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1、财务管理 （Corporate Finance）,教师: 陈颖杰 复旦大学管理学院财务金融系 联系电话: (021) 65649676 办公室: 复旦大学李达三楼713室 E-mail: 欢迎各位同学多多联系,你不理财，财不理你,当家理财,Markowitz 马柯维兹 Sharpe 夏普 Miller 米勒,以上三人由于财务学方面的重大贡献荣获1990年度诺贝尔经济学奖,市场经济发达的美国大公司,如美国电话电报公司、通用电气公司、国际商用机器公司等的总经理都是搞财务出身的。,我国计划经济年代中：,企业资金来源：上级拨款 企业资金运用：专款专用 企业利润分配：指令性,公司财务 Corporat
2、e Finance,资金筹集、分配、使用、控制一系列管理活动的总称，是企业管理的核心。归纳为两大部分：融资与投资,投资,实物资产投资 固定资产 投资项目的可行性分析 流动资产 金融资产投资,投资项目的可行性分析,决策者必须权衡得失，决定投资与否。,收益,成本,风险,方法：净现值（NPV)法,不同投资方案的选择,名人名言：“造船不如买船，买船不如租船。”,投资项目的可行性分析报告还必须考虑,最佳投资时机的确定 不同投资规模的选择 资金的最优化分配,企业的兼并收购（M&A),策划 寻找目标公司 讨价还价的谈判 兼并收购对企业短期与长期发展的影响,流动资产投资,现金 短期有价证券 应收帐款 存货 出
3、于流动性、安全性和收益性角度考虑，决策者必须决定流动资产投资的最佳数量,融资,根据投资项目的资金需求数量和期限，选择合适的融资渠道 问题：负债是越多越好，还是越少越好？,金融市场,现货市场(Spot Market) 期货市场(Future Market) 期权市场(Option Market),PV-Present Value(现值) FVn-Future Value(n年后终值) r-Interest Rate(利率) n-年份,单利 (Simple Interest) 终值: FVn=PV+PVrn = PV(1+ rn) 现值: PV = FVn (1+ rn)-1,复利 (Compou
4、nd Interest) 终值: FVn = PV (1+ r)n = PVFVF(r,n) 现值: PV = FVn (1+ r)-n = FVn PVF(r,n),单复利换算公式 其中：rc复利，rs单利,名义收益率r名义、实际收益率r实际和通货膨胀率r通胀的关系式： (1+ r名义)= (1+ r实际)(1+ r通胀) r实际= (1+ r名义)(1+ r通胀) -1,年金（Annuity） 终值： FVAn= CF+CF(1+r)+ +CF(1+r)n-1 = CF (1+r)n -1) r = CF FVFA(r,n),年金（Annuity） 现值：,永续年金（Perpetuity）
5、 终值：FVA （无意义） 现值：,一年复利m次的年利率r换算为一年复利一次的年利率r的公式： r=(1+r/m)m-1,连续复利 （Continuous Compounding） 终值： 现值：PV=FVn e-rn 换算公式: r=er-1,=PVern,贷款的分摊 (Loan Amortization) 实例分析 某企业向银行贷款500万元，期限15年，按年分期偿还本金和利率，所得税率为25 （1）假定年利率为18，制作贷款分摊表 （2）假定从第6年起年利率下降至14， 重新制作贷款分摊表,计算每年企业向银行支付额（CF) 由公式：PVAn=CFPVFA(r,n) CF=500 PVFA
6、(18%,15) =98.201 (万元),贷款分摊表（万元）,贷款分摊表（万元）,投资项目的分类,按投资项目的相互关系分类： 1.相互独立项目 2.相互排斥项目 3.相互依存项目,相互依存转化为相互排斥项目实例,某航空公司考虑下列三项投资： 项目A: 通航城市甲和城市乙 项目B：通航城市甲和城市丙 项目C：通航城市乙和城市丙,项目A、B、C转化为下列八项目：,1.同时接受A.B.C三个项目 2.接受A.B项目，拒绝C项目 3.接受A.C项目，拒绝B项目 4.接受B.C项目，拒绝A项目 5.接受A项目，拒绝B.C项目 6.接受B项目，拒绝A.C项目 7.接受C项目，拒绝A.B项目 8.同时拒绝
7、A.B.C三个项目,投资项目的分类,按投资项目现金流向变化分类： 1.常规性投资项目 - + + + 或 - - - + + + 2.非常规性投资项目 - + + + - 或 - + - + + +,净现值法 (Net Present Value, NPV),实例：( r=10%),=32.047,NPV=f(r),NPV曲线,项目评价的净现值准则,1.对于独立项目 若NPV0则接受；若NPV0 则拒绝 2.对于相互排斥项目 若NPVANPVB且NPVA0， 则接受A项目、拒绝B项目,内部报酬率法 (Internal Rate of Return, IRR),若存在R，使得 则 IRR=R,实
8、例：,r=20% 即IRR=20%,项目评价的IRR准则,1.对于独立项目 若IRR资本成本则接受 若NPV资本成本则拒绝 2.对于相互排斥项目 若IRRAIRRB且IRRA资本成本 则接受A项目、拒绝B项目,NPV和IRR的比较,实例：,A和B项目的NPV曲线比较,r(%),25,50,75,100,0,50,100,150,200,NPV,NPVB,NPVA,非常规性投资项目分析,实例1：,结论：A项目存在2个IRR,非常规性投资项目分析,实例2：,结论：B项目IRR不存在,非常规性投资项目分析,实例3：,结论：C项目IRR不存在,公司利润表 销售收入 成本 折旧额（D) EBIT 利息费
9、用（R) 应税收入 纳税额 EAIT,在投资决策时，资产期初投资额已作为现金流出予以考虑，为避免重复计算，定义税前现金流量：,BCF=EBIT+D,利息费用反映了货币的时间价值，在投资决策时现金流量的贴现过程已反映了货币的时间价值，为避免重复计算，定义总税后现金流量：,TCF=BCF-纳税额,TCF=BCF-纳税额,纳税额应纳税额税率（T）,应纳税额EBIT利息费用（R),EBIT=BCF-D,TCF=BCF-(BCF-D-R)T =(1-T)BCF+TD+T R,计算营业税后现金流量（公式1）：,OCF=TCF-TR,=(1-T)BCF+TD,计算营业税后现金流量（公式2）：,OCF=(1-
10、T)BCF+TD,=(1-T)(EBIT+D)+TD,=(1-T)EBIT+D,计算营业税后现金流量（公式3）：,若企业不负债（即R=0）,则 OCF=(1-T)EBIT+D,=(1-T)(应纳税额R)+D,=(1-T) 应纳税额D,=EAIT+D,项目净现值计算公式,实例分析： 直线折旧和加速折旧对NPV的影响 某资产期初投资额为100万元，有效使用期为5年，残值为0。法律允许该资产加速折旧，年限为3年，假定折旧率分别为33、45和22，每年可产生BCF=40万元，税率为34%，资本成本为15。试计算NPV,并与直线折旧所计算的NPV相比较。,直线折旧和加速折旧对NPV计算的影响（万元）,实
11、例分析： 两个相互排斥项目MAC1和MAC2的现金流量和NPV值,用“投资链”法解决不等有效使用期项目投资问题,问题：如何解决相互排斥的A、B项目的投资,A项目投资链,B项目投资链,35年,资产更新决策,实例 假定某企业有一台三年前以120万元购置的旧机器，其现在的市场价格和账面价值相等，为75万元。考虑用售价为200万元的新的高效率的新机器替换旧机器。旧机器尚余5年的有效期，而新机器有8年的有效期。为了年比较不等有效使用期的新旧机器的净现值，假定新机器5年后出售，并可获得40万元的税后现金流入。新旧机器均以直线折旧法折旧。,因为新机器生产新一代的产品，企业每年可提高销售额20万元，除折旧外新
12、机器的成本和费用开支比旧机器每年可节省50万元，新机器折旧额比旧机器高10万元，企业所得税率为40%。根据以上数据，若更换新机器则每年的应税收入估计增加60万元，营业税后现金流量（OCF）增加46万元，详细情况见下表：,新旧机器收益比较,各年份现金流量增量,（万元）,假定资本成本为15%，可计算资产更新的净现值： NPV=-125+46*PVFA(15%，4）+86*PVF（15%，5） = -125+46*2.8550+86*0.4972 =49.09（万元）0,灵敏度分析 营业税后现金流量OCF =(1-税率)应税收入+折旧额 = (1-税率)(售价销售量-单位产品原材料成本 销售量-时薪
13、单位产品工时销售量-固定成本 -折旧额)+折旧额,项目收入与成本预测表,变量的变动对NPV 的影响,售价 销售量,单位产品原材料成本,时薪 固定成本,NPV(100万元),变量期望值的偏离,+10%,-10%,100 80 60,40 20,0 -20 -40,灵敏度分析图,决 策 树,某公司开发某新产品，拟建厂生产，计划生产六年，公司考虑下列各种投资方案： （1）投资5000万元建大厂，其生产能力能满足今后六年市场的最大需求 （2）投资2000万元建小厂，其有限的生产能力仅能满足市场的最低需求 （3）首先建一小厂，一年后考虑扩建，扩建后的生产能力相当于投资5000万元所建的大厂，扩建工程预计
14、成本是3500万元（现值） （4）首先建一大厂，一年后考虑紧缩，紧缩后的生产能力仅相当于投资2000万元所建的小厂，紧缩决策能释放净现金流量1000万元（现值）,为简单起见，我们再作如下两点假定： （1）假定后五年，市场对该新产品需求量保持不变，即假如第二年需求量大，则以后各年也大；反之，若第二年需求量小，则以后各年也小 （2）第一年市场高需求（H1）和低需求（L1）的概率各为0.5。若第一年市场高需求（H1） ，那么后五年是高需求（H5）和低需求（L5）的概率分别为0.9和0.1；反之，若第一年市场低需求（L1） ，那么后五年是高需求（H5）和低需求（L5）的概率分别为0.1和0.9。 该投
15、资项目的各种成本和收入的现值见下表：,项目的成本和收入,（万元）,116代表投资项目16种可能的净现值，其计算如下：,1: C1+N1 (不满足=N2)+C3+N3=-2000+1000-3500+9000=4500 2: C1+N1 (不满足=N2)+C3+N4=-2000+1000-3500+4500=0 B3: C1+N1 (不满足= N2)+ N3 (不满足=N4)=-2000+1000+4500=3500 B4: C1+N1 (不满足= N2)+N4=-2000+1000+4500=3500 B5: C1+N2+C3+N3=-2000+1000-3500+9000=4500 B6:
16、C1+N2 +C3+N4=-2000+1000-3500+4500=0 B7: C1+N2 +N3 (不满足= N4)=-2000+1000+4500=3500 B8: C1+N2 +N4=-2000+1000+4500=3500 B9: C2+N1+C4+N3 (不满足=N4) =-5000+2000+1000+4500=2500 B10: C2+N1 +C4+N4=-5000+2000+1000+4500=2500 B11: C2+N1 +N3=-5000+2000+9000=6000 B12: C2+N1 +N4=-5000+2000+4500=1500 B13: C2+N2+C4+N3
17、 (不满足= N4)=-5000+1000+1000+4500=1500 B14: C2+N2 +C4+N4=-5000+1000+1000+4500=1500 B15: C2+N2 +N3=-5000+1000+9000=5000 B16: C2+N2 +N4=-5000+1000+4500=500,项目遗弃决策对风险的影响 项目现金流量的分布 (万元),概率 0.21 0.09 0.20 0.20 0.09 0.21,NPV 1171.07 1005.70 468.60 55.37 -481.82 -812.40,B1 B2 B3 B4 B5 B6,900,700,600,100,0,-4
18、00,800,300,-200,0.7,0.3,0.5,0.5,0.3,0.7,-300,0.3,0.4,0.3,现在 第一年 第二年,不考虑项目遗弃的决策树,概率 0.21 0.09 0.20 0.20 0.30,NPV 1171.07 1005.70 468.60 55.37 -300.00,B1 B2 B3 B4 B5,900,700,600,100,0,800,300,0,0.7,0.3,0.5,0.5,1.0,-300,0.3,0.4,0.3,现在 第一年 第二年,考虑项目遗弃的决策树,不同投资决策的收益与风险比较,投资收益与风险的比较,（）,组合中证券数对风险的影响,可通过多样化消
19、除的风险,不可通过多样化消除的风险,组合中证券数,标准差,债券价值评估：实例1 某公司半年期、面值为100，000元债券售价为95693.78元，问：到期收益率（YTM)为多少?,债券价值评估：实例2 某附息债券： YTM5，年利率6，面值1000元，期限20年。 求该债券价值,债券价值评估：实例3 某附息债券： 面值1000元，年利率4.5，期限16年，市价804.64元。 求该债券到期收益率（YTM）,设 Q=销售量 P=单位产品售价 V=单位产品变动成本 F=固定成本,则 EBIT=QP-(Q V+F),=Q(P-V)-F,令 EBIT=Q(P-V)-F=0,则 Q* = F/( P-V
20、),我们称之为损益平衡点,三种可供选择的负债比例(百万元),不同负债比例下的EPS值的比较 (百万元),不同负债比例下的EPS值的比较 (百万元),不同负债比例下的EPS值的比较 (百万元),不同负债比例下的EPS的均值与标准差比较,设 A总资产 负债总额 股东权益总额 d负债利率 T 公司所得税率 Vs公司股票每股账面价值 N股份数,EAIT=(1-T) (EBIT-rdD),N=E/VS,EPS=EAIT/N,E=A-D,不同负债比率的EBIT-EPS图,EBIT,EBIT*,EPS*,EPS,50%,25%,0%,0,杠杆程度的决定因素：,1.销售量的稳定程度,2.企业的资产结构,3.产
21、品的生命周期和行业中的竞争,4.管理人员对风险的态度,5.市场的反映,6.债权人的利益与企业的信誉,流动资产投资的特点,1.可分性,边际分析法决定最佳投资量,流动资产投资的特点,2.可逆性,事前预算、事后调整,现金持有动机,1.交易动机,2.预防动机,3.投机动机,现金管理原则,1.加速现金的回笼现金收款管理,2.延缓现金的支付现金付款管理,现金预算表,最佳现金持有水平的确定,假定：企业现金流出量是稳定的,鲍莫模型,设 C现金持有量 i现金投资年收益率 F证券交易的固定成本 V证券交易单位可变成本 S证券交易额 T企业一年中净现金流出量,现金持有机会成本=iC/2,现金重置成本=(F+VC)
22、T/C,总成本: Cost = iC/2+(F+VC) T/C,总成本 min,令：d(cost)/dc = i/2-TF/C2 = 0,米勒奥尔模型,设2现金余额方差 F证券交易固定成本 r现金投资收益率,则 上下限幅度,目标水平 T=L+S/3,短期有价证券对现金变动的缓冲作用,短期有价证券投资应考虑以下几点：,1.流动性,2.风险,3.所得税,4.期限,5.预期收益率,信用政策(credit policy),1.信用标准(credit standard),3.信用期限(credit period),4.现金折扣(cash discounting),5.收账程序（collection pr
23、ocedure),2.信用额度(credit quantity),信用标准的制定 （决定是否给予商业信贷）,根据客户的财务实力：从客户财务报表看该企业的盈利能力和支付能力 根据客户的信誉程度：从客户的5C分析该企业的信誉等级,客户信用分析基础：5C理论,1.Character（品行） 2.Capacity（能力） 3.Capital（资本） 4.Collateral（抵押、担保） 5.Condition（环境）,客户信用等级划分,一级客户：历史上没有失信记录 二级客户：偶尔有一次失信记录 七级客户：失信笔数在1020 八级客户：失信笔数大于20,企业信用控制,一级五级客户：给予常规赊销待遇 六
24、级七级客户：必须现销 八级客户：要求预付一部分货款,信用额度的制定,销售需求：根据存货量 客户的财务承受能力：分析客户的营运资本（NWC) 公司的财务承受能力：应收帐款数量、帐龄和坏帐损失,信用期限,企业给予信用的时间长度,现金折扣,为加速现金回笼，企业给予的一种优惠,信用条件（credit terms),信用期限和现金折扣合称信用条件， 通常用符合表示。例如： 2/10，net30 表示10天之内付款，享受2的优惠， 最后付款日为第30天。,收帐程序的制定,当客户货款超过信用期限未付时，就必须启动收帐程序 设计收帐程序时必须考虑下列因素： 企业可用于收帐的人力和物力。 不同的客户设计不同的收
25、帐手段 根据应收帐款帐龄、客户信誉等级和帐款数额，决定轻重缓急，设计收帐顺序,收帐具体过程,原则：先礼后兵 执行步骤： 1、发函提醒 2、电话询问 3、上门讨债 4、委托代理机构执行（在我国现为非法） 5、法律解决,信贷政策变动对企业的影响,实例分析： 某公司年销售额为2400万元，赊销期为30天，由于公司生产能力有余，为扩大销售拟将赊销期延长至60天，预计能增加年销售额360万元。公司可变成本占销售额的70%，资本成本为20%。问： （1）不考虑坏账，公司延长赊销期的政策是否可行？ （2）若赊销期为30天的坏账损失占应收账款的1%，赊销期为60天将增至2%，延长赊销期的政策是否可行 ?,赊销
26、期为30天时,应收账款周转率 =360天/30天=12次,赊销期为60天时,应收账款周转率=360天/60天=6次,应收账款投资增量=(360/6+(2400/6-2400/12) )*70% =182万元,成本增量=182*20%=36.4万元,税前利润增量=360*(1-70%)=108万元,因为 税前利润增量成本增量,所以 延长赊销期政策可取,(2) 30天赊销期,坏账损失=2400/12*1%=2万元,60天赊销期,坏账损失=(2400+360)/6*2%=9.2万元,坏账增量=9.2-2=7.2万元,因为 税前利润增量成本增量+坏账增量,所以 延长赊销期仍可取,企业资金需求的周期变化
27、(1),1.销售高峰之前,企业加速生产,生产量大于销售量,存货上升,资金需求逐渐增加。,2.销售高峰期,生产继续,销售量大于生产量,应收账款上升。,存货下降,3.过了一段时间，,货款逐渐回笼,应收账款下降,资金需求逐渐进入低谷。,现金持有量上升,企业资金需求的周期变化(2),4.再过一段时间,现金持有继续上升,产生闲置资金,企业资金需求达到最低点。,5.再往后,企业再次加速生产,存货上升,企业进入新一轮循环。,资金需求逐渐增加,企业资金需求的周期变化,资金需求,时间,资产投资与融资期限的匹配,长期融资,短期融资,资金需求 资金来源,时间,注：实线资金需求线，虚线资金来源线,资金需求与长期融资,
28、长期融资,资金需求 资金来源,时间,注：实线资金需求线，虚线资金来源线,合理的企业融资期限结构,长期融资,短期融资,资金需求 资金来源,时间,注：实线资金需求线，虚线资金来源线,财务报表体系,资产负债表(Balance Sheet) 利润表(Income Statement) 现金流量表(Statement of Cash Flows),期初财务状况 期初资产负债表,期间财务状况变动利润表 财务状况变动表(或现金流量表),期末财务状况 期末资产负债表,主体财务报表之间的关系,账户式资产负债表,XX企业资产负债表 X年X月日 货币单位：元,资产类 负债与股东权益 流动资产 流动负责 长期资产 长
29、期负责 无形资产 股东权益 资产总额 负责与股东权益总额 ,报告式资产负债表,XX企业资产负债表 X年X月日 货币单位：元,资产类 流动资产 长期资产 无形资产 资产总额 负债类 流动负债 长期负债 负债合计 净资产合计 股东权益类 股东权益合计 ,营运资金式资产负债表,XX企业资产负债表 X年X月日 货币单位：元,流动资产 流动资产总额 流动负债 流动负债总额 营运资金（NWC） 非流动资产 非流动资产总额 非流动负债 非流动负债总额 股东权益 股东权益总额,单 步 式 利 润 表 公司利润表 年度,收入： 销售收入 投资收入 其他业务收入 营业外收入 收入合计 费用： 销售成本 销售费用
30、销售税金及附加 管理费用 财务费用 营业外支出 费用合计 利润总额 ,多 步 式 利 润 表 公司利润表 年度,（1）产品销售收入 减：产品销售成本 产品销售费用 产品销售税金及附加 （2）产品销售利润 加：其他业务利润 减：管理费用 财务费用 （3）营业利润 加：投资收益 营业外收入 减：营业外支出 （4）利润总额 ,利 润 分 配 表,编制单位： 年度 单位：元,财务状况变动表,编制单位： 年度 万元,（续 表）,现 金 流 量 表 公司现金流量表 年度,货币单位：元,经营活动现金流量 现金收入 现金支出 经营活动现金流入（流出） 投资活动现金流量 现金收入 现金支出 投资活动现金流入（流
31、出） 融资活动现金流量 现金收入 现金支出 融资活动现金流入（流出） 现金净增（减）,主营业务收支明细表 （万元）,环 比,（绝对数单位：万元 百分比单位：）,定 比,（绝对数单位：万元 百分比单位：）,结 构 分 析 法,（%）,流动性比率（短期偿债能力）,1.流动比率=流动资产 / 流动负债,2.速动比率=速动资产 / 流动负债,3.现金比率 =(现金+短期有价证券) / 流动负债,经营效率比率,1.资产周转率=营业收入净额 / 总资产平均额,2.应收账款周转率=赊销收入净额 / 应收账款平均净额,3.应收账款周转期=365天 / 应收账款周转率,4.存货周转率=销货成本 / 存货平均额,
32、5.存货周转期=365天 / 存货周转率,盈利能力比率,1.销售利润率=税后净利润 / 销售收入净额,2.资产报酬率=税后净利润 / 总资产平均额,3.股东权益报酬率=税后净利润 / 股东权益平均额,4.每股净收益(EPS) =(税后净利润-优先股股息) / 普通股股数,杠杆比率(长期偿债能力),1.负债比例=负债总额 / 资产总额,2.利息保障倍数 =(利润总额+利息费用) / 利息费用,市场测试比率,1. 市盈率=每股市价 / 每股净收益,2. 股利发放率 =每股现金股利 / 每股净收益,企业A与企业B的比较分析,0.5,1.0,1.5,2.0,企业A,速动比率,行业平均,企业B,1999
33、年,2000年,2001年,2002年,年份,财务报表综合分析方法介绍,指 数 分 析 法,雷 达 图 分 析 法,成长性 （+）,生产性（+）,流动性 （+）,安全性 （-）,收益性 （+）,利润增长率,24,销售增长率,资金利 润率 15,销售利润率 12,流动资金利润率 18,60 自由资金率,流动比率,180,51 速动比率,利息保障倍数,8,流动资金周转天数,130,全部资金周转天数,全员劳动生产率,人均利润率 24,总产值增长率 11.5,18,18,34,16,8,12,6,13,10,5,10,8,4,15,12,6,40,35,20,120,115,60,34,20,17,6
34、,4,2,150,260,390,150,160,300,450,234,160,156,78,17,16,8,11,10,5,股东权益报酬率,资产报酬率,权益乘数,*,销售利润率,资产周转率,1/(1-,负债比率,）,净 利 润,销 售 净 额,*,销 售 净 额,总 资 产,/,负 债 总 额,资产总额,销售净额,成本总额,-,+,其 它 利 润,-,所 得 税,流 动 负 债,长 期 负 债,流 动 负 债,非 流 动 资 产,制 造 成 本,管 理 费 用,销 售 费 用,财 务 费 用,现 金,短 期 有 价 证 券,应 收 账 款,存 货,/,/,/,企业财务危机预警系统的设计,现
35、金流量,+0.35,破产企业,正常企业,总负债,破产前年份数,财务比率发展趋势比较,净收入,总资产,破产前年份数,-0.2,-0.1,0,+0.1,破产企业,正常企业,0.37,0.44,0.51,0.58,0.65,0.79,0.72,破产前年份数,总负债,总资产,正常企业,破产企业,0.06,0.12,0.18,0.24,0.30,0.42,0.36,正常企业,破产企业,破产前年份数,营运资本,总资产,破产前年份数,2.0,3.0,3.5,破产企业,正常企业,2.5,流动比率,.,0,6,12,18,24,30,36,42,48,54,60,6,12,18,24,30,36,42,M,N,A值,B值,破产企业和正常企业样本的图示分析,表示破产企业,表示正常企业,Z 评分值模型,美国公司的Z评分值,公司,Z评分值,公司,Z评分值,Bethlehem Steel,0.7,Coca-Cola,7.3,Exxon,3.2,Hewlett-Packard,3.8,IBM,1.1,Merck,4.3,Occidental Petroleum,0.7,US Air,0.6,Wal-Mart,6.2,Westinghouse,1.3,