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1、企业财务报告分析 1 课程主要内容 w信息影响投资者行为的模式 w估值理论和债务风险评价模型 w财务指标概述 w财务报表之间的关系 w财务报表分析基本理论 w财务报表分析作用 w资产负债表分析 w利润表和现金流量表分析 w附注分析 w其他注意事项 2 财务报表对投资者的影响模式 w业内其他企业发布财务数据或预测数据 w预期影响投资者对业内企业价值的估值 w某企业发布的实际财务数据和分析师早前 作出的预期之间产生差异 w此项差异影响以后期的预期，使估值发生 变化 3 报表影响预期，差异影响估值 w财务数据是企业一段时间内的经营成果 w是历史数据 w预期值常根据前期财务数据作出 w财务数据通过影响
2、预期值来影响对企业 价值的估值 4 Jan 06, 2005 preliminary financial resultsUT wUTStarcom, Inc. (Nasdaq: UTSI), a global leader in IP-based end-to-end networking solutions and services, today announced preliminary financial results for the fourth quarter 2004. The Company expects to report fourth quarter revenues i
3、n the range of $740 million to $745 million, versus initial guidance of $875 million to $885 million. Under Generally Accepted Accounting Principles (GAAP), the Company expects to report a Net Loss Per Share of ($0.40) to ($0.45). 5 Jan 06, 2005 preliminary financial resultsUT wFirst Quarter 2005 Gu
4、idance Total nRevenues: $770-$780 million nGross Margins: 23-25% nGAAP EPS: $0.20-$0.22 6 UT毛利率迅速下滑 7 UT的盈利水平迅速下滑 8 UT对PHS的依赖程度 9 UT在PHS的市场份额 10 电信和网通PHS的投资趋势 11 UT 市 场 估 值 变 化 12 中 兴 通 讯 同 期 估 值 变 化 13 中兴同期估值变化 14 中兴对PHS的依赖 15 中兴的产品和市场份额 16 分析师修正盈利预期的根据 w经济环境变化影响产品需求和行业投资 n由于INTEL发布的季度财务报告显示企业库 存增加
5、，分析师调降整个行业的需求从而调 降行业景气程度 n由于TFT面板价格下跌，全行业调减未来 建 设规模和资本支出，分析师全面调整全行业 的景气周期 17 经典的估值方法 w或称DDM法，股利贴现模型 n需预测未来各期的现金股利 n贴现因子为风险收益 n企业的生命期是无限的 w在实际运用中的困难：终值估计 w举例：格力电器（估值报告） 18 风险和收益的关系 Market Equilibrium 19 DDM运用案例 20 DDM运用案例 w公司2005年的空调销量将达到950万台左 右，增长35-40%； w公司在08年以后进入成熟后期，现金分 红比例进一步加大，2008-2012年间为 80
6、%，以后恒平分红比例为85% w公司在2008-2012年的五年内，净利润保 持5%的年增长幅度，2013年以后进入永 续增长期，永续增长率为2.5%； 21 DDM运用案例 22 扩展的估值方法 w针对于那些不稳定发放股利的现象 w预测对象为“自由现金流” n自由现金流经营 活动现金流资本支出 w运用中也存在和前者类似的困难 23 基于剩余收益的估值方法 w单年的净资产变化模式 w经年的 净资产变化模式 24 估值模型的展开和变形 w展开式 25 债务风险估计 会计 变量 预测 模型 破产 预测 会计 变量 预测 模型 信用 等级 预测 预测 模型 适用 利率 26 Altman的破产模型
7、w用于区分上市公司中的健康公司和财务困 难公司并预测将在未来成为后者的公司 nAltman的Z-Model w用于非上市公司 nAltman的Z-Model w用于上市和非上市的制造、流通、服务类 公司，不包括金融业 nAltman的Z”-Model 27 Altman模型及应用 Z模型 Z= Z模型 Z Z”模型 Z” 28 Z系列模型预测的出错率 破产前 年份 Z模型（）Z和Z”模型（） I类错误II类错 误 I类错误II类错 误 163410 2186157 352259 4713210 5642018 29 Altman模型及应用 判定 Z模型 Z值分布 Z模型 Z值分布 Z”模型 Z
8、”值分布 破产2.992.92.6 30 预测债务融资的风险 w信用等级评估 w信用等级决定融资成本 信用等 级 很高正常可疑很差 Standard & Poors AAA AA BBBBB BCCC D Moodys Aaa AaA BaaBa BCaa C 31 财务指标概览 经营效率 分析类 流动性分 析类 营运资本 分析 长期偿债 能力类 盈利能力 类 经营和财 务杠杆类 存货周转 率 经营周期 估计 流动比率负债比例毛利率经营杠杆 OLE 应收账款 周转率 现金周转 周期估计 速动比率利息保障 倍数 营业利润 率vs贡献 毛利 财务杠杆 FLE 应付账款 周转率 现金比率固定支出 保
9、障倍数 净利润率总杠杆率 固定资产 周转率 经营活动 现金比率 资本支出 比率 总资产报 酬率 总资产周 转率 极限生存 时间 经营现 金 对负债 比 净资产报 酬率 32 指标反映行业特色和经济活动 w盈利能力和经营活动效率的权衡 n指标凸现行业特色 w总杠杆率的权衡 n经营杠杆和财务杠杆 w贡献毛益/EBIT wEBIT/净利润 w讨论：如何区分总成本费用中的固定和变动部分 ？ 33 财务指标概览 w资产负债表的结构指标 n资产结构 n负债结构 n权益结构 w利润表的结构指标 n毛利率 n营业利润率 nEBIT率和EBITDA率 n净利润率 34 财务指标的评价 w便于不同规模的公司或同一
10、公司在不同阶段比较风险 和收益（按规模标准化） w假定分子和分母分别独立于企业规模 n忽略成本性态 n假定分子和分母之间的关系为线性 w缺乏评判标准，好坏的评价取决于分析者的立场 w分子分母为负值可能导致谬误 w会计方法的选择至关重要 w企业容易通过期末交易影响指标 35 财务报表分析的基本理论 w投入和产出 w投资报酬效率 w营运资本管理 36 投入和产出 w微观企业资源配置的问题 w专注于某个行业 Vs 投资于多个行业 w关于投入的衡量 w关于产出的衡量 w举例：万科企业 37 投入和产出 销售 收入 流动资产 A B C 38 投资报酬效率 减少 增加 获利的机会增加 39 总资产报酬率
11、举例 40 投资报酬效率 另一方面 现金 应收 帐款 存货 保持最低水平 保证最快变现 保持最低存量 催收 由于 降低 了企 业清 偿到 期债 务的 能力 严格 控制 采购 41 营运资本管理分析方法 w流动比率的分析 w营运资金余量 n流动资产是越多越好吗？ w对冲法检验 42 营运资本管理 w永久性营运资本： 满足企业长期最低需求的那部分流 动资产； w临时性营运资本： 随季节需求而变化的流动资产 43 长期融资和短期融资的结合 w对冲法（融资安排） 每项资产的变现日与相应负债到期日 大致相同 44 45 对冲法之资产分布 长期资产 永久性营运资产 季节性营运资产 46 对冲法之融资分布
12、长期融资 长期融资 短期融资 47 风险与成本的权衡 短期 融资 保守型融资政策 长期融资 长期融资 48 风险与成本的权衡 短期 融资 攻击性的融资政策 长期融资 长期融资 49 中兴通讯的流动比率 50 中兴通讯的资产和融资结构 51 财务报表的服务对象 w投资者和债权人 w内部管理和绩效评估 w竞争对手 w监管机构 52 财务报表分析的作用 w由上而下的分析方法 w宏观分析行业分析企业价值分析 w企业价值分析 n未来行业结构和竞争趋势 n企业竞争特点和经营特点 n管理的长期目标和计划 n融资偏好和政策 n管理的有效性（内部价值和外部价值） 53 未来财务状况的分析 w管理目标 n产品市场
13、机会 n产品市场战略 w市场、经营和竞争特点 n公司的销售额 w为达到战略和未来销售额所需要的投资 w考虑市场竞争和管理压力的获利前景 w未来35年的融资计划 w当年的融资计划 54 财务数据的含义 w计算公司价值（股权投资）的变量 n经营活动现金净流量 n净利润 n净资产 55 资产分析 w资产结构 n流动资产和长期资产的分布（比较） w资产质量（投资报酬率理论） n流动资产（周转，变现性） w应收款价值评估 w存货价值和结构分析 n存货计价方法的影响 n长期资产价值分析（盈利，盈利性） w摊销方法的影响 w支出费用化和资本化的选择 56 资产结构的行业差异 57 企业规模对资产结构的影响
14、58 流动资产比重的变化 59 负债和资本结构分析 w负债比例Vs.真正的负债水平 n举例：京东方 w表外筹资 n举例：中兴通讯 wMM资本结构定理 n有企业所得税和破产成本存在的前提下 n负债融资成本=（1-税率）*利率 60 资本结构分析 61 税金分析 w税金的合成作用 w增值税和营业税 n判断营业收入的合理性 w所得税 n税率变化 n税收优待的隐患 62 盈利能力分析 w毛利分析 w三费分析 w营业利润分析 wEBIT Vs. EBITDA 63 现金流量表分析 w经营现金流入和主营业务收入的关系 w经营现金流出和主营业务成本的关系 w经营现金对主营业务预测的作用 64 附注分析举例
15、w中兴通讯公告改变会计政策 w四川长虹2003年度报告就应收账款问题 的回收进度等期后事项的说明 w多家公司关于委托理财的说明 65 财务报表分析举例 w资产质量 w盈利能力 w现金流量 w融资偏好 w营运资本管理效率 66 寻找适用的财务信息 w成本与效益原则 n分析的细节性要求 w可理解性原则 n分析方法和采用的指标 w决策有用性原则 n突出行业特点和分析对象特点 w预测价值 n对企业未来经营现金流的影响 67 百里挑一挑公司 w行业龙头 w业绩优秀 w财务稳健 w制度通透 这些远远不够 68 还需考虑以下问题 w是否经历了行业低谷的考验 w是否对企业未来发展抱有危机感并采取相应措 施 w如何匹配资产的流动性和盈利性的 w未来融资计划和计划的资产负债率 w公司治理是否完善 w是否与股东和供应商、大客户之间有不恰当的 资金往来，或存在过度依赖关系 w是否友善处理投资者关系，尤其对中小投资人 69 注意财务报表之外的问题 w外部融资环境变化 w外部经营环境的变化 w行业动态 w会计和行业监管力度变化和内容切换 w董事会考核公司业绩的标准 w公司经营战略和战术的调整 70