财务管理第四章资本成本与资本结构yong.ppt

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1、第四章 资本成本与资本结构,第一节 资本成本,一、概述,（一）概念 筹集和使用资本付出的代价。 包括资本的取得成本与占用成本,或,（二）作用,筹资资本成本最低 投资投资报酬率高于资本成本 衡量企业经营成果的尺度 经营利润率应高于资本成本,（三）种类,个别 资本成本,用于比较和评价各种筹资方式,综合 资本成本,用于评价和选择资本结构,边际 资本成本,用于在已经确定目标资本结构的 情况下，考察资本成本随筹资规 模变动而变动的情况。,二、个别资本成本的计算,（一）长期借款成本,kl银行长期借款成本； i银行长期借款利息率； Fl银行长期借款费用率； T公司所得税税率。,忽略手续费时,（一）长期借款成

2、本,例1：某企业取得长期借款150万元，年率为10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2%，所得税税率为33%，求这笔长期借款的资本成本？,150 10.8%（1-33%）,150 （1-0.2%）,若手续费略去不计 10.8% （1-33%）=7.24%,=7.25%,（二）债券资本成本,kb债券资本成本 B债券的票面价值 B0债券发行价格 fb债券筹资费用率,（二）债券资本成本,例2：假设某公司发行为期的10年债券，债券面值为100元，年利率12%，筹资费用率2%，企业所得税税率为40%，债券按面值销售，10年后一次还本，该种债券的资本成本率？,100

3、12% (1-40%),100 (1-2%),=7.35%,（三）优先股成本,kp优先股资本成本 Dp优先股每年股利支付额 P0优先股发行总额 fp 优先股筹资费用率,例3：某公司发行面值100元，股息率10%的优先股，按面值出售，筹资费用率为3%，求资本成本率？,100 10%,100 (1-3%),=10.3%,（四）普通股成本,ks普通股资本成本 D1第一年股利支付额 Ps按发行价格计算的普通股发行总额 fs普通股筹资费用率,例4：某公司普通股每股市价110元，筹资费用率为4%，第一年末发放股息每股10元，预计以后每年增长5%，求普通股资本成本率？,10/110（1+4%） +5%=14

4、.47%,（五）留存收益成本,其资本成本的计算应与普通股资本成本基本相同，不同的是不发生筹资费用。,例5：假定某公司普通股市价为110元，第一年股息为10元，以后每年增长5%，求留用利润的资本成本？,10/110 +5%=14.1%,总结：,三、综合资本成本的计算,kw加权平均资本成本 ki第i种资本的税后资本成本 w第i种资本来源占总资本的比重 长期资本的种类,加权平均资本成本,三、综合资本成本的计算,例6：某公司各类资本数据如表所示。计算该公司的加权平均资本成本。,4.5%,4000,10000,+8%,2000,10000,+13%,3000,10000,+10%,1000,10000,

5、=8.3%,四、边际资本成本的计算,概念 指资金每增加一个单位而增加的成本。,追加筹资和追加投资决策时使用,边际成本的计算，一般是在筹资数额较大或目标资本结构既定的情况下，企业往往通过多种方式的组合来进行资金的筹集，边际资本成本需要按加权平均资本成本来计算。,四、边际资本成本的计算,例7 某企业准备按照目标资本结构追加筹资200万元，目标资本结构为：债务30%，优先股15%，普通股55%，个别资本成本预计分别为债务8%，优先股10%，普通股13%，按加权平均法计算追加筹资200万元的边际资本成本。,30% 8%+15% 10%+55% 13% =11.05%,第二节 杠杆原理,一、经营风险与经

6、营杠杆,（一）经营风险 1、概念： 指公司因经营上的原因而导致利润变动的风险。 一般用息税前收益（EBIT）衡量,需求,销售价格,材料价格,对销售价格的调整能力,固定成本,对经济周期的敏感性,earnings before interest and taxes,2、影响因素：,（二）经营杠杆,公司的经营成本按与业务量的关系分为： 固定成本与变动成本,企业对经营成本中固定成本的利用,例1：p=10元，b=6元。a=10万，当x分别为5万，6万，7万件时，计算息税前利润,y=a+bx,EBIT =510 -（10+65）=10,EBIT =610 -（10+66）=14,EBIT =710 -（1

7、0+67）=18,在一定的销售规模内（固定成本保持不变），随着销售的增长，息税前利润以更快的速度增长,（二）经营杠杆,概念 由于固定成本的存在而出现的利润变动率大于销售额变动率的现象叫经营杠杆。,（三）经营杠杆系数,经营杠杆系数（DOL，Degree of Operating Leverrage）是息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。,反映经营杠杆的作用强度,EBIT(p-b)x-a EBIT=(p-b)x,DOL以基准的销货额为准，不以变动后的销售额为准。,=,边际贡献,息税前利润,（三）经营杠杆系数,例2：若固定成本总额为60万元，变动成本总额为100万元，销售额为200万元时，经

8、营杠杆系数为：,DOL与经营杠杆利益和经营风险同向变动,DOL=(200-100)/(200-100-60)=2.5,经营杠杆利益,经营风险,当企业销售额增长1倍时，息税前利润将增长2.5倍,当销售额下降1倍时，息税前利润将下降2.5倍,（三）经营杠杆系数,例3：某企业生产甲产品，固定成本为5.6万元，变动成本占销售额的比重为30%。当该企业的销售额分别为30万元、15万元和8万元时，计算营业杠杆系数。 计算如下： DOL=(30-3030%)(30-3030%-5.6)=1.36 DOL=(15-1530%)(15-1530%-5.6)=2.14 DOL=(8-830%)(8-830%-5.

9、6) = ,总结：,在固定成本不变的情况下 X，DOL，经营风险 X ，DOL1 X 保本点，DOL无穷 a0，DOL1 DOL的有效值一般在（1， ）,二、财务风险与财务杠杆,（一）财务风险 1、概念： 指因公司资本结构不同而影响公司支付利息和股息及到期支付本金能力的风险。,债务比例的大小,收支的匹配程度,2、影响因素：,（二）财务杠杆,例4：某企业的债务利息在一定资本总额内固定为15万元，所得税率为30%，当息税前利润为16万元，24万元，40万元时，计算税后利润。 （1615） 0.7= 0.7万元 （2415） 0.7= 6.3万元 （4015） 0.7= 17.5万元,在债务利息保持

10、不变的条件下，随着息税前利润的增长，税后利润以更快的速度增加,（二）财务杠杆,概念 在资本结构决策中对债务资本的利用，称为财务杠杆。 由于固定财务费用的存在，普通股每股收益变动的幅度大于公司营业利润变动幅度,（三）财务杠杆系数,财务杠杆系数（DFL）是每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。,反映了息前税前利润增长所引起的每股收益的增长幅度,DFL=,每股收益变动率,息税前利润变动率,=,EPS/EPS,EBIT/EBIT,EPS - 每股净收益,假设I-债务年利息额 N-普通股股数,EPS=(EBIT-I)(1-T)/N EPS=EBIT(1-T)/N,DFL=,EBIT,EBIT-I,

11、（三）财务杠杆系数,例5：某企业长期资本7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率8%，企业所得税率33%，如果息税前利润为800万元，计算财务杠杆系数。,DFL=800/(800-75000.48% )=1.43,财务杠杆利益,财务风险,息税前利润增长1倍时，每股收益将增长1.43倍,息税前利润下降1倍时，每股收益将下降1.43倍,（四）影响财务杠杆的因素,主要因素是债务资本利息 除此外还有： （1）资本规模的变动 （2）资本结构的变动 （3）债务利率的变动 （4）息税前利润的变动,（四）影响财务杠杆的因素,例6：某公司有A、B两种资本结构方案，有关资料如下所示：,（四）影响财务杠杆的因

12、素,若第二年该公司息税前利润增长20%，则两个资本结构的有关资料如下表：,A方案：,方法二：DFL=60/（60-0）=1 B方案：,方法二：DFL=60/（60-16）=1.364,（四）影响财务杠杆的因素,（四）影响财务杠杆的因素,总结 A方案（全部资本为权益资本），财务杠杆系数1表明，息税前利润与每股收益同比例增长 B方案（全部资本中50%是债务资本），财务杠杆系数1.364表明，每股收益变动率相当于息税前利润变动率的1.364倍 B方案财务杠杆系数更大，表示其财务杠杆利益越大，财务风险也就越高。,总结：,1. EBIT，DFL，财务风险 2. EBIT，DFL1 3. EBITI，DF

13、L无穷 4. I0，DFL1,三、总杠杆系数,总杠杆作用,DOL,销量变动时，对EBIT的变化有扩大作用,DFL,EBIT变动时，对EPS的变化有扩大作用,总杠杆作用,销量的细微变动导致EPS的大幅波动,总杠杆系数,每股收益（EPS）变动率相当于销售额或销售量变动率的倍数。,=DOLDFL,DCL=,EPS/EPS,x/x,=,边际贡献,息税前利润-I,三、总杠杆系数,例7：某公司固定成本126万元,单位变动成本率0.7.公司资本结构如下：长期债券300万元,利率8%；另有150000元发行在外的普通股,公司所得税率为5%,试计算在销售额为900万元时,公司的经营杠杆度、财务杠杆度和综合杠杆度

14、。,DOL = (900-0.7900) / (900 -0.7 900-126)= 1.875,DFL= 900(1-0.7)-126 / 900(1-0.7)-126-300 8% = 1.2,DCL = DOL DFL = 1.875 1.2=2.25,总结,x，DCL，综合风险； x ，DCL1； a，I0 ，DCL1。,第三节 资本结构,一、基本概念,资本结构 企业各种资本的构成及其比例关系。 广义资本结构 全部资金的来源及其构成（包括短期负债）。 狭义资本结构 仅指长期资本的构成及其比例关系。即长期债务资本与权益资本各占多大比例 最佳资本结构 企业在一定时期内，使加权平均资本成本最

15、低、企业价值最大时的资本结构。,二、最佳资本结构决策,（一）加权资本成本最低 例1：某公司需筹集100万元长期资金，可以使用长期借款，利率8%；发行债券，利率10%；发行普通股，必要报酬率12三种发式筹集，现提出三个融资方案，选择最优融资方案。,（一）加权资本成本最低,计算三个方案的加权平均资本成本： 方案：40%8%+40%10%+20%12%=9.6% 方案：30%8%+40%10%+30%12%=10% 方案：20%8%+30%10%+50%12%=10.6%,可能会放弃可行投资方案，从而不能达到使股东财富最大化的目标。,评价？,（二）普通股每股收益最大,每股净收益无差别点 指在负债筹资

16、和权益筹资的形式下，普通股每股净收益相等时的息税前利润点。,EPS=(EBIT-I)(1-T)/ N,无差别点,(EBIT-I1)(1-T)/N1 =(EBIT-I2)(1-T)/N2,预计EBIT平衡点的EBIT，则应用负债筹资 预计EBIT=平衡点的EBIT，则两种方案均可 预计EBIT平衡点的EBIT，则运用权益资本筹资,无差别点分析法,（二）无差别点分析法,例2：某公司目前资本结构由普通股（1，000万股，计20，000万美元）和债务（15，000万美元，利率8%）组成，现公司拟扩充资本，有两种方案可供选择：A方案采用权益融资，拟发行250万新股，每股售价20美元；B方案用债券融资，以

17、10%的利率发行5000万美元的长期债券；假设所得税率为40%，问当EBIT在什么情况下采用A方案？什么情况下采用B方案？,（二）无差别点分析法,分析： I1= 150008%=1200, I2 = 1200 +500 （EBIT-1200）（1-40%）/1250 =（EBIT-1200-500）（1-40%）/1000,EBIT = 3700万美元,EPS,EBIT,EPS = 1.2,1.2,1200,A方案,B方案,1700,3700,EBIT 3700时,采用B方案(负债)； EBIT 3700时,采用A方案(权益)。,（二）无差别点分析法,忽略了高负债的风险会降低公司的价值，从而影

18、响股东长远利益。,评价？,三、资本结构理论,早期资本 结构理论,净收益理论,净营业收益理论,现代资本 结构理论,MM理论,权衡理论,传统理论,采用负债筹资总是有利,不存在最优资本结构,存在一个最佳资本结构,考虑财务危机与代理成本的最佳资本结构理论,信息不对称理论,筹资顺序： 留存收益债券股票,公司价值与资本结构无关，但 考虑税后结构会影响公司价值,三、资本结构的调整,资本结构调整的原因 成本过高 风险过大 弹性不足 约束过严 资本结构调整的方法 存量调整资产规模不变，改变现有资本结构 增量调整追加筹资量，从而增加总资产 减量调整减少资产总额,练习：,1、某企业从银行取得长期借款100万元，年利

19、率为10，期限为2年，每年付息一次，到期还本付息。假定筹资费用率为1，企业所得税率为33，则其借款成本为多少？ 10010（133）/100（11）6.77 2、某公司在筹资前根据市场预测，拟发行一种面值为1000元、票面利率为14、10年期、每年付息一次的债券。预计其发行价格为1020元，发行费用占发行价格的4，税率为33，则该债券的筹资成本率为多少？ 100014（133）/1020（14）9.58,练习：,3、某公司拟发行优先股，面值总额为100万元，固定股息率为15，筹资费率预计为5，该股票溢价发行，其筹资总额为150万元，则优先股的成本为多少？ 10015/150（15）10.53

20、4、某公司发行面值为1元的普通股500万股，筹资总额为1500万元，筹资费率为4，已知第一年每股股利为0.25元，以后各年按5的比率增长，则其成本应为多少？ 5000.25/1500（14）513.68,练习：,5、某股份有限公司普通股现行市场价为每股25元，预计发行600万股，预计股票的发行费用为300万元，第一年发放股利为每股现金2.5元,以后每年股利增长率为6%,试计算本次增发普通股的资本成本;若预计投资报酬收益为2250万元,试分析此方案是否可行. 每股发行费用: F = 300/ 600 =0.5元 计算普通股资本成本: Kc= D1/Po + g = 2.5/(25-0.5)+6%

21、=16.2% 预计投资收益率: 2250/(25600)=15% 16.2%，不可行,练习：,6、某公司拟筹资5000万元,投资于一条新的生产线,准备采用三种方式筹资:(1)向银行借款1750万元,借款年利率为15%,借款手续费率为1%;(2)按面值发行债券1000万元,债券年利率为18%,债券发行费用占发行总额的4.5%; (3)按面值发行普通股2250万元,预计第一年股利率为15%,以后每年增长率为5%,股票发行费用为101.25万元,该公司所得税率为33%,预计该项目投产后,每年可获得平均收益额825万元,试计算分析此方案是否可行?,练习：,计算每项融资来源的成本: 借款成本: 15%(

22、1-33%)/ (1-1%)=10.15% 债券成本: 18%(1-33%)/(1-4.5%)=12.63% 普通股成本: 225015% / (2250-101.25) + 5% = 20.7% 计算加权平均成本: 1750/500010.15% +1000/5000 12.63% + 2250/5000 20.7% = 15.4% 计算投资收益率: 825 / 5000 = 16.5% 由于平均成本低于投资收益率,因此该方案可行.,练习：,7、东方工厂资金总额为250万元，负债比率为45%，负债利率14%，该厂年销售为320万元，息税前的盈余80万元，固定成本48万元，单位变动成本为60%

23、，试分析计算经营杠杆度、财务杠杆度和综合杠杆度。 DOL =（320-32060%）/（320-32060%-48）= 1.6 DFL=EBIT/(EBIT-I) = 80/ (80-250 45% 14%)=1.25 DCL=DOL DFL=1.6 1.25=2,练习：,8、某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉择，有关资料经测算汇入下表。用比较资本成本法确定最佳筹资方案,练习：,方案：各种筹资方式占筹资总额的比重为： 长期借款 405000.08 债券 1005000.2 优先股 605000.12 普通股 3005000.6 综合资金成本=0.086%0.27%0.1212%0.615%1

24、2.36% 方案：各种筹资方式占筹资总额的比重： 长期借款 505000.1 债券1505000.3 优先股 1005000.2 普通股 2005000.4 综合资本成本=0.16.5%0.38%0.212%0.415%11.45% 方案：各种筹资方式占筹资总额的比重： 长期借款 805000.16 债券1205000.24 优先股 505000.1普通股 2505000.2 综合资本成本=0.167%0.247.5%0.112%0.515%11.62%,练习：,9、某公司原有资本1000万元，其中普通股400万股，（面值1元，400万股），留存收益200万元，银行借款400万元，年利率10%

25、。现准备扩大经营，增资600万元，有三种筹资方案。A方案：全部发行普通股。增发400万股普通股，每股面值1元，发行价1.5元。B方案：全部发行债券，发行600万元债券，年利率15%。C方案：同时发行普通股与债券。增发200万股普通股，每股面值1元，发行价1.5元；发行债券300万元，年利率12%。用无差别点分析法选择最佳筹资方案。所得税率为40%,列出各方案的EPS计算式：,计算每两个方案的筹资无差别点： 令EPSA=EPSB；解得EBIT=220万元；EPSA=EPSB=0.135元/股。 令EPSA=EPSC；解得EBIT=184万元；EPSA=EPSC=0.108元/股。 令EPSB=E

26、PSC；解得EBIT=238万元；EPSB=EPSC=0.162元/股。 AB方案的筹资无差别点为（200，0.135）；AC方案的筹资无差别点为（184，0.108）；BC方案的筹资无差别点为（238，0.162）。,当预计EBIT小于184万元，采用A方案；当EBIT在184万元到238万元之间时，采用C方案筹资；当EBIT大于238万元时，采用B方案筹资,练习：,10、某公司年息前税前利润为500万元，资金全部由普通股资本组成，股票账面价值2000万元，所得税率40%。该公司认为目前的资本结构不够合理，准备发行债券购回部分股票的办法予以调整。目前的债券利率和权益资本的成本情况如表所示.用公司总价值最大法选择最佳筹资方案。,练习：,练习：,