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1、第三章 债券流通,第一节 债券流通概述,一、债券流通的意义,（一）债券流通含义 债券流通是指债券按照规则的允许，在其期限内的交易转让。 理解注意三点：第一，债券流通要求在法律和规则允许的范围内进行。第二，债券流通有一定的时间限度。第三，债券流通是一种债权的交易。,（二）债券流通的经济意义 1、债券流通有利于方便社会资金的融通 2、债券流通有利于提高债券发行人筹资的竞争力 3、债券流通有利于增加债券投资者的投资机会,二、债券流通市场构成,从狭义的角度看，债券流通市场是指债券持有人将其债券出售给其他债券投资者的场所；从广义的角度看，债券流通市场则指实现已发行的债券在不同的债券投资者之间买卖而形成的
2、供求关系和交易机制的总和。 （一）流通市场构成要素 与发行市场一样，有参与者、市场工具和运行方式三个要素。但在要素的具体内容上与发行市场有不同。,（二）债券交易场所 债券交易场所分为证券交易所和其他交易场所两类。 证券交易所是有组织的市场，又称场内交易市场，是指在一定的场所、一定的时间，按一定的规则集中买卖已发行证券而形成的市场。 其他交易场所是指证券交易所以外的证券交易市场，也称为场外交易市场，包括分散的柜台市场和一些集中性市场。,（三）债券交易方式 根据交易合约的签订与实际交割之间的关系，债券交易的方式有现券交易、远期交易和期货交易。 在衍生工具的交易中，期权和互换也是重要的方式。 在短期
3、资金市场，存在着债券的回购交易。 如果投资者买卖债券时允许向经纪商融资或融券，则发生信用交易。,三、发行市场与流通市场的关系,（一）发行市场是流通市场的前提 首先，发行市场是发行人进行筹资活动的第一步。其次，债券发行为流通提供了交易对象。最后，发行市场的效率影响流通市场交易的顺利开展。 （二）流通市场是发行市场的保证 首先，流通市场为已发行债券提供了出售转让的机会。其次，流通市场提高了债券的声誉。最后，流通市场行情为债券发行条件的确定提供了参考依据。,四、我国债券流通的简要历程,我国开始探索建立债券流通市场的尝试从1985年发行的国库券的贴现业务开始。 1988年4月，7个基础条件较好、有一定
4、实践经验的金融体制改革试点城市同时开始组建国债交易的柜台市场。 1990年年底，上海证券交易所成立。从开业起，就进行国债的现货交易。 与此同时，我国还在一些场外集中性市场开展了债券交易，如武汉证券交易中心、STAQ系统等。,在债券具体交易方式方面，除了进行债券现货交易外，还开展了债券回购交易，并进行过债券期货交易的试点。 1997年6月，我国债券市场进行了一次结构性调整，银行间债券市场正式开始运行。 2002年初，随着记账式国债发行的增多，当时的中国工商银行等4家国有商业银行经批准开始设立商业银行柜台记账式国债交易系统。,五、我国债券市场的架构,第二节 债券现券交易,一、场内现券交易,所谓债券
5、现券交易，是指债券买卖双方在成交后即办理交收手续。 （一）债券上市 在我国，债券上市标准是由相关的法律和交易场所的规则来约束的。如中华人民共和国证券法和证券交易所有关债券的上市规则。 债券上市还有规定的上市程序。如果是政府债券，则上市程序相对简单。,（二）交易程序图示,（三）开立账户 投资者若要参与证券交易所的现券交易，一方面要开立证券账户，另一方面要开立资金账户。 证券账户用来记载投资者所持有的证券种类、数量和相应的变动情况，资金账户则用来记载和反映投资者买卖证券的货币收付和结存数额。,（四）委托买卖 1、委托方式 第一，根据投资者参与债券交易的目的划分，有买进委托和卖出委托。 第二，根据委
6、托的表达形式划分，有柜台委托和非柜台委托。非柜台委托主要有人工电话委托或传真委托、自助终端委托、电话自动委托、网上委托等形式。,第三，根据债券交易的数量划分，有整数委托、零数委托和任意数委托。 第四，根据委托的有效期划分，有当日有效和约定日有效两种。 第五，根据委托价格限制形式划分，有市价委托和限价委托。,2、委托内容 第一，债券名称。第二，买卖方向。第三，交易数量。第四，申报价格。,从交易价格的报价组成看，债券价格有两种：全价和净价。全价交易是指买卖债券时，以含有应计利息的价格申报并成交的交易。净价交易是指买卖债券时，以不含有应计利息的价格申报并成交的交易。,3、委托受理与执行 证券经纪商在
7、收到投资者委托后，应对投资者身份、委托内容、委托卖出的实际债券数量及委托买入的实际资金余额进行审查。经审查符合要求后，才能接受委托。 证券经纪商接受投资者委托并审查合格后，要向证券交易所申报。申报原则主要是时间优先。 申报方式有两种，一种由证券经纪商的场内交易员进行申报，另一种由投资者或证券经纪商营业部业务员直接申报。,（五）撮合成交 通常采用“价格优先、时间优先”的原则。 目前，我国证券交易所采用两种竞价方式：集合竞价方式和连续竞价方式。 撮合的结果有三种可能：全部成交、部分成交、不成交。 上海证券交易所和深圳证券交易所对债券竞价交易还实行当日回转交易。,（六）清算交收 清算和交收是债券结算
8、的两个方面。 目前我国证券交易所市场采用的是法人结算模式。 对于证券公司与投资者之间的债券清算交收，是委托中国结算公司根据成交记录代为办理。对于证券公司与投资者之间的资金清算交收，在“第三方存管”制度框架下，需要由证券公司与指定商业银行配合完成。 另外，我国上海和深圳证券交易所都采用T+1滚动交收。,（七）债券交易行情 上海证券交易所和深圳证券交易所在每个交易日都要发布债券交易的即时行情，还要编制反映债券市场成交情况的各类报表，并及时向社会公布。,二、场外现券交易,（一）银行间债券市场的交易 银行间债券市场的交易采用“询价交易”和“做市商”方式进行，前者是交易双方通过询价方式完成交易要素的确认
9、和成交，后者是做市商发出双边报价后对手方可直接点击成交。,在“询价交易”方式下，双方自主谈判，逐笔成交。该交易方式包括自主报价、询价、确认成交三个方面。 自主报价有意向报价和对话报价。前者是指参与者为表明自身交易意向而面向市场发出的报价，后者是指参与者向另一方特定交易者发出的报价。 自主报价后进入交谈阶段（询价），双方可以在交易系统中修改报价要素来讨价还价。如果询价中对报价要素达成一致，就可以点击成交确认。,在“做市商”方式下，做市商采用双向报价。 双向报价是同一个报价者对交易系统设定的标准化产品同时进行买和卖两个方向的报价活动，只有做市商才可以进行双向报价。 双向报价没有交谈环节，只有报价与
10、点击成交两个环节。,（二）债券柜台市场的交易 在这种交易方式下，投资者要根据金融机构柜台所报的买入价或卖出价进行交易，即债券出售者按柜台所报的买入价将债券直接卖给柜台，债券购入者按柜台所报的卖出价直接从柜台买入债券。 商业银行柜台市场买卖记账式国债的程序如下：第一，挂牌公布价格。第二，开立债券账户。第三，提出买卖申请。第四，受理并完成交易。,第三节 债券回购交易,一、回购交易概述,（一）债券回购交易概念 债券回购交易是指债券买卖双方在成交的同时，约定于未来某一时间以某一价格双方再进行反向交易的行为。 （二）债券回购的意义 第一，债券回购交易为市场提供了一种新的资金融通方式，促进了社会资金的流动
11、。第二，债券回购交易为中央银行执行货币政策提供了便利，也有利于债券这一信用工具功能的发挥。,（三）债券回购的种类 1、隔日回购和定期回购 隔日回购是指正回购方在卖出债券的次日就要将债券购回，定期回购是指正回购方在卖出债券第二日以后的规定时间将债券购回。 对于定期回购来说，其购回的时间仍然属于短期性质，一般不超过1年。,2、质押式回购和买断式回购 质押式回购是指正回购方在将债券出质给逆回购方融入资金的同时，双方约定在将来某一指定日期，由正回购方按约定回购利率计算的资金额向逆回购方返回资金，逆回购方向正回购方返回原出质债券。 买断式回购是指正回购方在将债券卖给逆回购方的同时，双方约定在将来某一指定
12、日期，再由正回购方以约定价格从逆回购方购回相等数量的同种债券。,（四）我国债券回购市场的发展 全国证券交易自动报价系统于1991年7月宣布试办国债回购业务。 我国场内债券回购业务首先是在上海证券交易所进行的，开办时间是在1993年12月。 1996年4月，我国中央银行开始启用公开市场业务操作，采用回购形式。 1997年6月起，银行间债券市场依托全国统一同业拆借中心的平台，开办了国债、政策性金融债和中央银行融资券的回购业务。,二、债券回购的收益、成本与风险,（一）债券回购的收益和成本 债券回购的收益和成本就直接表现为回购期限内资金使用的利息。 年回购率与售出价和购回价有关：,（二）债券回购的风险
13、 第一种起因于债券发行人。防范风险就要求进入回购市场的债券具有较好的信用。 第二种起因于回购参与人。在质押式回购中，防范措施有：一是通过将实际债券按某种程度打折来计算可回购资金，以防融资方到时违约；二是将质押库的控制权掌握在市场组织者手里，以防融券方到时违约。在买断式回购中，防范措施有：双方在回购交易成交前先向市场组织者提交履约金，以便违约时向对方赔偿。,三、债券回购交易方式,（一）证券交易所质押式回购方式 1、回购品种 2、标的债券：证券交易所债券质押式回购实行质押库制度，融资方在回购申报前，应提交相应的债券作质押，折算成标准券，并以此数量为融资的最大数量。 3、回购竞价：报价方式、单位、价
14、格、数量等。 4、回购清算 购回价,（二）证券交易所买断式回购方式 上海证券交易所买断式回购的券种和回购期限由证券交易所确定并向市场公布。 竞价：报价方式、单位、价格、数量等。 上海证券交易所在开展买断式回购中，风险控制措施主要是仓位控制和履约金制度。,（三）银行间债券市场回购交易方式 银行间债券市场回购交易也分质押式回购和买断式回购。 质押式回购交易双方需在债券登记结算机构办理债券的质押登记，回购期间交易双方不得动用质押的债券。买断式回购中回购债券不被冻结，交易双方处于对称的地位。,第四节 债券衍生工具交易,一、债券衍生工具概述,金融衍生工具指建立在基础产品或变量之上，其价格取决于基础金融产
15、品价格（或数值）变动的派生金融产品。 金融衍生工具可以分为股权类产品衍生工具、货币衍生工具、利率衍生工具、信用衍生工具和其他衍生工具。 债券衍生工具主要包含在利率衍生工具中。,二、利率期货,（一）期货交易概述 期货交易是指交易双方在集中的交易所市场以公开竞价方式所进行的标准化期货合约的交易。而期货合约则是由交易双方订立的、约定在未来某日期按成交时约定的价格交割一定数量的某种商品的标准化协议。 从期货的体系看，可以分为商品期货和金融期货。金融期货又有外汇期货、利率期货、股权类期货（如股价指数期货和股票期货等）三种类型,1848年美国芝加哥期货交易所成立，标志着现代意义的期货交易形成。 1972年
16、5月，美国芝加哥商业交易所推出了第一张外汇期货合约。 1975年10月，芝加哥期货交易所开办了政府国民抵押协会的抵押证券期货交易，利率期货正式问世。 1982年2月，美国堪萨斯市期货交易所开办了堪萨斯价值线综合指数期货交易，从此，股价指数期货又正式产生。,（二）利率期货的特点 1、利率期货交易的成交与交收不具有同步性 2、利率期货交易必须在指定的交易场所进行 3、利率期货的标的具有双重意义 4、利率期货交易是一种杠杆性交易 5、利率期货交易较少发生最终实物交收,（三）利率期货的功能 1、套期保值 期货之所以能够实现套期保值，原理在于期货价格与现货价格受同样因素影响后呈现同方向变化。 操作：在两
17、个市场上进行相反的交易。 2、价格发现,3、投机和套利 投机是指期货市场参与人根据其对期货价格的预测，通过低价买进、高价卖出以获取盈利的交易。 套利是指期货市场参与人利用不同期货合约之间的不合理价差关系，通过同时买进和卖出以获取盈利的交易。 套利有期限套利、品种套利和地点套利之分。,（四）利率期货的盈亏 期货买方盈亏,期货卖方盈亏,（五）利率期货交易程序和规则,（六）我国国债期货的试点,1992年12月，上海证券交易所率先推出了我国标准化的国债期货合约。 1993年10月，上海证券交易所在重新设计了国债期货品种、交易机制的基础上，正式向社会广泛推开。 1994年6月和9月，武汉证券交易中心和深
18、圳证券交易所也分别推出了国债期货。 1995年5月，中国证监会发出通知，宣布我国尚不具备开展国债期货交易的基本条件，决定在全国范围内暂停国债期货交易试点。,三、利率期权,（一）期权交易概述 期权又称选择权，是指其持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的基础工具的权利。 金融期权交易是指以金融期权合约为对象进行的流通转让活动。,金融期权合约是指合约买方向卖方支付一定费用（称为期权费或期权价格），在约定日期内（或约定日期）享有按事先确定的价格向合约卖方买卖某种金融工具的权利的契约。 金融期权按照基础资产性质的不同，可以分为股权类期权、利率期权、货币期权、金融期货合约期权等。其
19、中，利率期权通常以政府债券、欧洲美元债券、大面额可转让存单等利率工具为基础资产。,（二）利率期权的要素 1、期权买方和卖方 2、期权协定价格 3、期权费 4、期权有效期,（三）利率期权的种类,1、买方期权和卖方期权 买方期权是指期权买方可以在期权有效期内按照协定价格向期权卖方买入期权标的物的权利。卖方期权是指期权买方可以在期权有效期内按照协定价格向期权卖方卖出期权标的物的权利。 2、欧式期权与美式期权 欧式期权是指期权买方只能在期权到期这一日行使其权利的期权，美式期权是指期权买方可以在期权到期之前的有效时期里行使其权利的期权。,3、实值期权、虚值期权和平价期权 实值期权是指期权内在价值为正的期
20、权；虚值期权是指期权内在价值为负的期权；平价期权是指期权内在价值为零的期权。 4、场内期权与场外期权 场内期权是指在交易所进行挂牌买卖的期权。场外期权是指在交易所外柜台市场买卖的期权。,5、现货期权与期货期权 现货期权是指以基础金融工具本身作为期权合约之标的物的期权，期货期权则指以金融期货合约作为期权合约之标的物的期权。,（四）利率期权的盈亏 1、买入买方期权,2、卖出买方期权,3、买入卖方期权,4、卖出卖方期权,（五）利率期货与利率期权的比较 1、利率期货与利率期权的共同点 （1）两者都是衍生性的金融工具。（2）两者的发展互相促进。 2、利率期货与利率期权的不同点 （1）两者的权利义务关系不同。（2）两者的盈亏情况不同。（3）两者的保证金支付不同。（4）两者的市场报价内容不同。（5）两者的现金流转不同。（6）两者的标的物不完全相同。,四、利率互换,互换是指两个或两个以上的当事人按共同商定的条件，在约定的时间内定期交换现金流的金融交易。互换可以分为货币互换、利率互换、股权互换等类别。 利率互换是指互换双方同意以名义（或假设的）本金为基础交换现金流，一方支付固定利率，另一方支付浮动利率。,