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1、中国宏观经济,目录,政策货币政策、财政政策、汇率政策 结构分析投资、消费、进出口 物价指数组成分析、关键影响因素分析,宏观经济货币政策开始显效,84年-97年，货币政策强于财政政策，并表现出其“一抓就死，一放就热”的现象。 东南亚金融危机之后，国内有效需求不足，经济增长减缓，通货紧缩。货币政策失效，财政政策表现积极，五年间国债发行量累计达到23187亿元，中国举债幅度（加上隐性负债）已经逼近国际警戒线。,国债发行量（亿元）,3808,4015,4419.5,4883.53,6061.3,0,1000,2000,3000,4000,5000,6000,7000,1998,1999,2000,20
2、01,2002,宏观经济货币政策开始显效,从2002年下半年开始，央行开始逐步放松货币信贷，货币供应量增加，货币政策又一次启动了宏观经济。进入2003年5月以后，宏观经济的过快增长导致领导层的担忧。到8月底，央行宣布上调存款准备金率，央行以其强势的态度表明其认为当前的经济过快。,5,7,9,11,13,15,17,19,21,01-00,05-00,09-00,01-01,05-01,09-01,01-02,05-02,09-02,01-03,05-03,09-03,M2,M1,M0,12个月移动平均值,宏观经济货币政策和其他刺激总需求政策之间的矛盾,货币政策与其他刺激总需求政策的政策组合效果
3、互相对冲。 从利率的角度看，提高利率直接抑制货币供给过快增长。利率提高使贷款成本上升而存款者得到好处。但如果用增加贷款难度来抑制货币供给，对借款者仍然构成了一定的成本，而存款者却没有得到应得的好处，这个好处变成了人为的交易成本。 由于国际比较和人民币升值预期，提高利率还将产生套利机会。,0,20,40,60,80,100,120,140,160,180,200,2002年1月,2002年2月,2002年3月,2002年4月,2002年5月,2002年6月,2002年7月,2002年8月,2002年9月,2002-10-31,2002年11月,2002年12月,2003年1月,2003年2月,2
4、003年3月,2003年4月,2003年5月,2003年6月,2003年7月,2003年8月,2003年9月,-100,-50,0,50,100,150,200,外贸顺差+实际利用外资（亿美元）,国家外汇储备当月（亿美元）,“热钱”,宏观经济宏观经济政策的矛盾,平均来看，中国的真实投资报酬率显著高于世界平均水平，正是这一点引来了大量的境外直接投资。在这样的情况下，均衡的存贷款真实利率也应当比较高。在过去几年，由于通货紧缩，虽然名义利率并不高，真实利率仍然很高。在通货紧缩消退而通货膨胀抬头以后，真实利率从偏高转入偏低。这一点也构成了投资和货币供给高速增长的一个原因。进一步，中国目前仍然是资本净流
5、出（经常帐户顺差），这与较高的国内投资报酬率形成了明显的矛盾。 总的来看，汇率的歪曲进一步导致了利率的歪曲。另外，汇率和利率的调整还涉及多方面的利益因而难以进行。这样的情况可能迫使对控制通货膨胀负责的中央银行使用非常规手段尤其非市场手段来抑制货币供给，人为增加交易成本。,宏观经济政策方向,财政政策让位给货币政策 8期国债的招标失败 360亿记账式国债发行改为凭证式国债 央行票据发行成为习惯 汇率政策 整体水平不动 降低出口退税率 人民币实际升值5%左右,结论： 央行动向成为短期内左右宏观经济的主要变量 既防通胀又防通缩，平滑经济增长的指导原则 汇率政策成为中长期左右宏观经济的主要变量 财政政策
6、效果将弱化,宏观经济-结构分析,由于统计数字的问题，03年GDP可望达到8.9%。 尽管有局部过热等问题，但总体仍健康 体制、政策和外部环境更加有利于经济发展 世界经济复苏为进出口增长提供更加有利的条件 全球制造业加速向中国转移 城市化进程加快 消费升级和总需求加速机制具有进一步向纵深推进和加强的能力 中国经济正处于一轮新的增长周期,GDPCIGXM,宏观经济-经济周期的判断,即使用经济周期理论进行分析，得到的结论也表明，这一轮经济上涨至少将持续到2005年年初。,宏观经济-经济周期的判断,1996年以前，GDP偏差与真实利率呈异常明显的反向变化关系。这个关系完全是中国特色。1996年以来，这
7、个关系不复存在，原来的经济周期也消失或者变形了。,宏观经济-消费:相对偏慢,社会总供求关系有所改善 通货紧缩压力有所缓解 尽管受非典冲击，居民消费结构升级仍明显加快 新兴消费热点对生产和投资的拉动非常明显，并形成良性内生循环,宏观经济分析-消费:相对偏慢,全国居民（%）,城市居民（%）,农村居民（%）,2003年6月,2003年7月,2003年8月,2003年9月,全国商品,城市商品,农村商品,宏观经济分析-投资:高速增长,投资扩张是主力 企业投资成为拉动投资需求的主要动力 民间投资全面启动 经济自主增长动力明显增强 固定资产投资仍是主要的增长引擎,固定资产投资,600,1100,1600,2
8、100,2600,3100,3600,4100,4600,1999年2月,1999年4月,1999年6月,1999年8月,1999年10月,1999年12月,2000年2月,2000年4月,2000年6月,2000年8月,2000年10月,2000年12月,2001年2月,2001年4月,2001年6月,2001年8月,2001年10月,2001年12月,2002年2月,2002年4月,2002年6月,2002年8月,2002年10月,2002年12月,2003年2月,2003年4月,2003年6月,2003年8月,宏观经济分析-进出口:高速增长,我国外贸依存度90年代以来一直处于较高水平，近
9、年来更是迅速上升，经济对外依存度提高，达62.1% 加入WTO的正面效应显现 出口导向型产业景气回升对新一轮增长推动明显，贸易总量是重要的衡量指标,中国的外贸依存度,物价指数组成分析,物价指数 消费物价指数 工业品出厂价格 购房消费,CPI（消费物价指数）变动趋势与食品价格变动趋势高度一致,食品价格在CPI分类指数中的权重最大。但食品价格的影响总体上趋于下降。目前居民食品消费支出比重已从1995年的50%下降到31%左右,物价指数组成分析,资料来源：国泰君安,工业品出厂价格变动趋势基本上为生产资料价格所左右,目前生产资料价格在工业品出厂价格分类指数中的权重高达71%左右。,物价指数组成分析,物
10、价指数组成分析,购房被统计在投资而不是消费中 供求两旺是上海房地产的现状，在固定资产投资中，房地产占了较大份额，上海就是通过房地产来拉动国民经济的增长，目前上海房地产对整个经济的增长率和贡献率在6.5%左右，到2005年时将达到10%。房地产总体价格上涨较快，但上半年上海房产还呈供略小于求的状态，成交量为1192万平方米，而供应量则为1049万平方米。,北京和上海的中房指数,上海上半年房地产状况,关键影响因素 粮食 生产资料,物价指数关键影响因素,物价指数关键影响因素:粮食,自1985年至1995年间，我国曾发生过三次较严重的通货膨胀，都是由于上年或当年的粮价大幅度上涨引起的。 由于国际和国内
11、粮食的产量下降，尤其是我国在连续3年挖库存之后，遭遇今年粮食大幅减产，供给缺口增大。 现在要平衡供求缺口，一是压消费，二是增加国内产量，三是增加净进口，三者都只能靠涨价。 在过去20年，中国粮食净进口的较大幅度波动总是引起国际粮价的猛烈波动。在1995-1996两年，中国粮食净进口合计约3000万吨，此前3年是净出口。这样一个变化使国际粮价涨了约50%。假如中国要在短期内增加1000万吨以上的年度净进口，国际粮价必然大涨。 农民对粮价预期上涨的反应速度较慢，一般在一年半以上。,物价指数关键影响因素:生产资料,国际能源价格能较好的反映生产资料价格变动。 产能过剩的征兆非常明显。 但国内采购导致国际能源价格上升的联动作用仍在继续。 生产资料保持目前的价位可至少至2004年上半年。,小结宏观经济展望,中国经济正处于新的一轮增长周期 即使按照经济周期理论，这一轮上涨也可保持到2005年年初。 由于货币政策和其他刺激总需求政策之间的矛盾，投资仍将保持高速增长 政策组合和粮食因素将导致CPI温和上涨 政府消费投向发生变化，对投资的影响减少 受出口退税政策影响，出口增速减少 进口增加，人民币实际汇率升值 宏观经济分析结论：中国经济正处于一轮新的增长周期，宏观政策试图平滑过快的经济增长。外需减少和投资减速对消费增长压力增大，但GDP增速仍将高速增长。,