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1、把握结构调整主线，机会或在上半年,二零一零年十二月,2011年港股投资策略,2,二、 2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点 三、全球2011年下半年政策紧缩压力更大，机会或在上半年 四、行业及个股选择：把握好结构调整的投资主线,目 录,一、十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真,3,十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真,中国结构调整的外因：旧有的国际经济秩序难以为继,旧秩序：中国向美国提供商品和劳务以换取并积累债务凭证美元，为美国的经常项目逆差和财政赤字提供融资。 旧秩序难以为继的原因：发达经济体已负债累累。,数据来源：CEIC,美国债务占GDP的比例较高,美
2、国财政赤字占GDP比例较高,4,十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真,中国结构调整的内因：资源约束日益加强,劳动力资源约束：预计中国15-64岁劳动年龄人口占总人口的比重从2013年开始下降，其绝对数量从2018年开始减少。 能源约束：2009年中国已成为全球最大能源消耗国，高能耗的发展道路越走越窄。,数据来源：国家统计局，国际能源署,中国已成世界能源消耗最多国家,中国社会总抚养比及人口自然增长率,5,十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真,结构调整将促进三大趋势 趋势一：三大转变将缩小中国的储蓄-投资缺口,转变一：低端劳动力工资上涨改善收入分配。储蓄率较高的企业和政府收入份额将
3、下降，贫富差距扩大趋势将得到抑制。 转变二：为挖掘劳动力潜在供给，城镇化将加速。储蓄率较高的农村居民占比将下降。 转变三：完善农村社会保障体系。农村居民储蓄率将下降。,数据来源：CEIC，交银国际,中国贫富差距,中国居民储蓄率低于整体储蓄率,6,十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真,结构调整将促进三大趋势 趋势二：美元中长期内贬值的可能性将加大,经常项目逆差的国家可在长时间内靠国际资本流入为其提供融资，实现国际收支平衡而不会使本国货币贬值，譬如美国“新经济”时代。 但现在美元确立中长期贬值趋势的可能性较大，因为： 当前美国负债累累，经济前景不佳，国际资本流入意愿不强； 中国储蓄-投资缺
4、口缩小，其为美国经常项目逆差提供的融资也将减少。,数据来源：WIND,美元资产收益和美元走势,7,十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真,结构调整将促进三大趋势 趋势三：人民币实际汇率的升值将加速产业结构调整,十二五期间中国的劳动力、能源价格和货币将加速上涨（升值），这些趋势可概括为实际汇率的升值。 实际汇率升值意味着非贸易品价格相对于贸易品价格的上升，这将促进非贸易品部门（主要是服务业）发展。 实际汇率升值将压缩贸易品行业中的低附加值企业的生存空间，从而促进制造业升级。,数据来源：CEIC，交银国际,日本制造业若干子行业占全部制造业的比重,日本非贸易品部门占比上升,8,一、十二五经济发
5、展模式被迫转型，结构调整终将成真 三、全球2011年下半年政策紧缩压力更大，机会或在上半年 四、行业及个股选择：把握好结构调整的投资主线,目 录,二、 2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,9,2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,2010年恒生指数达到我们的预期,2010年1-7月港股大致在19000-23000区间大幅波动，构筑了一个中期W底。 9月，随着中国经济基本面趋于明朗，借美联储欲施行“二次量化宽松（QE2）”、美元大跌之势，港股实现突破。 截至11月底，恒指最高见到24989点，距我们去年底时订立的年终目标仅差2.8%。,数据来源：BLOO
6、MBERG,2010年9月后美元、黄金及美股走势,2010年恒生指数走势与主板成交额,10,2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,强劲基本面和估值扩张将拉动港股在2011年继续上涨 2011年中国经济仍将强劲，全年预计增长9.6%,随着房地产调控的继续进行、4万亿投资计划的结束，投资对经济增长的拉动作用将有所下降。 随着明年外围经济增速的放缓和人民币的持续升值，出口增速将会回落。 随着通胀维持高位以及收入增速上升，消费将稳定快速增长。,数据来源：CEIC,负实际利率刺激消费,销售不振导致房地产投资放缓,11,2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,强劲基本
7、面和估值扩张将拉动港股在2011年继续上涨 2011年上市公司盈利将快速增长 市场预期恒指成分股2011年盈利加权平均增长率将可达17%，这尽管略低于2003-2007年牛市时22%的平均水平，但增长幅度仍相当不俗。 我们预计交银国际所覆盖的上市公司2011年盈利加权平均增长率将可达23.7%。,12,2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,强劲基本面和估值扩张将拉动港股在2011年继续上涨 2011年港股估值有扩张空间,恒生指数现时23,166点，相当于2010年14.6倍的市盈率，与历史平均的15倍相约。 目前恒指的市账率为1.96倍，亦与历史平均的1.96倍相约。 恒指
8、现时的回报为2.7%，与历史平均的2.7%相约。,数据来源：BLOOMBERG,恒指市账率,恒指市盈率,13,2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,强劲基本面和估值扩张将拉动港股在2011年继续上涨 2011年港股估值有扩张空间,从横向比较来看，港股的估值亦不昂贵。当前港股2011年市盈率为12.64倍，低于中国的13.28倍、加拿大的13.99倍、日本的15.60倍、新加坡的13.99倍。,数据来源：BLOOMBERG,全球股市估值情况一览,14,2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点,强劲基本面和估值扩张将拉动港股在2011年继续上涨 2011年恒指有
9、望到27000-30000点 我们推断美元在2011年上半年可能会再次走弱，从而推动资金流入香港，推升港股估值。 过去二十年，恒指的历史平均市盈率为15倍。即使我们保守地假设2011年上市公司盈利与2010年持平，而股市将可达至高于历史平均的市盈率水平，如17-19倍，则恒指也有可能升至27,000 - 30,000点。,15,一、十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真 二、 2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点 四、行业及个股选择：把握好结构调整的投资主线,目 录,三、全球2011年下半年政策紧缩压力更大，机会或在上半年,16,2011年下半年政策紧缩预期可能增强，
10、恒指机会或在上半年,通胀风险有可能于2011年下半年在美国重现,每当美国M2的按年增速超过10%，就会引发通胀。而 2009年1月的M2按年增速为10.4%。不过，通胀往往会较M2增长滞后24至36个月。 世界经济一体化造成各个国家物价指数向着同一方向发展。亚洲多个国家已出现通胀，我们相信这些通胀最终会入口至美国。,数据来源：BLOOMBERG,美国M2与CPI 走势,全球通货膨胀,17,通胀风险在美国重现,美国入口价格与CPI走势,亚洲多个国家已出现通胀，我们相信这些通胀最终会入口至美国（imported inflation）,数据来源：BLOOMBERG,18,2011年下半年政策紧缩预期
11、可能增强，恒指机会或在上半年,中国在2011年下半年加大政策紧缩力度的可能性更高,预计2011年通胀压力将较大（全年3.8%），存准率和利率均有进一步上调可能。由于1Q11经济增速低但货币投放量较多，预计1H11存准率将上调2次共100bp，利率不上调。 由于2Q11后经济将逐步加速、中国通胀压力仍较大且美国通胀开始上升，预计2H11中国将加息3次共75bp。,数据来源：交银国际，WIND,2011年中国经济和通胀走势,2011年中国货币投放（箭头表示上调RRR）,19,一、十二五经济发展模式被迫转型，结构调整终将成真 二、 2011年市场展望：恒指有望见到27000-30000点 三、全球2
12、011年下半年政策紧缩压力更大，机会或在上半年,目 录,四、行业及个股选择：把握好结构调整的投资主线,20,行业及个股选择：把握好结构调整的投资主线,在行业和个股配置方面，我们偏好能受益于中国经济结构调整的行业和个股。我们的具体推荐逻辑包括： 一、受惠于中国储蓄-投资缺口缩小的行业，具体而言即受惠于收入分配改善、城镇化加速推进以及农村社会保障制度完善的行业； 二、受惠于美元贬值，人民币升值的行业； 三、受惠于产业结构调整的行业，具体而言即受惠于非贸易品部门扩张以及制造业产业升级的行业。 看好行业：电讯服务业；医药业；中国零售业；保险业；光电业；食品饮料业；中国银行业；新能源设备业；石油石化业；
13、有色金属业。,21,行业及个股选择：把握好结构调整的投资主线,数据来源：交银国际，BLOOMBERG,交银国际重点推荐个股一览,22,感谢！,免责声明,本人确认：i)发表于本报告之观点准确地反映有关于本人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)本人之薪酬与发表于报告上之建议/观点并无直接或间接关系; iii)对于提及的证券或其发行者本人并无接收到可影响本人的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本人确认 i)本人及本人之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券; ii)本人及本人之相关有联系者并没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)本人及本人之相关有联系者并没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益 。,