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1、资本运营之核心：兼并、收购与重组纵观美国著名大企业，几乎没有那一家不是以某种方式、在某种程度上应用了兼并、收购而发展起来的。乔治。J.斯蒂格勒（诺贝尔经济学奖获得者）资本运营是指企业外部交易型战略的运用，兼并、收购与重组是企业外部交易型战略最复杂、最普遍的运作形式，也是资本运营的核心。由于几十年计划经济体制造成的影响，从宏观上讲，中国的资源配置极不合理；从微观上看，到目前为止，中国企业的发展仍主要是依靠内部管理型战略来实现。大多数企业家对交易型战略还是陌生的。即使是有所了解并致力去实施的那些企业，交易型战略的运用也远未到位，远没有充分发挥这种全新战略对快速扩张企业价值的独特而积极的作用。199
2、2年，一些处境困难的国营、民营企业，在超前意识的驱动下，利用历史性机会完成了股份制改造并在上海或深圳证券交易所上市。其结果是这些企业不但摆脱了困境，而且获得了奇迹般的飞跃发展：企业资产规模成几何级数增长，远远超过上市前若干年增长幅度的总和；新产品的推出，先进技术的引进，前所未有的市场地位与竞争优势，是企业改制上市前想都不敢想的。但与股份化和上市相比，企业的兼并、收购则是更复杂和更经常的运作手段。它既是大幅度提高企业价值的有效手段，同时也是企业融资的有效途径。但中国很多企业家并没有悟透其中的真谛：当你兼并、收购一家企业时，你并不是简单地往外掏钱买东西，而是得到了现实的生产资源，而对这些资源进行筹
3、划在先的资产重组后，你就可以获得企业价值的激增和融资、再融资以求进一步发展的机会。一、企业资本扩张兼并与收购资本扩张的有效途径兼并与收购企业外部交易型战略，它给企业发展所带来的好处是全方位的，对企业发展所起的推动作用也是全过程的。特别是兼并、收购，往往是企业实现资本扩张的有效途径。纵观当今世界实力雄厚的大财团、大企业的成长史，我们会发现，他们无一不是通过兼并、收购等交易型战略的多次运用才取得现有的企业规模、市场份额和竞争优势。对于众多的中小企业而言，兼并、收购等外部交易型战略的运用，不仅是谋求生存的方式，同样是其实现“以小吃大”进行资本扩张的有效途径。首先，交易型战略的实施，有助于迅速实现企业
4、的规模经济效益，增强资本扩张的能力。企业通过交易型战略的运用使自身的绝对规模和相对规模得到扩大，将使企业拥有更大的能力来控制它的成本、价格、资金的来源和顾客的购买行为，改善同政府的关系，从而形成更加有利的竞争地位；企业规模的扩大还将使企业有可能将产品的不同生产阶段集中在一家企业之内，一方面可以保证生产的各个环节更好地衔接，保证原材料、半成品的供应，另一方面还可以降低运输费用、节省原材料和燃料，从而降低产品成本；同时，企业规模的扩大必然也就提高了企业开发新产品、新技术的能力以及抵抗市场突变的影响。例如，日本三菱银行和东京银行在1995年初春根据日本金融机关合并及转换之相关法律签订了对等合并的基本
5、合约，资产总量高达52兆日元的世界顶级银行“东京三菱银行（Bank of Tokyo Mitsubishi）”于96年初春诞生。此次互补性的合并，产生了世界银行业的一个“巨无霸”，除了获得规模经济效益，还大幅度降低成本，而且给竞争对手带来极大的威胁，赢得了竞争优势。三菱银行以三菱集团为依托，在日本国内拥有坚固的基础，其不良债权少，储备量和收益方面一直位居全国第四、五名。但其海外业务，特别是在美国的投资银行业务、欧洲的证券业务以及中国的银行业务方面较为薄弱。自1880年以横滨正金银行的名称创立的“外国汇兑专门银行”的东京银行，拥有最精锐的汇兑交易队伍，在世界各地拥有 180多个业务网点，海外业务
6、居于不可动摇的地位。但由于受到“外国汇兑专门银行”的限制，其在国内缺乏营业网点，盈收无法稳定。要想发展成21世纪的世界级银行，维持在世界银行业的优势地位，无论对三菱，还是对东京，合并都是互惠之举。合并使双方得到了“日本第一”的地位。其次，交易型战略的实施，有助于降低企业对新行业、新市场的进入成本，迅速增值其可支配资本。企业在进入一个新的行业经营领域或一个新的产品市场时将面临着许多方面的障碍，除了进入新领域的学习成本外，还有来自该行业内既有企业的排斥、竞争问题。新产品的设计制造、新的市场营销渠道的建立、新技术的采用、新的原材料的获得等一系列问题的解决都要求企业投入额度不小的资金，而原行业或市场内
7、的企业对新的竞争对手的本能的抵触反应也加大了进入难度。如果企业在进入新行业或新市场时完全采取投资新建的方式，将不仅使这些障碍对企业的影响加大，同时由于新增生产能力对行业或市场供求平衡的影响将有可能使行业或市场内部出现过剩的生产能力从而引发价格战。但如果企业对新行业或新市场的进入是采取兼并、收购的方式的话，将使上述障碍降至很低，同时在短期内保持行业或市场内部的竞争结构不变，使企业在进入新行业或新市场的初期引起价格战或招致报复的可能性大大减少。我国建国后的首例股市收购事件宝延收购战的起因就源于深圳宝安公司对进入和开发上海市场的计划。宝安公司试图通过外部交易型战略手段，迅速增值其可支配资本，进入新的
8、市场，以达到规模经济的目的1992年底，宝安集团聘请经济、金融及法律界的智囊人士，开始策划建国以来的第一个通过股票市场运作的兼并、收购战役。经过对上海证交所上市公司的研究，选中上海延中实业股份有限公司作为目标公司。1993年9 月，宝安集团公司下属三个企业受命担任此次收购主角，悄然吸纳延中股票。9 月30日累计持股比例已超过10.6% ，三家公司受集团之命下单扫盘，集合竞价再购入342 万股，至此，宝安集团已拥有延中股票的15.98%，成为延中的第一大股东。10月6 日宝安集团负责人宣布：作为第一大股东，宝安要求参与延中的管理和决策，并提出要进一步了解延中的经营和财务状况。宝安的收购行动受到了
9、延中公司的强烈反对，虽然延中未能扭转被收购的局面，但其抗拒态度却是明显的。延中公司董事长对宝安公司的收购行动合法性表示质疑的同时，透露延中公司已聘请香港宝源投资有限公司作为公司的反收购顾问，表示了反收购的强烈意愿。宝延双方的收购与反收购行动及由此产生的争执，使得上海延中股票在短短不到一个月的时间内，每股价格从8.8 元飙升至42.20 元的天价，酿成了“宝延风波”。中国证监会对此进行了调查，按照我国股票发行与交易管理暂行条例和公开发行股票公司信息披露细则的有关条款，认定宝安公司通过股市买入延中股票获得的股权是有效的。尽管宝安上海公司及其关联企业在收购延中股票的过程中存在着违规行为，并据此而被给
10、予相应的处罚，但宝安集团已经初步达到了它通过兼并、收购打开上海市场的战略目标。关于宝安收购延中的目的，宝安集团董事长曾说，此次控股延中正是按我们既定的战略方针进行的，上海是东亚的金融中心，中央对上海给予很大的支持。我们看好上海，因此也希望在上海收购企业，开展整个华东业务。另外，还希望通过此次并购事件提高企业知名度，让上海乃至中国和世界都了解宝安。第三，交易型战略的实施，有助于迅速扩大市场份额，形成更加有力的竞争优势。世界著名饮料企业可口可乐公司与百事可乐公司就是很好的例证。可口可乐创建于1886年，它通过特约的装瓶厂（几乎遍设于世界上所有的国家）使其生产的软饮料得以畅销全球。直至1960年，其
11、基本上是一家单一产品的企业。可口可乐能发展为仅次于万宝路的世界第二品牌，外部交易型战略的有效运用起了重要作用。自60年代后，可口可乐公司出于巩固竞争优势、培育新的核心能力、追求垄断利润的需要，开始陆续兼并、收购其他一些企业的股权（参见图6-2 ）。1985年，可口可乐公司买下了作为美国几家主要的电视节目制作公司之一的使者通讯公司的全部产权；不到1 年，即l986年春天，他们又买下了默芜。格里芬制作公司。华尔街被戈伊祖艾塔系列收购举动所震动：同样的可口可乐股票在戈伊祖艾塔出任主席的那天以29美元的价格出售，而在5 年之后却卖到了100 美元以上。在1978年，商业周刊曾经认为可口可乐公司已防卫不
12、住百事可乐的挑战，然而，10年后它承认戈伊祖艾塔是：“一度守旧的企业中勇于改革的经理人”。百事可乐，作为可口可乐的主要竞争对手，除了以其富有潮流感的广告及形象与可口可乐展开了竞争外。收购也是百事可乐增强竞争优势，扩大市场份额的基本战略。1986年，百事可乐决定从菲利普。莫里斯公司收购七喜（7-Up）。如果收购能成功，百事可乐公司旗下的名种品牌市场占有量将超过可口可乐。因为七喜是美国汽水中继可口可乐、百事可乐后的第三品牌，以其不含咖啡因的“非可乐”饮料市场定位而深受顾客喜爱。可口可乐公司急忙进行回击，立刻在饮料市场中同排名第四的“佩柏博士”公司进行秘密谈判，准备收购这家公司，以对付百事可乐的挑战
13、。这笔交易的谈判只用了不到1 个月的时间 .1986年2 月23日，可口可乐公司宣布同意出4.7 亿美元购下“佩柏博士”公司，并等待联邦反垄断机构的批准。由于反垄断机构的官员们担心，如果这两桩生意成交，那么该类产品就会有80% 的市场掌握在这两家大公司手里，结果只有将它们一并否决。虽然这两桩收购最后都没能成交，这种竞争战略留给我们的启示是深远的。资本扩张的误区：缺乏战略的多角化经营企业通过兼并、收购某些与自己产品无关的企业，实行多元化、多样化经营，将使企业在某种产品的经营出现问题或发生亏损时，有可能转向另外产品的经营或从另外产品的盈利中得到补偿，从而减少企业发展过程中的不确定性，降低经营风险。
14、例如，生产“万宝路”香烟的菲利普。莫里斯公司从60年代起就有意识地兼并、收购了一系列食品行业的企业，目的是以食品业的盈利来补偿香烟利润的减少。但值得注意的是，并非所有多角化经营都有好处：搁鸡蛋的篮子不能说越多越好，更不能只要是篮子就搁。如果多角化经营被过份渲染，其结果也可能是个陷井。“环宇”曾经是我国电视机行业一个著名品牌，是石家庄电视机厂精心培育的“骄子”，也是河北人的骄傲。早在1974年职工代表就抱着自己制造的两台性能良好的晶体管彩色电视机到中南海向党中央和国务院汇报成果。1982年电视机面临滞销、积压的严重局面，当全国 100多家电视机厂都坐等中心大城市商业包销的时候，石家庄电视机厂则采
15、取“农村包围城市”的销售战略，到各地创办“文明电视村”，短短5 年时间就建起电视村1300个，占全国电视村总数的四分之一，产品供不应求。1985年国家经委对全国32个电视机生产企业生产的黑白电视机抽检，环宇牌35H-5型、44H-1 型双双列入全国十大名牌产品；1986年，当国内众多电视机厂家纷纷在国内市场角逐的时候，石家庄电视机厂把目光瞄向了国外。1987年环宇牌14英寸彩色电视机出口英国，进入荷兰、比利时、德国和香港等十个国家和地区，开创了中国电视机进入西欧市场的新天地，带动了我国机电产品的出口，使电子工业同行为之振奋；1988年环宇牌18英寸彩色电视机在国家机电部组织的全国第二届彩色电视
16、机评比中荣获一等奖和国家银质奖。环宇电视在连续夺得官方奖项的同时，在消费者心目中的地位也日益提高，1987年消费者协会采用民意测验的方式，对全国12个省市的287 项产品进行“用户信得过”产品评选活动，环宇牌18英寸、20英寸彩电双夺“信任”杯，并于1989年荣获北京电子产品国际博览会金奖。1988年产量达40.5万台，产值突破4 亿元，实力跃居全国同行业前20名。短短几年，石家庄电视机厂依靠成功实施内部管理型战略迅速崛起。然而，“福兮祸所伏”，环宇的辉煌仅仅维持了四五年就急转直下，1990年产量跌到18万台，年亏损800 多万元。后虽全力挽救，终难重振雄风，企业连年亏损，最高年亏损额达3 ，
17、000 多万元，截至95年上半年全厂累计亏损8 ，000 多万元，负债总额达3 亿元，不得不向石家庄中级人民法院递交了破产申请。“环宇”为何破产？是什么原因使“环宇”从辉煌变得黯淡的呢？除了经营不善、外部经营环境严峻等诸多因素外，最重要的是企业发展战略的失误。可谓“成也萧何，败也萧何”，石家庄电视机厂兴旺依靠的是企业发展战略成功的运用，破产同样还是因为企业发展战略的运用，只不过是错误的企业发展战略的运用。在市场火爆、产品受宠，事业达到顶峰的1988年，石家庄电视机厂的领导按捺不住喜悦之情，认为组建“联合舰队”的时机已经成熟，随即决定实施以电视机为龙头，生产多种家用电器产品的企业发展战略“哑铃”
18、战略。当年筹资上亿元，兴建空调器厂、覆铜板厂、兴华配件厂，并在海南省通什市建立生产行输出变压器的分厂等。1989年，靠巨额贷款投资兴建的这几个厂生不逢时，国家开展治理整顿，宏观调控，紧缩银根，流动资金一下没了着落。与此同时，企业内部管理也出现了大量问题。投资6 ，000 多万元与日本富士通公司合资兴建的空调器厂，被外商拿走60% 的利润，而留下的40% 剔除成本及费用后所剩无几。空调器厂不得不又与深圳石化集团公司合作；技术含量高、产品供不应求的覆铜板厂，投资500 多万美元引进的生产线先天不足，形不成配套能力，进行27项大手术后才能正常生产，又因资金无着落，时开时停；兴华配件厂从美国兰斯顿公司
19、引进的具有世界先进水平的生产线，只要满负荷生产一个月，产品就足够华北地区所有用户用一年，可洋设备有一个怪脾气，非洋料不吃。这样，投资4 ，000 多万元的生产线试车后再也没有动起来；海南省通什市虽然风景优美，但地理位置偏僻，交通极不方便，对于企业生产经营十分不利。行输出变压器分厂亏损600 万元，只好将设备封存，人员撤回。作为石家庄电视机厂核心产品的彩色电视机生产规模并不大，最高年产量仅为40万台，理应继续上规模，以求规模效益。然而，由于把有限的资金分散到了几个下属企业，使它们既饿不死，又养不壮。当电视机市场销售不畅时，企业就再也没有气力与同行抗衡了。从环宇的兴衰，我们的企业家或许可以得到一个
20、启示，企业的活力取决于企业的竞争优势，而企业竞争优势的获得在相当程度上又取决于两种战略运用的有效性，以及由两种战略所培植起来的企业核心能力。没有根植于核心能力的投资就变成了一种走入误区的资本扩张。由于收购项目与企业原先所具有的核心能力缺乏内在联系，又不能在外部交易型战略中培育起新的核心能力，最终结果是把原来的竞争优势也丧失了。这种单纯追求投资领域的多角化经营是资本扩张的最大误区。这个教训同时也说明，资本扩张的操作是一项专业性、技术性和艺术性极强的工作，在这项工作中，投资银行家具有不可替代的作用。因为资本扩张或说是资本扩张战略，与产品扩张或说是实业扩张战略，是大不一样的。在这两种战略的运作上，投
21、资银行家和企业家各有所长。只有发挥投资银行家在资本运营方面的专长，才能形成清晰可行的企业发展战略，保证企业外部交易型战略实施的有效性。两种战略有效运用的前提在企业的发展过程中，管理型战略和交易型战略两种手段都是不可或缺的；没有管理型战略的有效实施，交易型战略的运作就失去了条件和基础；反之，没有交易型战略有意识有计划的成功运用，管理型战略的渐进积累发展根本不足以让企业保持市场上的长期竞争优势。交易型战略成功地运用一次，对企业发展所起的健康而迅速的推动作用，超过了企业几年、几十年依靠改善经营管理，依靠自身效益积累而实现发展的总和，这是仅仅依靠内部管理型战略所难以达到的；反过来看，通过外部交易型战略
22、可以获得一时的竞争优势，但如果不利用内部经营管理战略手段进行有效吸纳和高度整合，就不可能长期保持，更不可能转化为企业核心能力。建立明确健康的两种战略意识，根据企业自身特点、所处环境以及不同的发展阶段，有针对性地综合运用管理型战略和交易型战略是企业巩固核心能力、培育新的核心能力、赢得竞争优势和持续发展的前提。投资银行作为替人经营资本的中介机构，最了解资本如何最优配置才能达到它的最大效益。在市场经济中，投资者为了追求以最小的风险获得最大的回报，总是希望投资于最具有收益潜力的项目和企业；而融资者，则希望以尽可能低的成本从市场上融资，以支持自身发展壮大。投资银行在这个巨大的资本市场上扮演着重要角色，这
23、就是投资者与融资者的中介。它通过自身专业优势寻找并开发能满足双方需要、能为双方带来利益的落差。这种机制使资源通过市场得到优化配置，成了经济结构宏观合理化的基础。本世纪以来，各个国家的政府当局都在热衷于寻找能带动本国经济起飞的“支柱产业”，热衷于制定产业政策并以行政力量推行之，然而其整体效果很少能令人满意。主观愿望难以满足客观要求，其实，从产业的功能和作用顺序看，投资银行产业由于履行社会资源配置的职能，是寻求和培育这种支柱产业的最直接手段。二、资本结构优化重组如前所述，兼并、收购是企业实现资本扩张的一条有效途径，它可以使企业在资产规模、新产品开发、市场份额等诸多方面获得突破性进展。但应当特别强调
24、指出，每一次兼并、收购并非企业资产的简单相加，更不是资本的盲目扩张。其实，在所有的兼并、收购过程中，都伴随着企业资产的重组以及资本结构的调整。因为，当一个企业兼并、收购另一家企业时，它并不是简单地花钱购物，而是拥有了对该企业资产及劳动力等生产要素的控制权，并通过这种控制权将被兼并、收购企业的资源与自己企业的资源形成互补和协同效应，产生1 12 的效果，从而为企业带来整体价值的激增。同样地，为保持企业资产整体运营效益，优化企业资本结构，也必须通过出售、拍卖、股权转让等交易型战略手段进行资产重组，剔除一些企业本身不善于经营管理的资产，避免资源浪费或低效耗费。因此，从这个意义上说，兼并、收购既是进行
25、资本扩张的手段，同时也是企业资产重组、资本结构优化的有效途径。1982年，美国通用汽车公司新任总裁罗杰。史密斯上任后明确提出了发展高科技产品的赶超战略。而为实现这一战略，他首先对通用汽车公司进行了一系列的调整和重组，使通用汽车公司从一些领域退出，同时兼并、收购了一系列高科技企业，这些兼并、收购行动围绕着通用汽车公司的核心产品汽车的生产。通过并购，通用汽车公司成功地实现了全面计算机化和机器人的生产自动化，与此同时通用汽车公司也成了美国最大的电子器件和国防产品生产厂商，并在人工智能和机器人的研究和制造上处于世界领先地位，成为美国最重要的计算机软件设计和计算机服务企业。这些技术在汽车生产中的全面应用
26、，极大地缩短了同日本汽车厂商的差距，生产一辆小汽车的成本差距从近200美元下降到140 美元，平均质量疵点从17个下降到了7 至8 个。可见，根据企业内部条件、发展规划和外部竞争环境，适时调整和重组资本结构，既可巩固前期内部发展和外部交易成果，又为下一阶段的发展战略构筑了较为坚实的基础，中萃公司灵活机动的资本重组能给我们更多的启发。中萃公司是1986年6 月由中信公司和美国碧萃斯公司（一家以食品行业为主的大公司）合资成立的伞型控股公司，其中中信占股40% ，碧萃斯占股60%.就在中萃公司成立3 个多月后，碧萃斯公司被美国几家大公司并购。在碧萃斯公司已不可能按照注资计划进行投资的情况下，中信公司
27、经过多方努力，与可口可乐公司达成协议，由可口可乐和太古集团在香港成立的一个控股公司接替碧萃斯公司在中萃的股权。这样，可口可乐和太古集团在中萃公司实际各占股30%.进入90年代后，可口可乐调整了其在华发展战略，不再参与直接管理。于是，1993年可口可乐将其在中萃公司的30% 股份中的19.4% 转让给太古，并且退出了中萃公司董事会。中萃公司成立后的8 年里，业务发展顺利。随着改革开放的深化，国家有关部门放宽了对国际著名饮料公司在华投资兴办实业的限制，1992年可口可乐公司和百事可乐公司均被批准在华各建10个新的装瓶厂。根据协议，可口可乐10个新厂中有3 个将交给中萃公司投资新建。这对于资金雄厚，
28、又一直计划在中国扩大业务的太古集团来说，犹如天赐良机。但对于中信公司而言，却出了一个难题。由于建3 个新厂大约需要5 ，0006 ，000 万美元，中萃公司将投资3 ，600 万美元（其余由当地中方伙伴投资）。中信按占股比例需至少投1 ，440 万美元，由于中萃所获利润基本用于再投入，并没有太多可用资金，新建厂需各股东重新注入资金。中萃公司成立以来，累计已到位的注册资本共约1 ，700 万美元，其中中信累计投资1 ，740万元人民币和31.25 万美元。虽然中萃的效益一直不错，但每年的利润均重新投到生产中或作为留存利润放在厂里作为流动资金。中信作为中萃的股东，每年尽管帐面上有不少利润，但始终未
29、从中萃分利。因此，这对于本来资金就相当紧张、且还有更需要资金的项目有待开发的中信公司，如何筹措这笔1 ，440 万美元的资金就成了一个需要仔细研究的问题。中信高层领导经过权衡利弊，反复研究，最终达成共识，向太古集团转让在中萃的部分股权。由此收到了“一石四鸟”的效应：一是通过此次转让，中信公司得到了近6 ，000 万元人民币（等于一次性收回了投资3 倍多），可将这笔钱用到其他急需的地方；二是由于减少了在中萃的占股比例，这样建新厂时，中信只需动用在中萃的初始投资余额和准备金即可；三是中信在中萃仍保留了15% 的股权（初步评估约值3 ，500 万元人民币），仍是第二股东，这为以后相机发展提供了基础；
30、四是由于饮料行业原材料价格上升、竞争加剧，使得利润率逐年降低，中萃的前景虽好，但也不容乐观。因此，“见好就收”，利用有利时机进行股权转让、资产重组，自然是一步化僵局为活棋的妙着。中萃公司的案例说明，企业的发展与战争一样，有进有退，有攻有守。有时可以全面出击，有时又需暂时收缩。因此，企业必须根据对市场变化的把握、对未来的判断和对自身状况的分析，不断调整自己的经营方向。通过交易型战略的运用，对企业资本结构进行调整，有时从某一领域完全撤出，有时又集中力量去开拓全新的领域。该扩张时扩张，该剥离时剥离。最近，世界著名的AT&T公司的“战略性重组”计划，更说明了这一点。在西方国家电讯和传播业兼并风潮日趋高
31、涨，倾力争夺霸权之际，执世界同业牛耳的美国电话电报公司（AT&T）反其道而行之，突然宣布一项“战略性重组”的分拆计划。这次美国有史以来的最重大的企业分拆作业意味着什么呢？AT&T近年来亦曾以“增效作用”为由，倾力从事兼并收购。例如，这家公司在1990年以74.8亿美元收购国民收银机公司，改组成GIS ，并在全球120 个国家雇用了4.3 万人。大肆兼并使AT&T形成从资讯生产、服务到分配的垂直整合的庞大企业。1994年，AT&T年营业额高达750 亿美元，成为美国第五大企业。根据股票市价计算，这家公司的资产总值超过1 ，010 亿美元。“从今天起，AT&T公司将分解成三家公开交易的全球性公司，
32、分别负责电讯服务、电讯设备和电脑业务。这一战略性重组计划可望在九六年底完成。”1995年9 月20日上午，董事长罗伯特。艾伦宣布了分拆决定后，负责电讯业务的公司仍称AT&T，将经营长途电话、流动电话服务、信用卡业务及实验室。另一未定名公司负责制造和销售通讯产品、系统及设备。有亏损的电脑业务由国际资讯系统公司（Global InformmationSolutions ，简称GIS ）经营，停止制造个人电脑，集中经营金融、零售及通讯业使用的中型电脑系统。AT&T公司的分拆行动在大公司中极为罕见。他们的重组计划将使未来业务朝何种方向发展，并给投资者带来何种回报，对经济发展有何战略意义和示范作用，正是
33、大家要提出的问题 .对于外界的一切揣测甚至批评，艾伦不予置评。“我们只是顺应潮流，这一切理论上都有可能发生，就像今天事实上已经发生的一样。重组带来的机会，将大大抵消其滋生的风险。”“把不同部门划分开来，将便于各业务部门对市场需求变化做出更灵活、更具弹性的回应，并免除任何内部冲突。” AT&T 并不否认这次重组有撤脱债务、减少亏损的经济动机。经历一百多年沧桑的公司已背上沉重历史包袱。这次重组将除旧布新，提高效率，重获前进的动力。AT&T准备把旗下兼营设备租赁的金融公司出售。“出售这家公司的产权及新公司的股票，是为了偿还债务，保持我们对债权人的良好信用。”“我们确保新组建的公司能在收支平衡的基础上
34、，获得各自筹集资金的灵活性”这项重组计划中最引人注目的削支措施，是拥有六万四千名雇员的电脑业务部门将裁员八千五百人。就任新组建的GIS 公司首席行政长官的尼伯格表示，整个电脑业边际利润下降及必须削支的现实，导致公司作出这次艰难的决定。他说：“只有削支才可以保持竞争力，裁员是获利的第一步。”美国国会即将彻底修订美国电讯法案，是促成AT&T重组的催化剂。这一修订法案的目的在于进一步保证电讯业的公平竞争。尽管AT&T现仍控制全美将近60% 的长途电话市场，但在这个利润丰厚的领域里，七家地区性贝尔电话公司将经由联盟或合并方式，形成AT&T的强大对手 .通过重组变得更敏捷灵巧的AT&T电讯公司，正是为了
35、适应法案实施后的局面。华尔街分析家强调，AT&T的重组计划可谓“以退为进”的妙招。一方面，它迫使电讯器材部门“单打独斗”，“就象浸在冰水中产生刺激作用”；另一方面，它可藉一百多年的经验及优良技术条件，趁发展中国家推进电话系统现代化之机，向全球继续扩张。况且，将电讯器材业和长途电话业“分而治之”，可使AT&T避免又想向欧亚两洲各国公司推销电讯器材，又担心它们成为长途电话业竞争对手的尴尬处境。尽管AT&T分拆的原因可以各有渊由，但从资本运营的角度来看，适时、适当地进行企业内部分拆和重组，已经成为企业发展到一定规模以后，重新调整资本结构，避免缺乏战略的企业膨胀和步入多角化经营陷井的重要举措。三、企业
36、资本运营：兼并、收购与重组的综合运用从来没有一种企业发展战略是百战不殆的。相反，成功的企业往往是多种战略手段综合运用的结果。即使在外部交易型战略的运用中，也往往是兼并、收购与重组等多种手段综合并用。正是通过建立合资企业、引进外来资本、进行技术转让、战略联盟、股份制改造及上市、兼并、收购与重组等外部交易型战略手段的综合运用，才使一些企业得以超常规迅速发展。以香港中信泰富的飞速发展为例，让我们仔细揣摩一下其中的奥妙吧。在短短几年间，中信香港集团以泰富为旗舰，通过多次兼并、收购与重组，中信泰富逐渐成为香港一家重要而有实力的公司。1993年3 月底，中信泰富的市值超过 300亿港元（较1990年的10
37、亿港元增长了30倍），按市值名列香港上市公司第十七位，并成为中国国际信托投资公司在香港的主要公司。这一切如果仅仅依靠企业内部管理型战略的运用显然是难以想象的。中信（香港集团）成立于1983年，是中国国际信托投资有限公司（简称中信集团）在港的全资附属企业。中信（香港集团）成立初期主要从事房地产、航道以及工业制造等参股性投资。后来运用交易型战略，进行了多次重大收购行动，特别是成功收购了香港上市公司泰富发展有限公司（以下简称泰富）。通过这些收购行动，使中信（香港集团）的实力大为增强，在香港有了举足轻重的地位，后来居上，成为香港十大财团之一。泰富成立于1985年，并于1986年通过新景丰有限公司而获得
38、上市地位。同年2 月，泰富发行了2.7 亿股新股给予中信（香港集团），使中信（香港集团）持有64.7% 的股权，成为其控股公司。另外，泰富还发行了1.17亿股新股吸收资金，协助新景丰减少负债。到1986年12月，泰富的资产净值达到了3.5 亿港元。此后，泰富依靠中信（香港集团）的支持，展开了一系列收购行动，资本迅速扩张1988年，泰富再向中信（香港集团）发行5500万股新股，换取现金作为投资永新企业股份之用，1989年底，其共持有7.81% 的永新企业股权；1990年2 月，泰富再次向中信（香港集团）发行3.1 亿新股，筹得资金用来收购38.3% 的港龙航空股权（后来增至46% ）。经过这两次
39、的扩股收购活动，泰富的盈利能力有了长足的进步。泰富1988年获利3 ，380 万港元，1989年获利6 ，060 万港元，1990年获利1.35亿港元。在股数增加的同时，每股纯利不减反升；交易型战略手段：证券发行、上市与并购综合运用1991年6 月，泰富的收购活动直指母公司，购得中信（香港集团）名下12.5% 的国泰航空股权以及20% 的澳门电讯股权，为此，泰富发行了14.9亿股新股，每股1.35元，部分股份作配售之用。另外还发行了5 亿港元的可换股债券，兑换价每股 1.55 港元，共集资25亿港元。此次交易完成后，泰富易名为中信泰富。19911993 年，中信泰富又进行了两次重大收购行动，一
40、次是19911992 年收购恒昌企业，另一次是1993年收购中信（香港集团）持有的一些企业股权。由于恒昌企业规模较大，中信泰富对其的收购采用分段进行的方式。1991年9 月，中信泰富与李嘉诚、郭鹤年等人合组财团，收购恒昌企业（大昌贸易行），其中中信泰富占股36% ，投资约25亿港元。为支付这次收购费用，中信泰富发行了12.9亿股新股，每股1.55港元。另外发行5 亿港元可换股债券，持有人可在1994年8 月以每股1.55港元的价格认购3.22亿股新股，该债券年息6 厘港币。在中信香港集团以泰富为旗舰进行资本运营的过程中，除发行股票、兼并和收购外，还非常注意企业内部资产的重组，以保持合理的企业资
41、本结构。在19881990 年的几次泰富的收购行动中，由于多次购买泰富发行的新股，中信（香港集团）手中持有相当比例的泰富股份，远远超出了控股所需的持股比例。因此，中信泰富对手中持有的泰富股份比例进行了调整，1990年，中信（香港集团）把部分泰富股份配售，将手中持有的泰富股份的比例调整为49% ；在购入恒昌企业36% 股权后，中信泰富把中环恒昌大厦出售，收回9.072 亿港元，出售长线投资套现2.24亿港元，结果使得恒昌企业主要剩下大昌贸易行。出售资产套现主要用作派发股息（包括1990年获纯利10.33 亿港元），派发股息后的恒昌资产也相应缩小了，这一切为中信泰富随后的全面收购恒昌企业铺平了道路
42、。此后，经过重组中信泰富又发起了另一轮收购旋风。1992年1 月，中信泰富宣布以每股230 港元全面收购恒昌企业，收购完成后持有恒昌企业97.12%的股权。为全面收购恒昌企业，中信泰富宣布自己的股份每4 股合并为1 股（原每股2.2 港元，合并后每股8.8 港元），并以每股8.8 港元的价格发行新股 2.92亿股，集资25.7亿港元。加上原占有36% 恒昌企业股份所收的股息，已足够支付这次收购费用；1993年，中信泰富再次主要以配售新股方式筹资70亿港元，将中信（香港集团）所持有12% 的香港电讯股份、20% 的化学废料处理厂股份、以及中信（香港集团）两项国内投资的电厂项目全部购入，置于自己名
43、下。中信泰富此次筹资活动，创下了香港以股票集资的最高纪录。配售新股后，中信（香港集团）拥有46% 的中信泰富股权。目前中信泰富拥有12.5% 的国泰航空股权、46% 的港龙航空股权、12% 的香港电讯股权、20% 的澳门电讯股权，另持有发电及环境保护等项目的相当数量的股权，其业务集中于香港、澳门及中国大陆等地区，其长远目标是发展成为大规模、多元化的跨国集团，业务重点放在公用事业、贸易、分销及基本建设上。经过多次“收购重组再收购”的循环往复，中信泰富才有了今天的成功。四、小结资本运营是指企业外部交易型战略的运用，兼并、收购与重组是企业外部交易型战略最复杂、最普遍的运作形式，也是资本运营的核心。强
44、调交易型战略的重要作用，并不表明它是唯一和万能的，也不说明管理型战略不再重要。事实上，管理型战略和交易型战略并不是相互矛盾、相互排斥的，而是相互依存的。没有管理型战略的有效实施，交易型战略的运用就失去了前提和基础。反之，没有交易型战略有意识、有计划的成功运用，管理型战略的渐进积累发展根本不足以让企业保持市场上的长期竞争优势。当前，中国的企业改革，尤其是国有企业改革，已进入攻坚阶段。在国有企业改革的十六字方针中，“产权”和“管理”实为两大根本性、战略性问题。就现阶段而言，需要强调产权问题，强调交易型战略的重要意义和积极影响。但同时，我们也应该清醒认识到，产权问题和管理问题二者都不容轻视，两方面的
45、发展战略都不可缺少。单纯把国有企业效益改善的希望寄托在加强管理上，是一条走了几十年已经证明不可能走通的死胡同。但是，产权改革也不能神化，它并不能解决企业发展的所有问题。否则，就无法理解产权明晰、产权市场规范的西方国家，每年仍然会出现数不清的破产倒闭企业这一事实。因此，企业要健康发展必须有清醒的战略意识，根据企业所处的环境、自身特点和当前发展阶段，有针对性地组合运用交易型战略和管理型战略。市场经济是开放的经济，众多的中国企业，不仅面临着国内竞争的压力，而且还直面国际市场的各种挑战。因此，我国的企业，无论是国有的，还是非国有的，应当尽快掌握资本运营的战略与手段，尤其是其核心手段：兼并、收购与重组。可以肯定，谁最先运用和最善于运用交易型战略，谁就有可能获得巨大的领先一步的竞争优势。这个千载难逢的历史机遇必将造就一批真正的企业家和一批具有国际竞争能力的中国巨型企业。而在这一历史进程中，中国的投资银行家必将发挥重大的作用。