1、东方）一、居家消费日益兴起，高收入人群 呈现更强消费意愿1.1、看年龄：年轻群体中居家消费日益兴起，银发一族步入网购大军疫情对于不同年龄段消费者的消费习惯产生影响，年轻群体在疫情后更偏向于 进行居家烹饪；银 发族一族正加速步入网购大军。消费者特别是年轻群体居家烹饪有所增多，居家烹饪习惯有所培育疫情使得消费者居家时间增长，消费者居家烹饪有所增多。疫情管控下，不少 企业及员工在疫情 期间选择居家办公，叠加学校采取线上网课，消费者实际在 家时间大幅增加，同时部分地区由于 交通管控，外卖无法直接送达顾客，因此 许多人选择居家烹饪。根据自然之友调查显示，超过70%的人选择“在家做饭 次数更多”，而选择
2、外卖人数有所下降；“下厨房”百度搜索指数在20年初 及22年3月起呈现明显上升趋势。疫情期间居家烹饪次数的增多或培育了消 费者的居家烹饪习惯，普华永道全球消费者洞察调研显示，疫情之后消费者在 食品杂货、配料和配方快煮餐服务的支出有所增加，而对于餐厅食品的支出有 所减少。图1: “下厨房”百度搜索指C下厨52019-012019-092020特别地，疫情或对年轻消费群体的就餐习惯产生影响。过去年轻消费者更倾向 于选择外出就餐（根据艾媒咨询，2018年80、90后新中产每周外出就餐3- 4次及以上的人群占比65%）,疫 情影响下，不少年轻消费者也开始进行居家 烹饪，银发一族加速步入网购大军银发一族
3、加速步入网购大军。快手、抖音等短视频电商平台正依靠简便、直观 的操作获得老年群 体的青睐，极大缩短了老年人的购物时间，疫情则加速了这 一趋势，银发一族加速步入网购大军。图5:疫情期间老龄人口加速29.7疫情期间，60岁;触网同比增出29.7个百分点1.2、 看城市：农村居民呈现出更强的消费意愿，低线城市消 费升级加速农村居民受疫情的影响较弱，呈现出更强的消费意愿。城镇居民和农村居民的 收入和消费支出恢 复情况有所分化。城市人口往往较为集中，防疫政策更加严 格，疫情反复对城镇居民的收入和消费影响大于农村居民；农村居民收入在疫 情高峰过后呈现出更快的收入修复态势。2019-2021年 城镇/农村居
4、民人均可 支配收入两年cagr分别为4.%和6.71%,农村居民人均可支配收入增速已 恢复至疫前水平。从消费倾向来看，农村居民人均消费支出/人均可支配收入由 2019年的83. 2%提升0. 9pct至2021年的84. 1%,城镇居民人均消费支出/ 人均可支配收入由2019年的66. 3%下 降2. 3pct至2021年的63. 9%,农村 居民体现出更强的消费意愿。低线城市消费升级趋势有所提速。参照日本经验，当前看，我国正从第二消费 时代逐步迈入第三消费时代，低线城市对更高品牌力的产品、个性化的产品需 求有所增加。凯度消费者指数报告显示，消费者对信任的领先品牌更加青睐， 特别是低线城市：截
5、至2021年10月的52周，23家快速消费品企业吸引到 上亿中国家庭购买，比上一年增加了 7400万户；特 别地，在这23家拥有过 亿消费家庭的厂商中，低线城市消费者的增量占整体消费者增量的73%o图9:不同城市消费者的消高线城市城市过一 个性化 化、后三四线后 性价艮1.3、 看消费能力：高收入人群呈现出更高的消费意愿 高收入人群呈现更强的消费意愿。根据BCG,高收入人群中，62%的消费者计划 增加消费；而准中产人群中，仅有35%的消费者计划增加消费。其中，高收入 人群计划全面加大个品类消费，尤 其是非必需消费品消费，而低收入人群则计 划收紧2021年消费，仅增加必需品消费。从消费数据来验证
6、奢侈品品牌商在 亚太市场的销售额保持着较高的增速，远高于我国的商品销售社零总额的同比 增速，中高层的消费意愿及消费力得到进一步验证。二、速冻食品、预制菜迎风而起，渠道 结构有所分化2.1、 品类观察：速冻食品、预制菜迎风而起从需求端看，速冻行业发展的长期动能是BC两端的降成本诉求，包括人工、 房租等显性成本，也包括时间成本、机会成本等隐性成本。C端来看，家务社 会化大趋势下，应用速冻食品可以减 少烹饪时间，把更多时间留给陪伴家人、 工作、休闲娱乐。B端来看，连锁化率增加+外卖要求出餐速度提高+外卖高扣 点率、人工租金成本提高挤占餐厅利润，应用速冻食品不仅可以降低显性 成本 （如缩减后厨，降低
7、人工和租金费用），也能够降低机会成本（因出餐速度不 够快/产品不够标准化而导致的客流损失）。疫情创造了消费者教育机会，进一步加速了速冻食品、预制菜在日常餐食的渗 透。根据益索普咨询的消费者调研，疫情后有38%36%的消费者购买方便食品 /预制菜的频率较疫情之前上升，而 这部分群体以35岁以下年轻消费者为 主，且更愿意自己动手做方便餐，80%的消费者认为包装可 微波加热、即热即 食可以满足他们的需求。根据NCBE餐宝典统计测算，2021年我国预制菜市场 规模已超3000亿元，预计到2025年有望达8000亿元，行业增长潜力很 大。速冻食品的加速渗透也体现在龙头公司的营收增速上，安井食品、三全食
8、品、味知香等速冻食品龙头在疫情期间也迎来加速增长。H 15:疫情加速了方便速食、预制菜的渗透率提升（2021年;疫情前后各品类购买频率变化（）_方便速食半成品菜/快手菜购式幅率上升购次师率没有变化；66%是35岁以下的年轻消费者;；54%更喜欢一个人安静的独处：I 65%相比外食和外卖，我更喜欢自己动手做方便餐I从供给端看，疫情同样加速了我国冷链物流体系的建设完善，而这是速冻食 品、生鲜电商的重要 基础设施。自2020年3月发改委发布的关于首批国 家骨干冷链物流基地建设工作的通知以来，国家层面关于完善冷链物流体系 建设的政策利好不断，根据中物联冷链委数据，我国冷藏车 保有量2020年末 达27
9、5万辆，同比增长28%,即使受疫情一定影响也实现了加速发展。冷链 物 流基础设施加速完善，将有利于降低速冻食品的物流成本，减少因流通环节 瓶颈对生产、消费造成的抑制。速冻食品厂家在疫情后也加快了产品研发速度，纷纷加码预制菜领域。安井食 品近年来菜肴制品收入保持高速增长，旗下的预制菜品牌冻品先生在2020年 以来品牌打造了藕盒、黑鱼片、天妇罗系列、酸菜鱼、水发系列产品等广受客 户及消费者喜爱的大单品；同时自有品牌推出“如虎添翼”预制菜肴新年礼 盒，以创新模式探索预制菜肴中高端市场。三全食品虽然以米面制品为主，但 同样也加速了新品研发推广，疫情以来先后推出聚焦早餐场景的薄皮包子、杭 州小笼包等产
10、品，以及香酥薄饼、沙县风味蒸饺等、“福”字系列节庆型汤圆 产品等，今年以来还推出菜饭一体的微 波炒饭，并通过空气炸锅系列及北方焦 炸丸子类等多种产品，加强预制菜领域布局。O图19:中国冷藏车保有量及增:2.2、 渠道结构：线上渠道渗透率加速提升，线下渠道客流结构有所分化后疫情时代，消费品行业面临较大的渠道变革：1）整体来看，疫情使得线上渠 道渗透率加速提 升；2）分渠道看：线上渠道：疫情以来线上新兴渠道发展 迅速，部分渠道如生鲜电商等因购买便利性等，在疫情后仍获得消费者青睐； 部分渠道尽管在疫情期间引来爆发式增长，但长期看 可能回归平常。线下渠 道：一方面，疫情加速了线上渗透率的提升，线下渠道
11、面临一定压力；另一方 面，线下渠道则面临客流分布的改变，或影响消费品企业的渠道铺设策略。疫情加速线上渠道渗透率的提升。疫情期间因购买更为安全便利等因素，线上 渠道渗透率加速提 升，2020/2021年实物商品网上零售额同比增长14.8%和 12. 0%,而社会消费品零售总体同比增 长-3. 9%和12. 5%o从消费者消费习惯来 看，消费者更倾向于进行网上购物，在过去6个月内，接近50%及以上的中国 消费者表示，他 们只会通过网上渠道、或者更多使用网上渠道购买各品类产 品；值得注意的是，根据毕马威新 形势下的消费者，50%的日用品消费 者、56%的非日用品消费者认为安全性/不用与他人接触是 他
12、们选择在网上购物 的理由。74%57%图25:消费者购物渠道选择（现在我只在网上购物我在网上和实体店购物各占一我不在网上购买此类产品100% - 80%60% 40%20% 0%就线上渠道看，疫情以来线上新兴渠道发展迅猛：部分渠道或培育了消费者的 消费习惯，在疫情 后仍能获得消费者青睐，实现稳健增长；部分渠道尽管在疫 情隔离期间获得爆发式增长，但长期 来看可能回归平常。1）部分渠道有望在疫情后仍能获得更为稳健的增长。根据CTR,消费者对线 上大部分新兴渠 道的使用意愿在疫情过后显著提升，消费者对综合性电商平台（如淘宝/京东/拼多多等）、垂直 类生活服务平台（如每日优鲜/京东到家、 叮当快药、叮
13、咚买菜等）、超市线上应用下单及新零售 体验店为消费者疫情过 后最愿意增加使用的5个渠道；根据BCG报告，愿意将社交电商、社 区团 购、传统电商、微信一对一作为首选渠道（指最常用的3个渠道）的意愿指数 相较于疫情前 分别增加了 60%、40%、25%和20%o根据网经社，我国生鲜电 商交易规模在20年、21年获 得稳健增长。2）部分渠道在疫情后或面临一定调整，长期来看可能回归平常。如本轮上海疫 情下快速发展的另一种形式的“社区团购”（以小区为单位由团长汇集需求 量，团长向经销商/品牌方下单，由经销 商/品牌方负责将商品配送到小区）， 当前看社区团购能够迅速发展起来的前提在于：消费者购 买途径有限
14、疫情 管控下消费者外出受限且商超、网购、外卖等购买渠道运营能力有限，社区团 购成为疫情管控期间购买物资的重要渠道，这使得社区团购单笔业务订单量较 高，从而可以摊薄运费等刚性成本；消费者价格敏感度不高，当前因购买产 品途径受限，消费者对社区团购的依 赖度加大，这使得社区团购可以采取更高 的定价（且因为商超、网购等渠道尚未完全恢复正常运营，社区团购下的新价 格体系对这些渠道的冲击并不强烈，品牌方当前管控意愿较弱）；消费者以 能够买到生活必须品为第一优先级，对产品“多元化”的诉求并不强烈，但疫 情后，伴随商超、网购等渠道恢复正常，该渠道或将回归正常。图30:超市及便利店（中信）单季度营业收入同比增
15、长T-超市及便利店（中信）20% -20% j 就线下渠道看，一方面，线上疫情加速了线上渗透率的加速提升，线下渠道面 临一定压力，20年及之后，商超及便利店渠道营收持续下滑；对线下渠道依 赖较高的消费品企业亦面临较大压力。另一方面，线下客流的渠道分布结构或 有所改变。D麦肯锡报告显示，一线城市、省会城市及 其他城市在疫情期间 表现出对便利店的更多偏好，且这一偏好延续到疫情好转后；大卖场/超市相 较于商场等其他线下渠道呈现更明显的客流下滑。2）如前所述，伴随银发一族 加速触网，线下客流的年龄结构也在发生改变，这或对线下客流量及其渠道分 布结构产生影响。三、行业供给格局优化，市场集中度加 速提升后
16、疫情时代，在疫情反复带来的消费场景受限、收入预期改变、消费者信心不 足等诸多因素下，消费品行业普遍承压，或将加速行业出清。3.1、 社服：疫情加速酒店行业供给格局优化，连锁化率长期提升空间大酒店行业：连锁化率长期提升空间大，疫情加速供给格局优化。从2019年下 半年起，三大酒店 集团开店步伐就已经加速，疫情冲击加快了中小单体酒店的 出清，头部连锁品牌相对于中小品牌 的领先优势也有扩大，连锁化率提升、龙 头集中度提升的逻辑得到进一步强化。从连锁化空间来 看，尽管过去两年龙头 门店数量保持较快增长，但横向对比美国或全球平均水平，我国酒店业连 锁化 率仍有较大提升空间。逆势开店和中高端升级步伐保持，
17、继续看好酒店龙头成长性。2021年以来尽管 多次疫情反复对酒 店龙头业绩造成较大影响，也在一定程度上影响了部分门店 的营建开业进度，业主与加盟商也较 去年下半年更为谨慎，但锦江、华住、首 旅的净新开门店数仍保持较快增长，集中度提升逻辑得到持续验证；pipeline 储备门店数量也创下新高，有望继续支撑未来快速开店，三四线下沉、单 体酒 店翻牌、收购整合均有空间。同时，新开店结构以中端、中高端为主，疫情稳 定后revpar有进一步提升空间。我们认为成长性有望继续成为酒店板块投资 逻辑的主导因素，同时复苏趋势亦能贡献一定弹性，继续看好酒店龙头扩店提 速和中高端升级。O图34: 2019年各国酒店业
18、连包80% -I60% -40% -20% -0% JI.美国 中东 亚太3.2、 食品：龙头行业逆势扩张，行业集中度加速提升 调味品行业：从行业逻辑来看，行业内尚存较多中小企业，而头部企业具有现 金、渠道复用等多重优势，伴随头部企业借助这些优势加速产能扩张及行业整 体的品牌化趋势，头部企业市占率有 望得到进一步提升；从历史数据来验证， 历年酱油行业量的增速呈现：头部企业调味品百强企 业行业的态势，意味着 行业集中度呈现持续上升趋势。当前行业面临较大压力，而头部企业因资金、渠道、品牌等优势呈现出更强的 抗风险能力，行业 出清速度或将加速。1）餐饮行业为调味品企业的主要下 游，疫情以来，餐饮行业
19、普遍面临较大压力，20年/21年社零餐饮收入分别 同比增长T6.6%18.6%,两年cagr -0. 6%,餐饮消费场景的缺 失使得调味品企 业集体承压，2021年/22Q1调味品营收分别同比增长5. 6%1. 7%,行业明显承 压。除收入端受阻外。行业亦面临较大成本压力，2021年/22Ql调味品净利 润分别同比增长T2.0%/- 7.2%o 2）本轮行业压力之下，头部企业呈现出较强 的抗风险能力，以海天为例，公司20年及21年营收增长高于行业平均，且 21年及22年一季度净利率下滑幅度小于行业平均，体现出公司较 好的成本 控制和风险对冲能力。图42:规模以上企业苗油产I业产量增速、海天产量
20、增速行业产量增速海天味业产量yoy速冻食品：需求回归常态叠加原材料成本压力，行业迎来分化，龙头韧性仍 强。在速冻食品领域，虽然2020年疫情红利给了部分经营困难的中小厂家以 喘息机会，同时预制菜高景气度吸引了一批新进入者，短期行业竞争有所加 剧。但在2021年C端需求回归正常、消费者囤货行为不再，以及原材料成 本上涨的环境下，行业内企业经营出现分化，中小企业承压更明显，龙头业绩 韧性更强。安井食品2021年收入92.7亿元，同比增长33%,归母净利润 6. 82亿元同比增长13%, 22Q1收入/归母净利润继续保持同比+24%+18%的快 速增长；三全由于疫情高基数和主动调整产品与渠道结构，虽
21、然收入保持稳 定，但盈利能力较疫情前改善明显，22Ql收入/归母净利润同比+0. 5%+48%, 业绩增速领跑行业，改革红利迎来释放。龙头加速产能扩张，长期行业集中度有望持续提升。2022年3月安井食品完 成定增，实际募集资金56.3亿元，计划主要投资于产能新建扩建和技术升级 改造，同时还包括信息化系统、品牌形象 及配套营销服务体系建设项目及补充 公司流动资金等，有利于完善产能全国化布局，保障“销地 产”、“产地研” 战略顺利推进；同时，公司还计划以不超过6. 44亿元收购湖北新柳伍食品， 加强上游产业链布局，有助于强化鱼糜战略主原料的供应保障和进一步提高小 龙虾菜肴类市占率。三全食品也于20
22、21年11月宣布计划投资自有资金24 亿元建设郑州空港新基地项目，新包括了 50万 吨产能速冻米面制造项目、20 万吨产能涮烤产品项目、30万吨餐饮产品项目、10万吨自加热套餐及专供项 目，以及日产20万份鲜食、航餐等团餐项目，计划建设周期48个月，公司 截止2021年末拥有设计产能76.9万吨，在建产能23.5万吨，新基地落成 后也将进一步完善产业布局，增 强新品研发生产实力。S 489.08.07.06.05.04.03.02.01.00.01.0：速冻行业上市公司归母 2019三全食品安井食品立高食品2.0卤制品：头部企业逆势拿店，社区、下沉市场布局更为关键。根据美团餐饮数 据，卤味小吃
23、门店 数量20、21连续两年增长，优于小吃快餐大类整体表现； 其中卤味龙头绝味20/21年门店增速为13. 19%10. 61%,周黑鸭20/21年门 店增速34. 90%58. 46%,远超行业平均水平；千店规模以上 卤味连锁中，除煌 上煌外21年开店数均在千家以上，头部企业逆势开店提升市占率意图明显。 社区店受疫情冲击较小，社区周边原有个体经营店出清，且社区店门店模型 小，投资回收期短，吸引龙头布局，例如周黑鸭武汉社区店开店超20家，长 沙、合肥、广州、深圳社区店试点达22家。按门店所在城市划分，千店规模 龙头二线及以上城市门店超六成，四五线及以下县级市场覆盖率 较低，而县级 城市租金、人
24、力成本更低，单店利润率与高线城市相近，现阶段相对空白的下 沉市场有待龙头企业占据，目前绝味已开启星火燎原计划，筛选优秀店员，帮 扶其在家乡县城开店，下沉市场布局领先其他竞争对手。供应链升级迭代，突出规模优势。经过21年鸭副及油脂原料价格上涨，目前 卤制品原料仍处高位，预计22年主要鸭副价格继续上涨，行业毛利率承压， 而头部企业可通过集中采购压低原料成本，更能抵御成本冲击；随生产规模、 门店网络扩大，供应链管理能力是卤味连锁突破地域限制的主 要门槛，周黑鸭 在启动特许经营高速拓店的同时，于2021年1月成立整合供应链中心，并引 入OCM管理体系，提升生产标准化及自动化程度，华东工厂投产后，华东地区 配送半径缩短至500-600公里，配送效率得到提升。供应链升级与拓店相辅相 成，龙头企业将更有效地开发新市场，挤占原有小连锁、个体经营店的空间， 并在成本控制、食品安全等方面获得更大优势。H 55：卤味龙头各线城市门代一线新一线二线oo% -I 60% -40% -20% -0% J1绝味 周黑鸭精选【】。二
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