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1、EVA 与 财务管理创新,陆 正 飞 北京大学 光华管理学院,2019/6/2,2,什么是“公司价值”？,股东价值？ 股东及债权人价值？ 利益相关者（股东、债权人、客户、供应商、员工、政府、社会公众等）价值？,2019/6/2,3,公司价值,经典思想：股东价值 现代观点：利益相关者价值,2019/6/2,4,公司价值,“经典思想”与“现代观点”之间的关系 静态看：相互冲突 动态看：相互支持,2019/6/2,5,公司价值,实现股东价值是中心； 实现其他利益相关者价值，有助于动态过程中更好的实现股东价值。,2019/6/2,6,利润的局限性,稳健性惯例 费用和损失的提前确认，如研发、广告、人力资
2、源开发等支出的费用化处理。 盈余管理 降低利润的可靠性，如资产减值损失的过度计提及转回、或计提不足。,2019/6/2,7,利润的局限性,非主营业务收支，如营业外收入、营业外支出、政府补贴收入等非经常性收支（尤其是“一次性”收支）。 历史成本计量 资产账面价值背离其经济价值。,2019/6/2,8,利润的局限性,未扣除股权融资成本 资本结构不同、风险不同的公司之间的利润缺乏可比性。,2019/6/2,9,利润的局限性小结,不能客观反映“业绩”； 负债率不同企业之间利润的不可比； 易导致“过度投资”新增投资只要有“利润”，企业总利润就会上升，但投资回报其实低于投资者期望报酬率。,2019/6/2
3、,10,资产利润率的局限性,易导致有效率企业（或子公司）的投资不足，从而资源配置难以优化。 举例：H集团有两个全资子公司A和B。假设：（1）它们目前的资产利润率分别是15%和5%；（2）集团有一拟投资项目，预期投资报酬率为10%；（3）资本成本为8%；（4）H对子公司考核资产利润率，且与历史水平比较；（5）H希望将该项目交由有效率的A（而不是缺乏效率的B）实施。 问：A是否愿意实施该项目？B呢？,2019/6/2,11,EVA计算原理,EVA（经济增加值）:Economic Value Added EVA=NOPAT-Kw*NA 式中： NOPAT调整后的税后营业净利； Kw企业加权平均的资本
4、成本； NA企业资产的经济价值。,2019/6/2,12,EVA计算原理,调整后的营业净利润，是指在会计营业净利润的基础上，调整那些“影响会计利润，但被认为不影响公司经济价值”的因素。,2019/6/2,13,EVA计算原理,资产的经济价值，是指对资产负债表中的有关项目进行必要调整后的资产价值，即在资产账面价值基础上，调整那些“影响会计报表中的资产价值，但被认为不影响公司资产经济价值”的因素。,2019/6/2,14,从“会计净利润”到计算EVA用的“税后净营业利润”的主要调整事项,1、“会计”确认为费用，但“经济”意义上应该予以资本化的支出，诸如：研究与开发支出、广告支出等。 调整方法：净利
5、润+（会计确认的本年发生的研发费用-按EVA计算要求本年应确认的研发费用）*（1-所得税率）。其中： 按EVA计算要求本年应确认的研发费用=截止本年的5年间发生的研发支出之和/5年。（假设研发支出按5年分摊）,2019/6/2,15,从“会计净利润”到计算EVA用的“税后净营业利润”的主要调整事项,2、财务费用（利息支出-利息收入-汇兑收益+汇兑损失）。 3、营业外收入与营业外支出。 4、政府补贴收入。,2019/6/2,16,从“会计净利润”到计算EVA用的“税后净营业利润”的主要调整事项,5、各项会计准备，诸如：坏账准备、存货跌价准备、以及长期股权投资、固定资产、无形资产等各项资产的减值准
6、备。（若有减值准备的转回，则应冲减本年计提额） 6、递延税金。（净利润+递延税款贷方增加额-递延税款借方增加额） 7、商誉摊销。,2019/6/2,17,从“年均（会计）资产”到计算EVA用的“年均资本占用”的主要调整事项,1、扣除平均无息流动负债（余额） 。 平均无息流动负债=平均流动负债-（平均短期借款+平均一年内到期的长期负债） 2、扣除平均在建工程（余额） 。,2019/6/2,18,从“年均（会计）资产”到计算EVA用的“年均资本占用”的主要调整事项,3、加回平均会计准备（余额）。 4、加回平均商誉摊销（余额）。 5、加回平均递延税款（贷方余额），减去平均递延税款（借方余额）。,20
7、19/6/2,19,从“年均（会计）资产”到计算EVA用的“年均资本占用”的主要调整事项,6、加回历年累计营业外支出的税后值，减去历年累计营业外收入和政府补贴收入的税后值。,2019/6/2,20,会计调整的一般原则,2019/6/2,21,资本成本的估算,加权平均的资本成本，是指债务资本成本与股权资本成本的加权平均值。 债务资本成本=各种计息负债加权平均利率*（1-所得税率）,2019/6/2,22,资本成本的估算,股权资本成本 该种股票的系统性风险系数。,2019/6/2,23,资本成本的估算,系统性风险不可能通过组合投资予以分散的风险。也称市场风险。 定义整个市场的市场风险为“1”。 个
8、股的市场风险系数Beta，就是该种股票的市场风险与整个市场的市场风险的相对大小。,2019/6/2,24,资本成本的估算,个股Beta的估算：根据个股的股票报酬与股票市场平均报酬进行时间序列回归得出。 许多投资银行、证券机构、中介机构、数据库（如国泰安、色诺芬）都提供各上市公司的Beta估算值。,2019/6/2,25,资本成本的估算,经验上， Beta的分布区间在0.5-1.5之间。 特定公司的Beta，短期一般不会变化太大，但长期过程中就可能会发生较大变化。因此，因此定期（如3年）重新估算。,2019/6/2,26,EVA的评价,优点：考虑了资本成本，从而真正体现了“股东财富最大化”目标；
9、考虑了市场因素（资本成本计算中必然要考虑相对于市场一般风险的企业风险）；有助于鼓励被评价者追求扩张。 缺点：调整计算会遇到一些困难；由于调整的“主观性”，EVA在企业之间就可能缺乏可比性。,2019/6/2,27,一个例子：青岛啤酒,2003年和1997年经过调整的税后经营利润,2019/6/2,28,利用CAPM模型估算的2003年和1997年的资本成本,一个例子：青岛啤酒,2019/6/2,29,一个例子：青岛啤酒,NOPAT:税后营业净利 Kw:加权平均的资本成本 NA：资产的经济价值,2019/6/2,30,什么样的公司适用EVA？,理论上，运用EVA应符合以下条件： 责任中心责任明确
10、，其创造价值的驱动因素不受外部干扰； 上级对责任中心采用(相对)分权管理模式； 能够明确划定责任中心的资产占用责任等。,2019/6/2,31,目前 价值,提升现有资 产使用效率,处置不良资产, 减少不良资产占用,投资于回报率高于 资本成本率的项目,优化财务和资本结 构,降低资本成本率,价值 提升 潜力,如减少存货、降低应收账款周转天数、提高产品质量、丰富产品种类、调整产品结构等,对不符合企业战略规划及长远看来回报率低于资本成本率的业务，应采取缩减生产线或行业退出的手段来处置,加大投资创造价值的业务，同时也应对外寻找回报率高于资本成本率的新项目，提高总体资产价值创造能力,通过对财务杠杆的有效使用，扩大融资的途径，从而降低负息债务的利息率。,提高净利水平,降低成本费用 优化产品结构 增加产出规模,提升EVA的途径,2019/6/2,32,谢谢!,