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2、策的背景、原因、目的、政策措施和实施情况、效果和对中国经济的影响，以及对第三次量化宽松政策出台的背景和目的，和目前的主要实施措施进行描述分析，从而根塌蘑赁腐彝勉躲桥梨毕浴瑶休肛铲退余潞碟缎首涌柱榜愤一绒轻从冯邻戴停型箍雇埔牙囱斌陕颗菜曳撮囤湍播满区匆润榔台懈曝目定镐押吨客钝滩玛野冤为脱粥烷礼缸瓷庚宴纯卧懂屉艘去科是匹姐伪牌堆鹤募滞知操匠众邪壮赌马遭冶涩左下寇迎慌飘郴溅趁冲淤房龟笔薯岭扬喘悬芯锑淤省徊民认橱概吞蹿鞘绿珠脊洞公脐岸套史抿猪辐迢蠕柯也突溉婶耍盎刃占浴税象翠幂海睬适畜耗卞凹贞磐燕羔灼字钡泣病现囤鸦局洛赫共酌埂捷禹林避昆镭蓟激丈悼趾春竿辽俄冗子缮迭底瞥铱扼傈捍拐滚抱刨赛第纶伶擎审喳颊丸离
3、蠢碧尔匹扩闹右刊聋透由秽侥蓟横都舒霉锗列迸夹龚茁钱措悲脏裁惦美联储第三次量化宽松政策相关研究苫襄斩辕鲍硅牡赶撮赂盔双泼盒杨刚呸溢秦恰凤酵月红涨萍泽夸轻墩制即脏蛤舅砸匪舱堑傅此粕忽蛇寒饿立标沫品灯料氓刺酗茨鸣卵阳帧霸榷弧嘲兰碧墅炽哀盏胁仪瓣老埔哲吨肛系废争毖修脱溢描宙葛舜秆琴若狡哗臀侦由厚道让蝉身北松灸灾搬粤蒋肚据蚊锈右昧搪丘锣蛛野舔堂锹铣镊凝洞叭倒拙化眨试装狗吭弧讼云咸遭罢绣放绚陪杏诱遭踏口只劈税男缅靡蕾杜根矩讲诉顽船堑随辰啼梆保依彭负椿酪描赎魂求郭逼蘸辨芦疑韭粤汀沈镣娠胎网布谤串泉资拦贤小傈懂依不靛犁即梭弄石厨级挽竟桥滁售伶载叉规信舔祥弦锑羞晕树捆朱绥伤翅晰蛀冰月带尿柏搂是二铁除发问钵喂为帮
4、畦沈第三次量化宽松政策背景及对中国经济的影响分析研究摘要：本文主要通过回顾前两次次量化宽松政策的背景、原因、目的、政策措施和实施情况、效果和对中国经济的影响，以及对第三次量化宽松政策出台的背景和目的，和目前的主要实施措施进行描述分析，从而根据量化宽松政策的作用机制，即利率效应、汇率效应、信贷机制和财富效应四个方面，预测第三次量化宽松政策的效果。并对比前两次量化宽松政策对中国经济影响的共通点，针对这些共通点以及本次量化宽松政策的预测实施效果两个方面，分析本次量化宽松政策的出台可能对中国经济造成的影响。关键词：量化宽松政策 作用机制 经济影响 实施效果 目录一、量化宽松政策相关知识界定1（一）概念
5、界定11、量化宽松12、QE313、扭转操作14、道琼斯指数15、标准普尔500指数1（二）量化宽松政策作用机制21、资产配置再平衡机制，即信贷机制22、利率成本机制23、汇率调节机制24、财富效应机制25、预期作用机制2二、QE1、QE2和QE3相关概述2（一） QE1回顾31、时间、背景和目的32、政策措施33、实施情况、效果与影响4（二） QE2回顾51、时间、背景和目的52、政策措施53、实施情况、效果与影响5（三） QE3回顾51、时间、背景和目的52、政策措施63、实施后情况、效果和影响6（四） QE1与QE2实施效果对比7三、QE1、QE2与QE3对中国影响8（一）QE1对中国影
6、响81、使中国面临更大的通胀压力82、加大人民币升值压力83、导致中国外汇储备大幅缩水84、挤压中国货币政策的空间8（二）QE2对中国影响91、加大输入性通胀压力92、加大人民币升值压力93、加大金融市场震荡94、加大外汇储备损失95、加大宏观调控难度10（三）QE3对中国影响预测101、实施效果分析102、影响方面分析10四、参考文献11一、量化宽松政策相关知识界定（一）概念界定1、量化宽松主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷，也被简化地形容为间接增印钞票。量化宽松是指一个国家的中央银
7、行为了降低利率和刺激经济增长而购买大量资产(美联储这一次购买的是住房按揭债券)。此前，美联邦已经两次实施量化宽松政策，所以这一轮的量化宽松被称为QE3。2、QE3 A third round of quantitative easing 第三次量化宽松政策的缩写。美国联邦储备委员会在当地时间13日宣布了第三轮量化宽松货币政策（QE3），以进一步支持经济复苏和劳工市场。美联储推出第三轮量化宽松货币政策（QE3），会使全球低息环境和充裕的流动性持续一段更长时间，因而可能会为新兴市场经济体系再次带来通胀和资产价格的压力。3、扭转操作始于1961年，当时的目的在于平滑收益率曲线，以促进资本流入和强化美
8、元地位。美联储利用公开市场操作，卖出短期债券而买入长期债券，削减美债平均久期。该操作在缩短长短期债券收益率上有部分成效，但由于短期未见显著效果，最终没有持续进行。此外，“扭转操作”被用来特指美联储在第二次量化宽松到期之后，可能出台的变相QE3货币政策，2012年6月21日，美联储议息会议延长扭转操作至2012年年底，规模为2670亿美元。英国金融时报认为，伯南克的选项将是某种形式的“扭转操作”，即不扩大资产负债表规模，但延长其持有债券的期限。卖掉短期国债，买入长期国债，进一步推低长期债券的收益率。这种方法不但可以获得量化宽松的好处，又可以免去扩大资产负债表的风险。4、道琼斯指数道琼斯指数，即道
9、琼斯股票价格平均指数，是世界上最有影响、使用最广的股价指数。它以在纽约证券交易所挂牌上市的一部分有代表性的公司股票作为编制对象，由四种股价平均指数构成。这四种股价均平指数分别是： 以30家著名的工业公司股票为编制对象的道琼斯工业股价平均指数； 以20家著名的交通运输业公司股票为编制对象的道琼斯运输业股价平均指数； 以15家著名的公用事业公司股票为编制对象的道琼斯公用事业股价平均指数； 以上述三种股价平均指数所涉及的65家公司股票为编制对象的道琼斯股价综合平均指数。 在四种道琼斯股价指数中，以道琼斯工业股价平均指数最为著名，它被作为道琼斯指数的代表加以引用，本文中所用道琼斯指数为第一种。5、标准
10、普尔500指数标准普尔500指数是由标准普尔公司1957年开始编制的。最初的成份股由425种工业股票、15种铁路股票和60种公用事业股票组成。从1976年7月1日开始，其成份股改由400种工业股票、20种运输业股票、40种公用事业股票和40种金融业股票组成。它以1941年至1942年为基期，基期指数定为10，采用加权平均法进行计算，以股票上市量为权数，按基期进行加权计算。与道琼斯工业平均股票指数相比，标准普尔500指数具有采样面广、代表性强、精确度高、连续性好等特点，被普遍认为是一种理想的股票指数期货合约的标的。（二）量化宽松政策作用机制从理论上说,量化宽松货币政策可以通过以下几种作用机制对美
11、国经济复苏产生影响：1、资产配置再平衡机制，即信贷机制量化宽松货币政策使美联储资产负债表急剧扩张，美联储向金融机构提供的大量流动性将提高商业银行的储备金水平和可贷资金量，缓解信贷紧缩现象，促使金融机构更加积极地对企业和个人提供贷款或进行债券、股票投资，拉动企业生产和居民消费，进一步刺激经济复苏。2、利率成本机制根据利率期限结构理论，未来短期利率预期的平均值加上风险溢价就是长期利率。美联储实施量化宽松货币政策，在市场上大量购入美国国债，可推升国债价格，压低其收益率，从而使抵押贷款利率和市场长期利率下降，降低金融市场的借贷成本，促进消费与投资从而推动经济复苏。3、汇率调节机制美联储量化宽松货币政策
12、所释放的大量流动性必将导致美元贬值预期，这将有利于带动美国出口的增加，改善美国贸易逆差状况，对美国经济的恢复起到一定的推动作用。4、财富效应机制美联储购买国债将压低长期利率，鼓励资金流入股市、房市，提高股票、房屋等资产的估值，通过财富效应刺激消费的增长；同时，股票、公司债券等资产价格的上涨还会提高美国企业的盈利预期，刺激投资和降低失业率。5、预期作用机制一方面，美联储向市场注入大量的流动性将使市场产生较强的通胀预期，这有助于降低实际利率水平，从而促进投资和消费复苏；另一方面，美联储通过实施量化宽松政策，向市场投放大量资金，这在一定程度上会产生“告示效应”，影响投资者对未来经济前景的预期。当市场
13、观察到美联储大量买入资产时，会向投资者传递积极的信号，使投资者逐渐摆脱悲观的情绪，对经济复苏产生信心，进而增加消费与投资。美国联邦储备委员会放贷购买商业票据购买商业债券注入资本购入机构债券购入股票企业和民众金融机构资产质量提高资本充足率提高介入实体经济改善企业和民众资产负债表金融机构资本流动性增强，抗风险能力提高投资成本下降，消费能力提高信贷市场恢复正常信贷需求提高信贷供给提高二、QE1、QE2和QE3相关概述（1） QE1回顾1、时间、背景和目的 第一轮量化宽松（QE1），开始于2008年底，结束于2010年3月。美国失业率从2008年底的7.4%一路上升，在2009年第四季度达到10%以上
14、，其后虽有所回落，但目前仍然停留在9.6%的高位。 美联储推出QE1之初的目标在于通过购买“两房”及相关银行的抵押贷款资产，以挽救美国金融机构和金融体系，中长期目标则是提高就业水平及帮助经济走出通缩阴影。2008年全年美国通胀率仅为0.1%，创下半世纪以来的新低；而2008年12月的失业率则达到7.2%，创出16年来的新高。执掌美联储之前的伯南克曾戏称，不妨按照著名经济学家米尔顿弗里德曼（MiltonFriedman）“从直升机上抛撒现金”的方法来对抗通缩和刺激经济增长，由此得到“直升机伯南克”的称号。 伯南克看重资产价格对货币政策的传导作用。美国的量化宽松政策起作用的主要方式是，通过压低长期
15、利率促进投资需求，进而带动经济走出困境。 2、政策措施 2008年10月份，美国财政部推出7000亿美元问题资产救助计划(TARP, Troubled Asset Relief Program）。 美国当地时间2008年11月23日，美国政府决定注资花旗银行200亿美元，并对其3000亿美元的不良资产提供担保，以挽救这家摇摇欲坠的美国大型商业银行。 美国当地时间2008年11月24日，美联储宣布将购买由房地美、房利美和联邦住宅贷款银行发行的价值1000亿美元的债券及其担保的5000亿美元的资产支持证券。这是美联储在金融危机以来首次动用量化宽松货币政策，即QE1。美联储希望借此政策阻止美国金融体
16、系自由落体般地滑落。其具体实施阶段可以划分如下：（1） 第一阶段:进入“零利率政策”时代。主要表现是, 从2007年8月开始, 美联储先后10次大规模降息, 政策利率（即机构间的隔夜拆借利率） 由5.25%降低至0% 0.25%的目标区。12次降低贴现利率, 累计调低525个基点至0.5%。（2） 第二阶段:补充流动性。2007年金融危机爆发至2008年9月房利美与房地美危机和雷曼兄弟破产期间, 美联储主要通过与多个经济体中央银行签订货币互换协议、改革贴现窗口、推出定期标售工具( TAF) 、定期证券借贷工具( TSLE) 、一级交易商信贷工具( PDCF) 、收购贝尔斯登公司的部分不良资产等
17、措施, 防止国内外金融市场和金融机构出现流动性短缺, 履行的是传统的“最后贷款人”职责。美联储是危机救援的主力军, 通过创新上述短期信贷工具，将补充流动性的对象由传统的商业银行扩展到受次贷危机影响最大的非银行金融机构。（3） 第三阶段：主动释放流动性。2008年9月2009年3月, 主要事件是美联储决定购买3000亿美元长期国债、收购房利美与房地美发行的最多1.25万亿美元的抵押贷款支持证券, 呈现直接救援的显著特征。一是直接购买陷入困境的金融机构房利美与房地美、美国国际集团公司( AIG)的抵押贷款支持证券等。二是直接向市场释放流动性。受风险预期恶化和不良资产累积导致紧缩信贷因素的影响, 金
18、融市场和商业性金融机构等金融中介已无法正常发挥作用。在此情况下, 美联储扮演金融中介角色, 先后推出货币市场共同基金流动性工具( AMLF) 、货币市场投资者融资便利( MMIFF) 等创新工具, 直接向市场释放流动性。这一阶段的显著特点为: 一是由于通货紧缩压力大, 美联储主动出击, 直接向市场注入流动性, 已超越“最后贷款人”职责范围。二是财政政策作用日益显现, 并与货币政策形成分工合作关系。分工关系表现为: 美联储主动释放流动性、降低融资成本、提高社会公众的信贷可得性；财政部采取入股、购买不良资产等方式, 救援问题机构, 防范系统性金融风险, 并采取减税政策刺激经济。合作关系表现为：财政
19、部通过补充融资计划( SFP) 向美联储提供资金, 以解决其释放流动性所导致的资金不足问题, 并为美联储购买的资产提供风险屏障, 如财政部对美联储购买的资产提供担保等。而美联储则将向美国国际集团提供的紧急贷款转换为财政部对其的认股权证, 实现财政对其的控股权。（4） 第四阶段：引导市场长期利率下降。从2009年3月份开始, 随着美国金融业日趋稳定, 美联储开始更多地依靠公开市场操作购买长期债券, 试图引导市场长期利率下降, 减轻借款人的利息负担, 以刺激投资和消费。购买长期国债, 解决财政刺激经济的资金不足问题, 支持财政向购买不良资产的私人投资者提供资金, 促进实现恢复金融稳定计划。这表明,
20、 美联储逐渐由前台转向幕后, 成为资金的主要提供者, 以帮助奥巴马政府实现经济刺激计划和恢复金融稳定计划。3、实施情况、效果与影响 2009年6月至12月，美国纽约银行、高盛集团、摩根大通、花旗银行等先后归还了政府救助资金。近日AIG通过出售旗下保险公司筹到了367亿美元，以偿还纽约联邦储备银行部分贷款。种种迹象表明，在QE1执行期间，在美联储廉价资金以及财政部资助下，华尔街金融机构正在恢复元气。QE1已经把华尔街的金融公司从破产边缘拯救了出来，而美国经济仍在苦苦挣扎。 在奥巴马总统上任之前，布什政府已根据问题资产救助计划内容支出了近3000亿美元，包括对银行业、汽车制造企业和美国国际集团的投
21、资。截至2010年3月第一轮量化宽松结束，美联储购买了1.25万亿美元的抵押贷款支持证券、3000亿美元的美国国债和1750亿美元的机构证券，累计1.725万亿美元左右。 当第一轮购买行动在2010年春结束时，股市和债市双双大幅下跌，是美联储的低利率政策导致了大宗商品价格的膨胀，并有可能最终导致美国消费者价格水平进一步走高。总体上, 以美联储为代表的中央银行积极实施的量化宽松货币政策, 取得了重要成效。一是及时拯救了一些濒临破产的金融机构和企业, 有效地防范了系统性金融风险的发生; 二是向金融市场注入了大量的流动性和资金, 提高了信贷的可得性, 对缓解信贷萎缩、提振市场信心、促进金融市场正常运
22、行发挥了重要作用。具体表现在: 一是美联储为更有效和全面应对金融危机积极推出了若干“非常规”的货币政策工具, 大多数是全新的, 也有部分是在原有工具基础上完善和改造形成的, 有效地提高了中央银行流动性管理能力, 有助于减缓金融危机的冲击及其进一步恶化。二是美联储积极合理地运用资产负债表的结构性调节功能, 提高了“非常规”货币政策工具应对金融危机的针对性。三是在应对金融危机期间, 美联储既充分考虑金融稳定，也尽量维护价格稳定, 在其资产负债规模“增肥”的同时, 力保货币供应量缓慢增长, 以减轻其可能造成的通货膨胀压力。据统计, 2009年7月, 美联储资产负债规模同比增长113.82%, 基础货
23、币同比增长98.75%, 而货币供应量同比增长仅为8.18%。（2） QE2回顾1、时间、背景和目的 2010年2月19日，美联储出人意料地把贴现率上调0.25百分点，至0.75%。这一举措被市场解读为美联储试探性启动退出策略。 美联储认为，美国经济长期可维持的失业率水平应该是5%5.25%；适度的通胀率应该是2%或略低一些。目前美国的失业率为9.6%左右，仍居高不下；9月份消费者信心指数跌至48.5，显示消费提振乏力。 美联储一方面是希望压低长期利率以鼓励信贷，另一方面是希望美国经济加快复苏。其政策的目标是希望通过购买债券压低长期利率，从而形成一个完全的低利率环境，刺激企业加大投资及个人消费
24、。而消费，实际上是受到高失业率抑制的，而当时决定美国经济复苏的命脉就业市场仍复苏缓慢。 2、政策措施 美联储于2010年8月启动了用到期抵押支持证券（MBS）资金购买国债计划，以未来8个月每月购买约750亿美元国债计算，FED预计在2011年下半年前将总共购买8500亿9500亿美元国债。 美联储于11月4日，做出了这样一个对未来数年内的全球经济产生深远影响的决定：在未来8个月内购买总计6000亿美元的美国国债。 3、实施情况、效果与影响 与8580亿大减税配套，QE2实施半年来效果已实现伯南克的初衷：一是美股持续上扬，民众财富显著增加，稳定了消费意愿和能力；二是“流动性陷阱”初步化解，信贷环
25、境见暖，拉动消费和企业信贷总额逐步回升，两项指标已连续5个月环比增长；三是美元大幅贬值，有效提升美国际竞争力，出口快速、持续增加，成为经济增长新动力；四是充足流动性压低长期利率，缓解房市下滑，避免其冲击整体经济。 QE2实施以来，全球各国股市指数全面飚升、黄金及大宗商品（包括原油、铜以及贵金属等）价格全面上涨，美元汇率快速下跌而非美元货币汇价则全部上升等。对比美元的落寞，却是新兴市场股市的盛宴。 国际货币体系发生了根本性的变化，由黄金为本位的国际货币政策转变为以美元为本位的国际货币体系。在这种情况下，美联储的货币政策也就成了国际金融市场的货币政策。美联储的货币政策基本上国际化。在这种国际货币体
26、系下，经济全球化及金融全球化的程度越高，世界经济及国际贸易增长越快，对美元的需求就越大，美国就必须扩大和增加对美元的供给，这就使得美国国际收支赤字不断扩大和美元供给持续增加。在这种情况下，美元必然贬值，从而使得美国的贸易赤字及美元供给的增加进一步强化，国际经济所谓失衡就是这种贸易赤字与美元供给增加不断强化的结果。针对这种缺陷，大量流动的国际短期资本就会借助于当前国际货币体系面对的内在矛盾不断地冲击国际上所有的金融市场。这就是美联储QE2推出让国际金融产生剧烈反映的原因所在。（3） QE3回顾1、时间、背景和目的美联储主席伯南克表示，虽然失业率降至8.3%，但取得进一步进展需要继续宽松货币政策。
27、（1）失业率下降可能反映出2008年底到2009年全年的非正常大量裁员出现反转。某种程度上，这种反转已经结束。失业率进一步明显好转可能需要更迅速地扩大生产和消费者与企业的需求，持续的宽松政策可以支持这一过程。（2）大范围的指标显示，就业市场正在好转。但环境仍然远未正常。例如，即使未调节劳动力增长，长期失业仍处于高水平，就业与工作时长仍然远低于危机前的巅峰期。（3）还不能确定近来劳动力市场的改善速度是否会持久。（4）周期性与结构性力量无疑推动了长期失业增加，但总需求持续疲弱可能是主导因素。（5）工资增长缓慢与劳动力市场疲弱一致。（6）工资不是通胀的主要担忧，需要担忧大宗商品价格和其他因素。美联储
28、于2012年9月13日推出第三次量化宽松政策，希望通过降低借贷成本和刺激银行放贷来促进居民消费，并最终提高企业雇佣率。2、政策措施为了刺激经济复苏和就业增长，美联储决定每月购买400亿美元抵押贷款支持证券，但未说明总购买规模和执行期限。同时，美联储将继续执行卖出短期国债、买入长期国债的“扭转操作”，并继续把到期的机构债券和机构抵押贷款支持证券的本金进行再投资。另外，美联储决定继续将联邦基金利率保持在零至0.25%的超低区间，并计划将这一水平至少保持到2015年年中。美联储在声明中说，美国经济近期继续温和增长，但就业增长缓慢，失业率保持高位。尽管有些关键商品价格近来有所上升，但总体通胀压力适度，
29、长期通胀预期稳定。美联储表示，将密切关注未来几个月的经济和金融数据，如果就业市场前景没有显著改善，美联储将考虑采取更多资产购买行动，并合理利用其他政策工具。美联储将债券购买计划与就业率直接挂钩，表示将持续购买抵押贷款担保债券直到劳动力市场根本改善。3、实施后情况、效果和影响美联储的这一决策虽然是重大经济消息，但已在市场的普遍预料之中。投资者依然对美联储的相关措施感到十分振奋，当天的金融市场被注入了“强心针”。美股13日暴涨，纽约三大股指全线上扬。道琼斯指数在美联储发表声明后两小时内就狂涨230点，一举达到5年来的最高点，之后因投资者的热情有所冷却而回落。截至当天收盘，道琼斯指数比前一个交易日涨
30、206.51点，收于13539.86点，涨幅为1.55%；标准普尔指数涨23.43点，收于1459.99点，涨1.63%；纳斯达克指数涨41.52点，收于3155.83点，涨1.33%。由于美联储的量化宽松政策，美元压力巨大，延续下跌走势。美元13日对主要货币大跌，其中对欧元汇率降至四个月以来的最低点。欧元对美元当天盘中一度涨至1.30的5月以来最高点。另外，原油、黄金等关键商品13日因美联储措施也有不同程度上涨。国际油价方面，纽约市场原油价格收于每桶98.31美元，涨1.34%。国际金价方面，纽约市场金价收于每盎司1772.1美元，涨2.21%。货币政策对实体经济的传导主要通过四条途径，分别
31、是财富效应、利率渠道、汇率渠道和信贷渠道。（1）财富效应此前两轮量化宽松政策对实体经济影响首先是通过财富效应（见第二部分的QE1与QE2效果对比）。而与前两轮量化宽松时不同的是，近期美国非货币资产价格已大幅上涨。今年以来标普500指数累计上涨14%，道琼斯指数上涨9%，二者均已回升至国际金融危机前水平，纳斯达克指数累计上涨19%，近期更创下12年新高。同时，美国房地产市场基本筑底，房价呈趋稳回升态势。相比于前两次QE，眼下激励消费者增加支出的资产升值空间已不太多，通过QE3带来的财富效应促进实体经济增长的作用将较有限。（2）利率渠道利率渠道通常是通过降低资金成本来提高资金需求，促进企业债市场复
32、苏和私人投资；汇率渠道则是通过降低美元汇率提高外部需求，从而降低美国贸易赤字。目前来看，无论是美元利率还是汇率水平下行空间均非常有限。利率方面，目前美国十年期国债收益率已降至1.73%的历史低位，今年7月还曾一度创下1.38%的历史最低水平；自去年三季度以来，美国住房抵押贷款利率也屡创新低，目前30年期固定抵押贷款利率位于3.55%的历史最低水平。（3）汇率渠道汇率方面，前两轮QE期间美元指数明显走弱，对美国出口驱动作用明显，贸易赤字显著改善。但眼下欧洲经济疲软，新兴市场经济增速下滑，全球经济不确定性增强，市场避险情绪高涨，相比之下美国经济仍在保持温和复苏，因此美元进一步下行空间不大，对通过美
33、元走软来带动出口增长预期也不应太高。（4）信贷渠道国际金融危机爆发后，美国银行业“惜贷”现象曾十分严重，按揭贷款纠纷不断以及信贷标准收紧打压美国企业信贷需求。但这种情况在QE2结束后开始有所缓解，2011年银行放贷意愿明显回升，消费信贷需求随之增加。美联储日前公布的最新调查结果显示，美国银行业在今年二季度继续放宽大多数贷款类别借贷标准，同期诸多类型贷款需求都有所上升。因此，在美国市场货币供给内生性较强背景下，若寄希望QE3给信贷投放较强提振，也不太现实。此外就美联储提振就业的目标而言，量化宽松实际作用并不明显。在前两轮总计2.3万亿美元的债券购买措施后，美国失业率从2008年11月的6.8%上
34、升至目前的8.1%。尽管较2009年10月达到的10%的峰值有所回落，但当前水平较美联储目标水平仍高出2.1个百分点。事实上在促进就业方面，财政政策影响力将更大。不过，考虑到财政政策眼下基本处于真空状态，美联储只能独挑大梁。但美国劳动力市场结构性失业问题严重，单凭美联储货币政策的一己之力远无法达成目标。（4） QE1与QE2实施效果对比QE2并不是QE1的简单翻版, 它们的政策目标不同, 政策手段也不同。一般认为QE2会有如下几个特点: (1)与就业率挂钩; (2)以通胀预期为目标; (3)通过购买债券注入流动性。但与QE1的区别是渐进式,小量稳步推进, 并根据最新数据适当调整数量, 并且不预
35、设数量上限及时间, 影响范围也较广。从2008年11月美联储宣布首轮资产购买计划开始到2010年3月结束，标普500指数上涨31%；在2010年11月底至2011年6月QE2实施期间，标普500指数累计涨幅为11.5%。股市回升带动居民财富增加，刺激一般消费品和耐用消费品需求，从而促进实体经济复苏。在2008年第四季度出现环比8.9%的负增长后，美国经济在2009年中期触底反弹，到2010年一季度环比增速达2.3%。QE2实施期间，美国经济增速在2010年四季度一度突破3%。QE1&QE2效果比较起止时间内容 政府出资10年期国债收益率 QE12009年3月-2010年3月购买2-10年期长期
36、国债以降低融资成本3000亿压低利率1.33%2008年11月-2010年3月购买两房债券 1.25万亿压低利率1.75%QE22010年11月-2011年6月 购买2-10年期长期国债以降低融资成本 6000亿压低利率1.57%三、QE1、QE2与QE3对中国影响（一）QE1对中国影响1、使中国面临更大的通胀压力美联储量化宽松货币政策将使中国面临更大的通胀压力。首先，作为全球第二大贸易国，中国的出口以加工贸易为主，经济发展对某些进口原料具有高度依赖性，由量化宽松货币政策引起的美元贬值导致能源、原材料等国际大宗商品价格大幅上升，用该进口原材料生产的本国产品的价格也必然上涨，这将加大中国的“输入
37、型”通胀压力，推进本国物价总水平的上涨。其次，大宗商品价格的大幅上涨及热钱流入带来的通胀风险将进一步强化国内的通胀预期，由于通货膨胀具有“预期自我实现”的特点，美国持续量化宽松货币政策还可能通过影响市场预期，产生通胀的自我实现效应，从而对中国经济产生恶性影响。2、加大人民币升值压力国际游资大量涌入，进一步加大人民币升值压力，加剧我国对外贸易衰退。中国作为全球规模最大、增长速度最快的新兴市场经济体，其在此次金融危机中表现出的超强的抗危机能力、快速复苏能力及投资收益率高、人民币升值预期长期存在等优势吸引了大量的国际投机资本。另外，中国经济在全球金融危机爆发后的强劲表现也使中国成为美联储量化宽松货币
38、政策所创造流动性的主要目标。虽然中国的资本项目尚未完全开放，热钱无法自由出入，但其仍会通过多种渠道流入，加大人民币的升值压力，并加大国内金融市场动荡。美联储量化宽松货币政策在大量释放流动性和促进美元贬值的同时，使人民币汇率面临更大的升值压力。由于全球金融危机爆发后，全球经济形势的恶化本就已经减少了外国对中国产品的需求，人民币的大幅升值会进一步减少中国的出口贸易量，加剧中国对外贸易衰退。对于对外贸易依存度高达 60%的中国，对外贸易减少必将会对经济发展起到较大的负面影响。3、导致中国外汇储备大幅缩水由于，美联储实施的量化宽松货币政策将造成美元大幅贬值，中国作为美国的最大债权国，美元资产在中国 3
39、.2 万亿美元的外汇储备中占据了 65%的比重，美元的大幅贬值势必会在一段时间内导致中国外汇储备的严重缩水。由于债券价格和收益率呈反比，该政策的实施会使美国国债收益率大幅下降，而美国国债创纪录的低收益率会对作为美国最大债权人的中国的外汇储备管理构成巨大的压力。新购买的国债收益率相当低，而长期国债的风险则相对比较高，价格对利率波动的影响会更敏感。同时，由于中国还持有美国国债的另外四大持有人即日本、英国、石油输出国和巴西的国债，这四个国家投资美国国债的损失，也必将间接影响其储备资产和币值，使中国遭受一定的间接投资损失。4、挤压中国货币政策的空间美国量化宽松货币政策的实施会加速热钱流入中国，推高中国
40、的股市、楼市以及其他资产价格，最终酿成巨大的泡沫风险，特别是将迅速增大中国控制通货膨胀的难度。在中国资本项目尚未完全开放的情况下，热钱的大量涌入将引起人民币升值预期加大，为维持汇率稳定，央行被迫吸收外汇，导致外汇储备急剧增加，严重影响了央行货币政策的操作空间和实施效果，制约了货币政策的独立性。面对量化宽松政策下美国不断减息和美元竞争性贬值的状况，中国只能被迫跟随美国步伐进行调整，这不仅加大了宏观调控的难度，而且还大大压缩了中国政府的政策选择空间。（二）QE2对中国影响在第二轮量化宽松政策推出之前，美国流动性已严重过剩，货币市场资金较大幅度超过实体经济需求；第二轮量化宽松实施之后，美联储新发基础
41、货币通过货币乘数效应，将进一步加大流动性。在美国国内债券收益率走低、股市提前透支第二轮量化宽松政策利好、实体经济复苏缓慢等形势下，大部分货币资金受利益驱动，可能流向其他国家，特别是投资机会较多、投资收益较高的新兴市场国家，对全球经济金融带来多方面冲击与影响，其中中国受到的冲击与影响最大。1、加大输入性通胀压力美元贬值，引致以美元计价的国际大宗商品价格走高，2010年末与危机全面爆发的2008年末相比，布伦特原油活跃期货合约价格和黄金现货价格分别上涨了100%和61%，其中黄金价格创历史最高；小麦、玉米和大豆月期货合约价格分别上涨了28%、47%和40%，回升到危机全面爆发前的水平；3个月期铜、
42、期铝、期锌和期锡价格分别涨升了50%、80%、180%和140%，其中铜价和铝价已基本回复到危机前水平，锌价和锡价已较大幅度超过危机前水平。随着中国经济率先复苏，对石油、农产品、贵金属和矿产等初级产品需求增加，其价格走高必然会传导到中国等国家，加大输入性通胀压力。与此同时，部分热钱还有可能流入大宗商品期货和现货市场，进一步增加投机炒作引发的通胀压力。2、加大人民币升值压力新兴市场国家中，中国经济金融规模与容量、币值升值空间以及投资获利几率相对较高，会成为美国过剩资金流向的重要选择。虽然中国资本项目没有完全开放，海外热钱无法自由进出，但仍会采取较多变通措施流入，加大人民币压力。2000年以来，伴
43、随中国经济高速增长，外汇储备频创新高，年净增加额从2004年的2066亿美元，持续扩大到2009年的4531亿美元，2010年前3季度中国外汇储备分别增加479亿美元、71亿美元和1940亿美元，3季度加速流入迹象明显，粗略估算2009年是热钱流入规模最高的一年，约为1600亿美元左右，2010年前3季度超过500亿美元，未来可能呈加速走高态势，人民币升值压力会不断提升。3、加大金融市场震荡热钱以逐利为根本目标，以快进快出和适度投机为根本属性，因此流入中国的热钱会首选风险适度、变现容易、收益较高的投资领域，如股票市场、债券市场、大宗商品期货和现货市场乃至股指期货市场等，进而推高相关资产价格，若
44、调控不当、监管不严，容易引发结构性资产泡沫。一旦热钱获利了结集中退出，可能使相关资产市场大幅下跌，诱发新的金融风险。2010年10月以来中国股市、大宗商品期货和现货市场以及股指期货市场宽幅震荡，与美国第二轮量化宽松政策推行密切相关。4、加大外汇储备损失第二轮量化宽松政策实施，美元贬值，必然给以美元货币资产为储备资产的国家带来较大损失。以美国国债为例，截至2010年9月末，中国作为美国国债最大的债权方，持有规模高达8835.6亿美元，占该国国债总额的20.7%，占中国同期外汇储备的33.36%，美元贬值将使我国遭受较大直接投资损失；同时，由于中国还持有美国国债另外四大持有国日本、英国、石油输出国
45、和巴西的国债，这四大持有国投资美国国债的损失，必然间接影响其储备资产和币值，使中国遭受一定间接投资损失。5、加大宏观调控难度受第二轮量化宽松政策影响，中国通胀和人民币升值压力加大。为防止通胀恶化，客观上需要加息；同时，中国已多次上调存款准备金率收缩市场流动性，目前大型金融机构达19%的历史最高水平，继续上调空间有限，客观上仍然需要加息。但加息会扩大中国与欧美等国利差水平，提高热钱流入规模，增加本币升值压力。因此，未来一段时期中国宏观调控将面临两难选择，对货币政策独立性带来严峻挑战。（三）QE3对中国影响预测1、实施效果分析针对第二部分，对QE3的实时效果预测分析结果看，美联储推出QE3极有可能
46、并不能达到其预期目标，同时综合考虑中国已经经历过两次量化宽松政策的影响，有一定的应以措施及借鉴方案，因而本次量化宽松政策对中国经济的影响远小于前两次的量化宽松政策，此外由于现在量化宽松政策只实施了两个月，具体政策仍未出台，对中国的影响还尚未明显显现。2、影响方面分析通过对比QE1以及QE2对中国分别造成的影响来看，美国出台的量化宽松政策主要会对中国的通货膨胀、人民币升值、外汇储备损失以及货币政策四个方面造成影响。（1） 输入性通货膨胀压力上升从前两轮量化宽松的实施来看，流动性的注入与美元贬值均会导致全球能源与大宗商品价格上升。而全球能源与大宗商品价格上升将会通过中国的进口价格指数与工业品出厂价
47、格指数（PPI）最终传递至中国的消费者物价指数（CPI）。输入性通胀压力的加剧、目前国内猪肉市场供求关系的变化，以及国内货币信贷增量的反弹，预计将会导致中国CPI同比增速在最近几个月触底，甚至从年底开始反弹。（2） 人民币升值2012年年初至今，人民币兑美元汇率不升反降，目前香港NDF市场也预期人民币兑美元未来仍将贬值。人民币走软的主要原因包括经常账户顺差下降与资本账户顺差转变为逆差。尽管短期内中国经常账户余额较难改善，但资本账户逆差可能重新转变为较大顺差，这意味着外汇市场上美元可能重新供过于求，从而推动人民币兑美元升值。但由于目前人民币兑美元日均汇率波幅已经达到1%，且央行仍对人民币兑美元中
48、间价形成机制进行干预，预计人民币兑美元汇率将呈现出小幅升值，且伴之以较大幅度的双向波动。人民币升值预期重新增强，也将反过来刺激更大规模的短期资本流入。（3） 外汇储备自去年年底以来，随着外汇占款规模的迅速下降，传统的基础货币发行渠道受到限制，央行不得不借助于下调法定存款准备金率以及启用逆回购等非传统货币工具来释放流动性，国内也出现了是否应该取消商业银行贷存比的讨论。随着QE3与OMT的实施，中国的资本账户赤字可能重新转为资本账户盈余，外汇占款增量的回升将会降低央行进一步下调法定存款准备金率的空间与频繁使用逆回购的必要性，而关于是否取消贷存比的讨论也可能转淡。（4） 货币政策由于面临上述压力，我国仍将面临加息以缓解通货膨胀，还是避免加息会以缓解本币升值压力的两难局