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1、汇聚财智 共享成长,两种情形，不同应对,医药行业2010年中期投资策略,目 录,一、板块走势：医药远超大盘，内部呈现分化 二、行业形势：增长加速、医改稳进 三、投资策略：两种情形，不同应对 四、重点公司介绍,2010年以来，在大盘较弱的情况下，医药板块的防御性得以充分体现，连续跑赢大盘。在消费类板块中，医药也优于可选消费、零售行业。,图1：2010年以来医药板块表现,资料来源：Wind, 长江证券研究部,走势特征,在各个板块中，医药生物板块整体估值水平居中，市盈率略高于食品饮料、商业贸易。,图2：各个板块市盈率比较,资料来源：Wind, 长江证券研究部,走势特征,从历史来看，医药板块的估值已达
2、阶段高位，存在一定的估值压力。,图3：医药板块PE bands,资料来源：Wind, 长江证券研究部,走势特征,在医药各个子行业中，结构分化比较明显。医疗服务估值最高，医药商业估值最低。,图4：各个子行业市盈率比较,资料来源：Wind, 长江证券研究部,走势特征,1、医药行业成为资金的避风港 欧债危机的暴发、国家对高能耗产业的控制、国家对房地产行业的调控等使得医药行业成为资金的避风港； 2、医药企业的业绩确实增长较快 医药上市公司业绩增长高于行业平均水平，2010年一季度同比增长65.6%； 3、市场对医改的期待加深 随着医改的推进，“政府买单”将使基层医疗消费上一个台阶，市场期待医药消费更快
3、增长。,原因分析,目 录,一、板块走势：医药远超大盘，内部呈现分化 二、行业形势：增长加速、医改稳进 三、投资策略：两种情形，不同应对 四、重点公司介绍,2010年1-4月医药制造业总产值同比增长24.17%，其中生物生化制品增速最快，达到31.13%；4月医药制造业总产值同比增长26.70%，也是生物生化制品增速最快，达到39.51%。,表1：2010年1-4月医药产业经济走势（单位：亿元）,资料来源：健康网,行业仍在稳定增长,医改政策正逐渐细化，目标更加明确。,表2：2010年以来医药行业重大政策回顾,资料来源：公开资料, 长江证券研究部,医改向纵深发展,中药行业正分化成三个方向： 西医化
4、：天士力； 中医化：同仁堂； 保健化：东阿阿胶、江中药业； 大多数企业在走保健化之路，这是最自然的发展路线。,图5：中药企业突围的三条路径,资料来源：长江证券研究部,中药：分化为三个发展方向，竞争格局更加清晰,VA、VE高景气度有望保持,图6：2006-2010年VA价格走势,资料来源：健康网, 长江证券研究部,原料药：产品价格涨跌互现,图7：2006-2010年VE价格走势,资料来源：健康网, 长江证券研究部,VB2、VB5仍在低谷,图8：2006-2010年VB2价格走势,资料来源：健康网, 长江证券研究部,原料药：产品价格涨跌互现,图9：2006-2010年VB5价格走势,资料来源：健康
5、网, 长江证券研究部,VC价格也持续回落,图10：2006-2010年VC价格走势,资料来源：健康网, 长江证券研究部,原料药：产品价格涨跌互现,7-ACA下行压力隐现，青霉素工业盐下跌空间不大,图11：2007-2010年7-ACA（酶法）价格走势,资料来源：健康网, 长江证券研究部,原料药：产品价格涨跌互现,图12：2007-2010年青霉素工业盐价格走势,资料来源：健康网, 长江证券研究部,c,c,进入“后甲流时期”，下半年疫苗回归传统业务，增长趋于平稳,图13：每月新增病人数量从2009年11月开始下降,资料来源：卫生部, 长江证券研究部,生物药：疫苗增长回归平稳，血液制品成长加速,图
6、14：甲流患者占流感患者比例从2009年11月开始下降,资料来源：卫生部, 长江证券研究部,c,c,血浆资源紧缺:国家从2001年开始大力整顿单采血浆站，2001全国有浆站223家，目前全国 浆站数量为140家左右，正常运转的浆站仅有110家左右; 产品进口受限:由于HIV等疾病的传播，我国从1985年开始全面禁止从国外进口除人血白蛋 白以外的血液制品,图15：国内血液制品投浆量从2004年开始大幅下滑,资料来源：长江证券研究部,生物药：疫苗增长回归平稳，血液制品成长加速,图16：原料血浆的价格持续上涨,资料来源：长江证券研究部,c,c,产品供不应求，血液制品存在涨价预期,图17：国内人血白蛋
7、白零售价格趋势,资料来源：长江证券研究部,生物药：疫苗增长回归平稳，血液制品成长加速,图18：国内静注人免疫球蛋白零售价格趋势,资料来源：长江证券研究部,目 录,一、板块走势：医药远超大盘，内部呈现分化 二、行业形势：增长加速、医改稳进 三、投资策略：两种情形，不同应对 四、重点公司介绍,大盘走强的情形： 建议关注一年内组合：原料药企业鑫富药业、天药股份；上下游产业链完整的大型普药企业新华制药、鲁抗医药；改善型企业武汉健民、羚锐制药、华神集团、九芝堂、西南合成等； 大盘走弱的情形： 建议持有长期组合：优质企业同仁堂、天士力、江中药业、仁和药业（此类选择还有东阿阿胶、片仔癀、华东医药、马应龙等）
8、，优质次新股爱尔眼科、信立泰、乐普医疗,两种情形，不同应对,目 录,一、板块走势：医药远超大盘，内部呈现分化 二、行业形势：增长加速、医改稳进 三、投资策略：两种情形，不同应对 四、重点公司介绍,1、中药行业的竞争格局主要由西药促成 西药对中药行业的影响远大于中药企业的相互影响。西药凭借文化和“科学”的强大能量，对中药从理论到市场都构成压力，迫使中药行业形成了保健化、西医化和中医化三分天下的竞争格局。 2、不可复制的同仁堂模式浮出水面 同仁堂模式就是“纯正文化、纯正产品、医药不分家、厂店一体化”，这是同仁堂集团在西医主导和利益主导的市场化进程中，为保存同仁堂文化和中药的纯正性，反复摸索而来的。
9、该模式其它任何企业无法复制，是中药中医化的重要模式。 3、集团从“分进”到“合击”的转折已现 同仁堂集团的发展史，也是同仁堂品牌与资本市场结合、与各类合资方结合的历史。相关各方都对同仁堂品牌蛋糕做大贡献了力量。但集团规模的扩大已显示出“分进”的弊端。自2009年以来，集团开始强调“合击”，我们认为转折已现。 4、上市公司迎来上升期 上市公司是同仁堂集团不可分割的最重要组成部分，随着集团开始清理资产、整合资源，上市公司的地位和经营状况正在不断改善。 我们预测同仁堂2010年、2011年EPS分别为0.69元、0.79元，按2011年40倍动态市盈率计，维持12个月目标价为32元。,同仁堂：中药中
10、医化，星火可燎原,天士力是有强烈意识同传统中药企业实现差异化经营的中药企业： 1、对海外市场有较强追求，不但争取使复方丹参滴丸以药品身份进入非规范市场，还以FDA认证的方式争取以药品身份进入规范市场，且计划将这项工作延伸到更多的产品； 2、从理论上提出了“组份中药”的概念，并建立了大型中药组份库； 3、着力建立现代化的中药产业链，从药材种植源头开始抓标准化、流程化、精益化。 以上特征足以将天士力和其它中药现代化企业区分开来。尽管在初期会给公司带来成本费用上的压力，但一旦成功，就将形成强大的竞争壁垒。我们维持公司2010年、1011年的EPS预测分别为0.85元、1.01元，维持“推荐”评级。并维持其12个月目标价为38元。,天士力：中药西医化的先行者,行业重点上市公司估值指标与评级变化,资料来源：长江证券研究部,医药小组,汇聚财智 共享成长,