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1、上市公司薪酬差距粘性的问题研究第 1 章 绪论1.1 研究背景与研究意义自 2008 年的金融危机以来，我国资本市场受到了巨大影响，上市公司的业绩普遍性的显著下降，但是公司高管薪酬并没有随着公司业绩的下降而下降，一些企业的高管薪酬不但没有下降反而增加了：在 2008 年，中国平安董事长兼 CEO 马明哲因年薪过千万成为全社会关注的焦点；2009 年，中海油业绩下降，但其董事长兼 CEO 的薪酬却并未随之下降。上述事件都与 Holmstroms 的最优契约理论背道而驰，显现出薪酬粘性特征，即薪酬和业绩呈现出非对称性。此类事件的发生，使得上市公司高管薪酬问题成为众矢之的，全社会对其产生了强烈质疑。
2、高管薪酬持高不下还引发了另一个问题，就是薪酬差距过大问题。不管是马明哲还是中海油董事长，其薪酬都远远高于同等级高管的薪酬，与普通员工间的薪酬差距更是巨大。2015 年 3 月 13 日，美国华盛顿邮报网站发表题为在世界范围内老板和员工之间的收入差距正在扩大的文章，反映了人们对于薪酬扩大问题的不满，同时，许多企业为缓解员工在薪酬问题上给企业施加的压力，也在努力提高低收入员工的薪酬。合益集团提供的数据显示，中国是当前薪酬差距最大的国家，高级管理者的薪酬是低层员工的 12.7 倍。在美国，2008 年的数据表明高级管理者的薪酬是初级员工的 3.6 倍，而到了 2015 年，这个比例就上涨至 4 倍，
3、上涨了 10.6%。2009 年，我国人力资源和社会保障部等六部门联合出台了限薪令;，明文规定国企高管的年薪不得超过职工平均工资的 20 倍，这说明薪酬差距过大问题引起了越来越多的关注。同时，章永奎，冯文滔等（2012）的研究认为薪酬差距也具有粘性特征，即薪酬差距在企业业绩上升时的边际增加量大于企业业绩下降时的边际减少量。国外对高管薪酬粘性的研究比较多，时间也比较早，已形成比较成熟的理论系统。2008 年，Jackson 对高管薪酬粘性的概念进行了界定：高管薪酬在企业业绩上升时的边际增加量大于企业业绩下降时的边际减少量，即高管薪酬随企业业绩上升而增加的幅度大于随企业业绩下降而降低的幅度。国外学
4、者在 1998 年就已发现，美国的上市公司制订了并不完备的奖惩制度，即公司 CEO 在业绩下降时并不会受到惩罚，但在业绩上升时却可以得到额外的奖金。.1.2 文献综述Gaver & Gaver( 1998) 使用 19711997 年美国 500 强上市公司作为研究样本，研究结果发现美国上市公司的 CEO 在业绩上升时获得了额外的奖金，但是业绩下降时却没有得到一丝的惩罚，这是对薪酬粘性最早的研究，但是当时并没有提出薪酬粘性这一概念1。Leone 等人(2006)使用 19922003 美国的上市公司作为研究样本，研究经理人员的货币报酬与会计利润之间的关系，研究结果发现其经理人员的报酬与
5、会计利润之间存在正相关性，但是其敏感性并不对称，即存在薪酬粘性特征2。Firth 等(2006)认为总经理是整个企业的最终决策人，但是在中国这是不合理的，因为在中国，董事长是公司的法人代表，通常与总经理两职兼任，研究结果发现，相对于民营企业而言，国有上市公司的薪酬粘性特征更加明显。他们的研究结果表明，产权性质影响高管薪酬敏感性。国有企业或民营上市公司高管薪酬也企业业绩之间存在相关关系；但是对于国有资产管理机构控股的上市公司，高管薪酬与公司业绩不存在相关关系3。Jackson 等人(2008)选取 19922002 美国的上市公司为样本，对上市公司管理人员的薪酬进行了研究，研究表明管理层薪酬与业
6、绩之间呈显著正相关关系，但是当业绩为负值时，这种正相关关系明显弱于业绩为正值时的正相关关系，研究证明了高管薪酬粘性特征的存在性，并对高管薪酬粘性进行定义：公司业绩增加时高管薪酬的边际增加量要显著大于公司业绩下降时的高管薪酬的边际减少量4。Taussings 和 Baker (1925)最早对企业业绩与高管薪酬的关系进行了研究，研究发现企业业绩与高管薪酬存在相关性，但是相关性程度很低5。Jensen 和 Murphy（1990）以 19741986 年的 1295 家企业为样本，对高管薪酬对公司业绩的敏感性进行研究，研究结果表明，高管薪酬增加额与股东财富增加额的差额比较大，薪酬业绩敏感性很低，企
7、业经营成果与高管所获得的报酬之间并不会相互影响6。.第 2 章 理论分析与研究假设2.1 理论分析1976 年，詹森和麦克林首先提出委托代理理论，该理论研究的重点是委托代理关系。自公司的所有权和经营权两权分离后，委托人（所有者）雇佣专业的人才，即代理人来管理企业，同时给予代理人一定的权利，并根据代理人的努力程度和提供服务的质量、数量，给与代理人相应的报酬。委托代理理论是现代公司治理的起点。对于上市公司来说，委托人是股东，代理人是公司的经营者。但是委托人与代理人的最终目标是不一致的，委托人即股东所要求的是企业价值最大化，但是代理人即管理人员所期望的是收入、闲暇时间的最大化，两者之间存在利益冲突。
8、另外，由于委托人不实际参与企业的经营活动，因此对于企业的信息来说，委托人处在信息劣势地位，代理人拥有较多的公司信息，即存在信息不对称问题。信息不对称（asymmetric information)是指某些参与人拥有的信息要比另一些人拥有的多，具有信息优势。对于上市公司来说，委托人（公司股东）让渡出自己拥有的资产交给代理人（经营者）经营。由于公司经营者参与公司的日常经营管理，对企业的各项活动都必须加以了解，所以经营者在许多方面都比股东具有更多的信息优势。但人是自利的，股东与高管的目标存在不一致性，委托人即股东所要求的是企业价值最大化，但是代理人即管理人员所期望的是收入、闲暇时间的最大化，这样高管
9、就容易利用自身的信息优势作出损害公司或是股东利益的行为，由此产生的直接后果就是道德风险和逆向选择。道德风险（moral hazard）是指在委托代理关系成立之后，由于信息不对称（一般来说，经营者拥有的信息要比所有者多），这样，经营者利用信息优势追求自身的利益最大化，但是在这过程中可能会采取损害公司或是股东的利益的行为。.2.2 研究假设近年来，中国企业薪酬制度改革不断深入，基于企业绩效的薪酬制度取代了原来以平均主义为特征的薪酬制度。对于市场化程度较高的上市公司来说，市场化的薪酬制度已成为其公司治理的一部分（方军雄，2009a；辛清泉等，2009）。为了提高企业的绩效，企业建立起员工薪酬与业绩挂
10、钩的薪酬制度。研究发现，此制度确实可以提高员工的公司绩效（陈冬华等，2010）。但是，从事后看，薪酬是企业重要的利润分配，在一定的薪酬总额下，员工薪酬过高意味着会减少高管的薪酬（卢锐，2007）。另外，工资具有保健因素特征，因此员工的薪酬通常存在刚性特征，即薪酬准涨不准跌;现象（陈冬华等，2010）。方军雄（2011）认为，企业高管在设计薪酬分配方案时会采取如下行为：公司业绩上升时，高管得到比普通员工更高的薪酬增幅，在公司业绩下降时，高管薪酬的薪酬增幅仍高于普通员工，或者不存在显著差异。他认为高管与普通员工的薪酬变动在企业业绩上升和下降时呈现非对称性，认为存在薪酬变动的尺蠖效应;。同时，随着市
11、场化改革的深入，企业高管的管理层权力不断增大，这使得普通员工在薪酬谈判中处于不利地位，使普通员工成为不平等薪酬契约的被迫接受者（郭正模、李晓梅，2006）。另外，虽然我国相关部门出台了许多保护普通员工权益的方案，但是由于普通员工的理性冷漠及在企业中高管与普通员工的地位不平等性，使得上述方案很难合理实施。相对于普通高管，企业关键高管利用自身权利也会制定出有利于自己的薪酬分配方案。因此，在此背景下，随着企业业绩上升，企业高管的薪酬增加幅度要大于普通员工的薪酬增加幅度，企业关键高管的薪酬增加幅度要大于普通高管的薪酬增加幅度，即企业内部薪酬差距会随企业业绩升高而增大。另外，根据经理人市场理论，在存在完
12、善的经理人市场，并且经理人的声誉机制能够发挥作用的情况下，企业业绩上升时，经理人可以建立起良好的声誉，可凭借经理人市场获得薪酬更高的职位，或是要求原公司的董事会要求加薪。也就是说，在企业业绩上升时，相对于行业平均薪酬，公司高管的薪酬会增加。因此，我们提出以下假设：H1a：在其他因素相同的情况下，公司内部薪酬差距与公司业绩存在业绩敏感性H1b：在其他因素相同的情况下，公司外部薪酬差距与公司业绩存在业绩敏感性.第 3 章 研究设计.243.1 样本选择与数据来源 . 243.2 变量定义. 243.3 研究模型. 27第 4 章 实证检验与结果分析.304.1 描述性统计. 304.1.1 研究变
13、量描述性统计. 304.1.2 研究变量相关关系分析. 314.2 多元回归分析. 324.2.1 薪酬差距业绩敏感性模型实证检验. 324.2.2 薪酬差距粘性特征存在性实证检验. 354.2.3 产权性质对薪酬差距粘性特征的影响.374.3 稳健性检验 . 40第 5 章 研究结论与建议.455.1 研究结论. 455.2 政策建议. 455.3 研究局限. 465.4 未来展望. 47第4章 实证检验与结果分析4.1 描述性统计表 4-1 显示的是主要变量的描述性统计。在样本年度，我国深沪两市 A 股上市公司的平均高管团队内部薪酬差距为 437888.30 元，标准差为 468366.8
14、9，说明不同公司之间的差异很大，高管与员工的薪酬差距的平均值为 101931.85 元，最大值为39000000.00 元，最小值为-28000000.00 元，不同公司间差异较大，同时，负值的出现说明我国高管薪酬制度可能还存在一些问题，高官的努力没有得到应有的报酬，这对下文的研究有一定的意义。变量 d 的标准差为 0.49，说明样本公司中业绩上升与下降的企业分布比较均匀，做出的结果比较可靠。公司业绩指标息税前利润的标准差较大，说明对其取自然对数的必要性。表 42 显示的是我国上市公司平均薪酬差距在样本年度的变化趋势，从 2009年到 2013 年，无论是高管团队内部薪酬差距（MWD）还是高管
15、与员工间的薪酬差距（MEWD），都呈上升趋势，并且上升幅度较大，2009 年高管团队内部薪酬差距（MWD）平均值为 356044.3 元，2013 年平均值为 488329.3 元，是 2009 年的 1.37倍；2009 年高管与员工间的薪酬差距（MEWD）平均值为 7221.7 元，2013 年平均值为 146727.8 元，是 2009 年 20.32 倍，说明我国企业的薪酬差距呈不断扩大的趋势，尤其是高管与员工之间的薪酬差距。 /.结论08 年金融危机后，频频出现天价;高管薪酬，2009 年中央六部委联合出台限薪令;，薪酬差距过大引起了广泛关注。在此背景下，本文考察了薪酬差距的业绩敏感
16、性问题。更为重要的是，本文分析了薪酬差距的粘性特征。本文选取 09 年至 13年深沪两市 A 股上市公司为样本，将薪酬差距分为公司内部的薪酬差距和外部薪酬差距，分别探讨其业绩敏感性以及其粘性特征的存在性。另外，考虑到我国企业的特殊性，将样本分为国有企业和非国有企业对其粘性特征的影响进行研究，探讨产权性质对其影响。此外，本文还进行了一系列的稳健性检验，结果保持稳定。本文的研究结论主要有：薪酬差距存在业绩敏感性，无论是内部薪酬差距，还是外部薪酬差距，企业业绩越高，薪酬差距越大，这与我们提出的假设一致。薪酬差距存在粘性特征。即公司业绩上升时薪酬差距增加的幅度大于公司业绩下降时薪酬差距减少的幅度，薪酬差距业绩敏感性呈现不对称性，这个结论与我们提出的假设一致。在将样本分为国有企业和非国有企业后，分别检验，得出的结果表明，相对于非国有企业而言，国有企业的薪酬差距粘性特征更加明显。这与我们的假设一致，说明我国国有企业的薪酬制度在实施中存在的问题更多。.参考文献（略）