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1、基于博弈论的金融市场微观结构模型的复杂性分析ANALYSIS OF THE COMPLEXITY OF FINANCIAL MARKET MICROSTRUCTURE MODEL BASED ON GAME THEORY指 导 教 师：申请学位级别：学 士论文提交日期：2014年6月12日 摘 要 根据博弈论观点，证券投资市场不论处于低效或高效的状态，均是证券投资参与者博弈市场的结果.但是在现实的市场中，博弈双方并不知道对方参与资金额度的介入时间、程度的范围、持仓的成本等等，所以会导致投资者只会在各种不明确的背景下进行博弈.在我国证券市场上，其本身只是一个不完全对称信息的博弈市场，本文就是要把
2、博弈论的相关理论引入到我们国家证券市场，以博弈理论作为最主要的分析工具，把握市场上各参与者的博弈特征，分别在不对称信息条件下，从个人的投资者和机构的投资者的不同角度通过建立起静态的和动态的博弈模型，去研究双方投资行为策略，进而找出来影响策略变动的原因.在证券市场上只有进行公平的博弈，才能够去促进提高相关收益、提升运行效率.所以，从不同投资者的决策行为角度出发，运用相关的博弈论作为分析基础，借鉴和发扬目前国内外有关学者关于在金融市场的研究案例及总结结果，去揭示我国的证券市场上的存在的经济现象，并通过对个人投资者的从众行为的研究，以及对机构投资者的坐庄行为的考察，去揭示信息重要性成都，这也正是这篇
3、论文需要研究的最主要的目的.并最终得出结论：只有支持开展机构投资者的基础上还应当要加强管理，并为证券市场的投资实践活动提供了决策依据，对切实保护个人投资者具有现实指导意义.论文一共分为六章.第一章前言主要讲诉了论文的相关背景、研究的进展程度、主要的研究内容等等.第二章主要是介绍本文相关基本知识点的介绍，包括博弈论和微观市场结构，第三章主要从个人投资者的角度出发的市场决策方面的地讨论，第四章主要是从机构投资者角度出发下的市场决策的研究，第五章是在不对称的信息条件下个人的投资者与机构的投资者的决策博弈，第六章是结论.关键词：机构投资者； 个人投资者； 博弈； 证券市场 ABSTRACT Accor
4、ding to the game theory point of view, the stock market whether in high or low state, all participants in the game of the securities market results. In the realities of the stock market, the game both sides do not know each other in the amount of funds, the degree of scope, the time involved in the
5、holding cost, lead investors only game in a variety of uncertain background. Chinas securities market itself is a game of incomplete symmetric information, the relevant theoretical knowledge of the game theory introduced into Chinas security.The market, as the main tools of economic analysis with ga
6、me theory, to grasp the characteristics of game market participants, respectively, under asymmetric information conditions, the static and dynamic game model is built from individual investors and institutional investors perspective, research methods of investment behavior of both sides, and then fi
7、nd out the factors influencing the strategy change. Only through the game fair in the stock market, can promote to increase revenue, improve efficiency. Therefore, from the view of investor decision behavior angle, using the game theory as the analysis method, reference and development at home and a
8、broad about financial markets research and summarize, reveals the economic phenomenon of Chinas securities market, through the study of the individual investors herd behavior, and the behavior of institutional investors to avoid power, reveals the importance of information disclosure, this also is t
9、he main purpose of this study. This paper draws the conclusion: the basis of developing institutional investors should also strengthen management, offer the decision basis for investment practice of securities market, has the practical significance to protect the individual investors.This paper is d
10、ivided into six chapters. The first chapter mainly tells the related background, research progress, the main research contents etc. The second chapter mainly introduced the basic knowledge is introduced, including game theory and microeconomic market structure, the third chapter mainly from the pers
11、pective of individual investors point of market policy discussion, the fourth chapter is the research from the perspective of institutional investors under the market decision, the fifth chapter is the decision of investors and institutions in asymmetric information under the conditions of the inves
12、tors, the sixth chapter is the conclusion.Key words：Institutional investors; individual investor; play a game; stock market 目 录 1 前言11.1论文的研究背景12 相关理论概述22.1博弈论的概念23 本文研究的主要内容53.1 研究的内容54 个人投资者角度下的市场决策研究74.1个人投资者的羊群行为74.2 个人投资者的进化博弈105 机构投资者角度下的市场决策研究135.1市场走势135.2 机构投资者的声誉模型135.3 精炼贝叶斯均衡策略196 结论216.
13、1 全文总结216.2 研究展望22参考文献23致 谢24 天津科技大学2014届本科生毕业论文 1 前言1.1论文的研究背景1.1.1国外的研究现状 现在博弈理论学，主要都是把完全的理性和市场学说的假说，作为基本假设以及作为理论，然而，自从1980年以来，证券市场方面出现了很多的与传统的博弈论观点不同的现象，于是研究证券市场交易者和参与者的行为成了现在金融投资方面最有发展潜力的研究内容之一.这些年来，国外学者有很多关于这方面的研究结论，主要涉及：通过噪声理性预期研究大户交易策略，Gould-Verrecchial（1985）就提出了有关于大型的机构投资者和大量的风险厌恶型的个人投资者的相互博
14、弈模型，最后得出相关结论知，一些大型的个人投资者都采取了线性的定价方式，假设这些人的信息室私人化的，那么一些噪声交易模式的增加必将影响到这些人的效率水平，若一些个人投资者的信息也是私人化的，那么机构投资者便可利用这些信息哄抬股票价格.Laffont-Maskin（1989）的研究全力得反驳了证券市场上有些的假说行为，他通过研究风险中立的机构投资者和风险厌恶之间的信息不对称进行不平等交易.这也证实了单阶段博弈存在着不同的博弈均衡.1.1.2 国内研究现状 在现实生活中，在我国证券市场上，有许多不确定因素，这些因素使得投资者举棋不定，理念受到影响，并使得投资的某些理想不合理，结构方面也不是特别对称
15、.近年来，很多国内学者针对我国证券市场中由信息不对称产生的种种现象以及非理性投资进行了一些研究.王永平就运用进化型的博弈方法建立了进化型的和股市交易模型的理论，并且对投资行为进行了大量的策略方面的改造策略方式以及对投资者进行研究.吴中春则研究了在我国证券市场中某些投资者的博弈过程中的某些羊群理论，形成的方式，以及对于定价方面的原则等等.而博弈投资行为的最优须存在适合的环境、条件，且是在相应的博弈框架下才能实现.雷小清研究了信息不对称情况下，了解了公司资本结构的最优模式，评价公司质量的标志就是用净现金流发生变化的风险的大小作为.周侃，在信息不完全对称的情境下，采用博弈论的相关原理和方式对新的发行
16、的股票指数进行价格界定的专门研究，最后得出结论知道策略最好的就是好的企业的把资产分批融资，然后专门选择价格低的股票进行发行，后来再以市场的价格发行，这样才能将自己的利益最大化.洪锡熙和沈艺峰，袁国安等对我国的市场企业进行了深入考察然后的出来单个投资者与企业或者机构博弈的理论基础.投资者如何预期理解政府政策及政府如何使用监管政策的均衡思想，同时进行了实证研究.2 相关理论概述2.1博弈论的概念 荣国有这么几个个或几个不止的有完全的理性的逻辑思维和推论演算的决定个人,用观测、假设其他决定者的决定的过程等,最后实现了每一个决定主体之间的相互影响、相互制衡、相互作用的后果,然后每一个决策者都获得自身利
17、益的过程,就叫做博弃的过程.在此过程中,决策主体自身的决策受到其他主体决策的影响,同时自身的决策也会影响其他主体的决策;通常假定每个博弃的决策主体都是理性的,可以进行理性的逻辑思维和推理.许多公司在运用到一些博弈论的知识进行重大决定时，就会涉及到运用到逻辑推演和公式导出的方法策略，很正确地使自己的各方面利益达到最优点.在许许多多的行业中，无论是文化，军事，还是经济运行中，博弈论的知识都会受到很多应用.一个博弃通常需要定义一下几个方面的内容:参与博弃的决策主体.在一个博弃过程中,需要定义两个或两个以上的参与决策的决策主体,决策的主体可以是个人,也可以是不同形式的组织,且决策主体可以进行理性的逻辑
18、推理和思考.博弈论的与会人员们可以选择的多有行为方式或者方针策略的综合.每一个博弈论的与会人员们在做到自身决定时都会根据自身的特点进行有选择性的抉择.在不同的博弈中,博弈的参与者可以选择的策略或行为的数量是有很大的不同的,即使在同一博弃中的不同博弃参与者,所选择的策略或行为也可能是不同的,决策行为时一个或许多个都可以，但是如果有很多或者更多也无可厚非.博弃的信息.在博弈的过程中每一个参与者他们所想要的对手的相关信息都是不可或缺的，掌握的信息越多，博弈的过程中所获得的成功率就越高，这也直接关系到博弈者的成败得失，所以在平时的博弈过程中，每一个博弈人员都要尽可能地搜集对手尽可能多得信息，这样容易使
19、得自己在博弈过程中获得更多的经验和掌控权.各决策主体的行动顺序.在静态博弃中,各决策主体是同时行动的,而在动态博弃中,各决策主体的行动顺序则有先后之分.所以说，因为每一个博弈者的博弈过程可能会有多次的且复杂的过程，而不同的顺序组合会造成不同的结果，所以说，一次博弈过程需要事前确定自己博弈过程中策略的相对顺序，这样才能心中有底立于不败之地.博弃的行动.在博弈过程中，每一个进行博弈的个体或者集体，都会事先进行决策的制定，因为每一次决策的决定，都需要相关的后果对应，所以在做好决策之前，一定要为最后可能造成的后果负责.每一个决策主体的收益效果各有不同，所以在进行比较对比时，必须要进行一些工作，这些事签
20、工作叫做量化工作.如果一个决策不能被量化，那么这个决策就不能在博弈的整个过程中进行执行.一个博弈者在一个博弈过程中如果需要进行博弈，那么他必须有相对应的收益，这些收益有可能是盈利，也有肯能是亏损.需要注意的一点是,虽然博弃的每个参与者在各种不同的情况下的收益都是客观存在的,但是每个参与者并不一定都了解其他各参与者的收益情况,在很多博弃中,因为信息不是对称的，所以总有一些博弈者不太了解其他的博弈者的相关盈利或者亏损情况.如果一个博弈是完整地，那么这个博弈就是可定包括上诉因素.2.1.1博弈论的发展 博弃论的很多思想在很长时间以前都被提出来过,其体体系的形成与发展是一个渐进的演变过程.博弃论在发展
21、的过程中，首先是在20世纪之初,当时大家对博弈论的讨论关于在赌博或者比赛时才会加以讨论,这就是现在大家经常说的零和博弈，这时候，大家把这一阶段称为博弈论的开始阶段.在这种两个人的灵和博弈交手的过程中，没有什么集体合作，彼此携手之类的行为,每一个都为了自己最大的利益进行严格的博弈和策略的制定.所以说，一旦一个人损失了利益，另外一个人就必然失去利益，这是必然的，没有同时得利或者同时亏损的情况发生买这种情景比较符合一些比赛或者双方之间互相对弈的过程.但这只是生活中的一些小型博弈，没有涉及到国家，政治，经济，军事等等.博弃论发展的第二阶段是20世纪30年代到1944年,这一阶段是博弃论作为一门学科而被
22、建立的阶段.美国的数学家奥斯卡摩根斯坦恩与冯诺依曼各种博弈类型、博弃基础、博弃方式等前人成果,并且对于这些成果进行剖析，了解，深入，加强,把博弃论当做一个完整地研究学术,第一次很清楚的表述出来.在奥斯卡摩根斯坦恩与冯诺依曼的研究中,者两个人对于二人的零和博弈理论进行；额比较深入的研究，他们互相讨论并研究了新的前人没有涉及的领域，对于博弈学到而言就更加前进一步.他们更多的是研究了在军事，经济，政治等方面的对于宏观和社会发展更加举足轻重的研究领域.所以，在当时的社会，博弈论已经被应用到许多且更加广泛的领域，并且在实际生活中更加具有实用性，包括一些数学家和经济学家都对于博弈论表示出了浓厚的兴趣.同时
23、,在合作博弃方面,也有了丰富的研究成果.在一个博弈中,如果博弈的各参与者之间定有协议,并且协议是可执行的,则称此博弃为合作博弃,反之则称此博弃为非合作博弃.合作博弈，它主要的内容是包括博弈双方的合作空间的大小，有多大的可能，但是在博弈过程中，博弈过程中的相关细节则不需要考虑，所以这样看来，合作博弈也是非合作博弈的一种特殊情况.这个时候，许多关于博弈论的理论也有如雨后春笋般蓬勃发展，比如博弈过程中的稳定性问题，解是什么等等，从而使博弈论发展到达了黄金期，社会各个方面各种方面应用博弈论的高潮也此起彼伏.接下来，博弈论就要向第三阶段区发展，在20世纪50年代起，这就迎来了第三个阶段，在这样体阶段中，
24、博弈论快速成长.在20世纪50年代初，纳什首先也是史无前例的提出了“纳什均衡”的概念,从此以后开辟了非合作博弈的全新领域.50年的初期,由于二战和美苏冷战的影响,美国与苏联的冷战战略以及军事战略等问题成为博弃论研究的重点.在冷战结束后,博弃论才逐渐的又被应用到经济领域.接下来，博弈论迎来了自己的第四个阶段，也是自己最重要的一个阶段，这时已经进入了20世纪60年代，从此以后，一个逐渐成熟的博弈论呈现在大家眼前.在1965年，泽尔腾首次提出了 子博弃精炼纳什均衡”的概念,这是对于纳什均衡的很重要的一个发展,而且最后还给出了相应的结果,这是第一次动态的博弈论被应用到博弈论的整个学科中.海萨尼1967
25、年提出了贝叶斯纳什均衡的博弃理论,通过这一理论,不完全信息的概念被首次运用到博弃论中,不完全信息静态博弃被研究.然后的一段时间内，精炼贝叶斯均衡也被人相继提出，这一种理论是对于不完全信息动态博弈过程的研究，至此以后，不完全的信息博弈理论发展起来.接下来，博弈论迎来了自己的第五个发展阶段，在20世纪70年代，博弈论开始发展壮大.在这一时期,博弈论研究的所有方面都有了重大发展和突破,对其他学科的影响力也越来越大.这个时候计算机逐渐应用到技术科学领域，对于博弈论的发展也起到了推波助澜的作用，技术规模也越来越大,博弃论中的基本概念已经逐渐变得完整,很多理论推导也越来越精确和成熟.博弈论发展的第六个阶段
26、从20世纪80年代开始至今,这个时候是博弈论发展的全面时期，这个时候，博弈论已经形成了一种独立的学科，并成为数学学科和经济学科不可缺少的一部分.2.2金融市场微观结构理论 金融市场微观结构理论是证券投资领域中的一个刚刚兴起的一个分支，并且在开始发展之后发展迅速，并成为经济学领域重要的一个学科.金融市场微观结构理论要说明的就是在一定的市场微观结构下，证券资产的价格是如何形成的，从而揭示证券市场中的微观结构如何对证券资产价格的形成过程产生影响.我们知道，一般的市场结构指整个金融市场的组织结构，并具有不同的划分方法，比如金融市场按照期限可分为资本市场和货币市场、按照地域可分为国内金融市场和国际金融市
27、场；按照交易对象可分为债券市场、股票市场、外汇市场、黄金市场、期货市场以及期权市场等等.而这里所说的金融市场微观结构从狭义上来讲是指资产价格的发现机制，但金融市场微观结构也有广义的概念，包括价格的发现机制、信息的传播机制以及清算机制等方面.3 本文研究的主要内容3.1 研究的内容 本文一共有五章，主要内容如下：第一章，前言.主要论述了研究的国内外背景、研究意义以及现在我们国家市场上的相关情况，然后运用博弈论的方法看待和分析国内的证券市场的相关情况，并做出了相应总结指出本文关注的主要内容、研究工具和创新点.第二章和第三章是本文的重点，分别从个人投资者和机构投资者的角度出发进行博弈研究.第二章根据
28、个人投资者间的决策传递了投资策略，对投资者的最优决策行为进行研究在个人投资者角度下进行市场策略研究.第三章，机构投资者进行市场投资时的所进行的市场策略的研究.首先解释了机构投资者的相关结构，并且站在了机构投资者的角度去分析问题，从机构投资者的角度出发，从她们的利益角度出发，建立起了不完全的机构投资这的市场策略的模型.第四章，在信息非对称条件下个人投资者与机构投资者的相互博弈过程以及决策的制定.这一章主要分析了在证券投资市场上的参与方特别是个人投资者或者机构投资者的最优的决策行为，利用纳什均衡的博弈分析的方法，去对他们的决策进行研究.然后从投资者的角度，在不完全信息条件下建立智猪博弈模型，同时研
29、究其博弈过程中产生的最优投资策略行为.第五章,结论与展望.从研究结果可以看出，并且也得出我国证券市场适宜的结论.同时根据以上结论，针对性的提出了改善我国证券市场不完全对称信息博弈格局的启示建议.总的说来，就是要通过建立非对称信息条件下的声誉博弈模型，求出了个人投资者与机构投资者之间多阶段博弈的纳什均衡策略，得出非合作型机构投资者在情况下的效用水平远远小于在情况下的效用水平.本文希望能结合我国证券市场的实际情况，从解决实际问题的角度出发，通过分析个人投资者与机构投资者之间的博弈分析，维护博弈双方投资者的利益.3.2 主要研究工具及创新点 本文以博弈论作为主要分析工具，系统分析了我国证券市场上个人
30、投资者与机构投资者之间的投资行为.博弈论是处理多个决策主体相互竞争与合作时产生的行为的策略以及优化策略均衡问题的理论.本文在证券市场领域国内外研究成果基础上，结合经济学理论、博弈论与数学方法，主要对非对称信息条件下个人投资者与机构投资者投资的博弈进行研究.本文的主要创新点是：在不完全信息条件下，分别从个人投资者和机构投资者的角度出发，对我国证券市场个人投资者与机构投资者之间的投资决策行为，建立博弈模型进行推广分析.4 个人投资者角度下的市场决策研究引起股市暴涨暴跌、市场波动的因素很大一部分是从众行为，也可称为“羊群效应”在证券市场上，羊群效应是指个人投资者在投资过程中因外部不完全信息的条件受到
31、其他投资者的市场投资策略的影响，忽视、放弃或改变自身对证券市场的看法和观点，进而导致模仿机构投资者或是其他个人投资者的决策，或者过分依赖市场产生的舆论从而进行市场投资.目前按投资决策人是否理性，羊群效应可分为“理性的羊群效应”和“非理性的羊群效应”两大类.其中前者理性的羊群效应主要指由于个人投资者获取信息不足不准确、存在的外部影响等因素，使证券市场资源配置水平偏低，个人投资者选择采取盲从行为；后者非理性的羊群效应指基于其情绪、心态等心理影响，投资者趋向于忽略自己的价值理念，跟从市场中大多投资者非理性的决策进行投资的行为.理性的羊群效应对个人投资者做出正确的投资决策更有利，而非理性的羊群效应忽视
32、了理性分析的重要性.下面我们主要从博弈的角度出发，结合证券市场中的羊群效应，分析机构投资者和个人投资者这两类投资者之间的博弈.4.1个人投资者的羊群行为 我国证券市场中有众多的个人投资者，他们高度分散，进入股市的心里准备不足，投资方面专业的知识和训练相对较差，在信息的获取和加工方面相对匮乏，是市场的弱势群体.陆正飞、刘桂进（2002）实证研究表明，我国股市个人投资者持有的股票数目较少，对期望收益率的要求较高，重视资本利得而不太重视股票的现金分红.普通的个人投资者都没有专业预测股票价值的投资理念与能力，极容易听取电视、网站等媒体或书刊上证券分析师、财经评论员和专业投资机构（基金、QFII）等专家
33、的建议，容易在人云亦云的环境中盲从而“跟风”进行投资.在证券市场不完全信息条件下的动态博弈（dynamic game of incomplete information）过程中，虚拟人“自然”首先选择市场参与者的类型，只有参与者知道自己的类型，事前其他参与者不知道；“自然”选择之后，参与者开始采取投资行为，参与者的行为存在顺序，后投资者能查看到先投资者做出的投资行为，无法查看到先投资者的类型.由于参与者投资的同时，每个参与者的行为都传递着有关自己类型的某些信息，后投资者可以根据先投资者做出的投资行为分析其类型或逐步改进对其类型的事先概率，由此选择自己的最优投资决策.先投资者预测到自己的投资行为
34、将被后投资者学习利用模仿，然后就会尽可能选取散布有利自己的信息，防止对自己不利的信息流传.市场参与者在一直选取如何进行投资决策的过程，同时也是参与者根据贝叶斯法则修正信念的过程.精炼贝叶斯均衡是不完全信息动态博弈均衡的基本均衡概念，是泽尔腾（Selten）的完全信息动态博弈子博弈精炼纳什均衡和海萨尼（Harsanyi）的不完全信息静态博弈贝叶斯均衡的结合.让我们考虑我国证券市场中不完全信息条件下动态博弈产生的投资问题.当前我国证券市场中机构投资者知道自己的类型，而事前个人投资者不知道机构投资者的类型.机构投资者投资的同时，他们的投资行为都传递着有关自己类型的某些信息.通常看来，个人投资者不能直
35、接预期机构投资者的类型，能直接看到机构投资者做出的投资结果.个人投资者可以根据机构投资者的投资结果，以此来分析机构投资者的类型再逐步改进对其类型认识的事先概率，进而应用贝叶斯法则计算得到对机构投资者类型判断的事后概率.然后根据典型的贝叶斯法则从市场信息和其他投资者发生的行为中提取可靠的有效信息，最终选择自己的最优市场策略，个人投资者的市场策略有两种，即买进或抛出.4.1.1 博弈模型的建立及分析 正是由于个人投资者极易受机构投资者投资行为的影响，并且个人投资者间的决策也传递了投资策略，才促使个人投资者产生“搭便车”的行为.建立博弈模型如下： 图4-1 博弈模型假定：(1)虚拟人“自然”首先选择
36、投资项目的类型（盈利 V =1或亏损 V =-1），且设，(2)机构投资者A（先行投资者）完全根据其受到的个人私有信息选择投资策略.私有信息分别为G（gain）和L(lose)，且(3) 个人投资者B（后继投资者）无法观察到机构投资者A的私有信息，但知道概率分布，可根据其投资决策作出选择，买入或卖出证券.当其通过观测前者的私有信息与自己受到的信息不相同时，个人投资者B 可以以0.5的概率随机选择是否进行投资.(4) 个人投资者C（后继投资者）根据自己的观测和条件概率的贝叶斯法则，从AB的决策推断其私有信息.若AB选择的投资策略不相同，则C处于机构投资者A的信息状态；若AB选择的投资策略相同，则
37、C完全忽视私有信息.根据贝叶斯法则，我们可以推知，此博弈中各概率为：, (4-1)同理可以推知：假定机构投资者A选择投资时，对于个人投资者B有 (4-2)假定机构投资者A不进行投资时，对于个人投资者B有 (4-3)4.1.2 结论 我们得出结论：个人投资者B选择跟随机构投资者A是正确的决策.对于后继投资者C，其投资决策依然遵循贝叶斯法则，根据自己的信念（后验概率）进行投资，博弈反复进行下去.我国证券市场中的机构投资者以证券投资基金为代表，研究的机构投资者实际上主要是证券投资基金，2007年张怡通过实证研究表明了证券投资基金持股规模占市场流通市值比例的变化与证券市场波动性呈正相关，证券投资基金持
38、股比例的波动幅度多大严重影响大盘、个股的波动情况.说明只有完善了机构投资者，才能更好的逐步提高市场的有效性和稳定性.所以应大力机构投资者，弱化市场的羊群效应，坚持价值投资理念，有效发挥机构投资者更好地促进资本市场健康稳定发展的重要性.而对个人投资者来说，理性的羊群效应有利于加快证券价格发现的速度，只有利用羊群效应带来的机会，才能提高我国股票市场的有效性，维护市场的稳定，从而降低股市的主观风险.为了规避羊群效应带来的风险，个人投资者应通过多学习证券投资基础理论、法律法规等知识与技能认清市场本质，正确理解市场现象，加强防范风险的能力，从而更有效的获取市场信息.另外在对某些出现异常波动的股票进行投资
39、时，应保持清醒的头脑，不要盲目跟风，加强了解所投资的资产，避免上当受骗，充分考虑到各种潜在风险的基础上，最终做出理性的投资选择.证券市场博弈问题的存在更多的是与投资者的投资行为不够理性和投资理念不够成熟有关.所以培养加强个人投资者的价值投资显得的尤为重要.加强投资者理性投资的教育，电视、网络等媒体或书刊也应加强价值投资的引导，倡导长期投资、组合投资，促使投资者进行投资时更多的关注上市公司企业的业绩、发展前景以及管理水平等，从根本上提高投资理念.4.2 个人投资者的进化博弈4.2.1鹰鸽博弈模型的建立 进化博弈理论是以有限理性的参与人为研究对象，遵从生物进化论中“适者生存”的基本原则，结合经典博
40、弈理论及生态理论研究成果来研究群体行为的进化过程以及发展趋势.在现实的证券市场中投资者根据逐渐学习、模仿的反复博弈向理性投资决策转变，类似于解决相似个体组成的群体成员间的进化博弈.根据系统论的观点，有限理性指博弈方的均衡策略是在经过多次学习、模仿、突变和调整等方式反复博弈后才达到的，不适应于采用完全理性条件下进行最优决策选择.因而通过进化博弈论建立博弈模型是解决我国证券市场非理性个人投资者如何进行市场策略的有效途径.根据我国证券市场的现实情况，希望通过建立经典的 2x2“鹰鸽”对称博弈模型，运用进化博弈理论较好的解释说明有限理性投资者行为的进化过程.下面来分析我国证券市场投资者的动态均衡情况，
41、对作为博弈双方的市场参与人投资者1和投资者2，我们假设：假设 1：投资者1和投资者2是经过多次学习和模仿等方式后反复博弈才达到的均衡策略.同时，参与博弈的双方都是有限理性人，都可能采取理性和非理性两种类型的投资决策.假设 2：所有的投资者始终是风险回避者或厌恶者.假设 3：假设博弈双方投资者1和投资者2可能招致的预期总损失大于可能获得的预期总收益.令博弈参与者投资行为中可能获得的投资收益表示为v，可能造成的投资损失表示为c.则建立双方的经济博弈模型支付矩阵如表4-2-1 博弈支付矩阵 投资者1 理性决策 非理性决策投资者2理性决策 v,0非理性决策 0,v 0,0在投资者 1 和投资者 2 都
42、选择理性决策的情况下，两者投资证券市场所获得的盈利和亏损出现的概率均是1/2，由此得出两者的期望收益各为( v -c)/2；在投资者1和投资2都选择非理性投资决策的情况下，都无法获得任何利益；当投资双方一个选择理性决策，另一个选择非理性决策时，为简单起见，记选择理性决策的一方获得利益为v，显然选择非理性决策的另一方无法获得任何利益.4.2.2鹰鸽博弈模型的均衡结果研究 整个博弈过程如下，为了更好的理解投资群体的百分比，如果我国证券市场中有x百分比的投资者选择理性的投资决策，那么选择非理性投资决策的投资者百分比是1 -x.根据上文给出的博弈模型的支付矩阵，整理得到投资者 1 和投资者 2 此时的
43、期望收益各为： (4-4)投资群体平均收益为：尤其对于获利不高的投资者，为了获得自身利益的最大化，他们会逐渐改变自己的投资选择，利用学习和模仿有较高收益的投资者的投资行为，从而导致投资群体中选择理性与非理性的百分比x的值不唯一确定，并不断发生变化.随着采取理性投资决策的投资者数量逐渐增加，投资者对应的投资获利也成增长态势.因此，结合模仿者动态（Replicator Dynamics）的微分形式，建立单一群体对称阶段博弈基础上，投资者行为的模仿动态方程，其定义如下：将上式代入证券投资者行为进化的模仿者动态方程，得到复制动态方程于是一阶导函数为0 的点，即使这时整理得可以看出，只有当进化系统达到局
44、部动态均衡的状态，即向均衡状态调整，投资者行为进化博弈的进化稳定策略.4.2.3 结论 由上面的分析可知，为获得自身利益的最大化，博弈模型中投资者一定会通过学习和模仿其他投资者的投资行为才能得到最优投资决策.模仿是投资者实现自身适应环境的一种重要途径和重要的行为方式，最典型的现象就是“羊群效应”，因此在我国证券市场中模仿是普遍存在的.的大小决定着投资群体中选择理性或选择非理性投资行为的投资者的百分比.这就意味着随着均衡点的增大，即采用“理性投资决策”的百分比增大时，理性投资者的人数也增大.于此对应，理性投资者人数的百分比随着的减小而减小.一般来讲机构投资者的动态均衡比值要大于个人投资者的比值，
45、进而更倾向于理性投资.因此，为了彻底改变我国证券市场中小投资者比重过大的不合理的局面，必然要重点发展机构投资者，从而改善我国证券市场动态均衡比例.同时，还应大力培养理性投资者，通过广泛开展投资知识教育培训来更好的降低非理性投资行为，提高个人投资者的投资理念.尤其减少模仿投资行为，最终达到更好的发展证券市场的目的.5 机构投资者角度下的市场决策研究5.1市场走势 截止去年年底，沪深股市已经从20年前的十几家上市公司，发展成为一个拥有超过2000家上市公司，总市值接近30万亿元.规模位居世界第二位的市场，持仓股票账户占到四成左右，有效股票账户约为13391.04万户，机构投资者持股的总市值占七成左
46、右.可以看出目前我国证券市场信心十足、情绪显著回暖，而且机构投资者有绝对优势，占证券市场的主导地位.机构投资者操纵市场或个股的方式总的说来有两种，即控制股票走势向上和向下.其中做多头是指机构投资者通过集中资金优势，采用拉抬股价、虚假申报、迅速撤单等方式抬高股价，然后再在高位兑现筹码，促使散户快速买入股票，由此达到牟利的目的.为简便起见，我们将证券市场中拥有私人信息的机构投资者分为合作和非合作两种类型来研究其声誉模型.前者指当个人投资者进行投资时，机构投资者继续采用一些方式抬高股价，作为信息的接收的个人投资者在该阶段可盈利.后者指当个人投资者持股信心增强时，且拥有的信息是公共信息，机构投资者吸引
47、完买盘后迅速出货，众多个人投资者接盘，要么长期处于亏损状态，要么选择割肉离场.机构投资者做庄，通常来讲是指低价格买进股票，建仓分仓，持续拉升股票的交易价格和交易量后，最终选择高价抛售，因此机构投资者常常散布消息利用个人投资者，再选择是否与其合作.但现实证券市场中机构投资者在抛售之前既不选择抛售自身拥有的高价股票，也不大量买进自身拥有的低价股票.究其原因在于满足自身利益的最大化，总是会一直伪装成与个人投资者合作.5.2 机构投资者的声誉模型通过以上对个人投资者角度下的机构投资者的分类分析知道，只有机构投资者知道自己的类型，事先个人投资者不知道机构投资者的类型，个人投资者只能通过关注机构投资者的进一步的投资行为来估测其类型，这属于机构投资者的私人信息，下面从拉抬股价上涨的不完全信息条件下的动态博弈入手来研究机构投资者的市场策略.机构投资者拉抬股价上升、同时个人投资者预期股价上升，假定两种情况下产生的概率分别为v和显然 0 v