《家电行业研究方法.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《家电行业研究方法.ppt（40页珍藏版）》请在三一文库上搜索。
1、中信证券研究部 胡雅丽 2010.08,家电行业研究方法,2,家电行业概况 核心驱动因素 投资主题切换 未来发展看点 研究方法与个股选择 卖方研究报告阅读要点,目录,3,大家电产品同质性较强 电视 空调 洗衣机 冰箱、冰柜等,小家电、消费类电子产品差异较大 小家电（吸尘器、豆浆机等） 消费类电子（相机、MP3、手机等）,行业概况：产品分类和特点,4,3C融合,行业概况：企业分类及归属,5,原材料企业,终端消费,中间部件 企业,家电终端 制造企业,商业通路,铜、铝、钢材、 液晶屏等,压缩机、电机、 面板、集成电路、芯片等,行业概况：上下游产业链,空调、冰箱、洗衣机、彩电及小家电等生产企业,苏宁、
2、国美等家电连锁； 沃尔玛、家乐福等大卖场； 日日顺、汇银等三四级市场经销商,6,液晶电视整机成本构成,技术专利成本 出口美国数字电视专利费每台大约20美元以上 自建模组大约提升1-2个百分点的毛利 目前面板大幅跌价，面板成本占比相对降低,行业概况：成本构成,液晶模组成本构成,7,空调成本构成,空调压缩机成本构成,空调行业期间费用率,行业概况：成本构成,8,冰箱成本构成,冰箱行业期间费用率,行业概况：成本构成,9,洗衣机成本构成,洗衣机行业期间费用率,行业概况：成本构成,10,小家电成本构成（以九阳为例）,厨房家电行业期间费用率,行业概况：成本构成,11,出口一旦放缓可能导致用于出口的产品转为内
3、销，对价格形成潜在压力,白电和小家电龙头自主定价能力较强；消费类电子企业更多是价格跟随者，在某些细分市场定价能力较强（比如CRT彩电在农村市场）,厂商根据生产成本的变化调整产品价格（如08年春节过后成本推动的家电产品涨价13不等）,市场竞争 程度较高,竞争态势 决定价格,出口替代内 销影响定价,成本加成定价,行业概况：定价,12,下游家电连锁企业一线市场集中度高，家电企业议价能力较弱，部分成本压力以产品结构升级的形式传导。在三、四市场以自建渠道为主，制造商议价能力较强,由于家电行业（尤其是白电）整机企业集中度较高，对产业链中间环节议价能力较强，成本压力部分由中间环节承担,消费品行业强势品牌享有
4、溢价 家电企业一般通过推出新产品调整价格,市场竞争 程度较高,对供应商 议价能力,对零售商 议价能力,品牌、创 新溢价,行业概况：定价,13,家电属于耐用消费品，家电消费的增加和生活水平的提高密切相关,行业核心驱动因素1：生活水平提高带来家电普及,城镇居民各类家电普及率变化,14,CRT电视,平板电视 （液晶电视）,新型显示技术电视,技术升级,消费升级,电视,空调,洗衣机,冰箱,半自动,全自动,波轮,滚筒,多门,节能,保鲜,双门,三门,发掘客户潜在需求，客户差异化，提供细分产品满足客户需求,变频,高能效,行业核心驱动因素2：技术升级引发消费升级,数字电视,定频,3C融合,显示技术革新,洗涤方式
5、革新,节能,环保,15,行业核心驱动因素3：新品类出现带来家电行业的扩张,四大类白电新产品主要体现在技术升级， 新品类的增加主要体现在小家电上,16,行业周期性,技术及差异化特征,周期性消费品：更新周期长，受到居民收入、房地产、财富效应等影响明显，在消费品中属于周期性较强的品种。在经济下行阶段，作为可选消费品较早受到抑制,技术成熟，中外企业技术差距小，产品差异化主要体现在品质稳定性、品牌和服务,大白电,半周期性消费品：更新周期较短，需求弹性较小，持续创新可以创造需求，平滑周期,技术壁垒不高，差异化主要体现在对消费者需求的功能满足、技术实现方法以及更贴切的设计上,小家电,半周期性消费品：更新周期
6、较短，需求弹性较小，持续创新可以创造需求，平滑周期,技术、功能、设计差异大，需要持续大量的研发投入来维持差异化，企业对于未来研发方向的准确判断尤其重要,消费类电子,细分行业,接近必需消费品：产品更新周期短，需求弹性很小，周期弱,总体技术发展平稳，升级周期长，但半导体技术进入后产业升级有加快趋势,照明电器,行业核心驱动因素：各类产品侧重点各有不同,17,行业背景：冰洗空进入城镇家庭，优胜劣汰，集中度上升 投资标的：空调、格力美的海尔,行业背景：小家电板块扩大，大家电集团化竞争 投资标的分散化,行业背景：彩电快速进入城镇家庭 投资标的：彩电，长虹,20002008,1990S,2008后,竞争全球
7、化，行业激烈竞争迫使低效产能退出，行业整合是趋势,投资主题切换：分散化投资时代开启,18,竞争全球化，行业激烈竞争迫使低效产能退出，行业整合是趋势,未来发展看点1：三四级市场的普及和品牌化,城镇居民各类家电普及率变化,农村居民各类家电普及率变化,19,09年以来，各类高端家电产品占比明显上升,未来发展看点2：一二级市场的消费升级,20,直接以自主产品出口为主； 先难后易，先在发达国家建立品牌； 直接在发达国家设立工厂,从OEM出口起步； 先市场后工厂再品牌； 先易后难，从发展中国家到发达国家 代表企业：美的,海尔模式,一般模式,无论以何种方式，国内领先的家电企业均已开始着手建立全球品牌,未来发
8、展看点3：走出中国，全球品牌的建立,21,未来发展看点4：集团化竞争格局形成,海信+科龙,家电行业,冰箱、空调、洗衣机、彩电、小家电,长虹集团,海信集团,彩电、冰箱、空调,美的+小天鹅,美的集团,空调、冰箱、洗衣机、小家电,彩电、手机、冰箱、,海尔集团,长虹+美菱,22,从国际市场来看，家电基本属于成熟期产业。 在国内市场，因为保有量程度较低（尤其是农村市场保有量很低），行业整合还未完成，跨越成长-成熟期,注：导入期渗透率极低，成长期渗透率快速提升，成熟期渗透率提升缓慢直至平稳，衰退期渗透率下降。,研发方法与个股选择1：行业所处发展阶段和前景,23,洗衣机：类垄断竞争 冰箱：类垄断竞争,空调：
9、类寡头垄断,电视：市场格局不稳定 小家电：市场集中度偏低,垄断竞争,完全竞争,寡头垄断,竞争全球化，行业激烈竞争迫使低效产能退出，行业整合是趋势,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,24,海信、长虹、康佳、TCL、厦华,三星、夏普、索尼、松下、日立,渗透率高，总体需求稳定，技术驱动产业升级-带动消费升级；市场受奥运等事件驱动明显 占全球供货CRT50%、LCD35% 整机组装进入壁垒较低，产能过剩、竞争激烈 产业链缺失瓶颈制约竞争，国内彩电厂商进入液晶面板、模组等上游产业链 专利壁垒日益严格，国内企业出口受阻,电 视,国内公司,国际对手,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,25,格力、美的
10、、海尔、海信科龙、 志高、奥克斯（未上市）等,大金、松下、三星、LG、开利等,内销以新增需求为主，受气温、房地产等影响波动；农村市场尚未启动 产业转移充分，出口竞争力强，占全球供货70-80% 节能环保推动产业升级，行业集中度进一步提高 技术进步平稳，国内龙头企业继续发挥规模、渠道优势,空 调,国内公司,国际对手,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,26,海尔、海信科龙、美的、美菱、新飞（未上市）,三星、LG、伊莱克斯、惠尔浦,产业升级与消费升级重叠，农村市场启动；产业升级契合城镇消费升级需求，龙头企业受益；农村市场保有量上升同时惠及小企业 出货占全球40% 受技术特点、运输成本等影响海外产
11、业继续转移的空间不大 外资品牌主导技术进步，国内龙头同步推动；市场格局弱平衡,冰 箱,国内公司,国际对手,松下、三洋，三星、 LG 、 惠尔浦、西门子、伊莱克斯,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,27,海尔、合肥三洋、小天鹅、 美的 、荣事达等,西门子、惠而浦、松下、三星、LG、伊莱克斯等,需求结构稳定，更新需求为主 产业升级推动消费升级，滚筒等高端产品放量 出货占全球1/3，供应格局稳定 产业整合缓慢拉开,洗 衣 机,国内公司,国际对手,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,28,九阳、苏泊尔、爱仕达、 美的（未上市）等,西门子、飞利浦、SEB、 松下等,低普及率带来巨大需求空间。国内市
12、场处于小家电消费支出占比提高阶段 技术创新、功能创新驱动市场需求 竞争先发优势明显，市场领先进入者获得品牌、渠道优势。 细分领域龙头公司成长路径有国际巨头可循,小 家 电,国内公司,国际对手,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,29,浙江阳光、佛山照明、雪莱特、 飞乐音响等,飞利浦、GE、欧司朗等,节能减排驱动行业中长期景气：国内市场启动看政府政策执行力度；国际市场受政策支持需求增长明确 供货占全球70%以上，行业壁垒低，市场格局分数 企业依靠规模优势竞争在中短期将得以持续，关注国内企业品牌渠道建设进度,照 明 电 器,国内公司,国际对手,研发方法与个股选择2 ：行业竞争状况,30,空调零售
13、额市占率（中怡康，2010H1）,冰箱零售额市占率（中怡康，2010H1）,研发方法与个股选择3 ：公司所处位置和竞争优势,液晶电视零售额市占率（中怡康，2010H1）,洗衣机零售额市占率（中怡康，2010H1）,31,研发方法与个股选择4 ：公司生产管理、营销体系和激励机制,生产组织：成本控制,营销体系：抢占市场,激励机制：制度保障,32,“自上而下”和“自下而上”相结合的研究方法,“自下而上”寻找管理层战略前瞻、执行力强，产品创新能力强，有一定技术壁垒和分销渠道的优质企业；治理完善、管理优秀的企业适于扩张,“自上而下”考虑国家宏观经济环境及居民收入变化对行业消费需求的影响；产业链变化对竞争
14、格局的影响对行业景气拐点判断重要,同质化（产品） 和差异化（公司管理）相对比的分析思路,研究方法：“自上而下”与“自下而上”相结合,33,宏观经济影响 GDP增长率，财政政策及货币政策 内需影响因素：直接影响因素（居民收入、房地产销售、气候条件），间接影响因素（消费升级、更新率、保有量）；分别看待农村市场和城镇市场 关注全球经济及其它影响出口因素,自上而下,上游成本影响 产业链中的话语权决定其承担多大成本压力 上游原材料，如钢铁，铜，铝，塑料价格对成本影响程度 品牌价值 优质品牌享有产品溢价，获取超额利润 质量控制、售后服务体系提高顾客忠诚度 创新及渠道基础 技术和服务创新、提高产品附加值和增
15、强产业链价值 良好的分销渠道有助于扩大市场份额 公司治理、管理层激励,自下而上,研究方法：“自上而下”与“自下而上”相结合,34,优点,缺点,说明,适用于现金流稳定，周期性较弱的行业，如小家电、消费类电子等,主要弊端在于参数选取的困难，如增长率、加权平均资本成本等,主流理论估值方法，关键在于增长率及WACC等的合理选取，需要对参数作敏感性分析,DCF法,简单易行，与市场系统估值、行业平均市盈率或历史市盈率比较确定估值水平,弊端在于不反映盈利受经济周期的影响，且并不反应企业现金流状况。国际比较时暗含了不同市场估值可比,常用的相对估值方法。国际发达市场白电较低、小家电和消费类电子较高，这反应行业在
16、不同市场的周期性差异：国际同业增长率远低于国内。适宜用改进方法，PEG估值,P/E法,避免了P/E估值的弊端，即反映企业盈利受经济周期波动的影响，以及企业盈利为负时P/E方法的失效,弊端在于假设资产的盈利能力相同，忽略资产的质量区别,相对估值方法。对于家电行业来说，资产比重较轻，资产质量及盈利能力各不相同，品牌及渠道等无形资产优势显得更加重要，慎用P/B方法,P/B法,估值方法：综合多种估值方法，相互验证,35,行业需求前景行业竞争格局行业内优势企业的竞争力要素；不同行业周期阶段的企业竞争力要素 企业核心竞争力：消费品与制造业双重属性品牌、渠道、创新、服务、管理；规模、品质、技术、管理；行业景
17、气时也有差公司，行业景气下滑时，竞争力强的公司也能有较好的收益 估值水平：选取合适估值方法。好公司并不代表好股票，股价是否已充分反映公司价值,行业、公司基本面共同决定投资价值 ,竞争力评价尤其关键,基本投资思路：行业与公司相结合,36,行业趋势与基金配置的错位 根据目前行业流通市值占比和基金持仓情况，计算基金的实际配置（超配or低配） 分析行业运行趋势、公司竞争力变化 若从行业景气的角度，主要看居民收入增速、房地产、美、日、欧等发达国家GDP，以及消费者信心指数、新开工土地面积等先行指标。 若从公司机会的角度，看市场份额、费用率变化。 若分析结果证明两者有矛盾，则存在投资机会（加仓or减仓）,
18、基本投资思路：投资时机选择,37,若分析结果证明两者有矛盾，则存在投资机会（加仓or减仓）,自身对业绩的判断,市场目前预测业绩的中值,估值水平错位：,基本投资思路：投资时机选择,38,关注行业内需求的变化趋势（需求结构及相关影响因素、消费升级等影响） 跟踪竞争格局变化 判断产业链发展趋势 关注毛利率变化，考察上游原材料成本上涨对行业盈利的影响 卖方观点的持续性、逻辑的承接性,卖方分析报告阅读要点1：行业报告,39,收入假设（基于行业、市场份额或增长率） 毛利率假设（基于成本、产品定价策略等） 费用率（基于规模效应、营销策略、管理效率、汇兑损益等） 品牌、渠道、创新能力、管理层执行力等公司竞争力，判断盈利的稳定性、持续性，是公司估值的重要决定因素 卖方观点的持续性、逻辑的承接性,卖方分析报告阅读要点2：公司报告,40,致谢！,