各种评估企业案例.ppt

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1、,案例 :华联一百的吸收合并(净资产价值法) 第一百货(证券代码：600631)与华联商厦(证券代码：600632)是两家同时于1992年6月13日向社会公开发行股份、并同时于1993年2月19日在上海证券交易所挂牌交易的上市公司。两公司的经营业务均以百货零售为主，经营效益在国内同行也都处于领先水平。由于加入WTO后，国际零售巨头将纷纷登陆中国，所以壮大中国自己零售业的实力，以国际巨头竞争是当务之急。于是，上海零售业的两大巨头第一百货和华联商厦走到了一起，合并成立了百联集团，以发挥规模优势。 2004年4月8日，第一百货与华联商厦同时公告两公司经合吸收合并，并将合并基准日定为2003年12月3

2、1日。以下条款是该次吸收合并的关键内容： 1.一百货以吸收合并方式合并华联商厦，合并完成后华联商厦的法人资格注销，其全部资产、负债、权益并入第一百货。合并后存续公司为第一百货，但是存续公司更名为上海百联集团股份有限公司（以下简称百联股份）。 2.本次合并区别非流通股和流通股设定两个这股比例，其中华联商厦与第一百货非流通股这股比例为1：1.273，华联商厦与第一百货流通股这股比例为1：1.114；,3.本次合并设定现金选择权。第一百货与华联商厦的股东可于2004年4月28日通过指定的证券公司营业网点提出现金选择权申请，将股权转成现金。第一百货与华联商厦非流通股现金选择权价格为合并基准日的每股净资

3、产，分别为2.957元和3.572元，第一百货与华联商厦的流通股现金选择权价格为董事会召开前12个月每日加权平均价格的算数平均值上浮5%，分别为7.61元和7.73元. 4.本次合并采用权益结合法的会计处理方法,合并基准日为本次合并的审计基准日,即2003年12月31日。 流通股的定价主要采用市价加成的方法，而非流通股的定价就是采用净资产加成定价的方法。而加成系数主要考虑合并主要的商用房地产潜在价值、盈利能力和业务成长性，其中，盈利能力指标主要考察合并双方最近三年以税前利润计算的加权净资产收益率的平均值。一般而言，税后利润的加权净资产收益率比税前更能反映公司真实的盈利能力。业务成长性主要考察三

4、年主营业务收入增长率的平均值。差价为华联的相对应的数据减去一百相对应的数据，比值为差价除以一百相对应的数据，得出比值。加权值为比值乘以权重。,第一百货和华联商厦合并前后的主要财务数据 (单位:亿),第一百货和华联商厦合并前后的基本财务数据比较,华联30天均价+未分配利润 流通股拆股比率=-*(1+加成系数) 一百30天均价+未分配利润 华联每股净资产 非流通股拆股比率=-*(1+加成系数) 一百每股净资产 流通股拆股比率 (8.91+0.39)/(8.69+0.11)*(1+5.4%)=1.114 非流通股拆股比率 3.572/2.957*(1+5.4%)=1.273,第二节 净资产价值法与调

5、整帐面价值法 增长加成系数,公司综合财务评价,如何运用公司财务数据来分析目标公司的价值,一般通过对上市公司公开的财务报表的数握，针对公司资产负债表、利润及利润分配表和现金流量表等数据进行评估，结合理论学习的一些方法（杜邦分析图示、雷达图分析）沃尔比重评分法、综合评价等方法，对上市公司分析。 下面以上海大智慧股份公司(601519)2010年年报数据为基础,应用沃尔比重评分法和综合评价法对公司进行分析,上海大智慧股份有限公司 (沃尔比重评分法),财务比率 比重 标准比率 实际比率 相对比率 评分 流动比率 20 2 5.1 2.55 51 净资产/负债 25 1.5 6.2 4.13 103 资

6、产/固定资产 20 2.5 3.4 1.36 27 销售成本/存货 8 8 8 1 8 销售额/应收账款15 6 109.9 18 270 销售额/固定资产7 4 2.2 0.55 3.9 销售额/净资产 5 3 0.75 0.25 1.3 合 计 100 464.2 相对比率计算 = (实际比率/标准比率)， 评 分 = 比重*(实际比重/标准比率), 比重*相对比率 （存货为零，固用标准比率）,综合评价法,指 标 实际 标准 差异 每分 调整 标准 得分 比率 比率 比率 分 分值 盈利能力： 总资产净利率 21 10 11 1 11 20 31 销售净利率 28 4 24 1.6 15

7、20 35 净资产报酬率 21 16 5 0.8 6 10 16 偿债能力： 权益负债比率 16 40 7 15 0.4 8 8.4 流动比率 510 150 360 75 4.8 8 12.8 应收账款周转率 5270 600 4670 150 31 8 39 存货周转率 800 800 0 100 0 8 8 成长能力： 销售增长率 27 15 12 5 2.4 6 6.4 净利润增长率 -14 10 -24 3.3 -7.3 6 -1.3 人均净利润增长率 0 10 -10 3.3 -3 6 3 合 计 100 158.3 差 异= 实际比率-标准比率， 调整分= 差异/每分比率， 得

8、分= 标准评分值+调整分,案例 市盈市定价法：在公告中指出目标公司的收购 市盈率法定价空调公司2000预测净利润4.38亿元6.25倍市盈率74.5%股权20亿元。 根据山东汇德会计事务所出具的（2000）汇所审核字第5-011号盈利预测审核报告，海尔空调公司2000年预测将实现净利润438915890.61元，2001年度预测将实现净利润537854500.00元.因此运用市盈率定价法就可以得出此次收购的标的价格.但是在相关的公告中,却没有透露关于6.25倍市盈率的得来途径和方式,只是给了个双方既定的数值。对于此次使用市盈率定价法是否合理，我们可以通过进行相应的分析来说明问题。 2000年上

9、半年主要空调制造商利润、费用等,卜,在这里，我们用这四家较有代表性的空调上市公司的平均市盈率来模拟整个行业的平均市盈率。 表 空调类上市公司2000年上半年平均市盈率 由于科龙电器的市盈率偏差较大，我们就剔除掉科龙电器的指标，得出行业平均市盈率为40.2倍左右，和海尔公布的6.25倍市盈率相差还是比较大的。因此，这例并购实际上是为了实现国有产权的流动，有其特殊性，6.25倍市盈率的定价说明有些非市场性的因素起着重要的作用。 注意：当年的市盈率*股本为当时的市值与现在以2009年的市盈率和每股收益计算作对比分析 1. 4.38亿*6.25倍*75%=20亿元 （市值） 2. 4.38亿*40.2

10、倍*75%=132亿元（市值） 3. 0.859元/股*13.4亿股*40.2倍=462.7亿元(2009年数据),!,案例4-5 招商银行现金贴现估价法 招商银行的发展经历了不同的阶段,上市前的平稳发展,上市后阶段高速扩张,到现在直至将来我们假设为平衡发展几个阶段。因此,我们选择两阶段发展模型来刻画其未来成长和股利支付轨迹。 1.平稳期和平衡期股利计算以1998-2001年为参考 平均股息增长为 g=8.6% 2001年,每股收益=0.25元 股利支付率b=(1998-2001年股利总和)/(1998-2001年净利润总和) =14.17/48.74=31% 2.高速扩大股利根据不同年的分布

11、,按公布计算(见表),3.股权成本估算： 采用达摩达兰(Damodaran)发展起来的一个基.于国家风险调整的CAMP修正模型：Rc=Pfc+B(Em-Rf+Rc) 式中：Rc股权成本 Rfc长期国债利率,21国债(7)票面(2001-2021年,年息4.26%), 即期实际利率为4.26%*100/104.926(市价)=4.06% Em市场预期收益率： (Em-Rf)股权风险溢酬,以美国1928-2001年73年数据,其算术 平数为6.24% Rc国家风险溢酬,由穆迪公司的国家信用评级对应的溢价决定, 我国为A3级,其对应值为1.35% B0.95(行业平均数) 股权成本=4.05%+0.

12、95*(6.24+1.35)%=11.26%,卜,4.根据两段股利拆现计算模型 P= Dt/(1+r) t +Dt+1/(r-g)(1+r) T ( t=1, T) D1=0.096 D2=0.074 D3=0.099 D4=0.072 D5=0.108D6=0.252 D7=D6(1+g)=0.252*(1+8.6%)=0.273 P= Dt/(1+r) t +0.273/(11.26%-8.6%)(1+11.26%) 6 ( t=1, 6) P=0.096/(1+11.26%)1+0.074/(1+11.26%)2+0.099/(1+11.26%)3 +0.072/(1+11.26%)4+

13、0.108/(1+11.26%)5+0.252/(1+11.26%)6 +0.273/(11.26%-8.6%)(1+11.26%)6 P=0.086+0.060+0.073+0.047+0.063+0.14+5.55=6.019(每股/元) 总市值=147.1(亿股)*6.019(每股/元)=885.39(亿元) 根据股权红利现金贴现模型计算结果,招商银行截止2007年12月30日,它的理论价值为885.39亿元,案例45 Rappaport模型应用米特勒公司收购兰诺公司 A企业米特勒公司是从事工业品包装和材料处理市场的制造商和批发商，而B企业兰诺公司从事工业品包装的开发。所以兰诺公司和米特

14、勒公司是同一行业的公司，属于横向兼并的范畴，并购目的显然是为了扩大产业规模发挥规模效应，以增加行 业竞争力。 收购前A、B公司的财务状况如表48、表49所示 4-8 两公司资产损益表 米特勒 兰诺 销售额 600，00 5000 经营成本 52200 4250 经营利润 78.00 750 债务利息 450 040 税前收益 7350 710 应交所得税 3600 355 净收入 3750 355 流通在外的普通股 1000 111 每股收益 375 330 每股股息 130 064,表49 两公司资产负债 单位：百万美元 米特勒 兰诺净 流动资本 18000 750 有价证券 I2500 1

15、00 其他资产 200 160 财产、厂房、设备 21600 2000 减去累计折旧 -9500 -8.00 32800 2210 负担利息的债务 5600 510 股东权益 27200 1700 32800 2210,1）预测未来现金流:根据上述数据和具体的情况可以预测兰诺公司在米特勒公司控制下最可能的经营情况。 我们的预测 如表4-10 年 份 项 目 1-5 6-7 8-10 销售额增长率(g) 0.15 0.12 0.12 销售利润率(p) 0.18 0.15 0.12 所得税率(t) 0.46 0.46 0.46 追加的固定资本投资(f) 0.20 0.20 0.20 追加的流动资本

16、投资(W) 0.15 0.15 0.15 表411 销售额增长率，和销售利润率方案 销售额增长率(g) 销售利润率(p) 方 案 年 份 年 份 1-5 6-7 8-10 1-5 6-7 8-10 保守的 0.14 0.12 0.10 0.17 0.14 011 最可能的 0.15 0.12 0.12 0.18 0.15 0.12 乐观的 0.18 0.15 0.12 0.20 0.16 0.12,一,表412 根据RAPPORT的公式预测的未来十年的现金流 年 份 项 目 1 2 3 4 5 销售额 57.50 66.12 76.04 87.45 100.57 -经营成本 47.15 54.

17、22 62.34 71.71 82.47 =经营利润 10.35 11.90 13.70 15.74 18.10 -现金所得税 4.76 5.48 6.30 7.24 8.33 =税后经营利润 5.59 6.42 7.40 8.50 9.78 -追加的固定资本投资 1.50 1.72 1.99 2.28 2.63 -追加的流动资本投资 1.13 1.29 1.49 1.71 1.97 =从经营中获得的现金流量 2.96 3.41 3.92 4.51 5.18 （6-10数据见下表）,(续上表) 年 份 项 目 6 7 8 9 10 销售额 112.64 126.15 141.29 158.25

18、 177.23 -经营费用 95.74 107.23 124.34 139.26 155.96 =经营利润 16.90 18.92 16.95 16.99 21.27 -现金所得税 7.78 8.70 7.79 8.74 9.78 =当税后经营利润 9.12 10.22 9.16 10.25 11.49 -追加的固定资本投资 2.41 2.70 3.03 3.39 3.80 -追加的流动资本投资 1.81 2.03 2.27 2.54 2.85 =从经营中获得的现金流量 4.90 5.49 3.86 4.32 4.84 此外，还需要计算十年之后公司价值的残值。因为我们假设公 司以零的增长率永续

19、增长，所以其残值计算如下： 残值= Vt/ (1+WACC)t 残值 =（第11年税后经营利润/贴现率）*第10年的贴现系数 = (11.49/0.13)/(1+0.13)10 =（11.48/0.13）*0.295=26. 02,(2)计算资本成本 无风险收益率 0.088 股票市场风险补偿率 0.052 B系数 A1.0 B1.25 债务成本 A9.5 B10 Ri=Rf+B*(Rm-Rf) 普通股权益成本为0.088+1.25*0.0520.153 其中,Ri为第i种股票的预期收益率,Rf为无风险收益率(如国库券收益率),Rm为平均风险股票即股票市场的必要收益率,B为第i种股票的B系数,

20、(Rm-Rf)为市场风险报酬率, B*(Rm-Rf)第i种股票的风险报酬率 债务成本为=(1-t)*Kb=(1-0.046)*100.054 表4-13 资本成本 WACC=(1-b)*Ke+(1-t)*b*Kb （t税率,b负债占总资产比率,Ke股权成本,Kb债权成本） 项 目 权 数 成 本 加权后的成本 债务 b 0.23 0.054 0.012 普通股权益 (1-b) 0.77 0.153 0.118 资本成本 WACC 0.13,表4-14 公司总价值 PV:= CFt/(1+WACC) t +Vt/ (1+WACC) t 年 份 从经营中获得的现金流量 现 值 累计现值 1. 1.96 2.62 2.62 2 3.41 2.67 5.29 3 3.92 2.72 8.01 4 4.51 2.76 10.77 5. 5.13 2.81 13.59 6. 4.9 2.35 15.94 7. 5.49 2.33 18.27 8. 3.86 1.45 19.72 9. 4.32 1.44 21.16 10. 4.84 1.43 22.59 残值 11.48 26.02 48.61 加当前经营中不需要的有价证券 1 公司总价值 49.61 减去债务 5.1 最高可接受的现金价格 44.51,