1、di：10.1992OJ.i0.亦C.2022.08.08科创板注册制下的审核问询与IPO信息披露,一基于1.DA主题模型的文本分析俞红海，范思妤，吴良钮，马质斌（南京大学工程管理学院，南京210093）摘要：”以怡息披稼为核心是IPO注册制的本质要求.在科创板试点注册制背坨下,发行上市审核问询能否完善IPo信息披法内容、提升IPo信息披Ie质量,是市场能否在费源配置中发挥决定性作用的关键,以2019年7月2021年9月科创板341家IpO公司为样本，本文研究了注册制审核问询对IPO信息披露的作用-研究结果表明：1）在上市市核阶段.信息披口低、技术信息披沃不鲂充分的招胶书，会收到更多的审核问询
2、函.2）注册制审核问询能提升招股书信息披露的程度，问询前后两版招殷说明书在文本长度、文本句长、文木可理解性、和文本定做信息上显著增加.总体来说审核何海函对特定主题关注会导致招股书在对应主题信息披族的用加.3）进一步分析表明，审核问询函能降低机构投资者报价分歧度,文章研究结论有助押解注册制改革背景下交易所审核问询发挥的监管作用,同时也丰富（IPO信息披露彩响因素相关研究.关键词：注册制：审核问询:信息披露；1.DA主应模型中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1007-9807:2022）08-0045-18fttt1.1.tt2021-06-28;ttiHM:2022-01W*t1.:1
3、7*机会科学*金应助，；项1192。人105：.作才解介tnjuBu.60引言201811JI5I1.在首出中国国际进口博览会开郁式主旨演讲中,习近平总书记表示,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制.陨后习总书记在中央政治局会议中提出：科创板裳克正落实以信息披露为核心的证券发行注册制.以信息岐宛为核心的要求.是由注册制本政决定的.注册制下，监管部门仅作基于发行人文本的形式审伤而不做价值判断,把企业合规性问题、成长性问遨、未来前景问题等条件转化为严格的信息披露要求，通过充分信息披露和风险揭示，交给市场参与主体自行判断.既然要让市场自行作出判断和法策、要让巾场力竟均褥博弈以充分发挥巾场化定价作
4、用,就要痢保发行人在发行上市审核的过程中真实、充分、准确、及时地将企业臾要事项向外界披理.然而,科创板上市审核信息披露现状仍与注册制以信息披苑为核心”的要求存在较大冷却.上交所在就首轮问询及ISI更怙况答记者问中,对招股书信息披露质嵬用”五个不妨“进行r总结，认为目前科创板股票发行存在以卜.信息披露而出MJS：对科技创新相关事项披屈不够充分：对企业业务模式技寤不鲂清晰；对企业生产经营和技术风险隅示不够到位：信息被诧谪吉表述不够友好：文件格式和内容安排不够规范.以上情况衣明,交易所在发行上市审核何询的过程中不仅关注招股书整体信息披露是否符合规依，还会重点关注招股书在特定主题上的信息披露是否充分.
5、那么，发行人哪些信息披露侦S1.问即会引发交易所问询?交易所在审核问询中更加关注哪些主题的信息披露？此外,在科创板试点注册制的制度背景下,原本核准制下的E市实质性阻碍在注册制试点中褥到逐步放宽.此时审核问询发挥的监管作用可能更为啦要交易所审核问询究访能否有效发挥监管作用.提升IPO信息披露.从而助力于注册制下饭源市场化配置？以上这系列间即的研究,不仪行助于考察交易所在发行上市审核M询过程中的监管效果、理解”以信息披露为核心在实现资源巾场化北置中的关键作用史能为持坡深入推进注册制改革实践提供有益参考.目前关于审核问询函影喇的研究少，从现有的研究家用,1.i和HUE发现交易所审核问询会影咻发行人I
6、PO定价,当发行人收到更多的审核问询函时.从IPO申请日到最终发行日的价格降低幅度更大.Schu1.dt和Vega”表明发行人的盈余管理行为会导致审核问询函中包含更多与收入确认相关的I-J题，审核柯询函能约束公司上市后的赫余管理行为1.owry等对美国证监会披露的问询函招股书进行了文本分析，研究龙明来自美国证券交坊委员会的审核问询会影响企业信息披露的程度和中诸注册总时长，井发现收入确认”是美国证券交易委员会最为关注的主题,综合来看，审核向询函具有定的监管效力,健约束企业盈余操纵等机会主义行为，提升发行人信息披课程度,注册制在美国等巾场化程度较高的股票市场已是一项普遍且成熟的发行制度，但我国资木
7、市场发展程度和成熟银本市场仍存在定差距,相较于欧美发达资本市场以机构投费者为主体的投资者结构中国殷果市场是以散户为主,而散户的风险识别能力和价假评估能力远远低于专业机构投资并我国注册制试点从科创板开板以来至今才2年有余,仍处个探索阶段，科创板注册制诸多改革实践的成效仍育待检验,目前国内仅胡志强和王雅格I”研究了审核M询函对企业信息按诧的影响,但他们对文本的分析仅基T特定字典展开，未能准确捕捉文字背后的语义，导致对招股书文木信息的衡*相对粗传.审核问询函本文和招股书文本作为注册制信息披痛的正要我体，其筮幅之庞大，主区内容之繁多，用简取的词典法进行文本分析并不能求确识别其中潜在信愿、凝练共中主期内
8、容.本文基于B1.ei等5提出的1.DA-分类模型展开文本分析,使用机器学习方法将审核问询由文木依据内容语义划分成12个主题，并用主JS长度来刻画审核M询函对不同主Ia的关注程度.从以下儿个层面展开研窕：苜先,检验交易所是否能识别发行人招股书中存在的信息披露政fit问胭.研究结果发现，在上市审核阶段信息披露程度较低、技术信息不好充分的招股书申报稿，会收到更方的审核问询函.其次通过对比招股书申报稿和招股书注册稿这两版文件的变化，检验注册制审核问询能否提升发行人IPO信息披界,结果表明注册制审核M询能提升招股书信息披露的程度：问闻前后两版招股说明书的文本长度、文本句长、文本可理解性和文木定设信息显
9、著增加-总体而有审核问询函对特定主题关注会导致招股书在对应主通信息披露的增加.进步研究发现,审核问询困充分肾低了信息不对林性,给予了投优者发挥鉴别能力和定价能力的基础，使得机构投资者报价分歧度降低.相较于已有研究,本文的主蹙贡献体现在以下三个方面.第一,创新性地使用了1.DA1.ISfR型，来科学评估中国科创板注册制改革实施对IPO信息披露的影响.现有文献主要集中于研究企业技隔的文木特征，如使用文本可读性、文本不附定性、语W或情绪等进行描述途小，但基于特定词典展开的文本分析并不能准确捕捉文本语义.近期也有少量文献如1.owry等开始基于1.DA模型研究美国市场IPO注册制对信息披正的影响.但由
10、于制度背城和投资拧结构的显著差异，1.owry等关于美国市场的研究并不能回答“中国巾场实弗注JW制改革是否宥利于其升IPO信息披诧水平？这一何即,而这一问咫的回答又具有非常型要的理论价值和实践您义.本文基于IDA主题模型对科创板市场审核问询困文木以及招股书文木迸行了主题分类.准确识别海出异构文本中的潜在信息刻画分析/监管者进行审核问沏的抱阳以及关注重点，并在此基础上回答了上述问时.此外,1.oWry等在研究过程中缺乏对内生性同通的充分考叱,而本文利用中国市场制度变革提供的研究机会.较好地控制了潜在的内生性向JB.第二，从文本主即的角度分析和研究了注册制审核问询对IPo信息掖落的影响路径和影响机
11、制.相较于用志强和王雅格I,本文的研究不仅证实了审核问询的有效性，史型要地，从文本主网层面证实了多轮审核问询的针对性，实证结果表明，交易所对于特定主觑的关注会显著提升发行人招股拈对应主延的信息披露程度.这为理解注册制改革中监管机构发挥的更要作用提供了证据支持有利于总结我国现阶段注册制的经验.第三，从机构投资者报价行为视角揭示了注册制审核问询对科创板IPO定价机制的影响.1国科创板注册制询价机制改革好调机构投资者在询价、定价、配售等环节的主导作用，而充分的IPo信息披露是机构投资者在资源配置发挥作JIJ的坛础.本文检验/科创板注册制下的审核问询对机构投资者报价行为的影响.研究结果表明,交易所审核
12、向询使降低机构投资者报价分歧度.这一结论有助于更好地理解“以信息披SS为核心“在实现资源市场化配况中的关檐作用.同时也是对1.OWry等研究I：作的兔要补充.1制度背景、理论分析与研究假说1.1 制度背景产格的信息披露是注册制改革及成要的支撞.而交用所审核问询是确保信息披露”贰实、准确*完整的主要监管手段.图1说明了科创板首次公开发行股票注册流程以及每一阶段对应的信总披露.发行人通过保荐人以电子文档形式向上交所提交发行上市申请文件,所提交的第福招般说明书即为申报槁,最后一儡招股说明书为注册稿.上交所需要在5个工作日内作出是否予以受理的决定,上交所决定受理后，发行人陶干当日在交易所指定渠道立即披
13、课招股说明书及相关文件.随后，发行人进入发行上市审核阶段，这一阶段乂可钿分为上交所的上市审核和证监会的注册审核两个环节.交易所通过设立科创板上巾审核中心.负责上市审核工作.审核员.审核小加、审核部门会对招IK说明书申报稿进行层层审核。.并按我发行人提出审核问询、发行人回答何题的互动式流程开展审核工作.发行人及其保荐人、证券服务机构应当按照交易所发行上市审核机构审核问询要求及时、逐项PI复审核问询函补充说明或者修改招股说明书,并进行必要的补充调森和核杳，审核问题和回发函、修改后的招股说明书都会及时同步向市场公开.审核部门问询通过后.相关文件会被递交到上交所审核中心进一步进行审核问询.最终相关文件
14、会被递交至科创板股票上市委员会,上市委员会将视怡况进行1.J询并发布上市委审议结果发行人至此完成从申报到上会的全过程,过会后，上交所会将审核意见及发行人注册申请文件报送证监会膻行注册程序证监会同政则注册生效，发行人应当按照规定在注册决定有效期内发行股票.S1MtJtfIPOfiMftBi1XttKn.11g.1IPOregrirt11xocsofSTARmakrtandir/ormationddyre在审核中2疆所点关注dF方由D网立关注发行人的/装诺是含送到人实、座面.交整侑要求,且否符合招股设则I，内容格式在则的姿求.2)，R叱大注发h卜.市中历七件及伤也披诚内有是否位台时段祖力作出投徒次
15、兼城大累咱的俏0.M一观度是否姑投债者作出投责决策历启牌的次平.3发h上市申请丈件及信M披城内一以，台用网具勺内在观辑性.4)发才市中访文件我再的内容足行的明与脩,M告便于电役相W网旗中理就.踪上所述，交战所通过设立多层级的审核问询体系,对发行人IPO倍息披露进行层层把关.审核问询中的一问、二问乃至多轮问询，是交易所不断黎东向遨、突出型点的过程，是交易所督促发行人履行信息披羯义务、度母欺诈发行的JR要监管手段.1.2 理论分析与研突钱说的提出问询函监管是证券交易所为了规范公司信息技用、保护投,者合法权薇而对公司实施审核的种监管手段.问询函按照不I可的被问询事项可以分为财报问询函、并购班的问询函
16、上市发行审核问询函等,以前文就关于监管何询函的研究大部分妪中于对财报问询函的时论,研究发现财报问询函能发挥治理作用tu131，改善上市公司信息披露行为,并对同行业公司的信&披露具有“溢出作用门,在我国财报问询函是资本市场重要的监管F段之在信息披露监管方面发挥了亚要作用叫能够降低上巾公司股价崩盘风磴1.w1.除了针对财报进行歌管向询,交易所还会针对并购篁组事项进行问询,并购，R组问询函可以降低并购重蛆侑也不对称进而提升并购坳效1.u1.,同时自愿披露也会提升并购咏姐的效率1.,燎上可见，间闻函监甘具有定的信息含M，健发挥监管作用.从而改善企业信息披密行为.尽管学术界己经就其他类型H询函对信息披
17、制的影响进行了相对充分的研究,却鲜有文献娘他于上巾发行审核问询函,那么，审核问询函这一监管手段，能否丰富完善IPO信息披诺内容、IPO提高信息披露旗ft?本文认为.审核何询函能从以下三个方面对IPO信息披露产生影响.第一,审核问闻函具有监管效力，业化的中核问询函能切中发行人信息披露问题的要舌，提升IPO信息披露,同发达国家资本市场相比,中国市场投资者理性程度、发行主体、中介机构和询价对象定价自主性与定价能力还存在较大不足；InJ时.科创板公司招股说明书具有一定的专业性,不仅存动辄几百页的篇幅,而且涉及到诂如公司股权结构、会计财务、研发活动、核心技术辨专业性很强的主即内容.综上可知,跳乏相关专业
18、背景和行业知识的中小投资者很旗通过自己阅谀找到招股书的症结所在-而交易所审核问询程序由具有相关知识背景的专业审核人员实施，交易所通过发送审核问询函的监管方式督促发行人推行信息披露义务,并就招股书中的股权结构、主营业务、核心技术、财务状况等多方面信息的展开专业询问-这样一种高度专业化的监管模式能有发摞审核向询两的监管效力,从而提升IPo信息披露.第，审核问询函具有襄俵作用,审核问询函由交易所发出，若发行人未能按照审核问询函内容履行信息披甯义务,则发行人衢要面对交易所终止发行上市审核决定的风险.交易所主要试发行人信息按酝不足或网疑之处进行审核问询.首轮问询后，若发行人对交易所提出的审核问珈问即不予
19、理睬或未能提供让交弼所满意的信息技X,则交易所全来取再次发函的方式进行“创根何底式问询，共至终止发行上市审核.其次，公司信息披制存在里大疑问时，交易所将将启动对保荐机构的现场仰导.导致发行人及其保存机构面临更为严苛的层层检视.当公司未能在发行上市环节落实以伍忠披露为中心的监评要求带来的风险大于收益时出于自身收益见大化的考虑,公司有动机改善IPO信息披正行为以通过交易所上申审核.第三.审核问询函能引发市场治理效应.随着交易所及时向外界公开审核问询和回复内容,发行人对关嫌中核问询的回受也会立即被外部力场感知,内部何甥被置于外部市场监杆之下，形成京效地市场约束.如果发行人不能对审核问询函中的问通逐条
20、给于解择、补充披除或进行更正.则第三方机构以及投资者也会意识我中可使存在的潜在风险,进而加大r发行人的发行成本、巾场交切成本.此外，信息不确定性和信息不对称会影响投资者对投资标的的估的判断119201.从而导致柠检市场卜的价值低估.而更多的IPO信息披露可以会带来更准确的市场定价,更低的抑价水平ta1.并有效对冲诉讼风险Ia.因此,发行人有动机完善IPO消息披露程度，提升IPO信息披露坝综合以上分析提出本文的研究假说：科创板市场注册M实行过程中,交易所审核向询函能提升IPO信息披阳水平.2研究设计2.1 样本选择和数据来源以2019年7月2021年9月间在上海证券交易所科创板成功上市的341家
21、公司为样本.利用爬虫技术,从上海证券交易所科创板股票审核网站6中获取招股说明书申报稿、招股说明书注册秘、回发函共三类文本原始数据。IPO申报财务数据、中介机构业务排名、IPO机构初步湖价明细等数据来自Wind数据库,子公司个数数据从发行人招股说明书中手工收柒.2.2 基于1.DA主题模型的文本分析2.2.1 1.DAEIg模型1.DAi1.atentOrich1.eta1.1.ocation.1.DA）除含狄利克雷分布,是一种概率E爆模型.它由B1.ei等首次提出,可以依据语义珞文档划分成不同的E映.主题模理的本质是模拟从主懑（陶台）到词项（可见）的生产过程.琏于提前预设的最优主题数,1.DA
22、模型可以将每篇文档表示为在不同主即上的概率分布，而其中每一主题又可以看作词诺的蛾率分布.近年来,1.DA工遨分类根型在金融经济皱域的研窕中逐步得到了应用：Bao和Datta【切利用主题模型研究了IO-K报衰的风险披海如何影响投资者的风险认知.Dyer等）利用1.DA主睡模型财财报文木进行了分析，发现公允价值、内部控制和风险四素三个主题的信息披露淄加是财报长度熠想的用成要原因.Huang等.将诳氽电话公议后迅速发布的大H分析师报告的主题内容与电话会议木身的主翘内容进行比较,从而探究分析师信息发现角色和信总解择角色.而Be1.1.stam等刈使用1.DA的方法提取分析师报告中与企业创新相关的主题,
23、并以此度房企业创新活动不再应限于专利数衣等传统指标.在提取审核问询函、招股书文木内容时，相较于传统的文本分析方法，1.DA主通模型具有以下优点：第一.1.DA可以从海室的异构文本数据中间快速挖榭其潜在诣义信息，非常适用于诸如招股说明书之类的篇翻巨大、主即内容繁多的文本体裁.第二，相较于使用人工阅读、词典法等方式来判别文本内容.IDA主JS模型具忏客观性、可及制性、岛效性.第三，1.DA主网模型对文本的分析不受章节、段落的限制.区别于按章节总结整理信息的方法叫1.DAEJS模型可以推断同一文档、同一段落底十多个主题的概率分布.这点对招股说明书或审核问询函之类的文本尤其重要W为此类文本中同一主题可
24、能在全文上下多次穿插出现.2.2.2 文本语科的换取和处理在利用爬虫技术从相关网站获取原始文档Pdf的茶础上，进行如卜操作：第,文本预处理.利用Python籽pdf格式的晚始文档转换为文本格式，同时剔除标点符号、页眉页脚：第二，中文分词.选取停用词表为哈尔浜工业大学、四川大学编制的停用词去.并从快始文本中手I：收集的公司名称、地理名词、会计金融术语.9业术语等.并构建用户词典.采用Python（fjjieba分词包对审核问闻函和前后两版招股说明书的文本进行中文分词处理.第三，进一步处理文木语料,诸如公司、发行人”这类在所有主遨内都疑繁出现的词会影响对干主意的解读，为了确保IDA主IS模型输出的
25、主题分人不被高频词占据从而最终影响主题质Iib冬考Dyer等本文人工审核了问询函（M般书）出现颇率皎高的100（IOOOi个词、所有文木中收釜率依高的100（1000）个词，络其中无意义的诃谱加入停用词表.此外，进一步删除了英文、数字、特殊字符、单字与词频数为1的词，生终形成用于主甥分类的审核问闻函文本语料和招S2说明书文本语料.2.2.3 1.DA主时模型训练与模型提取Mtt:：11p/to交晶所向及行人发送的W收同训读并不分在“创校股烝审核明站上皿独婕4伊公的范发行人及保辟机构关于审核京网M的:发布阳外界7：计.在内奢5.汽h人九列明审整向句句再依每一审收印得#M9fUH避行网M.因此.次
26、上心从发行人及保存凯伯的阿由中手工提取中帙对训依的内*.本文关注的是上交所&出的廿为审核阿训金文本,并一该文本增Mit行1.DAB健帼作为种机器学习方法，1.DA主题模里本烧上是对己有的文木数据做主题分人的拟合,因此1.DA主魂模型学习的结果和训练所用文本语料i度相关.为避免产生样本不平衡的问题，在使用时应层做控制训练文木语料中的样本类别.交船所问询函和上市公司招般说明书虽然在关注的主国上存在相似，但在文本长度、格式上均存在髭著差界.因此，如果将审核问谕函与招股说明语料混合进行训练，会出现样本类别的严重不平衡，此BJ1.DA主趣校里的训练结果会跟著偏向文本语14中比例占优的招股说明书文本谐料
27、而无法Y1.效提取审核问询函语料中的主题.囚此，参照IOWry等，在审核问询函和招股说明书文本语样上分别训舔IDA主题模型，从而看到审核问询函与招股说明书各自的主题分布情况.此外.1.DA模里需要人为推给定一个提前倭设的主通数，主题&的设W.会影响主题的生成和模K结果的可解择性.将主题数设置群太低会导致主甥过于宽泛和模糊,而主叫数设汽过高可能会引入经济上没有意义的话题.参照Bao和Datta131的做法,将谱料划分为80%的训缥集和20%的测试集,并使用困惑度得分(PerPIeXity)作为评估模型的指标困感度由B1.ei等提出,用以评估诺言横里优劣,较小的困惑度得分意味着模里对新文本有较好
28、的预测作用.具具体计算详见式(1).其中D是测试数据中的文本信息集合.M是其中包含的文本数*.在M文本中Nm是文本中包含的维词是文,ptwm表示在第m个文本中单词We的概率.本文在审核问询函、招股说明书对应的训练集语科上，设定不同的主题数K进行训练，并使用困惑100OOi9000xmosZMS1.TOK3000W0246io1.6W2436SJ444Mi问她aAt黑根缨t1tK2a问询曲曲IS展主I1.ti亶化国F.ZaSK1.etterte三yandnu描eroftqxs问询函主题描述性统计如表1所示.1.DA主超模型将问询函语料按照但设城优K超数划分为12个主题,按次序对其人I：标个为核心
29、技术、漏益情况”、股梃W、竞产、资产1、生产玲r、源收款隙、“正监r、风磔披“、”客户及供应商、收入确认、生产产能.从审核何询函主翘长度平均数来看,上交所的提问款点关注了发行人殴东股权结构”方向度判断沛选出最适合的主区数K对应的模型(.()rJ-I1(I)I、.M问询函和M股书的预设主赵数BUj模里困惑度得分之间的关系加图2,图2b所示.虽然困惑度得分随若主题数增加持埃递减.但较多的主题数也可能会引入经济上没行意义的话翅.因此，虽然要选择困惑度较小的模型，但同时应该考虑主题数增大带来的相关问题.综上，在使用困惑度得分评估模型的荔即上.进一步地根据主题的解稗能力来调整主题个数.由图2a可知,对J
30、问询函1.DA主即模型，在主胭数K10之后，附君主出数的进一步增加,困惑馁的下降通度始于平雄,进步增加主通数带来的边际效用不大.本文将审核问询函出优主区数量固定在10左右区间.进.步地,根据预设不同主遨钛下1.DA模里/出主题分布的可解阴性.说快主时个数.G终,迭拜格审核问询函主题数值设为K=12.并训练出相应模型作为问询函IDA主即模型.同理，对于招股书，本文选择将招股书主遨数预设为K=30,并N练出相应模型作为招股书IDA主题楼里.图Zb招18书国ISo-主题效货化监Ag.2bPnzpectUipepteandruteroftopics的问题这突出了发行人股权结构问题的Ift要性一所持股份
31、权属是否清晰、股权是否检定性是科创企业长期发展的编提.再拧，企业的业务校式也是上交所审核问询更点内容之一.发行人的主昔业务、产品及版务、组织生产和销舍的方式，都是右关企业是否持续经营能力的重要信息，而上交所从生产产能”、.生产姓营)、格户及供应商”、行业竞争”等主题展开了相关审核问询,总后，核心技术、研发活幼、研发人员、发明专利等事项是科创企业竞争力所在,是判断发行人科创属性的重要依据.内此.核心技术”主跑也是上交所审核问询监管的关注笫点.同时，他得注意的是，审核问询中有关风险披Jr的内容仍相对较少.这可能我明上交所在咨促发行人充分进行风险揭示方面做得仍不够到位.对比申报楣匹配主意平均字符数和
32、注册稿匹配主题平均字符数可知，注册稿在各个主超上的对应字符数均有所增加.2.2.4 检验1.DAIJS模型输出的主JB分布为进步验证以上1.DA主遨模型训练与模型选取是否合理、可靠.审效.本文对1.DA主Ig模型输出的主咫分布进行了验证.基于训炼好的问询函1.DA主题模型，可以得到诲一篇审核问询函文本属于不同主题的概率.用审核子不同文本属于某一主题的假率来刻画上交所对尸该主题的关注程度,本文以新冠校情爆发作为外生冲击,枪脸审核问询函中“风险被Jr主遨概率函审核时间的变化情况.如图3所示,在新冠世情爆发后.市核问询函对“风险披正”主巡的关注出现了显著的上升，并在搜情得到行效控制后逐添下降.绛上检
33、监”注在一定程支IB1.DA七Jg模型的育效性.审同育的耶Sw*三=Q16014明3同抬帽钵主融M时科弟或化图F.3嗯topeteghtmeSewneOJOam1间设品主款88逑性统计Tab1.e1DmaipiiKsattt”SKwtopics11主2主唱3也6主甩788主JB9Ee1.O11112kU蟒心找代捌&状况版权怙构“北电争簧产生产皎升底收汰小前屈高风龄孩案客户及mtft收A0“生产产能F：TH(ftft17M.651439.B1875B1577字57ICPftC1W4710M.475615317M.(B1148661M1.93k-Z11均匕1820IS19212073.151725
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35、次芬期W物实现现全到期财务及计公开发行关联方打制产士KMKK工期平均935.84U170.888753.0630419.513858.1D273.4913ffi8.1ao6Bi.a6177.496472.39146K.22146.22字符注给SOMfi主平均12X6.7322220*UW4J3700.M21142苍122.IS2X12J54M74997663.222008368字符注:使用王虺中的词理对网询的卜Ja进疗依宪.按服每个主式询项在SE1.B中的微不。序持序.御划该主用除I-1.Gcontro1.vadab*es交量名打攵定义笫一大IK未料段比例.E币方年最大的般东样行的般占克收本的
36、比例冷货产收外率上ft!当年冷利利冷货产的比气蜕产佻债率上市当年总自使与总费户的比价公司戕校上市当年心资产的F1.燃政拉般公Mti上市土隼控以f公明依岫的自意对匕公句年附公司成立隼益的H然M我承销商祖洋承箭务泰名向五的分得名布片力多11内划为0会计师事务所中带会计州小务所为业务N区的五的会计好小务所因为总侦1.古则为0律绅中务历港誉徐仲*务所为业务楮名优人的徐仲*务所附为仪位1,否聘为。风险低也力风险收也取值为10考虑到数据异常假可能影响实证结果.因此本文对所有连续变量进行1%分位双边缩尾处理.经过如上处理后各变量的描述性统计结果如表3所示.由表3可如，科创板公司在审核问询全过程中平均会收到4
37、29:H问询函.申报福文本长度取对数埼的均值为12.68.其对应字符数大约为321258字符.可见发行人招股说明书确实循帕庞人、信息丰富.仅凭人工阅读或者使用词典法迸行文本分析如以挖掘其中蕴含的有用侑息.e3主费或ijs试件统计Yab怆3DeseGt&xsofmajorva11aWes直做匕呼均侦标准是25%50%75%审核制议访救*审核问由Iftift气4.290IMS3450.461o.cx0.426048S0S41机收报价分歧收2.7283.OT0.81.6003.I1.S卬扳S三本K1.1.12.6B0.2M)12.M12.6612.79中服住文本可M3牝B1.S3.11331.S3
38、3.0834.59中扳9文本句K86.98M.2780.(B85.2291.(5中小耦文本比吊0.1260.0X00.W90.1190136申IU横更本技术CA1.5.1.(X64.429s.aS.如2.4 模型设定本文首先抬依交易所是否能识别发行人招股说明书文本中存在的信息披露问题并实施相应的审核问询监管.建立回归模型(5),并进行多元回归分析此外,为了克服潜在小样本偕误对结论的影响,采用fI抽样法(BOotStrap)对样本进行1000次自抽样.计算得到BoOtStraP标准误S1.Num=a+11.engthZSentenceAJnderstandQuarrtrtyZTechnoIogy
39、Contro1.s+Year+Ind+(5)其中被解择变ItS1.Num为交易所审核问询过程中发布的问询函数Jib解择变状为一系列招股说明书信息披充特征的代理变显.Contro1.s为控制变bYear表示控制年度固定效应,Industry我示控制行业固定效应，为随机干扰项.在验证审核向询函可以识别招股说明出信息披露问题的基础上，本文进而考察审核问询函对IPO信。披露的影响.为了检睑审核问沏函和文本信息披甯变化之间的关系,设定如F回归模型(6).并采用自抽样法(BoOtStraPj解决小佳本偏课问题ATextInformation=*1S1.Num*GrHrok+Year+Ind+(6)其中被
40、蚱件变Textinformation表示前后招股朽IUK稿和招股书注册稿之间各信息披理指标的变化程度，具体包括前后两版招股书之间文本长度、文本长句、文本可理解性、文本定址信息、文本技术信息的变化程度.其数值等于招般说明书注册稿的文本特征变址与申报福对应的文本特征变量之比.解释变速S1.Num为交易所问询审核过程中发布的问询函数fit进步地,在主题层面上，为考察审核问询函对某特定主即关注是否会导致发行人招股书对应主邈信息披露的发生变化,设定如下模型.并采用自抽样法(Bootstrap)解决小样本偏误时通DC1=+ftS1.Topic+Contro1.s+Year+Ind+(7)其中被解铎变最DG为发行A前后两本招股书在主尊i上的信息披辩变化程度，IW*变盘SIT。PiC为问询函在对应主时的长度,代我I-J询函对
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