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1、财务分析,盈利能力分析,1,优选课堂,框架,1 剖析经营的核心：盈利能力分析 2 第一层次的分解：区分财务与经营活动和杠杆作用 3 第二层次的分解：经营盈利能力的驱动因素 4 第三层次的分解,2,优选课堂,传统杜邦分析的局限性,（1）计算总资产净利率，分子分母不匹配 （2）没有区分经营活动与金融活动 应当区分经营资产与金融资产 应当区分经营损益与金融损益 应当区分金融负债与经营负债,3,优选课堂,4,优选课堂,经营资产：销售商品或提供劳务所涉及的资产,金融资产：利用经营活动多余资金进行投资所涉及的资产。即企业自资本市场购入各种证券，包括政府、银行或其他企业发行的金融工具。,5,优选课堂,经营资
2、产,货币资金（3个做法） 全部做经营资产 按历史行业比例推算 全做金融资产,无息应收票据,长期股权投资,应收项目 不包括（应收利息、来自金融资产的应收股利）,递延所得税资产,其他资产 （根据附注或全部做经营资产）,固定资产系列 长期待摊费用 投资性房地产 无形资产 开发支出 商誉,存货、一年内到期非流动资产,6,优选课堂,金融资产,计息应收票据,交易性金融资产,持有至到期投资,可供出售金融资产,应收利息,来自交易性金融资产、可供出售金融资产的应收股利,7,优选课堂,经营负债,应付账款、预收账款、其他应付款,无息应付票据,预计负债,递延所得税负债,其他长期负债 根据附注或全部做经营负债,长期应付
3、款（融资租赁除外）,应付职工薪酬、应交税费、应付股利,专项应付款,经营负债 伴随经营活动（通过出售商品或服务获取价值）而发生的债务,8,优选课堂,金融负债,计息应付票据,交易性金融负债、一年内到期非流动负债,短期借款,长期借款,应付利息,应付债券、长期应付款（融资租赁）,金融负债 因投资于经营或支付股利而筹集资金所引起的负债,9,优选课堂,10,优选课堂,管 理 用 利 润 表,包括财务费用、公允价值变动损益、部分投资收益（源于长期股权投资的投资收益属于经营损益） 、部分资产减值损失,金融资产的减值部分属于金融损益,11,优选课堂,管理用现金流量表 经营现金流量：销售商品或提供劳务等营业活动以
4、及与此有关的生产性资产投资活动产生的现金流量 金融现金流量：企业筹资活动和金融市场投资活动而产生的现金流量,12,优选课堂,营业现金毛流量=税后经营净利润+折旧与摊销 营业现金净流量=营业现金毛流量-经营营运资本净增加 实体现金流量=营业现金净流量-净经营长期资产总投资 =营业现金净流量-（净经营长期资产增加+折旧与摊销）,净经营资产总投资=经营营运资本增加+净经营长期资产增加+折旧与摊销 =净经营资产净增加+折旧与摊销 =净经营资产净投资+折旧与摊销,实体现金流量=营业现金毛流量-净经营资产总投资 =（税后经营净流量+折旧与摊销）-（净经营资产净投资+折旧与摊销） =税后经营净利润-净经营资
5、产净投资,13,优选课堂,实体现金流量=融资现金流量,14,优选课堂,ROCE分析: 图解,15,优选课堂,剖析核心:ROCE 驱动因素,ROCE 通过三个层次的分析分解为驱动因素: 杠杆分析 经营盈利能力分析 净借款成本分析,16,优选课堂,1 经营的核心：盈利能力分析 2 第一层次的分解：区分财务与经营活动和杠杆作用 3 第二层次的分解：经营盈利能力的驱动因素 4 第三层次的分解,17,优选课堂,第一层次分解: 财务杠杆的影响 (FLEV)分析,CSE（普通股东权益）=NOA（净经营资产）-NFO（净金融负债） RNOA = OI (税后) / NOA(净经营资产回报率) FLEV = N
6、FO / CSE(净财务杠杆) NBC= NFE (税后) / NFO(净借款成本率、税后利息率) SPREAD= RNOA NBC(经营差异率),经营差异率,ROCE同时考虑了经营活动和融资活动回报,18,优选课堂,财务杠杆等式,ROCE = RNOA + FLEV x RNOA NBC 等式表明 ROCE 由三个因素驱动: 经营盈利性: RNOA 净财务杠杆: FLEV = NFO CSE 3. 经营差异率: RNOA - NBC,19,优选课堂,财务杠杆如何解释 ROCE与 RNOA之间的差异,20,优选课堂,财务杠杆:通用食品公司,21,优选课堂,财务杠杆: 微软公司,-,22,优选课
7、堂,经营负债杠杆效应 (OLLEV),经营负债对净经营资产回报起到杠杆的作用,RNOA = ROOA + (OLLEV x OLSPREAD),OLSPREAD=ROOA-短期应付票据利率,推导RNOA和ROOA的关系,经营负债隐含利息 = 短期应付票据利率（税后） x 经营负债,23,优选课堂,经营负债杠杆效应：通用食品公司,24,优选课堂,一个极端的经营负债杠杆的例子: 戴尔电脑,重新编制的资产负债表, 2002(百万),净经营资产 (NOA) 为负! 无法计算RNOA 杠杆增加价值了吗? 是的! 经营中的剩余收益 = $ 1, 284 0.09 x ( -3,048) = $ 1,558
8、 million,要求的回报率,当期收益,25,优选课堂,总结财务杠杆和经营负债杠杆对股东盈利能力的影响,ROCE = ROOA + (RNOA ROOA) + (ROCE RNOA),没有杠杆的回报,经营负债的影响,金融负债的影响,对于通用食品公司, 121.6% = 15.5% + (21.6% - 15.5%) + (121.6% - 21.6%),26,优选课堂,净经营资产回报率和资产回报率,从 1962-2001年起美国非金融公司ROA 中值是6.8%，RNOA中值是10.1%,27,优选课堂,1996年被选公司的 RNOA 和 ROA,28,优选课堂,财务杠杆和债务权益比率,债务权
9、益比率的问题: 混淆了经营负债和金融负债 1963-2001年美国公司的债务权益比率中值是 1.21 财务杠杆中值是 0.42,29,优选课堂,ROCE第一层次分解: 耐克和锐步,30,优选课堂,框架,1 剖析经营的核心：盈利能力分析 2 第一层次的分解：区分财务与经营活动和杠杆作用 3 第二层次的分解：经营盈利能力的驱动因素 4 第三层次的分解,31,优选课堂,经营资产周转率: 给定资产的基础上，产生销售收入的能力,ROCE第二层分解: 经营盈利能力的驱动因素,经营利润率: 每销售一美元的利润,32,优选课堂,238家工业公司边际利润率与资产周转率的组合, 1963-96,33,优选课堂,3
10、4,优选课堂,框架,1 剖析经营的核心：盈利能力分析 2 第一层次的分解：区分财务与经营活动和杠杆作用 3 第二层次的分解：经营盈利能力的驱动因素 4 第三层次的分解,35,优选课堂,ROCE第三层次的分解: 边际利润的驱动因素,PM = 销售 PM + 其他项目的 PM,36,优选课堂,ROCE第三层次的分解: 资产周转率驱动因素,有时用其他方法: 应收账款收账期 = 应收账款/ 日平均销售额 = 365 / 应收账款周转率 存货周转率 = 销售成本 / 平均存货 应付账款周转率 = 采购额 / 平均应付帐款,37,优选课堂,38,优选课堂,第三层次分解: 净借款成本分析,39,优选课堂,净借款成本分析: 耐克,40,优选课堂,耐克盈利能力分析,41,优选课堂,