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1、预期报酬率和资本成本,价值创造的关键因素,产品周期的 增长阶段,竞争性进入 的限制,其他保护 措施，专利、 暂时垄断权利、 独断性定价,成本,营销和价格,可预见质量,一流的组织能力,行业吸引因素,竞争优势,公司的综合成本,资本成本 是各种类型融资的预期报 酬率。综合资本成本是各单独的预 期报酬率（成本)的加权平均.,融资类型 市价 权重 长期债务 $35M 35% 优先股 $15M 15% 普通股 $50M 50% $100M 100%,长期融资的市价,债务资本成本 公司的放款人的预期报酬率. ki = kd ( 1 - T ),债务资本成本,P0 =,Ij + Pj,(1 + kd)j,n,
2、j =1,假定BW 发行了面值 $1,000 ，10年期的零利息债券. BW的该债券发行价为$385.54， BW 的所得税率为 40%.,债务资本成本的计算,$385.54 =,$0 + $1,000,(1 + kd)10,(1 + kd)10 = $1,000 / $385.54 = 2.5938 (1 + kd) = (2.5938) (1/10) = 1.1 kd = .1 or 10% ki = 10% ( 1 - .40 ) ki = 6%,债务资本成本的计算,优先股成本 公司的优先股股东投资的预期报酬率. kP = DP / P0,优先股成本,假定 (BW) 发行了优先股，面值
3、$100, 每股股利 $6.30, 现每股价格为 $70. kP = $6.30 / $70 kP = 9%,优先股成本的计算,股利折现模型 CAPM 税前债务成本+风险溢价,普通股成本,股利折现模型,普通股成本 ke, 是使所期望的每股未来股利的现值与每股现行市价相等的折现率.,D1 D2 D,(1+ke)1 (1+ke)2 (1+ke),+ . . . +,+,P0 =,稳定增长模型,稳定增长模型 简化为: ke = ( D1 / P0 ) + g 假定股利按 g 永远增长.,假定 (BW) 发行的普通股 现行市价为 $64.80/股 上一期的股利为 $3 /股, g为8%. ke = (
4、 D1 / P0 ) + g ke = ($3*1.08) / $64.80) + .08 ke = .05 + .08 = .13 or 13%,普通股成本计算,阶段增长模型,D0(1+g1)t Da(1+g2)t-a,(1+ke)t (1+ke)t,P0 =,阶段增长模型如下： (假定为3阶段):,t=1,a,t=a+1,b,t=b+1,Db(1+g3)t-b,(1+ke)t,+,C A PM,普通股成本, ke, 等于在市场均衡下投资者要求的报酬率. 这种风险-收益关系可用证券市场线 (SML)来描述. ke = Rj = Rf + (Rm - Rf)j,假定 (BW) 的 beta 为
5、1.25. Julie Miller认为 Rf =4% ， Rm =11.2% ，则 ke = Rf + (Rm - Rf)j = 4% + (11.2% - 4%)1.25 ke = 4% + 9% = 13%,用CAPM计算ke,税前债务成本加风险溢价,普通股成本 ke = kd + 风险溢价* * 风险溢价不同于 CAPM 里的风险溢价,假定 (BW) 加 3% 的风险溢价. ke = kd + Risk Premium = 10% + 3% ke = 13%,kd + 风险溢价,稳定增长模型 13% C A P M 13% kd + 风险溢价 13% 一般来说，三种方法计算出的结果会不
6、一致.,普通股成本计算方法的比较,综合资本成本 = kx(Wx) WACC = .35(6%) + .15(9%) + .50(13%) WACC = .021 + .0135 + .065 = .0995 or 9.95%,加权平均成本 (WACC),n,x =1,1.加权系统 边际资本成本 资本筹集不可能按 WACC中的比例,WACC的限制因素,2. 发行成本 与证券发行有关的成本，如承销、法律、上市和印刷费等费用. a. 调整初始投资 b. 调整折现率,WACC的限制因素,加 发行成本 (FC) 到初始现金流出 (ICO). 结果: 减少 NPV,调整初始现金流出 (AIO),NPV =,n,t=1,CFt,(1 + k)t,- ( ICO + FC ),从证券的价格中减去 发行成本 ，重新计算资本成本. Impact: 考虑发行成本后，将提高各单独的资本成本. Result: 因此，将提高 WACC ，从而将减少 NPV.,调整折现率 (ADR),