中资企业走向国际的生态环境及公司治理问题-.ppt

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1、1,中资企业走向国际 的生态环境及公司治理问题,2,汤云为 上海财经大学教授，博士 中国会计准则委员会委员 上海证券交易所上市委员会委员,3,要 点,一，背景 二，中概股的生态环境-进入美国资本市场的 七道坎 第一道坎-萨班斯法案对美国上市公司的约束 第二道坎-通过反向收购在美上市的会计规则 第三道坎-交易所的强制退市制度 第四道坎-美国的集体诉讼制度 第五道坎-SEC 和 PCAOB 的调查手段 第六道坎-做空机构的袭击 第七道坎-聘请合适的审计师 三，启示与应对,中国概念股 是指在国外上市的中国注册的公司 ，或虽在国外注册但业务和关系在大陆的公司的股票 相对于海外市场来说的，同一个公司可以

2、在不同的股票市场分别上市，所以，某些中国概念股公司是可能在国内同时上市的。 美国接受中国概念股的原因主要是中国的庞大市场的影响，是相当于投资中国公司，但这个原因主要是资本的利益取向为了追求更高的投资回报，和政治无关。,一，背景 什么是中国概念股？,例如： 香港的或者说在境外的投资人，甚至可以说包括美国投资人，可能在收购了境内中国企业的股权，然后拿境内中国、企业的股权包装以后再到境外上市，这个也叫中国概念股。 比如最典型的例子就是当时的黄红连收购所有的中国橡胶生产企业，国有企业他都收到51%以上的股权，然后把这个51%的股权进行整合以后到香港去上市或者到新加坡上市，或者到美国上市，这个叫中国概念

3、股,背景 什么是中国概念股？,上世纪末中国概念股初现海外资本市场形成第一波浪潮，2004年2005年盛大、腾讯、百度的海外上市形成第二波浪潮，2007年阿里巴巴、巨人上市形成第三波浪潮，而2010年以来的第四波海外上市浪潮则更加引人注目。 2010年以来，中国概念成为美国资本市场的热门词汇。根据纳斯达克交易市场公布的统计数据，2010年在美国三大交易所上市的所有公司中，中国互联网科技公司上市首日涨幅最为惊人。,7,一.背景 中国概念股风波,中国概念股因其高速成长一度成为海外市场的宠儿，如2009年在美上市的中国公司股价几乎全线上涨，平均收益在130左右，有5家中概股全年累计涨幅超过10001。

4、 在上市热后不久，中国概念股风云突变，出现了一股质疑中国概念股寒潮，做空机构的研究报告频繁见诸报端，部分上市公司由于欺诈、会计信息虚假披露等问题而被要求停牌或退市。还有一些在美国上市的中国公司不愿接受现在的估值与风险评估，宣布或者透露出其私有化退市计划，筹划将来转到估值更高的欧洲、中国香港和中国大陆的资本市场。截至2011年11月30日，不同程度地遭到做空机构公开质疑的中概股达67家。在美国上市的中国概念股遭遇到一次集体信誉危机。截至2011年12月6日，美国股市的中概股总共有92家公司股价低于2美元，其中，低于1美元的概念股有43家，将面临被退市的可能。 2011年7月11日，美国公众公司会

5、计监管委员会（PCAOB）和SEC联合组团抵达北京，与中国财政部和证监会就中美两国审计监管合作进行商谈，至今尚未达成协议。目前，在美国上市的500多家中国公司，交易活跃只有150多家。,中概股被退市或停牌的原因？ 既有中国公司本身缺乏诚信和内部控制薄弱的问题，也有不懂国际资本市场游戏规则的问题，此外也有遭到美国公司故意做空的因素： 1，企业缺乏诚信，造假事件频发 企业盲目追求上市圈钱，但其业绩却不好，同时又要维持较高的上市成本，并面临严密监管和审查，就做出“浑水摸鱼”的事情，比如故意造假、粉饰报表。 2，公司治理和内部控制薄弱 公司在美国上市成功，但本身的治理结构并未跟上，一些漏洞成为美国做空

6、机构的攻击点，经不起轮番轰炸，只得节节败退，惨淡收场。 3，企业不懂“游戏规则”而犯错误 上市决定前没有充分的风险成本评估，对美国的监管制度也不甚了解，比如不知道美国股市管理机构对年报多次推迟要处以重罚。 4，美国公司故意做空 美国市场上的做空机构非常专业，他们依靠挖掘漏洞，故意做空来谋取利益，一旦被他盯上就难逃厄运。,中概股的生态环境-进入美国资本市场的七道坎,第一道坎-萨班斯法案对美国上市公司的约束 第二道坎-通过反向收购在美上市的会计规则 第三道坎-交易所的强制退市制度 第四道坎-美国的集体诉讼制度 第五道坎-SEC 和 PCAOB 的调查手段 第六道坎-做空机构的袭击 第七道坎-聘请合

7、适的审计师,第一道坎-萨班斯法案对美国上市公司的约束,美国国会在2002年7月通过了萨班斯-奥克斯利法案，对在美国上市的所有企业都具有重大的影响。 （1） SOX906条款 强调了如果公司的定期财务报告所含信息在所有重大方面不能公允的反映公司的财务状况和运营成果，则公司将面临违规罚款。定期报告附有CEO 和 CFO签署的保证与证券法合规的声明； 对保证一个误导或欺骗性报告的罚金最多可大一百万美元，或是监禁十年，或两者并罚；蓄意保证一个误导或欺骗性报告的罚金最多为五百万美金，或监禁二十年，或两者并罚。 （2）SOX404条款 要求公司每份年度报告必须包括一份“内部控制报告”，其内容必须包括： 管

8、理层对建立和维护与财务报表相关的内部控制充足的责任的声明; 管理层对有关公司最近财务年度末与财务报表相关的内部控制有效性评估的声明； 识别管理层用以评价有关财务报告相关内部控制有效性的框架的声明，以及; 外部审计师已就管理层的评估结果发表鉴证报告的声明。,在美国上市的公司受萨班斯法案的约束,对审计时提供咨询服务进行限制,14,PCAOB调查报告显示，20072010年3月，共有159家中国公司通过反向并购在美上市（即买壳上市），占总量的26%，同一时期IPO的公司仅56家。 反向收购上市的公司被视为美国本土公司，须遵循SEC对美国本土公司的所有申报规定（1）反向收购上市的中国企业因为属于美国本

9、土上市公司，必须采用美国的公认会计原则（GAAP），而不能用国际财务报告代替，也不能按中国会计准则编制然后按美国会计标准调节。（2）反向收购上市的中国企业属于美国本土上市公司，必须披露季报。另外，美国本土公司披露年报的期限较非美国本土公司为短。前者的期限根据其市值，分别为60天、75天和90天，后者的期限为120天。（3）作为美国本土公司，会计报告披露的内容更加详细，繁琐。 中国会计准则和美国公认会计原则在下述问题上存在着差异： 借款支出的资本化或费用化 无形资产摊销 关联方认定 销售收入实现 公允价值选择 表外项目,第二道坎-通过反向收购在美上市的会计规则,第三道坎-交易所的强制退市制度,美

10、国证券市场有一个强行退市的规矩，例如股票的交易价格低于1美元达到一定的时间就要进入退市程序，除此以外，还有股票市值，公司收入等各种名目的退市规定。 纽交所：要求连续30个交易日的平均收盘价不低于1美元，否则将发出退市警示函。警示后6个月内如仍不能达到要求，则进入退市程序。 纳斯达克：不允许连续30个交易日的收盘价都低于1美元，否则将发出退市警示函。警示后180天内必须满足“连续10个交易日收盘价高于1美元”，否则进入退市程序。 截至2012年5月1日，已有12家在美上市中国企业表示，他们无法按时递交2011年12月31日的财报。这些企业如果无法在监管宽限期内提交财报，将面临退市风险。 截至20

11、12年5月2日，中国概念股还有大约25家公司的股价低于1美元，退市风波预计仍将继续。 纽交所的规定如下： http:/ 纳斯达克的规定如下： https:/ “美国的集体诉讼制度”,美国的集体诉讼制度对在美国的上市公司有巨大的影响，在这种制度下，投资者无须为集体诉讼支付诉讼费，一旦胜诉，则大家得益。而律师行也愿意为投资者打官司，如果索赔成功，发起的律师行将获得约占总赔偿金额30的份额，在这种诉讼文化下，律师行和投资者都热衷于打官司，美金融时报2010年3月曾经报道：目前在美国面临集体诉讼的中国上市公司多达16家，多于其他国家。这是中国公司不熟悉，可能也未曾料到的情形。 美国集体诉讼的三大特点：

12、 （1） “默示参加，明示退出” 原则 任何投资者只要不明确表示放弃，都将分到应得的赔偿份额。所以上市公司一旦败诉，损失惨重。 （2）“陪审团审理”制度 投资者集体诉讼属于引入诉讼，由普通人组成的陪审团来对证据进行判断。通常情况下，陪审团更多地站在弱势的中小投资者一边。 （3） “辩方取证”规则 由于集体诉讼采取的是“辩方取证”的规则， 一旦上市公司成为被告，就要自己去取证并进行辩护，向陪审团证明自身是无辜的。 在美国上市的中国公司已经成为集体诉讼的目标，（例如。)一旦被告上法庭，要耗费大量的时间，精力，财力，如果败诉则损失更为巨大,第五道坎-SEC 和 PCAOB 的调查手段,美国证券交易委

13、员会（SEC)如果怀疑某一个上市公司有问题，可以要求在美国注册的海外审计公司向SEC提供它所关注事件的工作底稿。如果不提供，可能被取消为在美国上市的公司提供审计服务。（德勤正面临这个问题）如果证实中国的上市公司有问题，可能对其中的一些企业及相关人员提起民事诉讼。 美国上市公司会计监督委员会（PCAOB)定期评估那些负责在美上市公司审计工作的会计师事务所，哪怕这些审计公司和上市公司的总部在美国境外，例如在中国，也要这样做。由于众多中国公司曝出会计问题，目前PCAOB正在和中国监管部门讨论在中国展开联合调查的可能性。,第六道坎-做空机构的袭击,在美国有这样一些专业机构，专门研究上市公司的问题，一方

14、面发表研究报告做空公司，一方面在股市上操作获取利益。最为典型的如浑水公司Muddy water 和香橼公司Citron。他们有时候攻击过高估值的大公司，通过做空这些大公司来获利；更多的时候是攻击那些问题公司，他们的员工中有许多高水平的法律和财务专家，致力于挖掘公司的欺诈行为，然后把握时机，精心设局，采取突然袭击的方法，发布研究报告做空公司而从中获利，这类做空被称为揭骗性做空，杀伤力非常之大，例如他们针对中国概念股的做空打压， 2011年4月29日至6月20日不到两个月期间，就使得中资互联网公司股价平均缩水29.75% Muddy Water做空案例有：多元水务、绿诺科技、东方纸业、中国高速频道

15、、嘉汉林业等 Citron做空的案例有：东南融通、中国阀门、中国生物、斯凯网络、泰富电气等,19,美国的会计师事务所没有所谓的“证券业资格”,只要在PCAOB注册，就能为美国上市公司提供服务，这是中美两种不同的监管方式。到2010年6月为止，总共有47家中国事务所在PCAOB注册，其中有27家事务所在国内都没有从事证券业资格，即他们从来没有为中国公众公司提供过上市业务。 PCAOB报告显示，自2007年1月1日至2010年3月31日间，通过反向收购在美上市的159家中资企业（CRM）里，74%是由美国当地事务所审计，24%由中国本土事务所审计。 审计业务的转包游戏：由于“四大”审计收费较高，买

16、壳公司往往选择小型会计师事务所，其费用只需5-8万美元。” 但雇佣小审计师的问题是，缺乏中文工作语言支持，外国CPA也看不懂中国名目繁多的原始凭证和账册报表，因此需要把审计工作外包给中国当地的会计师事务所。美国的审计师根本无法根据审计准则的要求审核中国事务所的工作底稿以及对员工进行适当监管和督导。这种外包往往成了财务造假的机会。 SEC认为：许多中小事务所未能“尽到专业怀疑态度和应有的职业谨慎”,第七道坎-聘请合适的审计师,第七道坎-聘请合适的审计师,第七道坎-聘请合适的审计师,第七道坎-聘请合适的审计师,23,搜狐CEO张朝阳曾在投资者分析会议上公开表达对搜狐市盈率的不满，认为搜狐的股价根本

17、没有反映出搜狐的价值。网易CEO丁磊几年前参加两会在接受记者采访时也称很后悔让公司上市。这主要是由于投资者在海外，对国内公司产品及业务不熟悉，而产品的使用者均在国内，用户和投资人两个群体严重不重合，使得中国概念股持续处在估值底部。更为致命的是，公司上市之后，每个季度都要对外公布财务数据，为了财务数据的靓丽，盛大等公司不得不放弃很多短线处于烧钱阶段且持续亏损而无法获得较高估值的投资项目，改变了其一贯坚守的中长期投资策略，成为为短期业绩疲于奔命的短线炒手。 2月14日，盛大网络公司特别股东大会多数股东投票赞成、批准了CEO陈天桥拟23亿美元收购盛大在美发行股份的提议，这也让历时4个月的盛大私有化一

18、事终于尘埃落定，而陈天桥成了中国互联网业自创公司在美资本市场上私有化退市第一人。,参考资料 盛大网络公司私有化案例,参考资料 -东南融通被做空的案例 东南融通-号称“中国第一家在纽交所上市的软件企业”，全盛时成为中国在美上市市值最大的软件企业，股价从发行时的17.5美元一路飙升，最高曾达到42.86美元。正是这么一家表现突出的纽交所“宠儿”，在海外做空机构仅三个多月的“围啃”之下，便全线溃败。东南融通从纽交所主板到退至粉单市场，股票价值几乎缩水成如同一张废纸。成为中国概念股败走美国股市的一个典型案例。,2011年4月13日4月19日， 网络论坛中连续出现帖子讨论东南通融虚报利润的情况。 201

19、1年4月26日， 一个名叫Andrew Left的投资者，在其博客中质疑：“东南融通（NYSE：LFT）通过隐藏支出而夸大利润，该公司从2007年上市以后的财务报表都有假。” 4月26日，充当东南融通“退市”打手之责的香橼研究发表文章质疑东南融通涉嫌造假，称东南融通利润率远远高出竞争对手，令人难以置信。同时，还对东南融通的员工聘用模式、管理层背景、管理层交易和审计等方面提出质疑。在香橼研究的报告中，主要有以下三个疑点,做空机构挖掘疑点,做空机构挖掘疑点,疑点一，主要管理层背景存在污点。 在成立东南融通公司前，公司董事长贾晓工和首席执行官连伟舟为一家叫做厦门东南电子计算机公司的企业工作过。他们在

20、招股说明书中轻易地略去了自己的简历。略去这段经历的原因可能是他们被此前工作的公司起诉不正当商业竞争，两人在官司中败诉。 疑点二，利润率涉嫌造假。 香橼研究称东南融通60%-65%的毛利率远高于文思信息、海辉软件、软通动力等海外上市的同行，其惊人的利润率水平值得怀疑。 疑点三，员工聘用有问题。 东南融通被质疑大部分员工都不是公司直接招聘。截至2010年3月31日，东南融通有4258名员工，其中3413名员工（约占八成）都是通过第三方人力资源企业招聘的。,4月27日，东南融通表示暂不对猎杀事件发表评论，其股价继续暴跌20.28%； 4月28日，东南融通召开电话会议回应猎杀事件，并将股票回购规模从5

21、000万美元提高至1亿美元。 5月9日，香橼研究再次发文称东南融通的人力资源管理存在问题，美国一家名叫OLP Global的研究机构也加入猎杀行列，对东南融通与XLHRS、以及其人力资源外包是否存在掩盖成本、提高利润的意图等提出质疑，东南融通股价再次大跌8.26%。 5月17日，东南融通被临时停牌，停牌原因为T1，即有重大消息将公布。停牌前，东南融通股价从28美元下跌至最低点16.7美元。截至停牌，东南融通的市值为10.80亿美元，机构持股比例82%。 5月19日，东南融通的审计公司德勤宣布辞审，提出三条理由，称该公司的银行存款和贷款余额、应收账款等财务信息存疑；东南融通管理层某些成员故意干扰

22、审计工作；甚至非法扣押审计文件。5月23日，纽约证券交易所中国上市公司东南融通公告称，美国证券交易委员会（SEC）正对东南融通展开调查。,一面步步紧逼，一面节节败退,全线溃败，惨淡收场,7月1日，东南融通独立董事兼审计委员会主席Thomas Gurnee、独立董事兼审计委员会成员Zuyun Xue和Yifeng Shen三人以电子邮件的方式提出辞职，至此，其管理架构已不再符合上市要求。 7月26日收到纽交所监管部门的警告信，称其已经不符合继续交易条件。 8月16日，东南融通正式摘牌。 8月17日，东南融通退至粉单市场交易。 东南融通从纽交所主板到退至粉单市场，股票价值几乎缩水成如同一张废纸。

23、粉单市场交易首日，东南融通开盘报2.95美元，随后其股价又迅速下滑，收盘报0.78美元，较停牌前收盘价下跌95.9%；以此收盘价计算，东南融通市值不到1.43亿美元，其停牌前的10.8亿美元市值蒸发了9.37亿美元；对比其被质疑前约14.5亿美元市值则下跌了13亿美元。,令人痛心，发人深省,至今，东南融通已经沦为一个空壳公司，无非一个诉讼实体而已。目前，东南融通的客户已经不对其支付后面的项目款抱有任何希望。公司的目前的状况是人心惶惶，上班时间几乎没有人工作，招聘工作也已经停止，大量裁员的小道消息满天飞，东南融通已基本停止正常运营。 真相：到底是做空机构精心策划的阴谋，榨干东南融通，还是东南融通

24、确实存在严重问题，咎由自取，还是两者兼而有之，总之，它成为了一个值得人们仔细分析的极好案例。,启示与应对建议,启示与应对对海外上市公司的建议,（1）到海外上市要纠正一些认识上的误区： - 中国经验不能在美国复制 中国的市场经济未臻成熟，在这个市场中成长起来的企业多少还带有他们所脱胎那个制度的印记，有些企业走向了国际，拿中国市场上的潜规则套用到这些市场上，没有不碰壁的。还有公司认为什么东西都可以试错，可以摸着石头过河，错了再改，其实美国市场不允许试错，在那里只有法规说话。 - 在自由市场的美国市场没那么自由 有些公司以为美国市场十分自由，其实那里远没有我们想象中的自由，严密的法律制度，刻板的行事

25、规则，严格的监管措施，稍有触犯，即受到严厉处罚。 - 公司在美国挂牌，并不意味着在美国上市成功 有些企业，富有闯关登陆的经验，少有自身素质的修炼，公司治理松散，经不起做空机构的冲击。中概股挫折，上市不久就退市，要多从自己身上找原因，当务之急，是要提高公司治理水平，培养职业道德，诚信守法经营。自己做好了，就不怕做空机构的狙击，立于不败之地。,启示与应对对海外上市公司的建议,（2）入乡问俗 在进入美国市场以前，先要做好备课： - 懂得美国与证券市场有关的法律制度，会计制度和各种游戏规则，盲人骑瞎马，没有不栽跟斗的。 - 评估自身在美国市场上的生存能力，能否符合各类监管要求，是否经得起做空机构的袭击

26、，有没有危机处理能力和投资者关系管理能力，成本效益相较是否值得，谋定而后动。 （3）上市以后，增强有关美国上市宽进严管的风险防范意识。严格按照关于美国会计准则、证券监管规则执行。学会两套本领：a, 加强投资者关系; b, 危机管理的方法。,会计师事务所走向国际，为中国公司进入美国和其他国家的资本市场，不能光凭热情，而要做好充分的准备，不打没有准备的仗： （1）深入了解所在国法律环境和游戏规则的,为美国上市的公司提供服务，尤其要了解SEC和PCAOB的监管方法和SOX法案的严格要求。 （2）国际化业务人员的培训和储备。会计师队伍建设，要有两手，一手抓自身的培养，另一手抓人才引进，中国学生在美国毕

27、业后在当地会计师事务所工作的人不少，要吸收取得所在国注册会计师资格的人充实自己的队伍。另外，国内四大国际会计公司储备了大量国际化的人才，可以考虑引进。此外还要积极选送从业人员参加财政部举办的高端人才培养计划，利用国家的力量壮大自己的队伍。 （3）承接业务要掂量自身的专业胜任能力，仔细评估执业的风险。 根据事务所的实际能力，决定承接国际资本市场的案子。 （4）切实提高事务所的专业水准和执业质量，掌握国际审计准则的理论和实务，尤其是切实增强执业的风险意识，保持应有职业谨慎和职业怀疑态度，增加执业的独立性。 （5）业务承接前加强对客户背景的调查，包括诚信与风险的评价。接受客户委托后，要承担起对企业的

28、辅导责任，帮助他们闯过国外资本市场的一道道坎。,启示与应对对会计师事务所等中介机构的建议,启示与应对几个政策建议,政府鼓励中国公司走向国际资本市场，一要加强监管，二要加强辅导，两者不能偏废。中国概念股遭到打击，不仅是这些企业受损，中国形象也受损失，政府监管机构承担着十分重要的责任。 （1）建议建立海外上市公司的辅导制度。 过去国内公司上市之前有一个辅导期，现在虽然改成了保荐人制度，但是帮助企业按照上市公司的规范要求建设到位任然没有放松。建议国企走向国际资本市场也要建立辅导制度。除了帮助企业改进公司治理的一般要求外，还要求企业学习所在国的法律制度，监管制度，会计制度，达到一定水平再放行，就可以帮

29、助它们尽快适应美国的市场环境，大大减少上述事件的发生。 （2）继续利用国家的力量，帮助企业和中介机构培养国际化的专业人才，这方面，我们过去已经做了不少工作，如将高层次会计人才培养上升到国家人才战略层面，争取到中央有关人才主管部门的大力支持，将全国会计领军人才培养列入了国家中长期人才发展规划纲要（20102020年）、纳入了我国“经济社会发展重点领域急需紧缺专门人才”培养项目。财政部据此还及时推出了建国以来首个会计行业中长期人才发展规划。这些工作如能持之以恒，必有成效。 （3）创造条件，为国内的注册会计师取得外国注册会计师资格创造条件，如帮助中注协和其他国家的注册会计师协会的合作，实现资格考试的互免或部分互免。鼓励和支持国外和境外的注协和培训机构在中国举办取得该国注册会计师的培训活动。把它看做是市场化方式培养国际人才的一股重要力量。 （4）在与外国证券监管机构例如和美国SEC的进行跨境监管合作中保护中国公司的合法权益，并将监管经验以监管风险提示的方式传导到相关的企业和中介机构。,内地与香港注册会计师部分考试科目相互豁免,谢谢！,