1、国海，程一胜）一、历年猪周期行情如何演绎1、历史上的五次猪周期波动从2002年至今，我国一共经历了 5轮猪周期，每轮猪周期持续时间3-4年，供 需跨期错配是猪周期形成的本质原因。从供给端分析，能繁母猪存栏量变化决 定8T2个月后的生猪出栏数量，生猪出栏数量决定猪价拐点，供给是分析猪 周期的关键线索。每轮猪周期都存在疫情、政策等外生性因素的影响，对供给 端产生巨大影响的干扰因素如2018年非洲猪瘟，带来周期逆转；对供给影响 较小的干扰因素，如政府收储、食品安全事件往往不能从根本上影响周期。2002-2006年猪周期，生猪价格上涨27个月，涨幅+71%,下跌22个月，跌 幅-40%,最高单周平均
2、猪价达到10.0元/千克。本轮猪周期中，2003年5月 爆发的非典疫情所致，疫情期间宰杀母猪、补栏停滞；2004年爆发的禽流感疫 情，引发猪肉需求大增，供需矛盾突出。下行阶段，2005年的猪链球菌病， 导致需求明显降低，加剧了猪价下跌。2006-2009年猪周期，生猪价格上涨20个月，涨幅+158%,下跌14个月，跌 幅-49%,最高单周平均猪价达到17. 4元/千克。上涨的主要原因是05-06年猪 价位于低位，养殖户大量淘汰母猪，生猪出栏减少，随着07年高致病性猪蓝耳 病爆发，造成供求关系反转，猪 价开始回升。此后，全球经济危机、“瘦肉 精”，以及“甲型HlNl流感”等事件的爆发，猪肉需求下
3、降，猪价下跌。2009-2014年猪周期，生猪价格上涨27个月，涨幅+l%,下跌32个月，跌 幅-47%,最高单周平均猪价达到19. 9元/千克。本轮周 期受到的外生性干扰较 少，是相对经典的猪周期，价格主要受供需矛盾推动。2014-2018年猪周期，生猪价格上涨24个月，涨幅+97%,下跌25个月，跌 幅-50%,最高单周平均猪价达到21.2元/千克。2014年 起我国开始实施严格 的环保禁养规定，并着力提升生猪养殖业的规模化程度，导致大量散养户退出 市场，产能快速出清，价格一路 走高。2018年至今的大级别猪周期，生猪价格上涨32个月，涨幅+262%, 2021年1 月至今跌幅逾-70%,
4、最高单周平均猪价达到40. 9元/千 克。非洲猪瘟出清对猪 价上行产生了重要影响，叠加新冠疫情影响，猪价高位震荡13个月2、猪周期形成的本质原因：供需错配生猪养殖周期较长，能繁母猪存栏数量变化到商品猪供给变化历时约10-12个 月，产能变化滞后于价格，能繁母猪存栏是生猪供给的先行指标。能繁母猪配 种后约4个月生产仔猪，再过约6个月商品猪出栏。能繁母猪存栏数量变化大 致对应10-12个月后生猪供给变化。虽然近年来我国生猪养殖规模化程度有所 提高，但出栏量占比仍以散户为主。散户养殖更倾向于直接 根据猪价决定当期 是否养殖，且较难做长期资金规划，故猪价上升，当期增加产能，未来供给增 加，猪价下降，当
5、期产能下降，未来供给不足的长期规律仍存在。二、能繁母猪存栏决定未来生猪供给,生猪供给决定猪价拐点1、2002-2006：非典影响下，生猪供需矛盾突出从外部因素看本轮猪周期，2003年非典期间，养猪场屠宰停工，交通限制造成 生猪供需矛盾。2003年5月爆发的非典疫情所致，疫情期间宰杀母猪、补栏 停滞，地区间生猪运输受阻，造成生猪供求矛盾突出，导致猪价反弹明显，再 加上2004年爆发的禽流感疫情，引发猪肉需求大增，导致猪价持续攀升， 2004年8月达到最高水平。随后产能恢复，猪价下行，并由于2005年初部分 地区（如四川、广东等）出现了猪链球菌病，导致猪肉需求明显降低，供需矛 盾突出。从存栏看本轮
6、上行周期，1997-2000年间生猪价格维持下跌趋势，长期的猪价 走弱使得养殖主体的能繁母猪补栏意愿较弱，非典疫情后需求复苏驱动猪价上 涨。2002年底广东发生非典疫情，关停生猪市场、限制生猪流动等政策打断了 猪价上涨节奏，直至2003年6月中旬国内疫情基本结束，消费复苏，生猪需 求回升。需求恢复快速但供给恢复需要时间，2002年和2003年底全国生猪存 栏量分别同比-0.4%和-0.9%,供需错配使得猪价上升持续至2004年9月，本轮 上涨周期历时27个月。从存栏看本轮下行周期，猪价上涨激励母猪补栏扩产，供给增加导致猪价下 降。由于猪价在2003年下半年和2004年开始大幅上涨，激励了养殖热
7、情，母 猪和仔猪补栏开始增加，2004年和2005年年底全国生猪存栏量分别同比+1. 8% 和+2.8%。2004和2005年全年生猪出栏量分别同比+3%和+5%。生猪供给增加， 猪价下降，到2006年7月触底，下降周期持续22个月。2、2006-2009：蓝耳病降低存栏加速猪价上行从外部因素看，上行期爆发的高致病性的猪蓝耳病从供给源头上加速了本轮猪 价上涨，下行期猪流感、瘦肉精等食品安全问题抑制消费需求，加速了猪价回 落。2006年下半年以来的猪蓝耳病疫情，除生猪直接死亡造成的损失外，还导 致种猪生产性能严重下降，这从源头上加剧了生猪的短缺和恢复生产的困难， 猪价在2008年3月达到高点，较
8、2006年7月低点上涨了 158%。此后随着供应 恢 复，猪价逐渐回落，2009年爆发的猪流感疫情冲击到终端消费，导致价格 加速下行，至2009年5月达到本轮周期的低点。从存栏看本轮上行期，由于此前的行业亏损和猪蓝耳病合力导致存栏下降，供 给不足驱动猪价上涨。由于2005-2006年生猪价格 大幅下降，养殖端盈利下 降，母猪补栏减少，养殖产能下降，叠加2006夏季-2007年爆发的猪蓝耳病， 2006年底全国生猪存栏同比降低了 3.4%, 2006年8月生猪价格触底。从存栏看本轮下行期，养殖户母猪补栏积极性大幅提高，产能快速恢复，猪价 走低。2007年较高的生猪和仔猪价格刺激产能增加，产能步入
9、上升通道， 2007和2008年底生猪存栏分别增长了 5%、5. 3%, 2008和2009年生猪出栏量 分别增加了 8%、5. 7%,高供给 影响下猪价走低。此外，2009年猪流感疫情导 致需求减弱，猪价加速见底。3、2009-2014：养殖利润驱动存栏变动内生周期从外部因素看，第三轮轮猪周期的生猪供给受到的外生干扰整体较小，属于由 内生供需因素驱动的经典猪周期。下行周期期间，为了稳定猪肉价格，2013 年5月，商务部等三部委联合开启冻猪肉收储工作，提振了市场信心，短期价 格有所恢复。但随着反腐和打击“三公消费”，这些因素均未能从根本上影响 生猪供给，2014年猪肉价格维持下行趋势。总体上，
10、这轮猪周期以内生因素 为主，属于经典的猪周期波动。从存栏看本轮上行周期，2009年以来养殖亏损导致能繁母猪存栏去化，供给下 降驱动价格上涨。2009年以来生猪价格较低，养殖利润 较差，能繁母猪存栏 持续下降。由2019年初到2010年8月，全国能繁母猪存栏数量由4987万头下 降至4580万头，降幅达8虬2010年8月全国能繁母猪存栏数量触底，8个月 后生猪存栏触底，随即猪价在20年9月后达到峰值。2010年7月开始，自 繁自养养殖利润由负转正，逐渐上升，20年6月达到最高值690元/头，能 繁母猪存栏与养殖利润同向变动。（）从存栏看本轮下行周期，养殖利润转正促进能繁母猪存栏增加，能繁母猪存栏
11、 开始回落10个月后猪价触底。2010年7月开始自繁自养 养殖利润由负转正， 2010年8月开始能繁母猪存栏触底同升，至2012年10月到达峰值，期间能繁 母猪存栏由4580万头增加到5078万 头，增幅达H%。能繁母猪存栏达到峰值 后，大约半年的时间保5000万头以上的水平，猪价随即在10个月后触底。本 轮猪价下行周期 持续时间较长，共持续31个月，主要原因是能繁母猪存栏增 加持续时间较长，且能繁母猪存栏水平较高，产能去化周期较长。4、2014 - 2 0 1 8：产能大幅出清，环保政策影响下母猪存栏处于低位从外部因素看，第四轮猪上行周期受到环保政策所推动，大量散户退出市场， 供给持续下降，
12、下行周期在非洲猪瘟影响下完成筑底。从2014年起，我国政 府陆续出台环境保护法、水污染防治行动计划、关于促进南方水网 地区生猪养殖布局调整优化的指导意见，开始实施严格的环保禁养规定，并 着力提升生猪养殖业的规模化程度，导致大量散养户退出市场，生猪和能繁母 猪存栏开始进入持续性的下降通道中。猪价在14年5月见底以后，一路上行 至16年的6月，其中2015年上半年爆发的猪丹毒疫情起到推波助澜 的作用。 但随着行业集中度不断提高，大企业养殖效率提升，出栏生猪体重大幅增加， 猪肉供给持续增加，后续猪价随后一路走低。从存栏看本轮上行周期，经历了养殖亏损使得能繁母猪存栏大幅下降，环保政 策清退小规模养殖户
13、2011-2014年，全球饲料原材料价格大幅上涨，生猪养 殖成本较高。2013年7月开始，由于上半年的持续亏损，能繁母猪存栏从5000 万头以上的水平开始下降；2014和2015年上半年养殖再次亏损，能繁母猪存 栏加速下降。2013年7月至2015年6月，全国能繁母猪存栏下由5013万头下 降至3899万头，降幅达29%。本轮猪价上涨周期持续24个月，持续时间长于 前两个上升周期，主要原因是2012-2015年饲料原料成本较高，每年上半年生 猪养殖均出现亏损情况，母猪存栏恢复较慢。从存栏看本轮下行周期，饲料原材料成本大幅下降使得养殖成本降低，但能繁 母猪存栏依然不断下降，养殖效率提高使得猪肉
14、供给总量 并未受到明显影响。 亏损主要发生在2018年上半年。尽管环保政策的初衷是为了促进规模化集约 化，改善我国以散户养殖为主的存栏 结构，在初期也确实抑制了一定程度的非 理性补栏，并起到了提振价格的作用，但随之而来的是大场效率的提升，一方 面出栏生猪的体 重大幅增加，在存栏未变甚至下行的状态下，总猪肉产出却反 而增加；另一方面是母猪效率提升，尽管能繁母猪存栏下降，但生猪存栏 下降 不明显，甚至部分时段上涨，总的生猪屠宰量未受明显影响，养殖能力明显提 升。5、2018至今：非瘟下的大级别猪周期从外部因素看，第五轮持续至今的大级别猪周期受到非洲猪瘟、环保限产政 策、规模化养殖、新冠疫情、粮食价
15、格暴涨等多重因素的影响，其中非洲猪瘟 造成存栏减少供应紧张成为周期拐点的决定性因素。非洲猪瘟爆发后，政府采 取了严格的应急实施方案，能繁母猪存栏持续向下。从2018年的6月开始到 2019年月，生猪价格升至40.98元kg的历史新高；2019年12月-2021年 1月，猪价在30元kg的高位震荡13个月。2021年春节后，随着生猪供给的 快速增加，猪价开启了持续下跌的趋势。从存栏看本轮上行周期，期初低水平能繁母猪存栏为大级别猪周期埋下伏笔， 突发非洲猪瘟让母猪产能雪上加霜，国内新冠疫情可控后需求恢复激化供需矛 盾。由于上轮猪周期养殖亏损时间较长以及环保政策限制，上轮猪周期猪价下 行阶段并未出现
16、能繁母猪存栏的扩张。2018年4月猪价 触底时，全国能繁母 猪存栏数量只有3400万头左右，处于较低水平。2018年三季度猪价季节性反 弹，但第四季度及2019年爆发了非洲猪瘟疫情，种猪、仔猪、商品猪死亡率 大幅增加，母猪产能进一步下降，部分猪场使用生产效率较低的三元母猪留 种，但产仔效率较低。2017年7月至2019年9月，全国能繁母猪存栏数量由 3554万头下降至1913万头，降幅达46%,其中产仔效率较低的三元母猪占比由 10%增加到20%以上。2019年底至2020年初能繁母猪存栏缓慢增加，由1913 万头增加到2164万头，涨幅达13%,但三元母猪占比由20%提高到40%以上， 母猪
17、产能仍然不足，对应8-10个月后（2020年下半年）的生猪供给相对紧 张，叠加2020年下半年疫情控制后消费复苏，供需矛盾激化，猪价和养殖利润 创历史新高。从存栏看本轮下行周期，前期超高利润推动能繁母猪产能快速恢复，全球饲料 原料高价推高养殖成本加深亏损，母猪产能去化刚刚开始。受到国家恢复生猪 产能的政策鼓励以及超高养殖利润的驱动，2020年3月开始能繁母猪产能快速 恢复，对应2021年开始生猪出栏量增加，2019年10月 至2021年6月，全国 能繁母猪存栏由1913万头增加至4563万头，涨幅达+139%。第二季度生猪出栏 量以及恢复至2018年同期水平。同时，2021年头均出栏重量比20
18、18年增加 7%以上，第二季度猪肉供给水平超过2018年同期。目前能繁母猪存栏去化较 慢，生猪出栏量最早于2022年4月开始下降，考虑到二元能繁母猪生产效率 提高，猪价预计于明年下半年转好。三、猪周期存栏规律及预测1、能繁母猪存栏拐点对应未来8 - 1 2个月生猪供给拐点，养殖利损决定当 期母猪存栏增减能繁母猪存栏拐点往往对应未来8-12个月生猪出栏量的拐点，由于猪价波动更 多来自于供给侧驱动，能繁母猪存栏拐点同时也是未来8-12个月猪价的拐 点。期初能繁母猪存栏水平越低，猪价上行周期持续时间越长；期初能繁母猪 存栏水平越高，猪 价下行周期持续时间越长。除政策扰动因素外，能繁母猪存 栏变化基本
19、遵循市场规律。生猪养殖盈利，则能繁母猪存栏逐渐增加，生猪养 殖亏损，则能繁母猪存栏减少，生猪养殖利润主要参照自繁自养养殖利润。当 期自繁自养盈利/亏损决定当时的能繁母猪存栏增加/减少。生猪供给是猪价变化的主要驱动因素。过去五轮上涨猪周期，均由于前一年能 繁母猪存栏下降导致一年后生猪供给减少驱动；过去4轮和本轮下行猪周期， 除2016-2018年能繁母猪存栏下降（环保政策），主要均由于前一年能繁母猪 存栏增加导致一年后生猪供给增加驱动。生猪价格低点由养殖成本决定，最近 两轮猪周期猪价底部均为10元/公斤左右。（）猪价波动幅度逐轮加深，下行周期猪价底部震荡，预计2022年下半年猪价转 好。2002
20、年至今共经历5轮猪周期，下行期持续 时间略长于上行期，生猪价 格波动幅度于近几轮显著加强，尤其是下跌的幅度逐轮周期加深。在周期底部 时，养殖主体的补 栏与退出行为均存在惯性，即使进入了亏损区间时，大量养 殖主体会存在熬过底部迎来价格问暖的心态，存在压栏抗价行为，屠宰场和养 殖户之间存在短期博弈，往往无法快速完成产能清退，这使得周期总存在一段 磨底时期。2021年8月、9月的能繁 母猪存栏分别为4500万头、4459万头， 环比分别下降了-0.9%、-0. 92%,仍高于农业农村部建议的4100万头的存栏， 从母猪 存栏量预计周期底部将持续到2022年年中附近。2、下行周期存在底部震荡，预计2
21、0 2 2 H 2逐步进入上行周期从周期W型底部分析，预计2002年6-8月之间猪价二次触底，预警猪价在H- 12元左右。每轮周期上行前猪价均在底部呈现W型，猪价二次 触底，第一次 触底与第二次触底之间间隔约8-11个月，价格涨幅在10%-15%之间。2021年10月观测到生猪价格低至10.78元kg,本周期 猪价第二次触底预计在2022 年6-8月之间，预警猪价在H-12元左右。长期配置价值凸显，看好具有成本和扩张优势的公司。从基本面来看，猪价再 次回落筑底概率较大，伴随着能繁母猪产能去化，并带来未 来行业拐点的到 来，尽管如此，对于部分生猪养殖公司已具有长期配置价值，成本端能看到有 显著下降空间、出栏量拥有快速扩张潜力的公司依然能够穿越下行期取得成 长。报告节选：精选【】。二
免费区 
