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1、0,一季度淡季不淡另有原因,分析员：赵晓光 2010 年3月,中国因素和换机效应推动行业景气,1,中国因素和换机效应推动行业景气,一季度淡季不淡另有原因 鸿海一季度淡季不淡 中国因素导致淡季不淡 两大担忧不足为虑、一季度非行业景气最高点 04和10年不可类比 产能到年底不会过剩 库存水平很低、不存在重复下单 中国因素和换机效应推动行业景气 行业向上趋势不变,2,从鸿海一季度淡季不淡说起,1季度全球电子行业处于景气状态，台湾电子行业代表性厂商鸿海、台积电、日月光、友达等1月份营收与12月持平，这与往年的1月份15%下滑的淡季规律不同。图1中跟踪全球电子代工厂商龙头鸿海的月度数据非常具备代表性，鸿
2、海1月营收高于12月。,3,中国因素是淡季不淡的原因,中国占全球需求比重大幅提高 中国是春节前消费，有别于国外圣诞节消费,4,中国因素改变行业周期曲线,传统行业旺季出现在圣诞节和新年之前的11月，而中国需求旺季在出现在春节前的1月份。随着中国占全球需求的比重日益提升，传统的周期曲线相应改变，即在11月的旺季中出现需求低于预期和库存拉低，而在1月的传统的淡季中出现淡季不淡。业内厂商在09年10月发现需求低于预期，因此库存被主动降低，而12月底开始需求出现回温，从而中国因素带来的需求提升和提前下降的库存是行业淡季不淡的原因。此外，新产品的推出、部分元器件的短缺也是淡季不淡供给方面的因素。,5,20
3、04年与2010年不可类比,四个差别 随着手机和电脑渗透率大幅提升，2004电子行业的市场规模明显低于2010年，2004年的行业旺季主要是手机渗透率的提升带动，而2010年则是笔记本和手机两个因素共同带动 04年库存水平较高，而目前库存水平较低 04年指数高点557点，目前为351点，目前企业的盈利修复期还未体现 0304资本开支和资本开支/收入值大于0910年,1960年以来15年一个大周期,6,产能到年底不会过剩,2008年经济危机以来IDM厂商关闭产能、加大委外代工比重也使得09年四季度半导体产能相比2008年4季度下降10。以资本性开支/销售收入衡量，扩产状况更是显著低于2004年。
4、,7,库存水平很低、不存在重复下单,衡量库存状况常用的方法是上下游比较，我们比较上游的半导体和下游的手机与PC行业过去几个季度增速水平，发现虽然在3季度库存略有上升趋势，但在4季度半导体增速再次低于下游增速，显示库存水平再次降低。 以全球13家半导体厂商为样本，2009年4季度库存天数低于历史平均水平，预计直至2010年3季度库存天数才恢复到历史平均水平。,8,行业在谨慎中上行,9,出货未达高点，成长仍有空间,10,行业景气之手机：智能手机渗透率提升加快换机速度,手机产品消费周期短，因此换机率下降后会伴随一个换机率快速恢复的过程，智能手机渗透率的提升是触发换机加快的因素。以图12为例，若手机换
5、机率从20恢复到26的水平，即能带来换机需求30的增长。而图中中国、印度、美国的换机率分别为20、7、50，随着经济发展，若中国和印度两个手机消费大国换机率得到提升从而提升全球整体换机率水平，也将成为手机行业中长期需求的动力。,11,PC:笔记本渗透率的提升和台式机的换机,PC消费分为两部分，一部分是09年开始随着上网本、CULV等低价产品的推出带动笔记本渗透率的提升。 PC消费的另一部分是企业需求，以欧美台式机需求为例，0405年的换机潮后台式机进入长达5年的低迷时期。随着Window7的推出，将触发20102011年企业级用户的换机潮。预计2011年企业需求将超过个人消费需求。,12,液晶
6、电视：另一需求动力,TV领域出现的技术变革使得TV成为消费类电子行业未来几年的亮点。由于LCD TV占目前全球TV存量只有20，因此LCD TV的完全替代即能增加行业5倍的存量空间。三星、索尼、LG等消费类电子巨头看准这一机遇，在技术创新上纷纷推出LED TV、3D TV等催化LCD TV渗透率的提升和换机率的提高。随着电视从模拟向数字化的发展，其对上游元器件带动作用也日益增长，成为手机和电脑之外消费类电子增长的另一引擎。,液晶电视占全球电视存量的比重,全球电视存量,3D电视出货量预测 LED电视出货量预测,13,行业向上趋势不变,09年以来的行业景气持续14个月，与上一波衰退18个月的周期长
7、度接近，是否意味着这一轮上升周期结束呢？我们认为如放大视野，上一波衰退周期其实从06年开始，虽然期间存在5个月的上升周期，但从06年开始大的衰退周期实际是35个月。,日本元器件厂商月度数据,14,从长周期视野看科技股,醒目：把握电子产品就是把握两个率，即渗透率和换机率。电子产品生命周期两个过程也就是渗透和换机。过去十年电子行业的逻辑是渗透，但网络股泡沫透支了pc的渗透率，此后手机渗透率提升，但对行业拉动作用有限。未来的逻辑就是技术创新拉动换机需求，电视、电脑和手机都是基于此逻辑。触摸屏、led、3d、电子书、微投、ipad、手机支付等等是刺激换机需求的催化剂。,15,电子行业周期预测,16,各
8、类子行业预测,17,近期行业资讯,18,可比公司估值,19,笔记本行业交流纪要,笔记本整体需求同比增长2010年上看2025，其中上网本等低价产品成长性减弱，来自欧美的替换需求和新兴市场国家的首次购买需求是笔记本成长的动力、经济危机使得0809年的换机需求被延迟，Window7是换机的催化剂。除了个人消费者，企业换机需求在2010年下半年会更明显。换机不仅体现在笔记本领域，在台式机领域也有明显的迹象。目前市场对2季度环比1季度增长的预期下降为是5，但交流后我们认为可能在610。 库存方面，目前代工厂商库存健康，品牌厂商一直是零库存。目前库存的风险是重复下单现象，目前重复下单现象确实存在。客户重
9、复下单的关键原因是元器件的短缺，使得下游厂商担忧行业旺季来临时库存不足。但重复下单不会很严重，一方面下单后客户确实有相应的拉货，另一方面上游供应商会根据对市场判断对订单“打折备料”，重复下单现象更多集中在12月，3月重复下单较少。库存过高风险不大，但仍需要关注4月份数据。 对于前期的劳工短缺问题，是每年春节后都存在的问题，目前8090的短缺得到缓解。 目前元器件短缺主要集中在被动元件（MLCC为主）、MOSFET和石英晶体三类，短缺的原因是这类元器件供应商主要是日本或美国企业，经济危机以来厂商无新增产能，但笔记本和液晶电视的增长提升对这类元器件的需求。预计这类元器件2010年扩产5。此外，二极
10、管也有短缺，具体何种类型和短缺原因尚需跟踪。元器件价格每个季度通常环比下降35，但在元器件短缺背景下，2010年下降幅度减弱。 连接器在笔记本的最大应用主要是CPU的外壳和DDR内存的插槽，目前得润电子切入笔记本CPU和DDR连接器的供应链，已得到上述人士的印证。但目前仍处于小批量下单阶段，若在56月放量阶段良品率和质量稳定性得到保障，则三季度将大批量订单，我们将跟踪这一业务进展。,20,投资策略：2季度战略性建仓配置,两类组合 进攻性组合：歌尔声学、得润电子、大立科技、恒宝股份、中航光电、辉煌科技 防御性组合：生益科技、超声电子、横店东磁、广电运通、莱宝高科、 广州国光、法拉电子、长城电脑 科技股投资规律 一年：岁末年初提升pe，三季度提升eps 大周期：宏观经济周期的底部和顶部 选股原则：行业空间大，收入或利润基数低，轻资产，白加黑,21,三个主线 液晶产业链：本土机会 长城电脑 彩虹股份 闽闽东 华东科技 威创股份 LED产业链：室内照明+蓝宝石短缺 三安光电 歌尔声学 浙江阳光 士兰微等 铁路信号设备产业链：下半年 辉煌科技 赛为智能 键桥通讯 远望谷 广电运通 新北洋 众和机电 威创股份 等 物联网：机会还在后面！,22,Led：唯庞大与利基者胜出,23,铁路：多重成长逻辑,