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1、第四章 汇率与 国际资本流动第一节 汇率决定理论在国际收支的调节中，汇率是最重要的一个变量。它通过改变外贸水平和引导外汇市场上的资金流动，直接影响经常项目、资本项目和金融项目的平衡。然而，虽然外汇市场上的牌价是汇率的直观表现，但外汇市场上的资金流动和技术分析并不能完全解释汇率水平及其波动。同时，汇率还会引发国内和国际经济的全局变动，影响国际收支的均衡。所以，对汇率的研究就成为国际金融的重要课题。一、外汇与汇率的理论界定（一）外汇外汇(Foreign Exchange)，是指外国货币或以外国货币表示的能用来清算国际收支差额的资产。一种外币成为外汇有三个前提条件：第一、自由兑换性，即这种外币能自由
2、地兑换成本币；第二、普遍接受性，即这种外币在国际经济往来中被各国普遍地接受和使用；第三、可偿性，即这种外币资产是可以保证得到偿付的。根据这三个标准，各国对外汇的范围有着不同的理解，并且这一概念本身也在不断发展中。按照中华人民共和国外汇管理条例，外汇的具体范围包括：(1)外国货币，包括纸币、铸币；(2)外币支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；(3)外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；(4)特别提款权、欧洲货币单位；(5)其他外汇资产。（二）汇率及汇率的表示当一种商品或劳务参与国际交换时，就有一个把该商品或劳务以本国货币表示的价格折算成以外币表示的国际价格问题，这种折算是按
3、汇率来进行的。所谓汇率(Exchange Rate)，就是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一种货币表示的另一种货币的相对价格。汇率的表达方式有两种：其一是固定外国货币的单位数量，以本国货币表示这一固定数量的外国货币的价格，这可称为直接标价法(Direct Quotation)。另一种标价方式是固定本国货币的单位数量，以外国货币表示这一固定数量的本国货币价格，从而间接地表示出外国货币的本国价格，这可称为间接标价法(Indirect Quotation)。英国就采用这种方法。可以看出，在直接标价法下，汇率上升,意味着一定单位的外币可以兑换的本币数量增多，即本币贬值；在间接标价法下，这一关系则相
4、反。（三）汇率的种类汇率的种类极其繁多，在这里，我们选择与理论、政策和货币制度有关的种类进行介绍。1基本汇率和套算汇率。设有A、B、C等多种外币，一国在折算其本国货币汇率时，若先计算出本币与某一种外币(假定为A币)之间的汇率，再根据A币与B币、C币的汇率折算出本币与B币、C币的比价，则我们称本币与A币之间的汇率为基本汇率，本币与B币、C币等之间的汇率为套算汇率。我国在计算人民币汇率时，曾长时间以美元为媒介来折算人民币与其他外币(比如英镑、日元等)之间的比价。因此，人民币与美元的汇率为基本汇率(Basic Rate)，而人民币与英镑、日元等等之间的汇率为套算汇率(Cross Rate)。2固定汇
5、率和浮动汇率。固定汇率(Fixed Exchange Rate)是指政府用行政或法律手段选择一个基本参照物，并确定、公布和维持本国货币与该单位参照物之间的固定比价。充当参照物的东西可以是黄金，也可以是某一种外国货币或某一组货币。当一国政府把本国货币固定在某一组货币上时，我们就称该货币钉住在一篮子货币上或钉住在货币篮子上。固定汇率不是永远不能改变的，在纸币流通的条件下以及经济形势发生较大变化时，就需要对汇率水平进行调整(或升值或贬值)。因此，纸币流通条件下的固定汇率制实际上是一种可调整的固定汇率制，或称为可调整的钉住(Adjustable Peg)。所以，我们可以认为，固定汇率是指基本固定的、波
6、动幅度在一定范围内的不同货币间的汇率。浮动汇率(Float Exchange Rate)制是指汇率水平完全由外汇市场上的供求决定、政府不加任何干预的汇率制度。在当今世界上，由于政府力量的强大和对经济生活日益加深的干预，各国政府同样也或多或少地对汇率水平进行干预和指导。我们将这种有干预有指导的浮动汇率称之为管理浮动汇率(Managed Floating Exchange Rate)。依照干预程度的大小，又可分为较大灵活性的管理浮动汇率或较小灵活性的管理浮动汇率。在二战后至20世纪70年代初期，世界各国的货币间采取固定汇率的方式；而在此之后，大部分国家货币之间的汇率均采用了浮动汇率；当然，在可调整
7、的固定汇率制与管理浮动汇率制之间，又有许多形形色色的折衷的汇率制度.3单一汇率与复汇率。单一汇率(Single Exchange Rate)是指一种货币(或一个国家)只有一种汇率，这种汇率通用于该国所有的国际经济交往中。复汇率是指一种货币(或一个国家)有两种或两种以上汇率，不同的汇率用于不同的国际经贸活动。复汇率(Multiple Exchange Rate)是外汇管制的一种产物，曾被许多国家采用过。双重汇率指一国同时存在两种汇率，是复汇率的一种形式。4即期汇率和远期汇率。即期汇率(Spot Exchange Rate)和远期汇率(Forward ExchangeRate)是按时间来划分的。即
8、期汇率是指目前的汇率，用于外汇的现货买卖。远期汇率是指将来某一时刻的汇率，比如1个月后的、3个月后的或6个月后的汇率，用于外汇远期交易和期货买卖。即期汇率与远期汇率通常是不一样的。以某种外汇汇率为例，当远期汇率高于即期汇率时，我们称该种外汇的远期汇率为升水(Premium)；反之，当远期汇率低于即期汇率时，我们称该外汇的远期汇率为贴水(Discount)；当两者相等时，则称为平价(ParValue)。升水或贴水的幅度为远期汇率与即期汇率之差。在市场经济国家中，即期汇率和远期汇率一般是由外汇市场的供需决定的，而在非市场经济国家，汇率水平则掺杂了许多政策和行政因素。二、影响汇率变动的因素及对经济的
9、影响（一）影响汇率变动的因素作为一国货币对外价格的表示形式，汇率受到国内和国际因素的影响。在纸币本位制下，现实的汇率是由两国货币在外汇市场上的供求状况确定的，因此，汇率的变动常常捉摸不定，预测亦十分困难。但外汇供求背后的决定因素又有哪些呢？1国际收支。国际收支是指一国对外经济活动中所发生的收入和支出。当一国的国际收入大于支出时，即为国际收支顺差。在外汇市场上，如果一国国际收支顺差就表现为外汇(币)的供应大于需求，使本国货币汇率上升，外国货币汇率下降。相反，当一国的国际收入小于支出时，即为国际收支逆差，在外汇市场上就表现为外汇(币)的供应小于需求，因而本国货币汇率下降，外国货币汇率上升。必须指出
10、，国际收支状况是否会影响到汇率，主要要看国际收支顺(逆)差的性质。短期的、临时性的、小规模的国际收支差额，可以轻易地被国际资金的流动、相对利率和通货膨胀率、政府在外汇市场上的干预和其他等等因素所抵消。不过，长期的巨额的国际收支逆差，一般必定会导致本国货币汇率的下降。2通货膨胀。通货膨胀一般会引起出口商品的减少和进口商品的增加，进而导致外汇市场上的本国货币和外国货币的供求变化，从而引起汇率的变动。同时，由于一国货币对内价值是对外价值的基础,所以, 对内价值的下降不可避免地影响其对外价值，削弱该国货币的国际信用，导致汇价下跌。3利率。利率作为使用资金的代价或放弃使用资金的收益，也会影响到汇率水平。
11、当利率较高时，使用本国货币资金的成本上升，使外汇市场上的本国货币的供应相对减少；同时，利率较高也表示放弃使用资金的收益上升，将吸引外资内流，使外汇市场上的外币供应相对增加，从而影响汇率。一般地说，一国利率提高，信用紧缩，将导致该国货币升值，外汇汇率下降；相反，降低利率，膨胀信用，将导致该国货币贬值，外汇汇率上升。4总需求与总供给。总需求与总供给增长中的结构不一致和数量不一致也会影响汇率。如果总需求中对进口的需求增长快于总供给中出口供给的增长，本国货币汇率将下降。如果总需求的整体增长快于总供给的整体增长，满足不了的那部分总需求将转向国外，引起进口增长，从而导致本国货币汇率下降。当总需求的增长从整
12、体上快于总供给的增加时，还会导致货币的超额发行和赤字的增加，从而间接导致本国货币汇率下降。因此，简单地说，当总需求增长快于总供给时，本国货币汇率一般呈下降趋势。5市场预期。市场预期因素对汇率的影响是由其对资本流动的影响而产生的。预期往往成为游资流动的直接决定因素。资本在国与国之间的大规模流动，导致各国汇率的频繁变动。6财政赤字。财政赤字的增加或减少，也会影响汇率的变动方向。财政赤字往往导致货币供应增加和需求增加，因此，赤字的增加将导致本国货币汇率的下降。但和国际收支等其他因素一样，赤字增加对货币汇率的影响也并非是绝对的。如果赤字增加的同时伴有利率上升，则其对货币汇率的影响就很难说了。因为较高的
13、利率会吸引资本流入，使货币趋向坚挺。7外汇储备。较多的外汇储备表明政府干预外汇市场、稳定货币汇率的能力较强，因此，储备增加能加强外汇市场对本国货币的信心，有助于本国货币汇率的上升。反之，储备下降则会引诱本国货币汇率下降。以上，我们列举了影响货币汇率的七大因素。必须指出：第一，上述七条因素对汇率的影响不是绝对和孤立的。它们本身可能反方向地交叉起来对汇率发生影响，加之汇率变动还受其他许多因素(包括政治和社会的因素)的影响，使分析汇率变动的任务困难化和复杂化。上述七大因素对汇率的实际影响，只有在假定“其他条件都不变”的情况下才能显示出来。第二，从根本上讲，劳动生产率才是决定本国货币对外价值的基础。劳
14、动生产率的相对快速增长，使单位货币包含的价值相对增加，从而使本国货币的对外价值相应上升。不过，劳动生产率对货币汇率的影响是缓慢而长期的，不易被马上察觉出来。（二）汇率变动对经济的影响汇率变动受到诸多经济因素的影响，反过来汇率变动也影响经济的运行。汇率变动对经济的影响是多方面的。1对国际收支的影响。汇率变动对国际收支的影响，主要是通过对进出口、非贸易活动、资本流动产生作用而形成的。第一，汇率变动对进出口产生影响。如果一国货币贬值，则本国商品价格相对外国商品价格下降，诱发国外居民增加对本国商品的需求，减少国内居民对外国商品的需求，从而增加出口、减少进口，改善国际收支状况。第二，汇率变动对非贸易活动
15、产生影响。如果一国货币贬值，外国货币的购买力相对提高，而本国的商品、劳务、交通、导游和住宿等费用都相对便宜，对外国游客增加吸引力。但是汇率变动也可能产生一些不利影响，如一国货币贬值，将使侨民在保持本币数量不变的情况下，汇入该国的外汇数量减少。2对国内经济运行的影响。汇率变动对国内经济运行的影响具体表现在对产量的影响、对资源配置的影响、对物价变动的影响。第一，汇率变动对产量产生影响。如果一国存在着闲置的生产要素，该国货币贬值将带动出口，贸易收支得到改善，而贸易收支改善将通过乘数效应扩大总需求，进而导致生产产量的扩张。第二，汇率变动对资源配置产生影响。当一国货币贬值后，该国商品价格相对于外国商品价
16、格下降，该国的出口商品和进口替代商品有了较强的竞争力，进而，出口品和进口替代品的生产部门或者扩大产量、或者会提高价格。总之，贸易品和生产部门由于货币贬值而产生了较强的发展优势。这就会使得国内资源的配置更倾向于效益较高的贸易品生产部门，甚至形成产业结构的贸易部门导向化。第三，汇率变动对物价产生影响。汇率变动在不同经济背景下，会对物价产生不同形式影响。如当国内经济处于充分就业状态，货币贬值会导致增加出口，贸易收支改善通过乘数的效应扩大总需求，然而充分就业限制了产量的增长，结果必然是出现“需求拉动”型的物价上涨。如果进口商品是资本品则加大国内生产的成本，形成了“成本推进”型的物价上涨。3对国际经济关
17、系的影响。其具体影响在于：第一，主要工业化国家的货币贬值至少在短期内会不利于其它工业化国家和发展中国家的贸易收支。第二，主要工业化国家的货币一般作为国际间计价手段、支付手段和储备手段，其汇率变动将引起国际金融业动荡，在国际贸易和资本流动过程中，将要收进贬值货币的经济主体，其利益受到损失；而将要付出贬值货币的经济主体将从中获利。第三，主要货币的汇率不稳，会给国际储备体系和国际金融体系带来严重影响。目前国际货币多样化正是这种严重影响的必然结果。由此可见，影响汇率变动的因素和汇率变动对经济的影响是复杂的经济命题。上文所阐述的论点反映了汇率的基本特征，即汇率水平和经济状况是相互影响的。在全球经济一体化
18、的过程中，汇率已经成为经济生活中越来越重要的宏观变量，它不仅综合体现了货币数量、利率、总需求等方面的基本状况，还对这些变量产生复杂的影响。因此，汇率水平的决定也就成为各国和国际经济组织最为关注的问题。三、汇率决定理论及其发展（一）不同货币制度下汇率的决定1金币本位制度下汇率的决定。在金币本位制度下，各国都规定金币的法定含金量。两种不同货币之间的比价，由它们各自的含金量对比来决定。例如，在19251931年期间，1英镑的含金量为73224克，1美元所含纯金则为1504656克，两者相比等于48665(732241504656)，即1英镑等于48665美元。这种以两种金属铸币含金量之比得到的汇价被
19、称为铸币平价(Mint Parity)。铸币平价是金平价(GoldParity)的一种表现形式。所谓金平价，就是两种货币含金量或所代表金量的对比。其汇率决定的基础是铸币平价。实际经济中的汇率因供求关系而围绕铸币平价上下波动，但其波动的幅度受制于黄金输送点（GoldPoints）。在金币本位制度下，黄金可以自由输出入。如果汇价涨得太高，人们就不愿购买外汇，而要运送黄金进行清算了。但运送黄金是需要种种费用的，如包装费、运费、保险费和运送期的利息等。假定在英国和美国之间运送1英镑黄金的费用为002美元，那么，铸币平价48665美元加上运送费002美元就等于48865美元，这是美国对英国的黄金输出点。
20、如果英镑的汇价高于48865美元，美国债务人觉得购买外汇不合算，不如直接向英国运送黄金有利，于是美国的黄金就要向英国输出。铸币平价48665美元减去运送费002美元等于48465美元，就是美国对英国的黄金输入点。如果l英镑的汇价低于48465美元，美国的债权人就不要外汇，而宁可自己从英国输入黄金。黄金输入的界限，叫做黄金输入点；黄金输出的界限，叫做黄金输出点。汇价的波动，是以黄金输出点作为上限、以黄金输入点为下限的，它总是以金平价为中心，在这个上限和下限的幅度内摇摆。黄金输出点和黄金输入点统称为黄金输送点。以上说明，铸币平价加上黄金运送费，是汇价上涨的最高点；铸币平价减去黄金运送费，是汇价下跌
21、的最低点。这是汇率变动的界限。由于黄金输送点限制了汇价的变动，所以汇率波动的幅度比较小，基本上是稳定的。2金块本位和金汇兑本位制度下汇率的决定。在金块本位制度下，黄金已经较少直接充当流通手段和支付手段，金块的绝大部分为政府所掌握，其自由输出入受到了影响。同样，在金汇兑本位制度下，黄金储备集中在政府手中，在日常生活中，黄金不再具有流通手段的职能，输出入受到了极大限制。在上述两种货币制度下，货币汇率由纸币所代表的金量之比决定，称为法定平价。法定平价也是金平价的一种表现形式。实际汇率因供求关系而围绕法定平价上下波动。但这时，汇率波动的幅度已不再受制于黄金输送点。因为，黄金输送点存在的必要前提是黄金的
22、自由输出入，而在金块本位特别是金汇兑本位下，由于黄金的输出入受到了限制，黄金输送点实际上已不复存在。在这两种削弱了的金本位制度下，虽说决定汇率的基础依然是金平价，但汇率波动的幅度则由政府来规定和维护。政府通过设立外汇平准基金来维护汇率的稳定。当外汇汇率上升，便出售外汇；当外汇汇率下降，便买进外汇，以此使汇率的波动限制在允许的幅度内。显然，与金币本位制度时的情况相比，金块本位和金汇兑本位下汇率的稳定程度已降低了。3纸币本位制度下汇率的决定。纸币是价值的符号。在纸币与黄金脱钩的现代纸币制度下，纸币不再代表或代替金币流通，相应地，金平价(铸币平价和法定平价)也不再成为决定汇率的基础。那么，在纸币本位
23、下，汇率决定的基础是什么呢?按马克思的货币理论，纸币是价值的一种代表，两国纸币之间的汇率便可用两国纸币各自所代表的价值量之比来确定。因此，纸币所代表的价值量是决定汇率的基础。在实际经济生活中，由于各国劳动生产率的差异，以及国际经济往来的日益密切和金融市场的一体化，加之信息传递技术的现代化等等因素，使纸币本位制下的货币汇率决定还受其他多种因素影响。自世界金本位制瓦解后，汇率动荡不已，我国和西方经济学家纷纷著书立说，来探讨纸币同黄金脱钩后货币汇率的决定，形成了形形色色的汇率理论。（二）现代汇率决定理论1购买力平价说。购买力平价说(TheoryOf Purchasing PowerParity，简称
24、PPP)历史非常悠久，其理论渊源可以追溯到16世纪，瑞典学者卡塞尔(GCassel)于1922年对其进行了系统的阐述。其基本思想是：货币的价值在于其购买力，因此不同货币之间的兑换率取决于其购买力之比，也就是说，汇率与各国的价格水平之间具有直接的联系。货币购买力实际上是一般物价水平的倒数，汇率由两国物价水平之比决定。这个比率被称为购买力平价，用公式表示为：绝对购买力平价=PA/PB式中，PA为A国物价总指数；PB为B国物价总指数；汇率为两国物价总指数之比。相对购买力平价1=0*PA1/PB1/ PA0/PB0式中，0为基期汇率；1为某一时期汇率；PA0、 PB0和PA1、P1分别为A、B两国在基
25、期和某一时期的物价指数。购买力平价的结论是：第一，购买力平价的理论基础是货币数量说。在购买力平价中，一般假设单位货币的购买力是由货币的发行数量决定的。在社会可供商品总量已定的情况下，货币的供应量越多，单位货币的购买能力就越低。因此，货币数量通过决定货币购买力和物价水平从而决定汇率。第二，由于汇率完全是一种货币现象，物价的变动会带来名义汇率在相反方向上的等量调整，所以名义汇率在剔除货币因素后所得的实际汇率是始终不变的。第三，购买力平价决定中长期内均衡汇率，或者其本身就是中长期均衡汇率。对购买力平价理论的评价：在所有的汇率理论中，购买力平价是最有影响的。首先，它是从货币的基本功能(具有购买力)的角
26、度分析货币的交换问题，非常符合逻辑、易于理解。同时，它的表达形式也最为简单。所以，购买力平价被广泛运用于对汇率水平的分析和政策研究。另外，购买力平价理论中所牵涉到的一系列问题都是汇率决定中的非常基本的问题，始终处于汇率理论中的核心位置，是理解全部汇率理论的出发点。它开辟了从货币数量角度对汇率进行分析之先河。但是，购买力平价并不是一个完整的汇率决定理论。例如，对于汇率与价格水平之间的因果关系，即究竟是相对价格水平决定了汇率，还是汇率决定了相对价格水平，还是两者同时被其他变量所外生决定，并没有在购买力平价理论中阐述清楚，直至今天还存在着很大争论。另外，对购买力平价说的前提一价定律存在与否，也是一个
27、有争议的问题。2利率平价说。在现实生活中，许多国家与外国金融市场之间的联系越来越比商品市场之间的联系更为紧密，而国际资金流动的发展使汇率与金融市场上的价格利率之间也存在着密切的关系。从金融市场角度分析汇率与利率所存在的关系，就是汇率的利率平价说(Theory of Interes卜RateParity)。对利率平价说的简单评价:首先，利率平价说从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，有助于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制。由于现实的外汇市场上资金流动非常迅速而频繁，使利率平价(主要是套补的利率平价)的前提始终较好地成立，具有坚实的分析基础。其次，利率平价说不是一个独立的汇率决定理论
28、，它只是描述了汇率与利率之间相互作用的关系，即：不仅利率的差异会影响到汇率的变动，汇率的改变也会通过资金流动影响不同市场上的资金供求关系，进而影响利率。更为重要的是，利率和汇率可能会同时受到更为基本的因素例如货币供求等的作用而发生变化，利率平价只是在这一变化过程中表现出来的利率与汇率之间的联系。因此，利率平价理论与其他汇率决定理论之间是相互补充而不是相互对立的，它常常作为一种基本的关系式而被运用在其他汇率决定理论的分析中。再次，利率平价说具有特别的实践价值。由于利率的变动非常迅速，同时利率又可对汇率产生立竿见影的影响，利率与汇率间存在的这一关系就为中央银行对外汇市场进行灵活的调节提供了有效的途
29、径.即：培育一个发达的、有效率的货币市场，在货币市场上利用利率尤其是短期利率的变动来对汇率进行调节。例如，当市场上存在着本币将贬值的预期时，就可以相应提高本国利率以抵消这一贬值预期对外汇市场的压力，维持汇率的稳定。3国际收支说。国际收支说就是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论。它的理论渊源可追溯到14世纪。到了1861年，英国学者葛逊(GL. Goschen)较为完整地阐述了汇率与国际收支的关系，他的理论被称为国际借贷说(Theory of International lndebtedness)。二战后，随着凯恩斯主义的宏观经济分析被广泛运用，很多学者应用凯恩斯模型来说明影响国际收支的主要因
30、素，进而分析了这些因素如何通过国际收支作用到汇率，从而形成了国际收支说的现代形式. 国际收支说的早期形式国际借贷说。国际借贷说实质上可以概括为：汇率是由外汇市场上的供求关系决定的，而外汇供求是由国际收支引起的。具体而言，商品的进出口、债券的买卖、利润、捐赠和旅游的收支、资本交易等等，都会引起国际收入和支出。而只有已进入支付阶段和收入阶段的国际收支，才会影响外汇的供求。当一国的流动债权（外汇收入）多于流动负债（外汇支出）时，外汇的供给大于需求，因而外汇汇率下跌；当一国的流动负债（外汇支出）多于流动债权（外汇收入）时，外汇的需求大于供给，因而外汇汇率上升。葛逊的理论实际上就是汇率的供求决定论，但他
31、并没有清楚地表明哪些因素会具体影响到外汇的供求，这就大大限制了这一理论的应用价值。国际借贷说的这一缺陷在现代国际收支说中得到了弥补。现代国际收支说。即假定汇率完全自由浮动，政府不对外汇市场进行任何干预。在这一前提下，分析有哪些因素通过作用于国际收支而影响汇率的变动。第一，国民收入的变动。当其他条件不变时(下同)，本国国民收入的增加将通过边际进口倾向而带来进口的上升，这导致对外汇需求的增加，本币贬值。外国国民收入的增加将带来本国出口的上升，本币升值，外币汇率下降。第二，价格水平的变动。本国价格水平的上升将带来实际汇率的升值，本国产品竞争力下降，经常账户恶化，从而本币贬值(此时，实际汇率恢复原状)
32、。外国价格水平的上升将带来实际汇率的下降，本国经常账户改善，本币升值。第三，利率的变动。本国利率的提高将吸引更多的资本流入，本币升值，外币汇率下降。外国利率的提高将造成本币贬值，外币汇率上升。第四，对未来汇率预期的变动。如果预期本币在未来将贬值，资本将会流出以避免汇率损失，这带来本币即期的贬值。如果预期本币在未来将升值，则本币币值在即期就将升值，外币汇率下降。需要指出的是，以上对各变量如何影响汇率的分析是在其他变量不变的条件下得出的。而实际上，这些变量之间存在着复杂的关系，从而它们对汇率的影响是难以简单确定的。对国际收支说的简单评价：国际收支说是带有浓厚凯恩斯主义色彩的汇率决定理论，它是凯恩斯
33、主义的国际收支理论在浮动汇率制下的变形。对于国际收支说的评价主要有三点。第一，国际收支说指出了汇率与国际收支之间存在的密切关系，有利于全面分析短期内汇率的变动和决定。第二，与购买力平价说及利率平价说一样，国际收支说也不能被视为完整的汇率决定理论。因为，国际收支说并没有对影响国际收支的众多变量之间的关系、及其与汇率之间的关系进行深入分析，并得出具有明确因果关系的结论。同时，汇率终归是在外汇市场供求平衡时才处于稳定状态的，从这个意义上讲，任何汇率理论都要以这一关系为分析前提。因此，国际收支说只是更深入的分析中可利用的一种工具。第三，国际收支说是关于汇率决定的流量理论，因为它认为是国际收支引起的外汇
34、供求流量决定了短期汇率水平及其变动。（三）汇率决定理论的最新发展由于20世纪70年代以来，国际资金流动的扩大对汇率产生了重大影响。因此，外汇市场上的汇率呈现出与股票等资产的价格相同的特点，例如变动极为频繁而且波幅很大、受心理预期因素的影响很大等等。这启发人们将汇率看成一种资产价格。因为从定义上看，汇率是一国货币用另一国货币表示的价格，即一种相对资产价格。这一价格是在资产市场上确定的，从而在分析汇率的决定时应采用与普通资产价格决定基本相同的理论。这一分析方法被统称为汇率决定的资产市场说，并在20世纪70年代中后期取代了国际收支流量分析，成为汇率理论的主流。其变动对汇率水平的影响如下：第一，在其他
35、因素不发生变动时，本国货币供给水平的一次性增加，会造成现有价格水平上的超额货币供给，公众将会增加支出以减少他们持有的货币余额。由于产出不变，额外的支出会使价格水平同比例上升。由于购买力平价的成立，本国价格水平的提高又将带来本国货币的同比例贬值和本币汇率的下降。第二，当其他因素不变时，本国国民收入的增加，意味着货币需求的增加。在现有价格水平上，由于货币供给没有相应增加，因此居民持有货币的实际余额降低，支出将减少。这一支出的减少会造成本国价格水平的下降，直至实际货币余额恢复到原有水平为止。同样，本国价格水平的下降会通过购买力平价的关系造成本国汇率水平的相应升值。第三，当其他因素不变时，本国利率的上
36、升会降低货币需求，在原有的价格水平与货币供给水平上，这会造成支出的增加、物价的上升，从而通过购买力平价关系造成本国货币的贬值和本币汇率的下降。第二节 国际资本流动一 、 国际资本流动概述（一）国际资本流动的涵义1、国际资本流动的界定。国际资本流动是指资本从一个国家(或地区)转移到另一个国家(或地区)。它是由于各国为了某种经济目的而进行的国际经济交易而产生的。一个国家的国际收支平衡表中的资本项目，反映着这个国家在一定时期内同其他国家(或地区)间的资本流动综合情况。国际资本流动主要包括：(1)资本流动方向：流入和流出，流向何处，(2)资本流动规模：总额和净额，(3)资本流动种类：长期和短期；(4)
37、资本流动性质：政府和私人，(5)资本流动方式：投资和贷款等。2国际资本流动的形式。资本流入(Capitallnflow)，是指外国资本流入本国，也就是本国输入资本。这种国际经济交易的形式主要有下列四种：(1)外国在本国的资产增加；(2)外国对本国的债务减少，(3)本国对外国债务增加，(4)本国在外国的资产减少。资本流入意味着本国收入外汇，属于收入项目，应记入本国国际收支平衡表的贷方，或用“+”号表示。资本流出(CapitalOutflow)是指本国资本流往外国，也就是本国输出资本。这种国际经济交易的形式主要有下列四种：(1)外国在本国的资产减少；(2)外国对本国的债务增加；(3)本国对外国的债
38、务减少；(4)本国在外国的资产增加。资本流出意味着本国付出外汇，属于支付项目，应记入本国国际收支平衡表的借方，或用“一”号表示。3国际资本流动须具备的条件。首先，发生资本流动的国家，无论是资本输出国或资本输入国，都必须是不实施外汇管制或外汇管制较松的国家。其次，必须拥有健全完善且发达的国际金融市场。这里主要是指长期资本市场和短期资金市场.（二）国际资本流动的类型1长期资本流动。长期资本是指期限在1年以上，或未规定到期期限的资本。它包括货币资本(如对厂矿企业的货币投资)、实物资本(如生产线或设备等)、财务资本(如对债务，股票的投资)和对外资产与负债(如贷款)。长期资本的流动方式主要有以下三种。第
39、一，国际直接投资。直接投资是指一个国家的居民直接在另一个国家进行的厂矿企业投资，并获得该厂矿企业的管理控制权。本国在外国的直接投资是资本输出，外国在本国的直接投资则是资本流入。直接投资的资本如在接受投资国国内筹措，也可以不涉及资本流动。对外国的直接投资形式主要包括：开办新企业(包括设立分支机构、附属机构、子公司或同别国资本创办合资企业)，或收买现有的外国企业，或参加跨国公司； 收买并拥有外国企业的股权达一定的比例，如美国政府规定，外国公司购买一家企业的股票超过10，便属直接投资；保留利润额的再投资(Reinvestment)。它是指投资国在其国外企业获得的利润并不汇回本国，而作为保留利润额对该
40、企业进行再投资。虽然这种对外投资实际上并无资本流出或流入，但也是一种直接投资。第二、国际证券投资。国际证券投资是一种间接投资，是指在国际债券市场上发行和购买中长期债券，或在股票市场上买卖上市的外国企业股票等的投资。各国政府、银行、工商企业都可以在国际债券市场上发行债券筹措资金，或购买债券进行投资。对债券发行国来说，这是资本流入，对购买债券国来说，这是资本流出。各国投资者还可以在他国的股票市场上买卖上市股票进行投资。买入股票意味着资本流出，卖出股票意味着资本流入。证券投资与直接投资的区别在于，证券投资获取债券、股票等证券投资的债息、股息和红利，而对投资企业并无管理控制权，直接投资者则除了直接承担
41、投资企业盈亏外，对该企业还获有管理控制权。第三、国际贷款。国际贷款包括政府援助贷款，国际机构贷款和其他信贷等。政府援助贷款(GovernmentLoan)。它是一国政府利用财政资金向另一国政府提供的优惠贷款，如美国国务院下设的“国际开发署”(AgencyforInternationalDevelopment，简称AID)，日本经济企划厅下设的“海外经济协力基金”(OverseasEconomic Co operationFund，简称OECF)，科威特政府所设的“阿拉伯经济发展基金”都提供这类贷款，其特点是：向友好国家政府提供数量较少的援助性贷款；期限长，一般为1030年，其中宽限期510年，
42、利息优惠，一般年利率13，或无息，附带条件。贷款国通常要求达到一定的经济或政治目的，有的以采购贷款国的货物为条件以带动出口。有的友好国家在提供优惠贷款的同时给予少量赠款或实物性赠款。有的贷款国规定所援助的项目只准在贷款国招标。国际机构贷款。包括国际金融机构，如世界银行等对成员国提供的贷款，以及区域性经济机构，如欧洲经济共同体的欧洲开发基金提供的发展援助贷款。其他信贷。包括中长期出口信贷、租赁信贷和银行贷款。2短期资本流动。短期资本流动是指期限为1年、或1年以下、或即期支付的资本，也包括货币现金。短期资本流动一般都借助于各种信用工具一票据进行。这些票据包括短期政府债券(如国库券)、可转让银行定期
43、存单、商业票据，银行承兑汇票、银行活期存款凭证等。短期资本流动数量虽大，但具有短暂性和变动性它主要可分为以下四类。第一，贸易资金流动。短期资本流动大部分与对外贸易有联系。进出口贸易的资金融通及结算都涉及到短期资本流动。第二，银行资金流动。外汇银行由于业务需要，例如短期拆放、头寸调拨、多空头寸抵补、套汇、套利等也会产生短期资本流动。第三，保值性资本流动。这类资本流动又称为资本逃避(CapitalFligh)。资本逃避的原因主要有：(1)某一国家的政局动荡不定，于是资本外逃，图求安全（2)某一国家的国内经济情况恶化，国际收支持续逆差，其货币很可能贬值，于是资本逃至货币币值稳定的国家，以求保值，(3
44、)某一国家实施外汇管制，使资本的运用受到限制，或颁布新税法，加征资本税等，于是资本外逃，以免遭受损失。第四，投机性资本流动。这类资本流动是根据投机者的预测，利用下列各种变动情况，谋取投机利润。如果投机者的预测正确，他会获利，否则就会遭受损失。短期资本流动种类较多，内容复杂，流动频繁且变化无常，尤其是投机性资本流动更难掌握，而且会产生不良影响。此外，国际收支的暂时性逆差大多借助于短期资本流入得以弥补。因此，短期资本流动在这些方面的作用和影响应予以重视。需要强调的是，长期资本流动与短期资本流动两者密切相关、相互影响。两者的流动方向可以相同也可以相反，即根据具体需要，两者可以都是流出或流入，也可以是
45、长期资本流入、短期资本流出，或长期资本流出、短期资本流入。因此，资本流动净额的增大、减小或轧平各有不同的含意。（三）国际资本流动的主要特点第二次世界大战以后，国际资本流动无论在规模上，还是在流向和结构上都发生了巨大变化，突出表现在以下各方面。1国际资本流动规模不断增长。二战结束以来，私人对外直接投资的增长速度不仅超过工业生产和国民生产总值的增长速度，而且还超过了国际贸易的增长速度。另一方面，国际证券投资，尤其是国际债券投资也增长迅速。2资本流动的地区和部门流向发生变化。自60年代以来，国际直接投资方面，已由过去向落后的殖民地、附属国投资为主，变为发达国家相互之间的直接投资为主。除日本外，对外直
46、接投资的流向中发达国家所占比重大于发展中国家。美国已成为世界上最大的资本输入国。一些发展中国家也开始向发达国家投资。此外，从国际资本流动的部门流向来看，流向制造业和新技术产业部门所占的比重不断上升。3国际资本流动方式证券化。随着国际金融市场的发展和西方国家放宽对资本市场的管制，以及国际银行业的激烈竞争，作为传统融资渠道的银行信贷形式日益受到证券化趋势的挑战。突出表现在金融工具的证券化和金融体系的证券化，越来越多的机构运用发行债券、商业票据、存款单以及一系列新的金融工具向市场筹资。银行的信贷通过贷款可转让、可销售及可调换的方式不断适应证券化趋势。4国际资本流动的结构发生变化。战后国际资本流动在结
47、构上表现为货币资本运动与商品运动相分离，并日益严重。自70年代以来，西方国家从实物生产和流通过程中游离出来的资本运动越来越具有一种相对独立于生产和贸易活动之外而自行运转的特性，从而对国际经济产生日益重要的影响。例如，外汇市场上的外汇交易以及股票市场上绝大部分交易已与生产活动没有直接关系，其运动机制呈现出相对的独立性。（四）西方资本流动理论西方经济学家对于国际资本流动形成和发展的原因，从各种角度提出不同的理解，其中有代表性的有以下几种。1、完全竞争说(TheTheoryOfFullCompetition)。该理论是由麦克杜加尔(GDAMaedougall)在其1968年所著的外国私人投资的收益与
48、成本一文中提出的其主要论点是，国际投资主要属于国际资本流动理论，它是套利过程各国利率的差异引起资本流动，从资本丰富的国家流向资本稀缺的国家，直到利差消失为止，这时的投资利润达到最大化。显而易见，他强调的是证券投资，在完全竞争的条件下，投资将进行到资本市场的边际收益率同利率相等的一点，因此利差是国际资本流动的唯一动机。这一理论未把直接投资与其他形式的外国投资区别开来，它假定完全竞争，国际间资本可以自由流动，因而利润在全球范围内趋于平均化，这与现实情况不符合。在当今世界谈不上完全竞争，并且直接投资在国际资本流动中的比重相当大，它比证券投资要复杂得多。2命周期说(TheTheoryofProductCycle)。该理论由哈佛大学教授弗能(Vernon)于1966年在国际投资和产品周期中的国际贸易一文中提出。他认为，每一种新开发的科技产品都要经过三个阶段，(1)新产品阶段，(2)成热的产品阶段，(3)标准化产品阶段。在新产品阶段，产品全部在国内生产并用于满足国内消费需要，由于国内市场需求弹性小，因而跨国公司便可以通过工艺垄断和产品差别而获得高额利润，所以它先把自己研究的新技术应用在国内生产，垄断国内市场，并通过出口来满足国外市场的需要。随着生产和竞争的发展，当生产工艺和方法扩散到其他地区，跨国公司便将新技术转让给自己在国外的子公司，通过直接投资占领当