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1、基于融资约束之管理层激励对集团开发效率的价值本文是金融论文，建设创新型国家的基础在于提高企业创新能力，这也是企业自身发展的关键。本论文参考了国内外相关的研究成果和文献资料,针对实际的研发特征,选取沪深股市A股上市公司作为研究的对象，对融资约束、管理层薪酬激励、以及企业研发效率这三个参与主体的相互关系以及影响作用进行了详细的论述和验证,得出了相应的结论，如下所示：（1）管理层激励对企业研发效率有一定程度的促进作用和积极影响。货币薪酬激励能适当调节管理层的风险规避倾向，提高研发的积极性,因此可以显著地促进企业研发效率的提高，即管理层获得的货币薪酬越多，企业研发效率就越高；股权激励与企业研发效率同时
2、表现出利益趋同效应和堑壕效应,因此,研发效率随着股权激励的增加而呈现出先上升后下降的倒U型趋势。（2）将管理层激励组合分为组合方式以及组合结构两部分，两者都能对企业的研发效率产生影响.从管理层激励组合方式的角度而言，混合型激励组合方式可以使货币薪酬激励和股权激励互相弥补，相较于单一型的激励组合方式具有更多的优势和特点，产生的积极作用也更大。股权收益所占的比重越大，管理层与股东长期价值的统一性越强，管理层进行研发投资的积极性也就越高，企业研发效率就会提高。.第一章引言本文以企业研发的固有特性为基础，综合内部和外部因素，发掘出在实际的科技研发过程中，通常出现的普遍问题：第一是关于研发的代理问题，研
3、发创新的高不确定性等特点使得公司的股东和管理层在面对研发创新时的风险偏好不同，导致了两者之间进行研发决策和执行时的代理冲突，增加了代理成本；第二是信息不对称问题导致企业研发面临普遍的融资约束，这也影响了管理层对研发创新的决策及执行效率。因此，应从能否有效缓解研发的信息不对称和委托代理问题入手来分析影响企业研发的关键因素。外部的信息不对称导致了企业研发面临着普遍的融资约束问题，而在企业经营管理中缓解企业在科技研发方面的压力的常用的措施和方案就是管理层激励，在实际的研发过程中，应充分考虑各部分因素，发挥融资约束以及管理层激励的具体效用，对企业的研发工作提供帮助和支持，与此同时，融资约束对企业研发的
4、直接作用和是否直接限制管理层激励与企业研发之间的关系更值得我们去研究；另外，因为研发产出和研发投入只考虑到了研发的某一环节，具有一定的局限性，而研发效率是指在研发投入一定的条件下，研发产出与最优产出的比值，在研发效率的计算中同时考虑了企业的研发投入和研发产出的信息，如研发人员、研发经费、发明专利等，因此，将研发效率作为企业研发水平的衡量指标更为合适。.第二章文献综述第一节管理层货币薪酬激励与企业研发近年来，国内的相关专家和学者也对管理层货币薪酬激励与企业研发所存在的关系进行了丰富的研究。王燕妮（2011）从企业成长性和盈利性的视角出发，以529家制造业企业作为研究对象研究货币薪酬激励与企业研发
5、投入的关系，研究结果表明，短期的货币薪酬激励对企业的研发投入有显著的正向影响。于雪莲和胡艳（2015）为检验薪酬激励与企业创新投入的关系，选取了创业板上市公司2009-2012年的数据作为研究目标，经过不断的尝试和探索得出了相应的结论，即管理层的薪酬激励在一定程度上能影响企业的创新投入。与国外的研究相同，有一些学者对管理层货币薪酬激励对企业研发创新的激励效果同样提出了异议，他们认为货币薪酬激励对企业创新没有激励作用或者有明显低负向作用。吴育辉和吴世农（2010）理论分析并实证检验了高管薪酬的激励作用和对高管自利行为的影响，研究发现，高管的高薪酬并未缓解代理问题，反而提高了代理成本，刺激管理层的
6、自利行为。姜涛和王怀明（2012）通过研究发现，当货币薪酬激励程度较小时,国内企业的管理层会采取一定的措施,增大对科技研发的支持来提升企业的竞争力，不过当相应的薪酬激励高于一定的水平时,管理层对企业研发创新的关注就会转向短期项目投资，表现出更高的风险规避性,因此,货币薪酬激励对企业研发并不具有激励效应。曹方平（2017）以高新技术企业2010-2015年的数据作为研究对象，研究了高管薪酬与企业研发投入的关系，研究结果表明,高管薪酬的制度和措施能在一定程度上促进企业的科技研发工作，产生一定的激励作用，而且实施高管的货币薪酬的措施也可以显著地激励企业研发投入水平。第二节管理层股权激励与企业研发因此
7、企业授予高管股票期权对研发投资存在负向影响。Lerner and Wulf（2007）利用1987-1998年300家美国公司的样本数据，以专利引用率、专利通用性、专利原创性等指标衡量企业创新产出，以股票期权在总薪酬中所占的比例衡量企业高管长期激励强度,研究结论表明,针对高管实施股权激励的策略和方案可以很大程度提高企业的技术创新产出。Bulan and Sanyal（2011）则从研发产出的角度研究了股权激励与技术创新的关系，他们将企业专利数作为研究的被解释变量,发现股权激励对企业专利产出具有显著的促进作用。Tien and Chen（2012）研究了美国107家上市公司中股权激励与企业技术创
8、新投入的关系,发现股权激励对技术创新投入并没有产生显著的正向影响。Sheikh（2012）从把激励作为股票和期权的组合的角度出发，在研究中同时考虑了研发创新投入和产出，研究发现，研发投入和研发产出均与CEO薪酬激励组合的薪酬-绩效敏感性呈显著的正相关关系；其中股票对创新的正向作用小于期权，而在股票激励中非限制性股票对创新的正向作用明显小于限制性股票。第三章 理论分析与研究假设 . 15第一节管理层货币薪酬激励与企业研发效率 . 15第二节管理层股权激励与企业研发效率16第三节管理层激励组合与企业研发效率17第四节融资约束、管理层激励与企业研发效率 . 18第四章实证分析 . 22第一节模型设定
9、 . 22第二节变量选取与数据来源 . 23第三节描述性统计与相关性检验 . 25第四节回归分析 . 27第五节稳健性检验 . 32第五章 结论与建议 . 36.第四章 实证分析第一节 模型设定本文选取2012-2017沪深两市主板A股上市公司作为研究对象，同时，剔除ST、PT公司；剔除金融类公司；剔除未披露研发经费和研发人员相关数据的公司；剔除其他数据缺失的公司。最后筛选出1340家上市公司，本文的数据主要来自CSMAR数据库，2012-2017年研发人员的数据来自于上市公司年报中员工情况;中的技术人员;或研发及相关人员;。首先利用统计软件Stata15.0对样本数据进行描述性统计分析，获得
10、统计结果如表4-2、4-3所示。依据数据特点，在本文选取的样本期间，研发效率的均值为14.0608，标准差为0.7058，最大是17.0097，最小是8.5966，说明我国上市公司的研发创新能力参差不齐，研发效率上有较大差异。在融资约束方面，SA指数的平均值为4.1342，最大值为12.7930，最小值为0.7218，标准差为1.4322。第二节变量选取与数据来源管理层激励组合方式（Mixcom）与管理层激励组合结构（Comshare）。本文将管理层激励组合方式分为两种，一种是仅采用货币薪酬激励或股权激励单一方型激励组合方式；另一种既采用货币薪酬激励的同时融合股权激励的混合型激励组合方式。管理
11、层激励的组合结构是指股权激励即管理层所持股份的股权收益在管理层总报酬中所占的份额。管理层总报酬是指货币薪酬激励与股权激励之和也即货币薪酬与管理层所持股份的股权收益的总额（郭昱和顾海英，2008）。研发效率。目前，学术界进行效率测算的主流方法有数据包络分析法（杨惠瑛和王新红，2012；季庆庆和李向东，2013），以及随机前沿分析方法（原毅军等，2013；梁彤缨等，2015）。随机前沿分析方法是一种经济计量方法，而数据包络分析法是一种数学规划方法，相较于数据包络分析法而言，随机前沿分析方法拥有一定的优点和特征，可进行关于数据和模型的验证。此外，本文使用的是面板数据，SFA方法建立的随机前沿模型使得
12、前沿面本身是随机的，因此更适合进行面板数据研究。.第五章结论与建议本文以委托代理理论和融资约束理论为基础，从管理层激励组合的角度出发，对融资约束、管理层薪酬激励以及企业研发效率三个主体存在的联系和作用进行了深入的分析和研究，取得了一定的成果,这些研究成果和理论基础对提高企业的研发效率提供了理论支持和保障，具有十分重要的意义和价值.（1）设计完善的管理层激励制度,激发管理层研发积极性，提高企业研发效率。通过前文的研究可以发现，混合的激励方式和更高的股权激励会显著提高研发效率。鉴于当前我国上市公司总体存在股权激励不足的现状，本文认为应鼓励更多的上市公司采取股权激励的方式，并适当加大股权激励力度，充分发挥管理层激励尤其是股权激励等长期激励方式对企业研发效率的积极作用。（2）根据企业的实际情况，调整管理层激励组合方式以及结构，优化资源配置，来缓解融资约束带来的压力，更好地应对融资约束给企业的科技研发造成的消极作用，最大限度提升企业的研发效率。与此同时，股东可选择加强对管理层的股权激励力度，在一定程度上削弱融资约束对企业研发带来的不利影响。参考文献（略）