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1、第十一章 權益融資與上市櫃,第一節 企業融資過程,第二節 台灣企業上市櫃,第三節 美國企業上市櫃,第五節 上市櫃後的新股發行,第四節 初次上市櫃的行情,第一節 企業融資過程, 創建期:資金通常來由創業者本身或私人的借貸。, 擴張期:私下募集 (私募, Private Placement),向特定人募集資金。, 天使 (Angel) 創業投資基金 (Venture Capital, VC) 私募基金 (Private Equity Fund), 成長期:考慮上市櫃,向不特定大眾募集資金。, 成熟期:以舉債為主;可考慮買回股票。, 衰退期:應考慮買回股票與償還債務。,1. 私有市場的特性, 未上市
2、櫃公司資訊不透明,例、科技業管理者發展技術好、獲利差的產品。,例、管理者發展技術後另創 “第二春” 。, 高風險, 代理人問題, 低流動性, 例、創投的投資,蘋果電腦公司 (Apple Computer) 接受三次創投業者的資金:, 1978 年 1 月每股 $0.09 ,收到 $518,000。 1978 年 9 月每股 $0.28,收到 $704,000。 1980 年 12 月每股 $0.97,收到 $2,331,000。,聯邦快遞公司 (Federal Express) 收到創投業三次資金: 1973 年 9 月每股 $204.17,收到 $12.25 百萬。 1974 年 3 月每股
3、 $7.34 ,收到 $6.4 百萬。 1974 年 9 月每股 $0.63,收到$3.88 百萬,介入營運。 1978 年聯邦快遞以每股 $6 的價格上市。,2. 企業上市、上櫃之優缺點,第二節 台灣企業上市櫃,(2)內部人股票,初次上市櫃公司的內部人 (董事、監察人、持股 10% 大股東)必須將全部持股送存集保,半年後可領回 1/2,一年後將剩餘部分全數領回;送存集保因股本之差異而有不同的比率,(3) 董事會之規定,2. 台灣企業上市櫃的程序,申報生效制與申請核准制, 申報生效:主管機關若未表達意見,案件將自動生效。 申請核准:案件須由主管機關同意才生效。,2. 台灣的上市櫃程序,台灣信昌
4、化學公司 2007 年因國際原料價格大漲,該公司估計當年度的每股盈餘可達 $9 以上,信昌當時申請上市,重要日期如下:, 例、興櫃重要日期與股價, 送件日:5 月 18 日, 審議通過日:6 月 28 日, 董事會通過日:7 月 17 日, 證期局核准日:8 月 8 日, 上市掛牌日:10 月 2 日 (承銷價 $40)。,信昌化學公司上市前之價格,2005 年 1 月起,台灣對初次上市櫃 (IPOs) 的價格實施了兩個新制度: IPO 首 5 日無漲跌幅限制:讓 IPO 股票迅速反應股價。 IPO 價格安定操作措施: 過額配售 (Over-allotment),3. 上市櫃承銷價格,(1)
5、公開申購, 台灣的公司初次上市 (櫃) 時,員工、原股東及不特定投資人以郵寄方式或委託經紀商代為參加抽籤,抽中後以帳簿劃撥的方式進行款券收付。, 申購人就每一種有價證券之公開申購僅能選擇一家經紀商辦理申購,不得重複申購,且每一申購人限申購一銷售單位。, 申購結束日後三天辦理公開抽籤。並由承辦申購券商二日內將中籤通知書、公開說明書及放棄認購聲明書以限時掛號寄發各中籤人。,4. 承銷方式,(2) 競價拍賣, 競價拍賣是由承銷商議定最低承銷價,讓投資人出價投標 。 這種拍賣方式是希望能藉由市場的需求狀況,合理反應股價,讓承銷價接近市價。, 不利於競價拍賣之情況 :, 股市行情不佳。 公司知名度不高。
6、 股票數量眾多。, 例、拍賣方式,如意公司發行 4 百萬新股,以競價拍賣方式出售,底價 $40,A、B、C、D 四家自營商出價如下:,台船競價拍賣政府為了讓台船公司民營化,2008 年辦理台船初次上市釋股案,當時該公司的實收資本額為新台幣 $66.61 億元 (每股淨值 $17.39),2006 及 2007 年每股盈餘分別為 $2.33 及 $2.76,2008 年每股盈餘 (扣除員工年資結算金後) 預估可達 $2 以上。 台船預定於 2008 年 12 月 22 日掛牌上市,總承銷金額達 $30 億,承銷案 45% 的股份為競價拍賣,另 55% 為公開申購 競價拍賣:2008 年 11 月
7、 2628 日進行競價拍賣,12 月 4 日開標。拍賣額度為 13.19 萬張,結果出現逾 19 萬餘張的搶購熱潮,開標後之承銷價為 $13.41。 公開申購:12 月 810 日受理公開申購。,(3) 詢價圈購,詢價圈購是由承銷商對外接受圈購單,再以內部作業決定個別圈購所能認購的額度。,詢價圈購的優缺點, 例、詢價圈購之黑箱作業,2006 年 3 月 8 日台灣益通光電公司掛牌上櫃,由華昌證券公司以詢價圈購辦理銷售。, 興櫃市場價格 $840 左右。, 承銷價 $218。, 2007 年 9 月金管會認為,該公司作業有失公平,下令解除董事長之職務。, 華昌共有 2,454 張益通股票辦理詢價
8、圈購, 985 張配銷給 26 個人 (部份為董事長的姻親),集中度過高。,承銷方式的歸納,益通上櫃後的股價報酬率走勢,第三節 美國企業上市櫃,1. 美國初次上市櫃之條件與程序,美國證券市場上市 (櫃) 之作業流程,Google Inc. (GOOG) 2004 年以競標拍賣方式進行股票初次公開發行(IPO) ,掛牌首日收盤漲幅 18%,2. 美國企業發行證券之方式, 優先認購 (Privileged Subscription):由發行公司原股東依持股比率認購,不須經投資銀行銷售,可節省成本。, 傳統方式:, 包銷 (Firm-Commitment Underwriting):, 代銷 (Be
9、st-Efforts Offer):投資銀行依議定價格盡力出售證券,承銷期限屆滿未售完之證券歸還給發行公司。,架上註冊 (Shelf Registration):向證管會 (SEC) 申請發行一定數量的證券,2 年內視本身的需要來發行 (SEC Rule 415 of 1982),發行前 24 小時通知證管會即可。 競價標售 (Competitive Firm Cash Offerings):以投標方式賣出證券,標價高者得標。 直接銷售 (Direct Offerings):美國自 1996 年起,已有公司不經由投資銀行,直接在網站上銷售證券,以節省費用。, 非傳統方式:, 小額發行:,Rul
10、e 504:12 個月內發行金額若在美金 1 百萬元以下,公司並不須準備正式的公開說明書 (Prospectus)。 Rule 505: 12 個月內發行金額若在美金 5 百萬元以下,一般投資人最多 35 人,其他必須為受信賴之投資人 。 Rule 506:發行公司的證券發行金額不受限,但投資人必須為精明的投資人,足以評估購買證券的優點。,3. 美國對證券發行市場之規範, 人為炒作之禁止:, 內線交易之禁止:上市櫃公司之董事、經理人及大股東不得以事先獲知的消息從事交易 (內線交易禁止法)。, 州政府法令: 美國各州政府自訂證券法令,要求州內企業上市櫃必須符合特定條件,稱為藍天法案 (Blue-
11、sky Law) 。 1996 年美國國家證券市場改善法案 (National Securities Markets Improvement Act)免除了公司須符合州政府的上市櫃條件,但州政府的部分法令仍有效。,禁止資金集中 (Pooling):不可聚集大量資金來炒作股價。 禁止沖洗買賣 (Wash Sales):不可以相對委託方式假作交易。,第四節 初次上市櫃之行情,1. 初次上市櫃之短期行情, 例、美國初次上市櫃之折價, 美國網景 (Netscape Navigator) 公司 1995 年 8 月 8 日初次上櫃:, 銷售 3.5 百萬股,每股承銷價為 $14 ; 需求大於預期,股數增
12、為 5 百萬股,每股 $28。 上櫃當天開盤價上漲至 $71,收盤回檔至 $58,,承銷價遠低於市價 (以收盤價計算:$58/$28-1 = 107%) 折價。,(1) 美國上市櫃首日行情,美國首次發行當天之報酬率 (19802001 年),(2) 新上市股票行情可維持數個月,美國公司初次發行後的每月超額報酬率,(3) 亞洲國家初次上市 (櫃) 概況,亞洲公司初次發行股票後的報酬率,2. 初次上市櫃折價之探討,(1) 上市櫃折價之原因, 資訊不對稱:投資人瞭解不多,出價較低。 承銷商之風險:承銷商負責包銷,對 IPO 股票的評價保守。 避免訴訟:發行公司故意訂定低價,以避免未來投資人因損失而提
13、出訴訟。 管理者的利益:發行公司以折價吸引分析師注意,並提供買入建議;等到閉鎖期屆滿,內部人就可用高價出售股票,以便獲利。,折價原因,(2) 因應資訊不對稱的策略, 讓第三者參與,可發揮認證 (Certification)功能,讓市場感覺 IPO 公司具有良好的體質:, 聲譽良好的承銷商 (Underwriters)。, 創投公司 (Venture Capitalists) 。,公司初次上市櫃後 5 年內之平均年報酬率,3. 初次上市櫃後的長期表現,投資人對初次上市櫃的公司過於樂觀。,台灣益通光電公司 2006 年 3 月掛牌上櫃,上櫃後的股價最高達 800 元 ,但一個月內回跌至 600 元
14、上下;下圖描繪益通上櫃後至 2010 年底之股價累計報酬率走勢,上市櫃公司可以利用下列方式發行新股 (New Issues)、籌募資金:,現金增資 (Seasoned Equity Offerings, SEOs):讓原股東及不特定大眾認購新股。 私募 (Private Placements of Equity):發行新股給少數特定對象,但私募股份的買賣受到限制。 權利股 (Right Offerings):讓原股東認購新股,通常會有較高的折扣,過了認購期間未認股,即喪失認購權利。,第五節 上市櫃後的新股發行,(1) 現金增資之動機, 追求成長 調整資本結構 資訊不對稱 代理人問題 股價被高估
15、 其他:讓財報好看一點,不要調降公司債券等級,1. 現金增資,(2) 現金增資短期行情,短期 (2 天) 平均股價異常報酬率為 -3.2% 左右,代表投資人將現金增資視為負面信號,資訊不對稱:公司從事現金增資會有市場未知的隱情,投資人因而出現逆選擇 (Adverse Selection),給予負面評價。 代理人問題:管理者從事現金增資的動機並不是追求股東的權益。,公司現金增資後 5 年內之平均年報酬率,(3) 現金增資長期行情,3. 台灣企業現金增資之概況,(1) 主管機關之審核, 申請核准制:案件在申報後必須由主管機關同意才生效;例如辦理上市櫃與減資的公司,以及異常公司辦理現金增資之案件。
16、申報生效制:主管機關在申報後一段時間未表示意見,案件即自動生效;例如無償配股、正常上市櫃公司發行轉換公司債。,上市櫃公司籌資之程序,(4) 台灣現金增資之概況,私募案 台灣玉晶光電公司生產光學鏡頭,2011 年 3 月辦理現金增資,增資前共有 782.72 萬股,發行新股 100 萬股,其中 80% 由原股東認購、10% 由員工認購、10% 對外公開承銷。,該公司在 3 月 10 日以前三日均價 $332 的七成訂價,承銷價為 $235。,玉晶光電現金增資前後之股價走勢,2. 私募,台灣自 2002 年起允許上市櫃公司以私募 (Private Placement)方式進行現金增資。,私募案 台灣積體電路公司 2009 年 12 月 9 日宣佈,斥資新台幣 62 億元 (約 1.93 億美元),以私募方式認購太陽能電池廠茂迪公司 20% 的股份 (共 7.53 千萬股),成為茂迪最大股東。,3.權利股,權利股增資 (Right Issues or Right Offerings)是由發行公司提供給原股東認購的優惠股票 例:股票市價為 $100,認購價格 $70、認股比率 50% (每 100 股可認 50 股),理論上,發行後的價格應為,