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1、1 影响棉花期货价格的因素和行情分析 长江期货研究咨询部 黄尚海 目 录 一、研究分析的逻辑和框架 二、棉花基本面分析的思路 三、棉花行情案例分析 2 一、研究分析的逻辑和框架 宏观面 资金面 市场氛围 基本面 一、研究分析的逻辑和框架 比较长期的市场氛围可能取决于宏观面和商品的基本面，而短期 的市场氛围更多受市场的不理性因素影响。 资金面因素影响的时间幅度相对较长，可以形成一定程度的趋势 性行情。 宏观面将决定更长一段时间的大宗商品整体走势，比如说大宗商 品牛市或者大宗商品熊市取决于经济实体的走势或者一个较长时间 内的通货膨胀情况。 具体商品的基本面可以决定该商品在大宗商品市场中的相对强 弱
2、。如果整体宏观面比较中性，则基本面决定其一定时间内的方 向。 同时影响商品走势的原因很多，找到主要矛盾是核心问题。 二、棉花基本面分析的思路 棉花市场的特点： 供应上是农产品，需求上是工业品 政策影响较大 ，能够对市场产生决定性影响 相对其他工业品来说，出口对下游需求影响非常大 二、棉花基本面分析的思路 农作物争地 天气情况 农业政策 全球产量全球需求 库 存 经济增长 消费升级 化纤替代库存消费比 示例图1：全球角度的供需影响因素 二、棉花基本面分析的思路 示例图2：国内供应端示例图 新疆种植 内地种植 （争地） 政策影响 种植面积 产量总供应量对棉花的需求 天气配额政策进口量 国储政策库存
3、 二、棉花基本面分析的思路 示例图3：国内需求端示例图 对棉花的需求 进口棉纱 棉纱 需求 内需 外需 宏观形势 经济增长 消费结构 汇率 其他， 内外棉价差影响棉纱进口量和外需 二、棉花基本面分析的思路重要图表 供需概览：全球和中国供需情况决定基本趋势 二、棉花基本面分析的思路重要图表 期现结构：描述市场对未来的预期，以及多空 的风险考虑 二、棉花基本面分析的思路重要图表 内外价差：描述进口压力和出口竞争力 二、棉花基本面分析的思路重要图表 棉花棉纱进口量：影响国内对棉花的供需量 二、棉花基本面分析的思路重要图表 下游布和服装产量：影响需求，受宏观经济影 响 二、棉花基本面分析的思路重要图表
4、 纤维价差和内外棉纱价差：内外替代和纱线替 代产生对需求的影响 三、棉花行情案例分析-1 2009年开始到2011年初的棉花牛市行情是近年来最为瞩目的大宗 商品牛市行情之一。本轮牛市行情是宏观面、资金面、基本面和市场氛 围完美配合的极佳案例。 三、棉花行情案例分析-1 宏观经济与资金面： 金融危机后，世界各国均采取货币极度宽松的救市政策，中国推 出4万亿刺激政策。 货币宽松导致中国通货膨胀上升明显。 三、棉花行情案例分析-1 市场陷入大宗商品牛市的狂欢： 大宗商品均出现非常明显的上涨，特别是农产品表现非常明显。 市场形成了共振，棉花只是因为基本面良好表现的比较突出而 已。 经过指数化的大宗商品
5、走势图，农产品表现强劲，棉花最为突 出。 三、棉花行情案例分析-1 基本面库存较低，需求旺盛： 2008年和2009年连续两年减产，配合经济刺激带来的需求增加， 导致库存下降明显，库存消费比跌至历史低位。 需求旺盛表现过度，棉商和纺织企业出现抢购和囤货现象。 三、棉花行情案例分析-1 本轮棉花价格的上涨，宏观经济环境是催动行情的主要因素，而 基本面的供不应求则起到了推波助澜的作用。虽然在价格上涨的过程中 ，出现过国家抛售国储棉、经济数据时好时坏的负面影响，但都是次要 矛盾。 同时，我们也要看到，CPI的上升虽然导致了大宗商品价格的上涨 ，但其对货币政策的压力逐渐显现；基本面供不应求、价格上涨在
6、蛛网 模型的推动下，使得新的棉花年度产量大增，需求下降。矛盾的变化导 致了行情的转向，成为后来主导市场下跌的主要因素。 三、棉花行情案例分析-2 “其兴也勃焉，其亡也忽焉。”过高的价格导致供应持续增加。宏观 面，政府开始紧缩政策，经济增长放缓，市场心态转变，价格回到起 点。 三、棉花行情案例分析-2 宏观面趋紧： 通货膨胀压力太大，货币政策紧缩。 宏观经济增速下降，投资减少。 三、棉花行情案例分析-2 基本面趋松： 价格高企，种植面积增加明显。 全球棉花市场由前期的供不应求转向供过于求。 三、棉花行情案例分析-2 下游需求萎缩明显： 内需经济增速放缓，欧债危机影响外围需求，纺织业整体需求下 降
7、。 棉价高企导致化纤替代。 内需外需同时走弱纯棉制品增速下降的更为明显 三、棉花行情案例分析-2 达到历史高位后的下跌，主要是由于前期的两个推动价格上涨的 因素出现了方向性的变化，体现了矛盾的主要方面的互相转化。 前面我们指出了本次下跌的主要矛盾是宏观经济的转向和全球棉 花的供过于求的大形势，但其中夹杂着政策收储的利好、欧债危机不时 的影响和美联储退出QE预期等次要因素影响。 市场心理方面，受宏观因素影响，主要商品均出现比较明显的熊 市，除了贵金属继续上涨到了9月份。 三、棉花行情案例分析-3 2011年开始的国家无限量收储，对国内棉花市场的影响无以复加 ，显然是主导棉市的主要矛盾。这段时间，
8、国内棉花市场呈现了很多非 市场化的特征，特立独行了2年多时间，值得好好总结。 三、棉花行情案例分析-3 国家无限量收储政策最大的影响是把市场上绝大多数符合交割规 则的棉花收进了国储，造成了期货市场上潜在仓单数量减少，成为期货 市场的主要矛盾。 在期货价格高于收储价时，仓单数量上升，打压价格；在期货价 格低于收储价时，仓单数量非常小，提振价格。 三、棉花行情案例分析-3 在期货市场的运行中，2002年2月左右，市场价格曾经高达22700 元，高于国储价2000元。但多方并没有注意到，实际上当时棉花企业 交储的积极性并不足，当时年度交储量不到400万吨，意味着留在市场 中的可供交割的棉花数量较大，
9、导致了期货市场是棉花企业销售的渠 道。 三、棉花行情案例分析-3 而在随后的两个棉花年度中，市场主要交储非常积极，达到600万 吨左右的规模，意味着市场上的合格棉花较少。但是当时的期货价格则 长期在收储价下运行，在最后面临交割时，才开始回归合理的仓单价 格。 三、棉花行情案例分析-3 而现货市场方面，经过2012年上半年的市场抛售后，现货价格稳 定于19000-19500元/吨区间，几乎没有波动。其价格受收储价和抛储 价综合影响，并通过配额政策受外棉影响，但影响较小。 三、棉花行情案例分析-3 本轮政策市，期货市场的主要矛盾是仓单成本，而诸如棉企心理 预期、抛储政策、配额政策、产业需求等诸多影
10、响均成为扰动因素。这 些扰动因素导致了价格暂时的脱离正常轨道，但最终都回到了主要逻 辑。 不管是多方，还是空方，能够取胜都是因为抓住了对方对市场认 识的错误。 三、棉花行情案例分析-3 本轮政策市，期货市场和现货 市场被割裂，价格体系长期呈现的如 右图所示的四个层次。 这样的价格体系也对整个产业 链造成非常明显的影响：期货市场对 现货企业的意义接近消失，纺织企业 面临巨大的经营压力。 收储 价 期货 价 现货 价 外棉 价 三、棉花行情案例分析-4 棉花直补政策变化：由无限量收储政策变化为直补政策。其对 市场影响明显： 指引内地农民少种棉花 市场价格不再兜底，价格更多的受供需影响 储备棉出库政策和进口政策是配套政策。 三、棉花行情案例分析-4 棉花直补政策变化：由无限量收储政策变化为直补政策。其对 市场影响明显： 指引内地农民少种棉花 市场价格不再兜底，价格更多的受供需影响 储备棉出库政策和进口政策是配套政策。 其他次要因素： 全球经济比较萎靡，需求不振 大宗商品依然处于熊市 三、棉花行情案例分析-4 现货价格一路下行，期货价格提前反应。 35 ENDENDENDEND