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1、民营中小企业融资体制改革 问 题 研 究,作者:樊凯非 指导老师:李松龄教授 2005年11月,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,目 录,第1章 绪论 第2章 我国民营中小企业融资体制的现状分析 第3章 中小企业融资体制的国际性借鉴 第4章 中小企业融资体制改革的路径选择与政 策安排,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,第1章 绪 论,要点： 首先介绍中小企业的重大作用；然后分析中小企业资金来源及构成，用数据说话，表明中国的中小企业融资已陷入困境，阐明开题的意义；接着对国内外融资理论研究动态作分析，说明该研究在国际上是个热点，在国内存在大量
2、争议，很有研究的必要；,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,1.1 开题意义,我国民营中小企业在经济发展中所发挥的重大作用 市场经济的重要组成部分 增加就业的主导力量 创造财富 发展外向经济的主力军 促进了科技成果转化。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,1.1 开题意义,我国民营中小企业面临的融资困境及不利影响 现象1、内源融资比例远远大于国际水准。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,我国民营中小企业面临的融资困境及不利影响,现象2：企业内源融资为主,资金紧张(占84.7%),大量企业有强烈扩张需求但难以实现扩
3、张,制约企业发展,必须解决。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,1.2 国内外企业融资理论的研究动态,国外企业融资理论研究是个热点，沿着企业融资次序及企业最优资本结构的脉络展开发展，有三个阶段： 早期理论：净利法；营业净利法；折衷法。 现代企业融资理论：MM理论、权衡理论。 新企业理论将信息不对称引入融资结构研究，新优序理论；代理成本理论; 控制权理论。 上述理论的缺点及笔者建议采用的研究方法。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,1.2.2 国内中小企业融资理论的研究动态,中小企业融资问题是国内研究热点，侧重于探索问题的成因，寻找改制的落
4、脚点，观点纷呈，主要有以下三派： 证券派 银行派 (内部又分促生民生银行及加强担保两派)、 创新派 各类研究评价:丰富和促进了对中小企业融资认识，对解决中小企业融资起到了一定作用，然而，该问题在国际上也是一个技术性的难题，国内更没有形成统一的解决方案，因此，深入研究有必要。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,第2章 我国民营中小企业融资 体制的现状分析,要点： 首先介绍中国中小企业融资体制的变革历程，接着分析中小企业融资现状、特点，再从融资渠道、融资环境两个角度，分析国内中小企业融资障碍的形成原因，重点分析国内融资体制存在的特殊障碍。力图发现问题的根源，从而有效地解
5、决问题；,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,我国民营中小企业融资 体制的障碍和成因分析,民营中小企业融资的一般困难(市场经济内生的困难) 1市场运行规律决定 2中小企业的自身条件及特点决定； 3金融业的谨慎性原则； 4银行和企业信息不对称, 高昂的信息成本，不利于向中小企业提供贷款。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,我国民营中小企业融资 体制的障碍和成因分析,二、我国民营中小企业融资的特殊困难(由于非经济的特殊体制造成的障碍或称为制度外生性困难) 1国情和历史沿革所形成的成份性歧视； 2间接融资市场不健全(垄断、民营银行限制) 3直接融
6、资上资本市场的结构性、功能性缺陷； 4金融环境不完善，中介服务机构不健全。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,从融资环境角度分析中小企业现状及融资障碍,我国信用体系障碍： 狭义的信用缺失，落实于企业本身; 广义的信用缺失,落实于社会制度与环境。 担保体系障碍： 担保与反担保的能力，担保机构组织化程度,功效不足; 风险问题，企业、银行和自身经营的“三重”风险:,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,第3章民营中小企业融资 体制的国际性借鉴,要点：文章对美、日等发达国家融资体系组成、融资方式、担保体系等各个层面作比较，研究国外发达国家中小企业融资
7、机制，从宏观层面上分析国内与国际的差距，试图借鉴国外经验，找到国内融资体制改革的方向；,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,第3章 民营中小企业融资 体制的国际性借鉴,中小企业融资难是一个世界性的问题,历来为发达国家所重视，大部份发达国家早在上世纪五十年代就陆续成立了专门的中小企业融资的管理机构，建立并完善了相关的法律、法规，形成了与本国经济体制相适应的较为全面的小企业融资体系，主要由政策性融资机构、商业性的融资机构、风险投资公司等构成，分直接、间接融资多种手段，直接融资中注重发挥债券的作用，同时建立与中小企业直接融资相适应的二板、三板市场，通过计算机联网实现了买卖自
8、动化，间接融资多采用商业银行与各种投资公司相结合，为中小企业提供各类型的资金。从融资环境上，发达国家多建立了规范的守信机制及信用采集、发布、监督体系，同时针对小企业规模小、实力弱等特点，建立担保体制弥补中小企业信用不足。各国的信用担保体系具有规范而又灵活的担保业务操作过程，有一套完整的规避风险的机制和健全的法制体系，同时政府在资金来源上给予支持。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,国外中小企业融资体制的经验与启示： 国外融资模式的深度分析与我国企业融资模式的选择,各国应根据本国金融体制(产权制度、法律制度、是否政府干预)以及资本市场发育情况，建立与宏观经济体制以及融
9、资环境相适应的融资管理模式。 这两种模式各有优势，只是所适用的环境不同。 我国的融资模式的选择: 历史沿革决定， 我国的国情特点决定。 因此，借鉴国外的做法，并考虑到我国的实际情况，我国企业的融资模式的仍应以采用“间接融资为主，直接融资为辅”的融资格局，即以银行为主导的融资模式，但并不是完全照搬日本的主银行机制，而要根据中国的实际情况，进行制度创新，要构建市场经济条件下的微观经济主体，建立起多层次、多元化、有竞争性的融资体系。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,国外中小企业融资体制的经验与启示： 在直接融资中加大发展债券融资,从发达国家看，无论是政府主导，还是市场自
10、由化的运行机制，企业债券在融资中所占比重远远大于股票融资，更为明显的是，股票甚至成为负的融资来源，美国近年来出现了大量企业收购自己股票的行为，美国经济界对此的解释有三点： 经济活动趋势-信息不对称程度-道德风险和逆向选择； 股权、债券的监督成本与风险比较； 从控制权理论角度分析。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,国外中小企业融资体制的经验与启示： 健全中小企业信用担保的配套体系,美国、日本信用担保方面取得了成功原因， 其担保体系组成：一整套为中小企业融资服务的部门和管理系统，如政策性的管理机构、中介服务机构、政府担保基金支持体系、规范而又灵活的担保机制、完整的分散
11、和规避风险机制、健全的中小企业融资的法制体系等。 我国担保及配套体系不健全，需完善。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,第4章 民营中小企业融资体制改革的路径选择与政策安排,要点：融资效率的高低指在一定的空间、时间界限内融资投入或产出的评价，融资交易的效率主要通过以下参数衡量：融资成本、融资机制的规范程度、融资主体自由度、资金的利用率、清偿力高低等。本章根据我国中小企业的融资特点，对主要融资方式的效率作分析、评价，选择体制变迁的路径，全方位安排融资体制变革的政策。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.1中小企业融资交易的效率分析,融
12、资成本：融资资本是企业筹措和使用资金所付出的代价，是企业选择资金来源、进行资本筹措的重要依据，与融资效率成反比。 税收效应对股权融资的资金成本影响。 资本上市所需的挂牌费用、信息披露费用、中介费用、审计费用影响。 债权融资成本：我国中央银行对利率和收费的管制对名义成本的影响。 债券与债务的成本比较 非正规民间借贷的成本分析。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.1中小企业融资交易的效率分析,融资机制的规范度，融资机制的规范度也可说是资金市场的成熟度。机制规范的资金市场融资渠道多、风险小，融资效率也就高。我国的资金市场处于不成熟的状态，中小企业不仅面临着权益性资
13、本缺口和债务性资本缺口，而且面临着所有制歧视、社会信用崩坏以及公司治理结构极不完善等问题。其中股权、债券融资机制的规范度，较以债务融资，发展历史短，机制规范度更低。无论过去还是现在，中小企业大部分靠银行贷款解决资金问题。在中小企业融资方式中，非正规金融有着特殊意义：它不仅在中小企业发展的全过程发挥作用，在企业发展的早期，其重要性往往超过所有其他的融资方式。但长期以来，我国对非正规金融采取压制政策，没有对其参与者提供有效的保护与监督，忽略了自由资本制度的精神，使得非正规融资手段效率降低。因此，从融资机制的规范上讲，中小企业融资的股票融资、债券融资以及非正规民间融资效率均处于低水平，从银行借贷融资
14、效率最高。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.1中小企业融资交易的效率分析,融资主体自由度，融资主体自由度是指融资主体受约束的程度，这种约束包括法律上的、规章制度上的和体制上的。在我国，股票融资主体仅受股民“用脚投票“的制约，对所募集资金的支配程度较大。我国的公司法和相关证券法规虽然对上市公司所募集资金的投向有具体规定，但实际上，上市公司的董事会可以随意更改资金投向，只要及时披露就行了。甚至经常有上市公司随意更改资金投向，而不公开披露的现象。债权融资则受债权人的约束程度大。中小企业受融资渠道不畅所限，不得不接受银行严格的约束条件，包括信贷补偿性余额、周转协定
15、等，大笔或经常性的贷款，还会有债权人派出的贷款监督员进行日常监督。此外，任何贷款和债券都有还款期限的限制。因此，股权融资的主体自由度大于债权融资的主体自由度。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.1中小企业融资交易的效率分析,资金利用率，从资金利用率来考察融资效率，要从两个方面来看，一方面是资金的到位率，股权融资与债权融资的资金到位率相当，都会有股本募集不足和证券认购不足或贷款资金不到位的风险，这都是在国内A股市场、债券市场、金融市场经常出现的现象。另一方面是资金的投向，股权融资的资金投向在我国来说存在一些问题导致资金利用率不足：上市的中小企业受到上市公司股权
16、融资偏好的误导，即使短期内无资金需求，只要达到了增发的条件也会选择增发，融入大笔资金。同时，由于最低资本规模要求，该规模一般都会高于中小企业的资本需求，使得部门资金无法得到真正利用；由于融资集中性与投资分散性的矛盾，也导致资金利用率大大降低，不排除因为融资过程的延续时间较长，使得原先的市场机会与企业擦肩而过，而暂时又无其他投资机会而出现的资金闲置现象。而债权融资在这方面要优于股权融资，债权融资包括银行贷款和发行债券，银行贷款方面，有银行的把关，借钱的多少依据需要的多少而定，银行提供贷款多少于企业的需要而少有多于需要的现象。而发行债券有固定的募集金额，特别是中小企业的债券，资信评级不高，不会产生
17、因多募资金无去向沉淀问题。非正规金融多为短期资金，资金投向与债务融资类似，利用率非常高。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.1中小企业融资交易的效率分析,清偿率，清偿率是资金配置效率的一个重要指标，它不仅可以揭示资金再循环的效果，还可以体现企业的信用状况。事实上，造成中小企业债权融资困境的主要原因是中小企业存在的信用风险和清偿危机，中小企业较高的倒闭或歇业比率以及贷款偿还的高违约率是银行不愿向中小企业提供贷款的主要原因。股权融资由于不需要偿还本金，不会产生因不能偿债而产生的各种风险和不利影响，可认为中小企业股权融资在考虑清偿能力时，其融资效率是高的，这也是我
18、国大量企业优先选择股市融资的原因。对于债权融资来说，各种不能清偿的风险和不利因素会导致融资效率的降低，这种融资效率降低的程度，是因企业的不同而相异的。资信程度高、效益好、规模大的企业，借钱还钱都按协议、规定办理，不会对融资效率有所影响。而中小企业资信度低，借款经常逾期不还，被罚款，被冻结存款，以后也得不到后续的贷款资金，这就会大大影响融资的效率。而民间借贷完全是一种民间化的市场途径，由于债权人对债务人的不对称性相对较少且加以严格监管，清偿力是相对较高，有较高的融资效率。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.2 中小企业融资体制改革途径的分析与选择,股权融资：
19、从融资成本、融资机制规范度、资金利用率角度，企业融资效率都很低，并不是一种理想的中小企业融资方式； 从融资清偿率角度由于无需还本、融资自由度角度约束较少，而显得效率较高，因此，长期以来，我国企业往往把股票融资当作是一种无资金成本、可随意支配的融资工具，甚至当作是一种“圈钱工具”，因而具有股权融资的偏好。 对发展股权融资的认识和作用评价：补充手段,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.2 中小企业融资体制改革途径的分析与选择,对于债券融资来说，从融资成本、融资机制规范度、融资自由度、融资清偿率角度，企业融资效率均较低，仅从资金利用率来说融资效率相对较高。 在我国企
20、业看来，债券融资是企业危机的表现，股票融资既能显示企业的发展潜力又能显示决策层的政绩因而偏好股权融资。实际上，企业债券筹资可节约中间环节费用，融资成本比股票融资低得多，也可分散金融系统的风险，这种渠道比股权融资对中小企业尤其适用，在美国、日本等发达国家，债券是中小企业的直接融资的第一大渠道，值得推行。中国债券市场长期不发达，有很大的发展空间，我国应大力加强债券在融资中的渗透力度。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.2 中小企业融资体制改革途径的分析与选择,对于债务融资来说，从融资自由度角度、融资清偿率角度效率显得较低，但从融资成本角度、融资机制规范度角度、资
21、金利用率角度来说融资效率均相对较高，是中小企业融资的一种较好的方式。 我国国情决定了要大力发展债务融资； 中小企业的特点决定了其更需要间接融资 对于非正规形式的融资途径而言，从融资自由度角度、融资机制规范程度角度效率较低，但融资成本角度、融资清偿率角度、资金利用率角度来说融资效率均很高，需要加强监管与诱导，促使其往正规金融机构转化。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,4.1.3 中小企业融资障碍解决的根本路径,仅靠拓展融资渠道不够，在社会信用体系未建立或不完善的前提下： 一来社会上未形成一种债信文化，金融机构及投资者面临很大的投资风险； 二来信息严重不对称，获取企业
22、经营和信用状况的成本很高。 担保体系的建立是一个系统工程，如果社会诚信机制不改善，担保体系的建立实质变成了将融资风险向担保机构转嫁。 所以，从长期看来，改变中小企业融资问题的根本在于改善整个社会的融资环境，完善中小企业的信用机制及担保体系，以及配套的法律、管理、中介服务体系。信用是融资的根本保障,只有改善企业的信用状况,才能改善融资条件，解决融资障碍问题。企业信用制度是发展资本市场和进行融资活动的要求,也是防范企业信用危机和金融风险的制度保障。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,中小企业融资体制改革政策安排思路,中小企业融资体制改革是一个系统工程，涉及到宏观、微观经
23、济政策的许多层面。改革应分两步走，长期注重完善社会的融资环境，营造诚实守信的文化，这是中小企业及配套的中介组织所欠缺的，也是解决中小企业融资问题的根本，同时应完善企业的采信、发布、评价、政府担保与再担保体系，促进担保体系商业化，完善中小企业融资的法律、管理、服务体系；从短期分析，应强化间接融资的主导作用，推进国有银行的风险控制和金融创新，同时规范地下的民间借贷，逐渐发展地方性民间金融组织，形成竞争机制；其次要发展直接融资，对债券、股票的发行促进并进行结构调整，以现有产权机构为基础，发展二板市场、柜台市场，形成多层次的资本市场体系，使之成为中小企业融资的重要补充，也为风险投资的引入建立良好的退出
24、渠道。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,对本文的一点认识,本文在系统收集、分析前人所作研究的基础上，深入研究问题形成的根源，参照国外发达国家的融资经验，系统比较融资工具的效率和特点，对中小企业融资体制改革作全方位、深入的探索，创造性地提出了中国中小企业融资体制改革应分两步走，长期着重于融资环境的改善，短期着重于融资渠道的完善，并提出中小企业融资体制改革的具体政策安排，这种研究,在中国经济处在体制转轨阶段、社会主义市场经济理论尚待完善的今天,是非常必要和可行的，对解决国内的中小企业融资难题，有较强的实践指导意义和一定的学术价值。 本文涉及到体制改革的多方面因素，受精力和篇幅的限制，对某些因素如债市融资、非正规融资的研究深度还不够，研究的力度有待加强；对融资政策，如法律设计，政府的管理程序和实施计划等，也未具体展开；对国际上研究的较新方向，如税收制度的设计，新的金融工具如融资租赁、票据抵押等末加以涉及，这是今后研究时需要补充和展开的。,论文作者：Fan Kaifei October , 2005,结 论,由于在职学习，尽管已克服了很大的困难，但因本人能力、精力所限，肯定存在着许多不足。 敬请各位专家、老师批评、指正！ 谢谢大家！ 樊凯非 2005年11月,