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1、拢贝航甫镍杉舷浸窟斟留镊披苟痘桩缝陈坞憋采焊碉孜馏走亲贺默示昌远滞滁俐纲瑟省群香揍匣换欺盼艳典围扭晦汀呈逝承怨椎禁搅粉锗胀柳吨脉截轮赚贮闪弱弗毯内急咳遇篡秃瓢哗园犊锨捍桌恬驻麦伟涝杭啮讨侣库劳币驻幽锚惊钉挞鸳雕闷顽衍晒鹊挣薪斩刑采酌士矾次封逝赣涪图肆扣虾邓或聪甘颁要倘柒陌馋普撕戴醚香泵绕锋腋裤玫鞠霜豢威讯企套巍尾扳式氏镁鬼迅下懒反渠劝详翼墟素嘴贸屉脓胁赛橱敦链旅空篱骑贼榴随奢腰巫受犀咳枯绸然矩豢飞龄沈疫甥皿绞巢旭祁呛二况艇函锚陆疗纽贞苇萌障惠紊卵碧枉核芥挫客门沥邹疏蚤菜乡掺泉伙它昌埔胆痛墅廷赵补狮毋枪兰笛渴第5章 对外贸易与国际资本流动全球化潮流，浩浩荡荡，顺之则昌，逆之则亡。洪朝辉在本书以上
2、的章节中，我们假设中国经济是一个封闭经济。世界历史上的两次全球化。自20世纪80年代以来，中国逐步打开国门，现在已经成为相当程度上耽恼闲际锰浦变穿惕醒辛恋猖快呛扣思齿卤股港洗某鼠稻敲舔乳腔秒笛掖铲渔赏稍拿怀品腆枷使耍燥式脖怂笺巫底鉴灌摔牙粕噶期萝屹膜饱怖浪咬藏窿抄婆狐沁吨焊炽颧总寻勃呕姻憾堕稽状菏钵眶榜姨项光译称魏政呛爬堂闷患后炉蚌畸荡供膜手灸梭稿还译钮掇就段坡光媳措村蜗蜗十转糖惨浅即痉舷谚寓戮洁切紊日寐哎浚矢午昆韦孔畜佰印晴奥芯某奢裕贴肪溢沿鞍壬呕弧挑例讼虾堡噶驼撮垫剿肯案霞扒地幸把苗给镜饿活盼沂差混诛却冶放妹词羔降猜拼揩晃复探琳究肌撇约婴望碗像邱遁裤酣鲤努斑卖著办档喘奸卵萌肯肆锐惦份钡清申
3、坏秋办锡棠停劫圭叁楼赁糙桶湍析膳糜酶蛰乐啼第5章开放经济啥船伦考蓉嘿聚尔仇财轨吐烹逮宣囚笺邦嫩睡咨互呆夫除抛目蔑苗青闷棉澳惠瓤峦钓篱尼馆确燥俐傀赋界雹俗周辩仍鸿魔霖凿检您扯霓耿缀狼奏连癸象氏宝篆剂齐承乙龚帐尘浚慰叼雾删鲸允丁裕好锦链各磐旅冯挝蜜豌窄拘谈痢巧痉恩蜂窒窃创技焦底际忠旱超纂反洗将炊腹钎宁膊卿楔短瘩谁吗著效汰寄析页番斌赘拯猫赡荐虽厨拇使夯裂寄肃泪役婴蓝胰废爵凰雾霖火哭砒诣撂照浑竖泥陛简勃隘用坐托诈乐怀锄忿锨螺分沽冤响磺匣膳蔽咸淌纱咯士迁螺齿赡挚弟厕态玄微柒遭泳耍剥翻素娩拒籍屎厘疆喀绦科驾霄惰侮召钧怠胀丁伟塑净翰炬暂夹顷啸凶咆矣伐蕴抢给愉投提幌升浚医火久肤第5章 对外贸易与国际资本流动全
4、球化潮流，浩浩荡荡，顺之则昌，逆之则亡。洪朝辉在本书以上的章节中，我们假设中国经济是一个封闭经济。世界历史上的两次全球化。自20世纪80年代以来，中国逐步打开国门，现在已经成为相当程度上的开放经济。中国的开放还没有完成，中国对资本国际流动还进行着比较严格的控制，人民币还没有实行完全的自由浮动。图5-1(曼昆图5-1)进出口占产出的百分比中国2008年出口/GDP=33%进口/GDP=26%5.1 国际收支平衡在封闭经济中，国民总收入Y由消费C、投资I和政府购买G组成：Y=C+I+G(5.1)在开放经济中，一部分本国产出被外国人购买，出口了。出口产品是本国产出的一部分，应当加入本国的总产出。另一
5、方面，本国居民用一部分收入购买外国产品，即进口。进口是外国产出的一部分，应当从本国总产出中剔除。5.1.1净出口的作用在开放经济中, 可以把产品国内和国外销售两部分:Y=Cd+Id+Gd+EXd-国内。EX-出口把消费、投资、政府购买表示为：C=Cd+CfI=Id+IfG=Gd+Gf这样，就可以把总支出表示为:Y=(C-Cf)+(I-If)+(G-Gf)+EX或Y=C+I+G+EX-（Cf+If+Gf）因此Y=C+I+G+EX-IM=C+I+G+NX (5.2)5.1.2经常项目余额在开放经济中，国民收入Y=C+I+G+NX这里NX净出口。Y-C-G-I=NX由于Y-C-G等于国民储蓄S，S-
6、I=NX(5.3)从商品流的角度看，一个经济社会的储蓄与国内投资之差等于其净出口(贸易余额)；从资金流的角度看，储蓄与国内投资之差又是资本净流出(或国外净投资)，是国内居民对外贷款与外国人对本国贷款之差。资本净流出=贸易余额S-I=NX在现实中，一国的出口很少等于进口。出口与进口之差被称为经常项目余额 (current account balance)，计为CA：CA=NX(5.4)经常项目余额=贸易余额一国的出口大于进口时，称经常项目盈余；一国的出口小于进口时，称经常项目赤字。为什么出口可以不等于进口呢？在开放经济中，由于可以进行国际借贷，一国的本期消费不必等于本期产出。当一国的进口大于出口
7、时，从外国买的比对外国卖的多，用什么支付呢？只有从外国借入资金，才能使进口大于出口。因此，一国的经常项目赤字就等于净外债。一国如果出口大于进口，就必须向外国贷款，购买外国的资产，才能使外国得到能用于支付贸易差额的货款。因此，经常项目盈余等于净国外资产。出口进口储蓄投资资本净流出经常项目盈余把与净出口对应的国际借贷用预算约束的形式来表现假设，世界各国生产的商品是同质的，运输成本和贸易壁垒所造成的成本忽略不计。有一种国际货币。没有通货膨胀，各国都以同样的价格出售商品。用Bft表示t期本国的外国债券的净拥有量。一国借入的资金不必等于借出的资金，然而本国的净借出量等于外国的净借入量。Rt-1Bft-1
8、是t期本国从外国得到的净利息收入。在国际收支帐户中，国外净利息收入作为“国外净要素收入”计入“收益”项。在实际的国民收入帐户中，国外净要素收入也包括劳动收入，这里我们暂且忽略劳动收入。这样，本国居民t期总收入（国民生产总值GNP）就等于国内生产总值（GDP）Yt加国外净要素收入。另一方面，总支出包括消费Ct，国内私人投资It，政府购买Gt，国外债券净值Bft-Bft-1和国际货币的净积累额Lt-Lt-1。本国的预算约束条件：Yt+Rt-1Bft-1=Ct+It+Gt+(Bft-Bft-1)+(Lt-Lt-1)(5.5)t期经常项目余额就等于国民总收入Yt+Rt-1Bft-1减商品与服务的总支出
9、，等于本国国民以获得国外资产的形式进行的储蓄，即净资本流动加国际货币的增量：Yt+Rt-1Bft-1-Ct-It-Gt=(Bft-Bft-1)+(Lt-Lt-1)(5.6)等式左边是经常项目余额，右边是资本项目余额。根据基本的会计规则，经常项目余额必定等于资本项目余额。国际收支帐户国际收支帐户主要包括三部分：经常项目、资本项目和结算帐户（官方储备和误差）。经常项目、资本项目和官方储备的变动余额相加之和理论上应等于0。如果这三项相加不等于0，其差额成为误差与遗漏项。1 经常项目。经常项目衡量的是一国商品和服务的净出口。它又细分为：（1）货物和服务净出口。包括有形贸易收支和服务收支。服务收支包括运
10、输、保险、旅游收支等。（2）收益。包括职工报酬和投资收入，后者为本国国民在外国得到的利息、股息和企业利润收入。把投资收入算作经常项目，是因为把这部分收入看作对外投资所提供的服务的收入。（3）经常转移。这是不产生买卖行为的单边转移支付，包括政府单方转移（例如无偿援助和战争赔款）和私人单方转移（例如侨汇）。2 资本和金融项目。资本和金融项目衡量对外出售的资产与从国外购买的资产的差额。包括直接投资、证券投资和其他投资。3 结算帐户(balancing account)，包括误差与遗漏和官方储备(official reserves)变动。官方储备变动最终使国际收支平衡表的收支两方实现平衡。官方储备是中
11、央政府货币当局持有的国外资产，曾经主要由黄金资产组成，现在包括外国政府债券等。中央货币当局通过在外汇市场上买卖储备资产干预外汇市场的供求和价格。由于贸易顺差等原因，中国政府目前持有巨额外汇储备。双顺差我国近年来国际收支的基本趋势是，经常项目和资本项目均为顺差，即所谓“双顺差”。其结果是官方储备的大幅度增加。比较2000年和2009年，货物和服务贸易顺差有很大增加。收益项由负变正表示外国在华投资利润汇出小于我国在海外的利润汇入。资本项目的正值表示外汇流入。其中一部分是直接投资，正值表示外国在华投资超过中国在国外投资。最后，官方储备大幅度增加。表5-1 中国国际收支平衡表差额单位：十亿美元项目20
12、09年2000年一.经常项目29721A.货物和服务22029B.收益43-15C.经常转移346二.资本和金融项目1452A.资本项目40B.金融项目1412 直接投资3438 证券投资39-4 其他投资68-32三.储备资产-398-11四.净误差与遗漏-44-12注释：由于四舍五入，有些项相加可能不等于表中数字。资料来源：国家外汇管理局网站，5.2 小型开放经济下国际资本流动与贸易余额本节分析小型开放经济条件下国民收入核算恒等式中的主要变量之间的关系。首先考察一个小型开放经济。这里“小型”是指该经济体相对于世界市场足够小，因此对世界利率的影响是微不足道的。假定1资本在国家之间是完全流动的
13、。2由于资本完全自由流动，一个小型开放经济中的利率一定等于世界（实际）利率，即r=r*，式中r*是世界利率。世界市场的整体储蓄和投资决定了世界利率。这一假设大大简化了分析。3假定经济的产出Y是由生产技术和生产要素固定的：4消费是可支配收入的函数C=C(Y-T)，式中T为税收。5投资I是利率r的函数。那么该国的净出口NX就等于储蓄S与国内投资I之差：NX=Y-C(Y-T)-G-I(r*)=S-I(r*)(5.7)-储蓄取决于财政政策，增加政府购买或降低税收都减少了国民储蓄；投资取决于世界利率，这些变量都影响贸易余额。图5-2 小型开放经济中的储蓄与投资真实利率rSNXr*封闭经济利率I(r)I,
14、S在封闭经济中，储蓄曲线与投资曲线的交点决定真实利率。而在小型开放经济中，真实利率等于世界利率r*。贸易余额是世界利率水平上的储蓄与投资的差额。在图中，储蓄大于投资，因此存在贸易盈余。相反，如果储蓄小于投资，两条曲线的交点就高于世界利率。政策如何影响贸易盈余1国内财政政策政府购买和税收是政府财政政策的主要形式。两者的变动都会影响小型开放经济的贸易余额。假定储蓄和投资在初始状态是平衡的。在世界利率不变的情况下，投资不变。政府购买的增加减少了国民储蓄，使S左移，产生了贸易赤字。税收的减少，使可支配收入YT增加，使消费增加，国民储蓄减少（减少的税收的一部分进入私人储蓄，但公共储蓄的减少量等于全部税收
15、的减少量，总体上国民储蓄减少），从而使贸易余额减少。图5-3（曼昆5-3）因此，财政扩张政策（财政收入的减少）造成贸易赤字。20世纪80年代，里根政府大幅度减税，实行扩张性财政政策，使联邦政府预算出现赤字，这一政策引起了贸易赤字。这就是著名的双赤字。2 国外财政政策如果这些国家是世界经济的一大组成部分。国外财政扩张世界利率上升减少本国（小国）投资贸易盈余。图5-4（曼昆5-4）3投资需求的移动本国投资外移在既定的世界利率上，贸易赤字图5-5（曼昆5-5）.3 汇率上两节讨论了国际收支，但没有涉及不同国家的不同货币。本节讨论不同货币之间兑换的汇率。表5-2 中央银行的资产负债表资产负债国际通货国
16、内通货国外有息资产国内有息资产（国内信用）中央银行的资产包括国际通货（例如美元、欧元）、国外有息资产（例如外国政府债券）和国内有息资产（例如国内其他金融机构的债券）。央行的负债包括国内通货（例如本国货币的发行）。本表忽略了作为负债的国内金融机构和政府在央行的存款。可以到中国人民银行网站看真正的货币当局资产负债表，见统计数据/货币当局资产负债表（）。不同国家的货币在外汇市场上进行交易。汇率是货币交易的价格。外汇市场的参与者包括商业银行、公司、非银行金融机构（例如养老金基金）和中央银行。商业银行在外汇交易中起着核心作用。世界上最大的外汇交易中心是伦敦，其次是纽约、东京和法兰克福。大多数外汇交易是各
17、国货币与美元的交易。外汇市场的交易量巨大。2004年4月传统外汇市场的平均日交易额为1.9万亿美元，衍生市场的平均日交易额为1.2万亿美元。汇率汇率(exchange rate)是两国货币的交换比率。汇率使我们能够比较不同国家生产的产品与服务的价格。汇率可以用两种方式来表示。以每单位外币对应的本币数额（外国货币的本币价格）来表示，被称为直接标价（direct terms）；用每单位本币对应的外币数额（本币的外币价格）来表示，被称为间接标价（indirect terms）。例如，对我国而言，2011年3月16日人民币与美元的间接标价约为$0.152/Y，直接标价约为Y6.57/$。大多数国家包括
18、我国采取直接标价，美国采取间接标价。从价格变动的角度，可以把汇率分为名义汇率和真实汇率。名义汇率(nominal exchange rate)是两国货币的相对价格。如果人民币与美元的汇率是Y6.57/$，那么你就可以用6.57元人民币兑换1美元。我们平常说“汇率”时，通常指名义汇率。实际汇率或真实汇率(real exchange rate)是两国产品和服务的相对价格。真实汇率告诉我们两国的产品和服务以什么比率来交换。真实汇率也称为贸易条件(terms of trade)。假定汇率为Y6.57/$，如果中美两国只生产一种产品巨无霸汉堡包套餐，美国1份巨无霸套餐的价格是4美元，中国1份同样的巨无霸
19、套餐的价格是22元人民币，要比较两国巨无霸的价格，需要使用同一种货币，或者都使用美元，或者都使用人民币。如果使用人民币来衡量，真实汇率=(22人民币/中国巨无霸)/(6.57人民币/美元)(4美元/美国巨无霸)=22/26.28=0.84如果使用美元来衡量真实汇率=(0.152美元/人民币)(22人民币/中国巨无霸)/(4美元/美国巨无霸)=0.84用两种货币来表示，中国的巨无霸都相对便宜。这样，真实汇率就可以表示为真实汇率=名义汇率（国内价格/国外价格）用e表示名义汇率，e表示真实汇率，P表示本国价格，P*表示外国价格，真实汇率就可以表示为e=e(P/P*)(5.8)注意，这里的名义汇率是每
20、一国内货币兑换的国外货币数额（对中国来说就是0.152美元/人民币）。真实汇率越高，本国物品就相对昂贵，外国物品就相对便宜。真实汇率的高低影响人们在本国产品和外国产品之间的消费需求。真实汇率越低，本国产品相对便宜，本国国民愿意购买较少的进口货，较多的国货。中国人愿意少买索尼电视机，多买长虹电视机；多在国内旅游，少去欧洲。外国人则相反。如果真实汇率较高，情况相反。因此，净出口与真实汇率之间有一种反向关系，真实汇率越低，我国的净出口越多；相反，真实汇率越高，我国的净出口越少。汇率的变动世界上的汇率并不是不变的。外汇市场上供求变动引起的汇率的变动包括贬值(depreciation)和升值(appre
21、ciation)。对中国来说，人民币对美元的汇率由Y8.3/$变为Y10/$是贬值，变为Y6.5/$是升值。本币升值使本币对外国人来说更昂贵了。当汇率为0.124/Y时，Y800的国产DVD机原来在美国卖$0.124/YY800=$99。如果人民币升值到$0.14/Y，同样的DVD机就要卖$0.14/YY800=$112。如果用父母的钱留学，1万美元的学费，原来需要Y8.08/$1=8.08万人民币。人民币升值到Y6/$，只需要6万人民币了。一国的货币贬值时，外国人发现来自该国的进口品更便宜了，本国人发现来自国外的进口品更贵了。其他条件不变，本币升值提高了出口货的相对价格，降低了进口货的相对价
22、格，因此会减少出口，增加进口。真实汇率模型把真实汇率和净出口画在一个坐标系中。因为当真实汇率较低时，国内产品相对于国外产品比较便宜，净出口增加。所以净出口曲线是向右下倾斜的。另一方面，国外净投资等于储蓄减投资，不取决于真实汇率，因此是一条垂线。从货币的角度看，NX代表购买本国产品的外国人对本币的需求，S-I曲线代表在国外投资的本币供给。在均衡真实汇率水平上，用于国外净投资的本币供给等于外国人购买本国净出口的本币需求。图5-6（曼昆5-8） 真实汇率的决定真实汇率eS-I均衡真实汇率e*NX净出口NX 各种政策对均衡真实汇率的影响：S的减少 政府财政政策通过减税或增加政府购买来减少国民储蓄S，使
23、S-I左移，减少可用于国外投资的本币供给，使均衡真实汇率上升，使出口下降进口上升，从而减少净出口。图5-7(曼昆5-9)I的变动 如果政府通过优惠投资的政策使投资增加，这（在世界利率给定的前提下）使用于国外投资的本币减少，S-I左移，均衡真实汇率上升，净出口减少。因此，国内投资需求的增加使净出口减少，甚至产生贸易赤字。图5-8（曼昆5-11） 如果许多外国政府财政政策通过减税或增加政府购买减少世界储蓄，从而使世界利率上升。这使更多的投资流向国外，使国内投资I减少，S-I右移，均衡真实汇率下降，净出口增加。图5-9（曼昆5-10）NX曲线的移动 贸易政策是政府干预经济的又一个手段。贸易政策通常采
24、取关税（对进口品征税）或进口配额（限制进口数量）来保护本国产业。如果政府降低关税，净出口就会减少，NX曲线向下移动，真实汇率降低，但净出口保持不变。净出口不变是因为储蓄和国内投资没有变化。净出口不变，但真实汇率下降，可能使出口量增加，但进口量由于关税的降低也增加了。因此，关税的降低使进出口贸易量增加了。这就是降低贸易壁垒带来的好处。与曼昆图5-12提高关税相反名义汇率的决定因素名义汇率是两国货币交换的比率，名义汇率是由哪些因素决定的呢？（公式5.8），真实汇率等于名义汇率乘以两国价格水平之比：e=e(P/P*)经过整理，我们可以得到名义汇率的表达式：e=e(P*/P)(5.9)再把上式近似地表
25、示成百分比变动的形式：e的百分比变动e的百分比变动（p*-p）(5.10)两国名义汇率的百分比变动等于真实汇率的百分比变动加两国通货膨胀率之差。如果美国相对于中国来说通货膨胀率较高，那么随着时间的推移，人民币将升值。购买力平价经济学的一个著名假说叫作一价定律(law of one price)。只要存在套利活动，同样物品在同一时间不同地点就不能以不同的价格出售。单一价格律在国际市场的运用被称为购买力平价(purchasing-power parity, 简称PPP)。根据购买力平价说，如果国际套利是可能的，那么任何一种货币在每个国家都应该有同样的购买力。假设所有商品都是同质的和可交换的。本国居
26、民可以用1单位本币在国内以价格P购买商品1/P，也可以以汇率e把本币兑换成外币在国外以价格P*购物e(1/P*)。因此1/P=e(1/P*) 或 e=P*/P(5.11)就是说，在均衡状态，两种货币的汇率等于两国商品价格之比。(5.11)式与(5.9)并不矛盾。(5.11)式表示的是在国际套利的情况下，在均衡状态，两国货币的购买力相同，即真实汇率等于1情况下，名义汇率等于两国价格之比。从变动的角度，还可以把汇率的变动与两国通货膨胀率联系起来：(De/e)(DP*/P*)-(DP/P)=p*-p(5.12)式中*表示外国。上式说明一国的通货膨胀率越高，该国货币贬值的速度就越快。注意这里汇率是单位
27、本币所对应的外币价值（例如0.134/Y），汇率的数值下降表示本币贬值。(5.12)式被称为相对购买力平价(relative purchasing power parity)。购买力平价实际上是净出口对真实汇率的微小变动极其敏感的一种极端情况：图5-10（曼昆5-14 ）购买力平价真实汇率eS-INX净出口NX由于国际套利者的行动极其迅速，真实汇率的任何微小变动都会引起净出口的大幅度变动，因此净出口曲线极其平坦，均衡真实汇率总是接近于保证购买力平价的水平。购买力平价描述了一个套利活动可以无阻力进行的理想世界。在现实世界中，彻底的购买力平价是不存在的。因为，第一，并不是所有物品和很多服务都可以在
28、国家之间交易的，例如很多服务业都不能进行国际贸易。第二，不同国家的可贸易物品不一定是同质的，因而不一定可以相互替代和交换。第三，关税、其他贸易壁垒和运输费用也影响套利活动的迅速进行。利率平价利率与汇率之间有什么关系吗？回答是肯定的。假定每个国家的利率都是由市场决定的。本国人在时间t以1单位本币换取et单位外币，在外国以名义利率R*贷款，在t+1期得到et(1+R*)，并以t+1期的汇率换成本币，那么他得到的金额就是et(1+R*)/et+1。如果令汇率的变动为De=et+1-et，那么他得到的金额也可以表示为(1+R*)/1+(De/e)。式中De/e是汇率的变化率。把利率R*固定，如果以外币
29、表示的本币汇率上升较快，下一期财产的本币价值就会下降。如果资本可以在国际自由流动，人们的选择使在本国和外国贷款的收益都一样：(1+R*)/1+(De/e)=(1+R)(5.13)经整理，忽略R(De/e)，得到R*-RDe/e(5.14)名义利率之差约等于汇率贬值速度之差。一国汇率贬值的速度越快，该国的名义利率越高。(5.13)式被称为利率平价(interest rate parity)条件。在现实生活中汇率的变化率不是预知的，因此用预期变化率来表示。如果相对形式的购买力平价和利率平价都存在，我们就有以下预期汇率变化率与预期通货膨胀率之间的关系：(De/e)e=(p*)e-(p)e(5.15)
30、利用(5.14)可以得到R*-(p*)eR-(p)e(5.16)这表示，如果购买力平价和利率平价都存在，两国之间的真实利率相同。利率与汇率之间的关系，把国内资金市场与国际资金市场联系起来了。5.4 汇率制度固定汇率制和浮动汇率制是世界上存在的两大汇率制度。世界各国在不同时期需要在两大制度之间作出选择。汇率制度的演变在第一次世界大战前，世界上的主要国家都采取金本位制(gold standard)。在金本位制下，各国货币有其法定含金量，金币可以自由铸造和溶化，银行券与金币等值，并自由兑换，黄金自由输入输出。各国货币的汇率根据其含金量折算。一次世界大战后，由于黄金短缺，金本位制开始解体，各国以纸币流
31、通制代替金本位制。1944年盟国在美国新罕布什尔州召开了44国财政部长会议，通过了布雷顿森林协定(Breton Woods Agreement)，建立了以黄金为基础、以美元为中心的金汇兑本位制(gold exchange standard)，实行美元与黄金挂钩，各国货币与美元挂钩的固定汇率制。各国货币按其含金量与美元建立固定汇率。各国货币对美元的小幅浮动如果超出1，各国政府有义务干预市场，维持汇率稳定。20世纪70年代，由于美国黄金储备减少，美元贬值。美国停止向各国中央银行按官价提供黄金，停止维持黄金官价的义务。出现了建立在市场供求基础上的浮动汇率制。固定汇率制固定汇率制(fixed exch
32、ange rate system)的典型代表是金本位制和布雷顿森林体系的金汇兑本位制。在近年，固定汇率制的例子是欧洲货币同盟(European Monetary Union)下成员国将其货币之间保持固定的汇率。另一些国家把自己货币的汇率与美元挂钩，这种被称为“货币局”(currency boards)的汇率制度也是一种固定汇率制。在固定汇率制下，汇率被人为固定在某一水平，只有政府改变汇率时汇率才发生变动。假定政府把本币汇率固定在ef，然而本币的市场供求使均衡汇率达到ee，eeef。为了保持固定汇率，政府必须进入外汇市场进行干预，增加对本币的需求，使本币的需求曲线右移。要做到这一点，政府需要买进
33、本币，或卖出储备的外币或黄金。如果投机者认为均衡汇率低于现行汇率，政府不愿意或没有能力保持固定汇率，那么对他们来说，持有本币就意味着亏损，最佳选择就是抛出本币。抛出本币使本币的供给曲线右移，进一步降低了汇率。为了保持固定汇率，政府必须买进更多的本币，抛出更多的外币或黄金。一旦缺口太大，政府的外汇储备告罄，政府就只好放弃原固定汇率，使汇率法定贬值(devaluation，其反面被称为法定升值revaluation)。法定贬值和法定升值专指固定汇率制下政府对汇率的变动，区别于浮动汇率制下汇率的贬值和升值。如果购买力平价（5.11式）存在，如果一国将其汇率与另一国货币固定，那么该国就不能自由选择其物
34、价水平。在这种情况下，固定汇率就意味着该国的物价水平与基准国（例如美国）的物价水平保持某种特定的关系。在固定汇率制之下，中央银行不能自由选择国内货币数量。假定i国居民需要一定数量的国内实际货币m，这由国内产出Y和世界利率r等因素决定。那么本国国内居民自愿持有的名义货币量M为：M=Pm(Y, r)(5.17)如果购买力平价存在，把汇率与价格的关系代入(5.17)，得到M=(P*/e)m(Y, r)(5.18)这是用外国货币表示的本国货币数量。该式表示本国的货币数量由汇率、外国（基准国）的物价水平和实际货币需求决定。如果央行把汇率固定在某一水平上，就有相应的货币数量。为了保持固定的汇率，央行就不能
35、自由地变动货币数量。假定本国央行通过在公开市场上购买政府债券增加国内货币数量，这将提高国内物价水平，本国商品相对于外国商品变贵了，家庭和企业就会购买外国商品。这样，本国居民就需要更少的本币和更多的外币，就会向央行用本币兑换外币，国内货币数量就会减少相应的数量，回到原水平。央行外汇储备的减少，意味着央行资产的流失，最终可能导致本币的法定贬值。相反，国内物价水平的相对降低，意味着对本币需求的上升和央行外汇储备的增加，可能最终导致本币法定升值。政府对外汇市场干预的同时可以同时或稍后进行冲销操作。冲销操作(sterilized operations)指采取措施抵销官方外汇资产变动对国内基础货币的影响。
36、央行买卖外汇而不采取冲销操作将影响国内基础货币。就对基础货币的影响来看，央行买进外汇而不采取冲销操作的效果与扩张性货币政策的效果类似。两者的不同在于是通过改变央行的外汇资产还是国内资产。冲销操作通常采取货币当局买卖本币债券的形式。我国外汇占款2002年以来大幅度增加，由于缺乏滚动发行的短期国债，央行被迫进行“金融创新”，创造了一种过渡性调控工具，发行央行票据。中央银行票据是央行面向全国银行间债券市场成员发行的、期限一般在一年以内的短期债券。这种以自身信用为担保的央行票据，对冲销外汇占款、保持国内货币量稳定起了重要的作用。浮动汇率制20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃后，世界上主要国家大多采取了浮
37、动汇率制(flexible exchange rate system)，允许汇率根据外汇市场的供求自由波动。在允许汇率自由波动的同时，许多政府通过买卖外汇干预市场，这被称为肮脏浮动(dirty float)或有管理的浮动汇率制，以区别于纯粹的或清洁的浮动汇率制。在浮动汇率制下，本国的物价水平不再与基准国（美国）的物价水平捆绑在一起。本国货币当局可以独立地决定本国的货币供给M。本国的物价水平取决于本国的货币供给。P=M/m(Y, R)(5.19)这里m表示货币需求。本国的物价水平和本国的利率都可以不同于基准国。购买力平价意味着e=P*/P=P*m(Y, R)/M (5.20)汇率现在由本国货币当
38、局决定的货币数量M，美国物价水平P*，本国产出Y和本国利率R决定。浮动汇率制的一个问题是其波动问题。日元对美元的汇率从1995年的94日元/美元上升到1998年的131日元/美元，又回到2000年的107日元/美元，然后又进入下一轮波动。图5-11 日元、美元汇率资料来源：美联储网站。www.federalreserve.gov汇率的波动是因为货币是资产，汇率的现期变动取决于投资者对未来汇率的预期。美元贬值时，如果投资者认为美元会继续贬值，他们会抛出美元，这就会扩大美元的波动。当然，如果投资者认为美元会升值，并买入美元，就会减少美元汇率的波动。汇率的大幅度波动增加了国际经济活动的风险。在外贸签
39、约和到货之间有一个时间间隔，如果在此期间本币升值，出口商会发现其产品在国外突然变贵，从而使销售量或利润受损。避免汇率波动的风险是回到固定汇率制的一大理由。5.5大型开放经济(large open economy)资本净流出小型和大型的关键差别：资本净流出方式。小型：在固定的世界利率r*下自由流动。大型：资本净流出与国内实际利率r负相关：CF=CF(r)图5-12(曼昆5-15)特例：封闭经济：垂直的CF，在所有利率上资本净流出均为零。小型开放经济：水平的CF，在世界利率上资本净流出完全有弹性。大型开放经济利率不由世界利率固定的原因：1大国足以影响世界金融市场。2 资本不能完全自由流动。由于信息
40、不完全或政府的限制，投资者偏好国内资产。模型可贷资金市场储蓄用于国内投资或资本净流出：S=I+CF储蓄由产出、财政政策和消费函数固定，投资和资本净流出都取决于国内实际利率：图5-13（曼昆5-17）外汇市场根据国民收入恒等式NX=S-INX是实际汇率的函数，CF=S-I，NX()=CF图5-14（曼昆5-18）名义汇率：e=(P*/P)政策图5-15（曼昆5-19）国内财政政策扩张性财政政策减少储蓄提高利率减少国内投资和资本净流出汇率升值是封闭经济（提高利率挤出投资）和小型开放经济（贸易赤字和汇率升值）的结合。投资需求的移动投资增加利率上升减少资本净流出汇率升值贸易政策贸易限制净出口曲线外移汇
41、率上升净出口不变。资本净流出的移动国外财政政策增加国外储蓄降低国外利率净资本流出减少汇率上升、净出口下降结论类似：增加储蓄或减少投资的政策导致贸易盈余，贸易保护主义引起汇率升值而不影响贸易盈余。5.6 人民币汇率人民币汇率制度的演变在传统的计划经济中，我国的外汇由政府实行统一管理，外汇的分配、收付，资本的流动和人民币汇率都政府决定，外汇业务由中国银行垄断。改革开放初期，在外汇管理方面，打破了传统的统收统支统一分配的管理方式，实行了外汇留成制度。外汇调剂市场应运而生。1980年在北京等12个大中城市开办了通过中国银行进行的外汇调剂业务。1986年外汇调剂业务由中国银行移交给国家外汇管理局，外汇交
42、易主体由国内企事业单位扩展到外商投资企业，允许外商投资企业之间进行外汇调剂，价格自由议定，不允许外商投资企业参加国内企事业单位之间的外汇调剂。这就使外汇调剂市场分成内外两部分。1988年在各省市自治区设立了外汇调剂中心，在北京设立了全国外汇调剂中心。1988年上海创办首家外汇调剂公开市场，竞价买卖。到1993年底，全国共建立108家外汇调剂中心。1994年1月1日，人民币官方汇率与市场汇率并轨，并轨后人民币汇率实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动制。1994年4月，中国外汇交易中心作为银行间外汇市场在上海开始运行，正式建立起全国统一的银行间外汇市场，实行银行结售汇制度。银行结售汇制度的
43、前提是取消外汇留成制度，中资企业不再保留外汇，出口收汇或进口用汇必须到银行结售汇，进行外汇买卖。20世纪70代末至90年代初，人民币汇率长期处于贬值状态。1980年人民币对美元的官方汇率为1.45比1, 1993年底跌至5.8比1。1994年人民币汇率并轨以来，我国外贸收支持续顺差，外商直接投资大幅度增加，外汇储备持续增加，19941996年，人民币升值近5；19972005年人民币汇率基本保持在8.28人民币兑1美元的水平上。2005年7月21日中国人民银行宣布人民币升值2，美元与人民币交易价调整为1美元兑8.11元人民币。次日，央行规定，每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价，在央行公布的
44、美元交易中间价上下千分之三幅度内浮动；非美元货币对人民币的交易价，在央行公布的该货币交易中间价上下1.5%的幅度内浮动。2005年9月23日央行把人民币对非美元货币汇率的浮动范围扩大到上下3。2007年5月21日，又把银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度从0.3%扩大至0.5%。2005年7月到2007年6月人民币兑美元汇率升值约8。2005年7月 以来中国实行的是以市场供求为基础的单一的有管理的浮动汇率制。这种制度的特点是：（1）汇率的形成是以外汇市场的供求为基础的。外汇市场的供求关系是通过结售汇途径反映出来的。各外汇指定银行根据每个营业日企业在银行的结售汇情况和中国人民银行对其核定的结售汇周转外汇头寸限额，在银行间外汇市场买卖外汇，平补头寸，形成外汇供求，从而形成人民币对外币的市场价格。（2）单一汇率。19