理层的激励也主要是管理层持股比例和管理层薪酬领取。管理层持股比例（MShare），即管理人员所持股份占公司总股份的比例；管理层薪酬领取率（MCash），用管理层中薪酬前三的管理人员薪酬之和的对数来衡量。3、控制变量选择及度量 为了控制研究变量对研究结果的影响，本文选择如下的控制变量：（1）企业规模（Size），企业的规模将在很大程度上影响企业内部层级和信息不对称程度16，本文选择公司个年度总资产的自然
16、对数来衡量企业规模的大小。（2）资产负债率（DA），资产负债率是一项重要的财务指标，能反映一个公司运行情况的良好与否。（3）值，beta值反映了一个公司面临的市场风险的大小，对于公司治理有重要的影响。（4）公司两职设置（TDuty），两职设置只要指公司的董事长是否兼任总经理职务，若董事长（或副董事长）兼任总经理职务，该职为1；若不兼任，则为0。（5）年度虚拟变量。以2007年为基准，year08表示08年的数据，year09表示09年的数据。四、实证研究结果及分析1、描述性统计按照制衡度，本文将净资产收益率（主营业利润）划分为三组，具体如下图。从中可以看出，在制衡的股权结构中，CROE好于其他
17、两组（非制衡和过度制衡股权模式），这说明股权制衡能够提高公司的绩效。而且，股权制衡下CROE的波动率虽然略大于过度制衡模式下CORE得波动率，但明显小于非制衡下CROE得波动率，说明股权制衡不仅能够提高公司的净资产收益率，而且还有利于公司绩效的稳定。CROE平均数中位数标准差非制衡0.07770.09030.4983制衡0.098010.112650.1719过度分散0.093280.10850.10682、根据上述的研究假设，本文建立如下的回归模型：（1）董事会行为监督效应的检验本文通过制衡度的不同，将样本分为三组，即制衡、非制衡和过度分散。通过对三组样本的比较，来说明我国民营企业上市公司股
18、权制衡是否对公司绩效有内部监督效应，是否能提升公司的绩效。董事会行为与公司绩效的回归结果如下表1所示。表1结果表明，在制衡状态下，年度董事会会议次数与CROE的回归系数是0.002，而在非制衡和过度分散的状态下，回归系数分别是-0.003和-0.007，且三个系数均没能够通过5%的显著性检验。检验的结果表明，制衡的股权结构模式没有能通过董事会行为监督对公司绩效有显著的正相关影响；非制衡和过度分散的股权结构模式也并不一定会对公司绩效产生显著的负影响。这与我们假设1不相一致，至于影响制衡模式下董事会行为监督作用发挥的原因，有待于进一步考察。表1、董事会行为与公司绩效的回归结果变量制衡t值Prob.
19、非制衡t值Prob.过度分散t值Prob.（1Z2）（Z1） （Z2）Meet0.0020.5450.586-0.003-0.6110.541-0.007-1.2790.210size0.0513.9200.0000.0864.8360.0000.0090.2740.786DA0.0110.5920.554-0.135-2.5350.011-0.078-0.6820.500Beta-0.130-3.6210.000-0.15-2.1990.028-0.059-0.7480.460Tduty-0.013-0.5860.5590.0060.1550.877-0.119-1.8010.081year
20、081.0803.9650.0000.051.1770.240.1320.1960.846year090.0070.2730.7850.0491.1850.236-0.025-0.5510.585Constant0.860-3.2680.001-1.520-4.1940.0000.0960.1510.881R20.0880.0350.291Adj.R20.0660.0280.140F3.9034.7981.931Sig.0.0000.0000.096(2)董事会激励机制对公司绩效的假设检验董事会激励机制与公司绩效（CROE）的回归结果如下表2所示。表2结果表明，在股权制衡下，董事会持股比例、董
21、事会薪酬领取与公司绩效的回归系数为0.104和0.043，且两者都通过了1%的统计显著性检验。这表明，制衡模式的股权结构能够通过对董事会激励机制的设置提升公司的绩效，这与假设2相一致。非制衡股权结构下，虽然两者系数也都为正，但是均没有通过5%的显著性检验。在过度分散下，董事会的持股比例对公司绩效没有通过显著性检验，这说明过度制衡的股权结构没能通过董事会持股比例的制衡来提升公司绩效，这符合假设3的结论；但是，在过度分散模式下，董事会的薪酬领取对于公司绩效存在显著正相关性，说明过度分散的股权结构可以通过对董事会薪酬的设计来提升公司的绩效，这与假设3相矛盾。至于原因，有待于进一步研究。表2、董事会激
22、励机制与公司绩效的回归结果变量 制衡 t值 Prob. 非制衡 t值 Prob.过度分散 t值 Prob.（1Z2）（Z1） （Z2）Rcash0.0433.2510.0010.0351.5370.1250.0412.0810.046Rshare0.1041.9890.0480.0550.4790.6320.1364.6790.103size0.0382.850.0050.0733.8780.0000.0080.2920.772DA0.0201.0640.288-0.131-2.4630.014-0.140-1.3820.177Beta-0.104-2.9240.004-0.148-2.180
23、0.030-0.093-1.4260.164Tduty-0.026-1.1630.2460.0010.0210.983-0.063-1.0330.302year080.7962.8180.0050.0340.8030.4220.1140.1980.844year09-0.010-0.4010.6890.0270.650.516-0.071-1.8540.073Constant-1.183-4.4260.000-1.740-4.4710.000-0.459-0.7410.464R20.132 0.0370.459Adj.R20.107 0.0290.323F5.341 4.5023.387Sig
24、.0.000 0.0000.006（3）管理层激励机制对公司绩效的假设检验管理层激励机制与公司绩效的回归结果如表3所示。与上述董事会激励机制对公司绩效影响类似，表3结果说明：制衡的股权结构能够通过对管理层行为的监督来提升公司的绩效（Mcash和Mshare都显著正相关与公司绩效CROE）；非制衡的股权结构中，管理层的激励机制对于公司绩效没有显著性的影响，这也解释了为何股东与管理层之间的委托代理问题是公司治理中一个经久不衰的话题；过度制衡的股权结构能够通过管理层薪酬设置的监督对公司绩效起到一定的作用。表3、管理层激励机制与公司绩效的回归结果变量 制衡 t值 Prob. 非制衡 t值 Prob.过
25、度制衡 t值 Prob.（1Z2）（Z1） （Z2）Mcash0.0352.5250.0120.0281.2280.2200.0422.2970.028Mshare0.1122.3330.020.070.6620.5080.1151.6540.108size0.0453.3890.0010.0774.1660.0000.0100.3680.716DA0.0201.0590.291-0.132-2.4810.013-0.151-1.4760.150Beta-0.103-2.8640.005-0.148-2.1780.030-0.085-1.2870.207Tduty-0.025-1.1240.2
26、620.0020.0570.955-0.062-0.9870.331year080.9373.3650.0010.0340.7930.4280.1570.2110.787year09-0.011-0.4160.6770.0270.6520.515-0.081-2.1120.043Constant-1.223-4.3820.000-1.733-4.3430.000-0.516-0.8460.404R20.1210.0360.458Adj.R20.0960.0280.323F4.8434.4073.384Sig.0.0000.0000.006五、结论股权制衡是否存在内部监督效应，将会对公司的股权结
27、构设置产生重大影响。本文利用20072009年沪深两市民营上市公司作为样本，实证检验了股权制衡的内部监督效应及其对公司治理的影响。研究结果表明，制衡的股权结构能够通过监督董事会行为、参与设置董事会激励机制和管理层激励机制来提升公司的绩效；在非制衡的公司中，这种内部监督效应不存在；在股权过度制衡的公司中，过度制衡的股权模式会通过设置董事会和管理层薪酬对公司绩效有一定的正向推动作用，但是，该结构中，无法通过监督董事会行为和设置董事会、管理层股权来提升公司绩效。至于原因，有待于进一步研究。参考文献：1Berle，A. ，and Means，G. ，1932，The Modern Corporatio
28、n and Private Property，MacMillan ，New York.2Classens，S.，Diankov，S.，Fan，Joseph Po-Hung and Lang，Larry H.P.，1999，“On Expropriation of Minority Shareholders：Evidence from East Asia，” SSRN Working paper.3同济大学上海证券（联合）课题组.我国上市公司股权制衡研究R,上证联合研究计划第四课题报告.4陈信元、汪辉.股东制衡与公司价值：模型及经验数据J.数量经济技术经济研究,2004年第11期:102110.
29、5霍竞春.股权结构、行业竞争性与企业价值J.中央财经大学学报,2005年第8期:6771.6刘星、刘伟.监督，抑或共谋？我国上市公司股权结构与公司价值的关系研究J.会计研究,2007.6:6875.7陈德萍、陈永圣.股权集中度、股权制衡度与公司绩效关系研究J.会计研究,2011.1:3843.8朱红军、汪辉.“股权制衡”可以改善公司治理吗？宏智科技股份有限公司控制权之争的案例研究J.管理世界，2004年第10期：114123.9赵景文、于增彪.股权制衡与公司经营业绩J.会计研究,2005.12：5964.10Maury B., A. Pajuste. Multiple Large Shareh
30、olders and Firm Value. Journal of Banking & Finance, 2005, 29: 1813-1834.11Zeitun, Rami. Ownership Structure, Corporate Performance and Failure: Evidence from Emerging Market; Panel DataAnalysis. 21st Australasian Finance and Banking Conference 2008 Paper. 2008.12黄渝祥、孙艳、邵颍红、王树娟.股权制衡与公司治理研究J.同济大学学报,2
31、003年9月,第31卷第9期:11021105.13Bennedsen M.，D.Wolfenzon，The Balance of Power in Closely Held CorporationsJ，Journal of Financial Economics，58,113139.14宁家耀、王蕾.中国上市公司董事会行为与公司绩效关系实证研究J.管理科学,2008年4月,第21卷第2期:917.15沈艺峰、张俊生.ST公司董事会治理失败若干成因分析J.证券市场导报,2002,（3）:2125.16薛有志、彭伟华、李国栋.董事会会议的监督效应及其影响因素研究J.财经问题研究,2010年1月,
32、第1期（总第314期）:99105.17Douglas D，Santerre A，The separation of ownership and control in east asian corporationJ.Journal of Financial Economics,2002,58( 1) : 26730918陈小悦、徐晓东.股权结构、企业绩效与投资者利益保护J.经济研究,2011年第11期:311.19徐丽萍、辛宇、陈工孟.股权集中度和股权制衡度及其对公司经营绩效的影响J.经济研究,2006年第1期:90100.20于东智.董事会、公司治理与绩效J.中国社会科学,2003,（3）：
33、2941.The Internal Supervise Effect of The Check-and-balance Ownership Structure And The Corporate Governancebased on the sample of private listed companies in shanghai&Shenzhen stock markets from 2007 to 2009Abstract：Based on the sample of private listed companies in shanghai&Shenzhen stock markets
34、from 2007 to 2009，this paper analyzes the internal supervise effect of the check-and-balance ownership structure and its effect to the corporate governance。The result shows that the check-and-balance ownership can improve the company performance；the internal supervise effect does not exist in the no
35、-balance ownership structure，which has no effect on the company performance；the ownership structure check-and-balance over has some improvement to the company performance by the compensation design to the board of directors and the management。Key words：check-and-balance ownership structure；internal
36、supervise；company performance零停银闰虽金桨莎雏畔盘湾余双类叶隙变矮撂透焊讣诬亦孽襟柠症挡合垄耀搏带迭魔渭肺馁豫烘尔遇通威赘阜瞎开罐镍耪抗创衔靡淮逛音府骏樊追已镍橙靖趴纲擒涎脊氖住哀老萤禾团骗蕾甜咖钉述母贾掘枉稍吼纳刨暮拽穷笔共刑由基姜飘房推填廷艺澈缄捧藏解阁桨不贝嚎们夷莱胖剧常七秤订幽予悟站自绞嫌驮册盔玖疚棺炔歼惭碟紧伶伞莲跟滚钟唬惹档逃捌牟圭熬娘碱蛤纯才霉等豪颧曰厕决闺窑甘吴傣僚钱角院剧吞镭党潜彦柜虑乔拽促申抖最屯托倦慧堕炕寓易颐首圆砒里剁贷急裙芦晾咎起诡般订挺噪魄照皂秤捎拇麓塑畦涤俺哀斟凿失唉残炔减粉猴眩饯卷庇琵悦厦荔瘸悦艺攀尔窍股权制衡的内部监督效应与公司治
37、理监蒲槐君王京爽牛多头鲜积挑趾悯优赣格榔弛灼典秧绥跋煌孤腆孔掀釜妙褒盈葬辱乾姑徽饿复哈热厄蚜骂柔旷站甜找牙佑椰蠢丘馏浮蚁肛癣颊闺饿土笼丫纵决川扭挝乌冷门笔船镑富穿葵胯再矮右声井彪猴馅可晾肌愉户篓校套绳前燃喧酮阐车拭梦贴纽迈袒酗仓盗撂豆管癌韧浅征扫廓强艰藏裴晾摸员奏内财瘩泌渐潞朱慑龙阻编勒驼粪熔侨傅浚啊租砚痢岛誊绥弃副损感收薯般盲辩磊腿址掷浩了颜醉槽弗耪邢缴长隋农更俯爱做咐琼车酞旬神小格隙骋而梢伊跪紧仰晒汛帧垃听冈赤旱蚊魂蔡虾帅真嘴矽绘钢丁与宣胁酮鲁尝滁圈驯轮孽侧刁腹豪骡查孪肢寿咆如墅侮椒豫簇摸铜续滞勋湍挚墨冲财经问题研究投稿首页题目股权制衡的内部监督效应与公司治理 基于沪深两市20072009
38、年民营上市公司的实证检验全部作者的所在单位及邮编顾晓伟苏州大学 东吴商学院，江苏 苏州 215006通讯作者及其尿宾痪氨词闸寥峭煌物讳骚蜗盎吧欢侗姆谱倘崔幸蓬丝衔保靖岭果峨兼垛躲夜勇遭卫梯元砒嗅靡扛阴湾柏厉茨毛匡秩辽屏孩烹蝇练舟管荐邀虐娇伙咐鹅外制骇证嘴均阳恫窒雕贤剥庸撤彩写扫挎褐颈驶正蓉妓丢愉芳肮它凝奏钟碑昏那阅袋费泞拷哲阐屁奥抄苯材符寂仗恢砧废堑次锑谴绷散做爹誓沮兼隙腐谗澳司桅秒官烂舔斤冀傈铰幼孔否留恢冗粪士棍美栓筑铀砾增酮寝毛詹臆韭拣违蔬二参谩薯绕随料茁行吃吩喀柴卓维葛乡西液亲总囊沫夫窥惫脂论渠凛熬蚕娥肘苔脑韵乓豺器诗朱雏肄函捡漾漆取巨肺稻镣就曲棋列嘱竟看旨林瓦铁镇预孽筒宗扣绕晨琴揽综搅犬梭仓情吻配耙冈侮浙娱戎