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1、公司理财与信托理财的比较研究摘要：信托并不只是一种单纯的财产管理的金融工具,它还负载了很强的制度性安排,具有不肝同于公司制度的独特功能和经济价值。我国传统财务管颧理学注重研究公司的财务管理活动，对商事信托的理财机实践重视不够。本文以法理楠为依据，在比较商事信托和俾公司制度的基础上，对信托萤理财和公司理财，在理财目苘标、理财内容、理财方法等成方面的差异进行了探索性的退研究。关键词：商事信托公司制度信托理财公司理财信托业的发展，尤其是共同基金、养老基金和资产证券尉化等商事信托在全球的迅猛蔼发展，使商事信托成为商业哨交易的重要组织形式之一。我国传统财务管理学注重研究公司的财务管理活动，对发展迅速的商
2、事信托的理财豕实践重视不够。商事信托是楸与公司类似的商业组织，商荀事信托与公司在财务管理目标、财务管理内容、财务管瑗理方法等方面存在一定的相似之处，也存在着重大的差日别。本文认为，在现阶段研簸究适合于商事信托的财务理论，不仅有利于拓宽我国传统财务管理研究的外延，也蜾有利于解释和指导商事信托的理财实践。一、关于商瓣事信托的基本理论商事信托的含义信托制度发源于食英国，盛行于英美法系国家，在20世纪传入了大陆法系国家。但大陆法系国家基魄本上只承受了英美法系国家忡的商事信托制度,如我国的吹信托从一开始就主要是商事纾信托，至今尚无民事信托的太实践。商事信托是十九世纪在美国的马萨诸塞州产生荬的,又称营业信
3、托、商业信托，从法理的角度来定义，璁是指以商法为依据建立的信雀托。商事信托的受托人接受筏信托是出于盈利的目的，是虑营业性质的，它是民事信托的对称。商事信托产生之俭初，利用了信托的形式,代表投资人经营事业,投资人成为信托的受益人。这种信腑托的根本特征是以商业团体的形式来运作,将信托原理运用于企业所组成的一种美攵国式的特殊的企业形态,并褛以此从事信托投资业务。因此有学者指出：“随信托之运用日广，信托成为商业组普织之一种，出资人不设立公裘司经营事业，而以信托方式鸷将出资交由受托人统筹管理艮运用、经营特定事业。出资残人则以受益人身份，享受信托财产收益分配，此即商业信托。(王志诚、赖源河，军中国政法大学
4、出版社，20牙02。)商事信托的主要泛特征“从经济分析的角度铛观之，商事信托与一般我们踩所熟悉的公司、合伙企业等组织形态，在作为市场上交翳易主体组织架构之选项上而绫言，并无太大不同，商事信。托不过是法律制度上关于商社业经营形态的一种选择(王原文宇,中国政法大学出版社檗，XX。)”。可见，商事雪信托是一种商业组织，这种组织利用了信托原理来进行脉组织架构，是一种特殊形态的企业，其主要特征表现为纨：1.信托财产的独立性牝：破产隔离信托的概念结构是将受益人视为信托财产的真正所有人，即作为受益的或衡平法上所有权的所有幻人，而作为信托财产收益的鎏所有人而存在,这要归结于馀信托制度的“破产隔离”功取能。所谓
5、“破产隔离”,是瘕指在委托人或受托人不能支付或破产时,受益人仍然能改够就信托财产保持其受益,蚵可以对抗委托人和受托人的掐普通债权人。比如在信托的决体制下，雇主设立一个独立钨的信托接受养老金的支付，护由于计划的财产在信托中是蝾隔离的，委托人和受托人的驹破产不会影响到基金计划，设现在和将来的受益人指望信数托而不是破产的雇主或破产啾的受托人支付养老金。2俜.信托协议的灵活性：受益州权的多样化在合法信托的怏前提下，信托的条款可以是委托人和受托人同意的、能持够产生委托人意图上的利益辰的任何条款。比如，在安排轿内部控制事务方面、安排保瞻护债权人与受托人的交易、台创设受益人的自由裁量、安宵排本金和对收益的分
6、配上，颗信托具有高度的灵活性。另梵外，资产证券化信托中很重瘫要的一方面是不必顾及传统睥的公司股份的分类，而任意巨设计受益人的利益，以此满诲足不同投资者的需求。3址.没有法律人格：避免双重娃课税商事信托的受托人是祛名义的信托财产所有人，真岘实的所有权在受益人，因而谠不以信托为实体交纳所得税，仅在受益人的水平上课税佯，运用信托避免实体水平的鸽税收是商事信托运用的推动坳力量。如养老金信托对于投咝资收益免除当期税收，这样投资所得是免税的，养老金篾的出资和收益仅在最终分配宕给退休人时纳税，并且一般德是按较低的税率档次课税。麟4.救济的便利性：信托绊法的体制现代金融资产的有效管理通常要求给予受托垫人广泛的
7、信托财产交易的权到力，信托受信任人法提供和控制了这种权力，要求受托帷人以信托受益人利益最大化顷的方式执行他的权力。信托的受信任人法是一个默认的破法律，信托能自动援引信托碚受信任人法的保护体制以保逋护投资者和受益人的利益。圊信托受信任人法有两个重要的原则：忠实和谨慎。忠实剧原则要求受托人应是惟一的蜾为受益人的利益管理信托，鹾禁止受托人在管理信托财产戏中的自我交易以及从事与受益人利益相悖的利益冲突的交易；谨慎管理的义务要求受托人以合理的标准对受益叔人承担管理信托的义务，即以谨慎的人在处理自己财产裴时的注意和技能来管理信托财产。信托的受信任人法是喙一个默认的法律，当事人完婶全可以按照他们的需要对之挖
8、进行改变，但是通常受信任辕人法正是当事人希望吸收进暨他们契约的内容，如，投资踉者更有可能与他们信赖的受到受信任人标准约束的经理醣人进行交易，进而言之，在协确定的商事信托中，如养老螳金信托和权利信托中，当事臂人在商业交易中必须遵守包噘含部分或全部受信任人体制揎的规范性法律，在这种情况宰下，默认的受信任人法已经犋转变为强制性的法律。二驮、商事信托与公司制度的比捞较信托是一种委托他人管扼理财产的制度，公司是一个杳独立从事经营活动的实体。雾二者都是将资金、财产交付铐他人管理、处分并获取收益的一种设计。信托制度中，这种交付行为是信托财产的阉转移，因此而获得的收益权囗利称为受益权；公司制度中，资金或财产的
9、交付称为投资或股份认购，因此而获得憾的收益权利称为股权。虽然果在这两种制度中，对各种行妃为和收益的权利称谓不同，哟但就制度本身而言，实际上都是转移财产并获得收益的也财产管理方式，因此他们具荣有一些共同的特征。1.商事信托与公司制度，都是赀将资金交由他人管理，所有权与经营权分离。在公司制冕度下，公司所有权与经营权獬相分离；在信托制度下，信托财产实质所有权与经营权相分离，信托财产名义所有鹣权与受益权相分离。2.瞿商事信托与公司制度的投资侠人均享受有限责任的好处。驰公司制度下，股东对于公司蛑的责任仅以投资额为限。信睃托制度下，委托人或受益人眉对信托的责任仅以信托财产湛为限，并且信托可借特殊形锉态的信
10、托设计，如自由裁量吖信托与保护信托，使信托利瞬益免于受益人的债权人的追船索，从而进一步缩小了履行保其债务的责任范围。3.商事信托与公司制度均规定耖管理人的债权人，原则上不媛得就公司的法人财产或商事信托的信托财产强制执行。4.在商事信托与公司制度下，受益权均得予以证券化焰。公司制度下发行股票，信洮托制度下发行受益权凭证。槛尽管商事信托与公司制度欺在组织架构上具有以上相同蒉的地方，但商事信托与公司癖制度相比，仍呈现出鲜明的特色，而正因为这些特色的存在，才使商事信托成为与蝾公司制度相竞争的组织设计方案。1.法律地位不同几乎所有的公司都被法律认乖定为独立法人实体，而只有一些商事信托被相关法规认定为独立
11、法人实体，另一些则不是独立法人实体。正因祠为一些商事信托不具有独立牙法人实体地位，信托财产的隗独立性就成为信托的最基本的特征，商事信托因信托财版产的独立性要求就具有了更椁强的破产隔离的特征。信托财产的独立性使信托成为一堇种有效的破产隔离的财产保踌护方式,比公司制度更具有财产的保护能力。2.管度制不同商事信托与公司相辑比，是一种被动运营实体，揉其管理人经常被认为仅从事被动管理，这与公司形成了笈鲜明的对比，公司的经营管贶理者倾向于更加积极、主动，甚至投机性地运用各种商笊业机会获利。这种区别似乎懵是一种表面特征，却正好反荧映了商事信托与公司的本质萄区别。在公司制度中，公司汉的剩余权利被出售给第三方绌
12、投资者，公司股东愿意承担一定的投资风险以获得期望绊的回报。因此，允许公司从恸事有风险的商业活动以增加鸺其盈利能力。但从公司的优暮先权利所有人的角度看，允渤许一个有偿债能力的公司为茚增加盈利而从事有风险的商业活动非但毫无益处，反而寤，可能因投资活动失败，导致公司丧失偿债能力，给债蔷权人带来投资损失。可见，博公司股东与公司债权人在公司为增加盈利能力而做出的每一个相应增加公司风险的练投资决策中，都可以发现公镰司股东与债权人间的利益冲广突。公司法的有关规定解决了公司决策中这些竞争性目钢标的冲突，它允许公司在具果备偿债能力的前提下，可以绑承受风险以追求公司利润的最大化。这从根本上确立了铁公司的管制原则，
13、即在公司溃具有偿债能力时，公司董事狎会只向股东，而不是债权人啁负责。与此不同，信托的所氙有权利人的目标是趋于一致的，即妥善保管信托财产的纵价值。大多数的商事信托的郅剩余权利是由委托人自己持犊有，从理论上讲，当委托人胚持有剩余权利时，其剩余权庋利的多寡与优先权利恰成反庚比，然而这种理论上的冲突侣在实际操作中很少出现，因为持有剩余权利的委托人与骁公司股东不同，他们通常并脚不期望获得因从事高风险投薹资而带来的高收益。相反，诵委托人的目的仅仅是为了保留信托财产的剩余权益。因咨此，这为有效区分商事信托铍和公司制度提供了一个关键桉指标，即资产所承受的风险量程度。为了满足剩余权利所澄有人的投资要求，所投资产
14、限需承担一定的投资风险，根夷据这些资产所承担风险的程邵度，就可以有效区分商事信硭托和公司。而当发生债务支铕付困难时，商事信托与公司卤也有许多相似之处，此时公司法和信托法的管制原则开始趋于一致。有学者提出信楝托基金学说来解释这种趋同耧，认为在发生债务支付困难讵时，公司董事会应转变为债搀权人的受托人，为债权人的钾利益将公司资产作为信托基俘金进行管理。3.外部影裤响不同在实际商业交易中栓，商事信托与公司最相同的外部影响是税赋支出。被税法认定为独立法人的实体必碎须就其盈利进行纳税。几乎所有的公司都必须交纳法人瓣所得税，而部分商事信托则遮因不具有法人实体地位不必鹇交纳法人所得税。4.法律规范的完备程度不
15、同整匮体而言，信托法对于信托组濡织的形式规定并不多，而各铝国公司法对于公司的组织架构与管理方式，均有详尽的葛规定。总之，商事信托与骷公司制度作为竞争性的制度杠设计，公司制度较商事信托掐制度更加定型化、法律规范迈更加完备，正因为如此，现岁代化的大型企业多会选择公司组织的经营形态，以应付暹复杂万变的商业环境，但是另一方面，信托作为商事工墉具，在架构特定事业时不仅筠与公司一样具有很高的适应咙性，同时商事信托能提供给踯投资者优于公司法的破产体馀制、管道税收的便利、信托财产独立性、信托财产承受绫较公司更低的投资风险、信缯托法律关系灵活弹性等优势，在满足商业需求方面提供了公司制度无法替代的价值馋。因而商事
16、信托尤其适合用于规范涉及巨额资产和众多羔投资人利益的商业交易。如惫在欧美一些发达国家的投资俄领域里，商事信托作为一种菩商业组织形式，在股票、债械券、房地产等集体投资方面瑾发挥了重要作用。三、商椠事信托理财与公司理财的比碓较虽然商事信托与公司是上非常类似的商业组织，但它椽们分别用以满足不同的投资屺者需求，而正因为这一根本的差别，使二者在理财时产钠生差异，这一差异使我们有颏必要扩充财务管理研究的外柿延。本文认为，在公司理财碰占据统治地位的传统财务管质理范式中，应增加信托理财的研究内容，尤其是在财务眢管理理论研究视角转向以金璜融市场为核心的开放性视角性的今天，研究这一利用跨越资本市场、货币市场、产业
17、宝市场的“万能组合工具”进帅行理财的商事信托的财务理新论将具有积极的意义。商呕事信托理财目标与公司理财目标的比较理财目标是财栾务理论研究的起点，因为财萝务目标的规定直接决定了各种财务决策的选择。只有明苑确了理财目标，才能衡量管叁理者以什么导向来组织财务迈行为，才能评价理财行为的累优劣。1.公司理财目标虽然到目前为止，对公司理财目标是什么仍存在争议，空但一般认为公司理财目标是砷股东财富最大化或企业价值摊最大化，其中企业价值最大化作为新的企业理财目标已经获得了越来越多的人们的迹认可和支持企业价值最大化幞目标的确定使价值成为公司坷理财学的核心概念，公司理财的核心问题就是如何实现搋公司的价值创造。2.
18、信绔托理财目标信托与公司制旆度都是为他人管理财产的机摇制，但信托受益人很容易受到受托人滥用权力的伤害，钋因此，为保护脆弱的受益人胜的利益，信托制度在赋予财汹产管理人相当大的管理权限尼的同时，亦对享受该财产权利益的受益人提供了充分的在保障，一方面赋予信托财产独立性，使委托人、受托人窨以及受益人均不得对信托财皲产有所主张；另一方面赋予涸受益人追及信托财产的权利锪，即当受托人违反信托本旨谓处分信托财产，受益人得以揣恢复该信托财产。另外，信蜜托财产所承担投资风险的程兢度也较公司资产为低,这说明了信托财产的真正所有人，即信托受益人的目标是信劣托财产的保值和稳定增值。芘由此可见，信托理财的目标怙应是谋求受
19、益人利益的安全淤与收益的稳定增长，信托理习财的核心问题就是如何使信托财产保值和增值。3.质信托理财目标与公司理财目魇标的比较比较公司理财目代标与信托理财目标，我们可璜发现公司理财追求公司价值煜的创造，而商事信托理财追逯求的是信托财产的保值、增肃值，这二者之间在追求价值蒹的增加上有共通点，但由于一个是追求自身价值的增加婢，一个是追求受益人价值的豫增加，因此在理财目标上存在着显著的差别。公司价值掠是指公司未来创造现金流量蛾的折现值，由此任何一个公桂司财务决策的做出，在理论斫上讲，都只能是风险与收益阏之间权衡的结果，因此如何紫解决风险与收益的权衡问题趵就成为企业价值评估过程中的一个及其重要的课题。与
20、商事信托比较，公司对待风险的态度更加激进，公司所从事的商业活动更加大胆进觐取，今天“面临更加剧烈竞刂争的公司已变得越来越大胆蓬进取，也越来越能够接受丧虍失偿债能力的失败耻辱，他蜕们更愿意承担那些可能带来芙成功、也可能使其丧失偿债筛能力的商业风险”而商事信秆托所要求的谨慎管理削弱了比商事信托承担投资风险的能迂力，因此虽然在商事信托下糌的决策同样涉及到风险与收疯益的权衡，但商事信托的较低风险交易的要求，使商事乖信托不能执着于追求受益人轮财富的最大化，而只能追求赍稳妥地实现信托财产的安全闪和受益人收益的稳定增长。由此可见，对待风险的态度炱不同，决定了他们虽然在理巛财目标上都追求价值的增加竺，但由于公
21、司承担风险的能垄力较强，在财务决策时首先窨考虑的是收益的增加，而商事信托在财务决策时首先考凑虑的信托财产的安全性，其耧后才是收益的增加，因此商荫事信托的目标亦可表述为实埚现风险最小的受益人财富增揖值最大化。商事信托理财桓内容与公司理财内容的比较1.公司理财内容公司理筱财活动要解决两个基本问题纺:一是企业应该投资多少和投资于何种具体的实物资产?二是为了某项投资需筹集心多少现金?通过回答这两个猩问题，我们知道企业要进行晔投资决策和筹资决策，并进袖行因获得投资收益而在再投在资和股利分配之间的决策。恻因此，通常认为公司理财的璃主要内容包括融资决策、投镤资决策和股利决策三项或包糸括营运资金管理在内的四项
22、内容。2.信托理财内容信托理财是资产管理活动，庆主要解决的问题是如何管理我信托财产，也就是如何根据蟛信托契约进行投资管理和信托财产管理，以使信托财产保值和增值。受托人在商事信托中主要面临的是如何投歹资以及如何管理信托财产的迥问题，因此信托理财的主要噎内容应包括信托财产投资管玉理以及信托财产的日常管理果两项。3.信托理财内容蓄与公司理财内容的比较在信托理财中，由于成立了信瘊托就意味着获得了营运的资吣金，如共同基金和养老基金，因此信托理财的重心是对窠投资的管理，一般不涉及到钣资金筹集问题的决策，从这七一点上来说，信托理财与投卟资学有更多的内容交叉，但天信托理财将扩展投资学的外嵯延，即除包括金融资产
23、投资址管理外，还包括实物资产投耒资的管理内容。另外，对于信托收益的分配一般是由信托契约来规定较详细的收益舷分配计划，因此与公司理财相比，收益分配决策就不再伥成为重要的商事信托的理财内容。但资产证券化信托常被用于再融资，也就是通郓过发行资产化证券来募集基坑金。资产证券化是一种新的胞融资方式，它不同于传统的借款人以发行有价证券的方写式进行的融资。从表面上来看，资产证券化信托成立的柯目的在于融资，但是信托受稹益人是通过购买受益凭证成为投资人，希望享受再融资资金的运作收益，因而，为刺降低再融资风险，投资管理在资产证券化信托中将占据钎重要的地位，投资管理的成遨效关系着信托受益人购买受汕益凭证的积极性。由
24、此可见蕞，资产证券化信托理财的主铍要内容也必然是投资管理。悔商事信托理财方法与公司示理财方法的比较理财方法湎是实现理财目标的基本手段冂，但是，理财方法只有适应侔理财内容并服务于理财内容飨，才能最终实现理财目标。靓因此，我们有必要在前两项亓比较的基础上，对信托理财弓方法与公司理财方法作进一髑步的比较分析。1.公司劭理财方法根据财务管理的氰内容分类，可以把财务管理悛方法分为筹资管理方法、投捺资管理方法、营运资金管理您方法和分配管理方法。其中菁筹资管理方法是指企业在筹窨资过程中所采取的方法,如彭计算资金成本的方法、计量财务风险的方法、确定资金麽结构的方法等；投资管理方火法是指企业在投资过程中所采用的
25、方法,如对项目进行腔评价的净现值法、内部报酬谠率法、获利指数法；对证券眼进行评价和分析的投资组合法、资本资产定价模型法、步股票估价法、期权估价法等轼；营运资金管理方法是指企娄业在资金营运过程中所采取编的方法，如存货的经济批量法、应收账款的分析法嬗、现金的最佳余额确定法等矜；分配管理方法是指企业在波收益分配过程中所采用的方瓣法，如固定股利法、变动股峭利法等2.信托理财方法咿根据信托理财内容，亦可以把信托理财方法分为投资管理方法、信托财产的日常勒管理方法。其中投资管理方趑法是指在信托财产投资过程汇中所采用的方法，根据受托葶人承诺的信托财产的种类，罗又可以分为货币投资管理方法、有价证券投资管理方法、
26、动产投资管理方法、不动芤产投资管理方法、知识产权投资管理方法等；信托财产才的日常管理方法是指对受托狎人承诺信托而取得的信托财怊产以及受托人在信托管理中夏所取得的信托财产的安全和由价值保值所采用的管理方法队，如采用信托财产隔离的方法等。3.信托理财方法讵与公司理财方法的比较理荒财方法是为了实现理财目标所采用的技术和手段，理财目标的变化必然会带来理财市方法的变化。如前所述，公掾司理财目标和信托理财目标秣都追求价值的增加，因此它绨们所采用的理财方法有许多祥是相同的，如对项目进行评站价的净现值法、内部报酬率媪法、获利指数法；对证券进行评价和分析的投资组合法）、资本资产定价模型法、股翅票估价法、期权估价
27、法等。艚但公司理财目标是公司价值叨最大化，信托理财目标是信犍托财产的保值和增值，因此，在公司价值最大化的目标帮下，必然是围绕着企业价值兕最大化而选用相应的理财方县法，而在信托财产保值和增牒值的理财目标下，必然会围痉绕着保证信托财产安全、以挖信托财产安全为基础实现信缺托收益的稳定增长来选用相应的理财方法，如将信托财皴产和受托人固有财产隔离的觎方法是信托理财的重要方法泽之一。另外，理财方法的选酵择不仅由理财目标来指导，坡它还受制于理财内容。信托理财方法突出信托财产投资陉管理方法和信托财产的日常下管理方法，而公司理财方法唪不仅突出投资管理方法和营膪运资金管理方法，对筹资管锄理方法和分配管理方法也相当
28、重视。再者，由于信托制度的灵活性和信托财产种类穑的广泛性，对信托的投资管急理方法提出较公司投资管理厦方法更严密、更细化、更谨偿慎的要求，以及商事信托对夕信托财产安全的高度重视，溶使信托财产的日常管理方法成为仅次于投资管理的重要叶方法。最后，公司是法人实厮体，要就盈利交纳所得税，澧而商事信托一般不纳所得税粼，因此商事信托不仅没有所劣得税纳税筹划的理财内容，甘同时每一理财方法的使用也不进行所得税纳税考虑，这碥也成为公司理财方法与信托趼理财方法在使用上的一个根蔌本差别。当前理论界在研范究信托理财问题时，一般是粉站在受托人的角度来进行研赙究，如关注基金管理公司和信托投资公司的理财问题，茧而没有将研究视
29、角定位于商事信托本身，忽视了证券投炻资基金、养老基金、资产证霞券化信托和其他商事信托本身也是商业组织的事实，由巴此可能会在一定程度上曲解吼信托理财的理论涵义，不能蹯很好发挥其对实践的解释和价指导功能。而且，这两种组匆织形式的融合近来已经在美国发生。因此，通过比较公司理财与信托理财，不仅可殛以多角度、全方位研究信托盎理财，也是客观、深入发展信托理财理论和公司理财理黛论，完整理解企业理财的重要基础和手段。参考文献：1.方嘉麟.信托法之瞪理论与实务.北京：中国政渺法大学出版社，XX2.痴斯蒂芬.L.舒瓦茨,曹华锟译.商事信托与公司制度比奄较研究.信托与基金研究.彳3.张天民.失去衡平法的信托.北京：
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